基于合作博弈的上市银行“公私”股权结构探讨

李静静

（华东政法大学商学院 上海 201700）

一、研究背景

上市银行筹资的主要途径是通过在股市上发行股票进行资金的募集。由于银行是一种金融杠杆显著的行业，因此上市银行的自有资金只在其资本总额中占据一小部分，股本的筹集在上市银行筹资过程中占有主导地位。

我国的上市银行多为国有控股的股份制公司，在中国银行业最具代表性的银行当属“五大”行（中国银行、中国农业银行、中国工商银行、中国建设银行、中国交通银行，以下简称“中、农、工、建、交”），它们在我国银行业所占市场份额很大。本文选取国有控股上市银行作为上市商业银行的样本，调查可以得到一个关于国有和非国有股东比例大体趋于一致的数据为6∶4，但在市场经济愈加繁荣的背景下，民营银行如雨后春笋般发展迅速，同样作为辅助政府实施货币政策的推行或者是为特定目的而设立的国家政策性银行也获得了快速发展。民营银行和政策性银行均没有国有控股商业银行的发展规模，这是因为我国的市场经济发展的进程和国情，决定了现阶段国有控股银行更适合中国。因此，本文拟对国有控股银行股东的占比做出研究，探究6∶4的“公私”股东占比结构究竟是不是上市银行最合适的比例。

二、研究现状与评述

在2001年我国加入WTO之后，银行体系在各个方面发生了或大或小的变化，比如说我国的国有商业银行均接连降解不良资产、按照政策完成股改之后进行公开上市等，银行体系全面开放。股权结构一直以来作为治理公司结构的奠基焦点，从而使得对银行经营绩效的影响研究一直都是研究人员、行业业界和监管当局关注的重点，对股权结构进行分析探讨有利于为银行经营者和金融监管者提高银行绩效与治理水平提供思路借鉴。

从上市商业银行股权结构的角度对经营绩效的研究从未间断。王秀珍(2016)运用沃尔评分法对我国 16家上市商业银行的财务绩效进行分析，得出财务绩效由好到差依次为城市商业银行、股份制商业银行和国有控股商业银行，其中国有控股商业银行的绩效是比较靠后的。宋芳芳(2017)认为资本结构会对经营绩效产生影响，她以2008-2015年我国16家A股上市商业银行作为研究样本，分析其资本结构对经营绩效的影响及影响机制，研究结果认为中小上市商业银行具有国有性质及适当的股权集中度对于提高经营绩效具有促进作用，而大型商业银行的股权集中度与经营绩效呈负相关关系，因此股权结构的差异会使商业银行表现出不同的经营效率。侯颖哲(2016)和张国权(2019)对于股权的集中度与经营绩效有趋于一致的看法，通过数据包络分析法以及因子分析法对我国商业银行的绩效进行测度，得到前五大股东持股比例与商业银行效率更多的是体现着负相关的关系，第一大股东持股比例明显超过第二大股东持股比例时，会明显降低商业银行的效率，得出股权集中度对我国商业银行绩效产生显著负向影响，股权制衡度对我国商业银行绩效产生显著正向影响的结论。杭陈(2018)认为股权集中程度与上市银行创新能力之间的相关关系表现出先升后降的“倒U型”特征，且存在阈值效应；非控股东持股比例的增加有利于形成股权制衡机制，从而缓解创新活动的非效率损失，股权异质性能够激发国有资本的创新热情，同时释放社会资本和海外资本的创新活力，形成资源互补效应。对此，应该优化股权结构，提高非控股股东持股比例，持续推进银行业混合所有制改革，同时发挥国有股资本优势，释放国有法人股的创新活力，逐步放开对外资股东的持股比例限制，着力推动银行业对外开放。

从上述的研究中可以看出，对于股权结构的理论研究以及实证研究都已较为全面，在经营绩效、股权集中度以及创新能力多方面探讨了上市商业银行股权结构的不足和改进的方向，但是在股权结构最合理的比例以及最优解的方面还未曾明确指出可以用哪些模型以及方法得出结论，因此本文尝试在具体模型以及最优解上给出明确意见和建议，探讨股权结构的最大效用的答案，以期为管理层的经营规划和发展策略提供参考。本文运用股利分配模型在合作博弈中用沙普利值计算得出研究结果，并阐述具体的运算和建模过程，以求探讨上市银行“公私”股权结构的最优比例关系。

三、基于沙普利值的股利分配模型

在上市商业银行的筹资过程中，我们可以将国有股和非国有股视为两类资本的合作博弈，本文将非国有股称为私人股。在合作博弈的大框架下，基于沙普利值建立股利分配模型，这是由于国有股和私人股在对股利支付方面的要求不尽相同，而这与两者在公司里的持股比例密切相关，因此将上市银行公司控股比例的研究通过股利的分配来进行。对此，需要先对模型做出基本假设。

（一）模型假设

假设上市银行由国有股和私人股两类构成，分别用C(country）和P（private）来表示，因此I={C，P}。

假设C和P两者为风险中性。将风险偏好假定为中性有两个理由：一是国家在进行投资选择的时候是遵守在风险相同时的效用最大化、在效用相同时的风险最小化原则，而私人股一般情况下是风险厌恶型的，但是因为上市银行多为国家控股，在安全性上有保障，因此我们可以将私人股看作是风险中性。二是为了易于特征函数的界定，特征函数V(·)是可转移效用函数（倪宣明等，2017），即股利在国有股和私人股之间的转移分配不影响公司的总利润，基于风险中性的假设，效用可以用公司的利润来表示。在此之外，假设投资者为风险中性实际上也是为了表示国有股和私人股的重要性是不相上下的，而不是像大多数人认为的国有股相较于私人股更加重要。

假设公司的总利润为Q，C和P之间的比例为a:(1-a)，上市银行每年的利润水平是不确定的，我们假设q为总利润率。其中，C要求的股利支付率设定为s，P要求的股利支付率设定为f。一般来讲，我们可以得出s＜f，这是因为控股股东为国有性质时，对上市银行的要求就会从获得既得利益转变为对公司资产的保值增值上面来，因而则会对股利要求从分配改为累计留存，这就导致了C的股利支付率小于P的股利支付率的条件，即股利支付率=发放股利/当年利润。

投资的总利润Q是不确定的，是由业务能力、服务水平、银行声誉等多个方面影响因素共同决定的。假设上市银行的预期利润率是EQ，那么EQ＞1+q，反之则股东不会将资金投入到上市银行的筹资中来。

最后，为了简化模型，本文不在其中考虑中小股东对于股利支付率要求不一致的情况，而按照总体平均的股利支付率来对待。

（二）核

根据以上提供的基本假设，我们可以得出联盟数有4个。联盟是指在博弈者之间进行分配可以得到的可能的集合，在这里是上市银行中国有股和私人股之间可能组成的集合，即S={φ，{C}，{P}，{C，P}}。

这些联盟对应的各自特征函数值可以进行推导，其分别为：

从合作博弈中Shapley对核的界定看出，合作博弈的核是优于其他联盟的分配方案的集合，所以文中博弈{I，V(·)}的核应为：

ψC和ψP分别表示C和P在核中的分配，式（2）的经济学含义为：C和P在核中的分配不能超过两者合作所得的总利润Q，式中表述为ψC+ψP≤Q。因此，这种合作博弈的核中的分配要由两者各自单独所得，表述为ψC≥asQ，ψP≥(1-a)fQ。

（三）沙普利值

核给定了解的范围，但是不足的是没有给出个体分配的唯一解。这是由于核虽然具有稳定性，但并没有给出国有股和私人股的股利支付率，沙普利值可以填补核的不足。沙普利值是客体在联盟中所获得的分配是依附于客体在联盟中所做的贡献度而决定的，那么股东在合作博弈中可以组成各种符合其需求的联盟，我们将股东在各个不同的联盟中所作边际贡献度取其加权平均值（杨超等，2018），就得到了两个股东各自的分配，并且沙普利值得到的唯一解可以满足效性公理、对称性公理、线性公理和虚拟公理。沙普利值的计算公式为：

其中，s表示联盟中参与的人数，V(s)-V(s{i})表示联盟贡献度减去i未参加的联盟的贡献度，即i对联盟s的边际贡献，(s-1)!(I-s)!/I!表示i所作边际贡献度的加权权重。

从式（3）的计算公式中，可以计算出上市银行分配的沙普利值，公司的利润是未来现金流，但是分配的比例需要当前决定，所以我们用期望利润率EQ代替利润率q。C和P的沙普利值为：

假设a=0.65，s=0.25，f=0.35，Q=10%（程静，2019），Ψc(I，V(·))＞ΨP(I，V(·))代入可以得出国有股（C）的沙普利值是大于私人股（P）的沙普利值的，这样可以看出国有股的边际贡献要多于私人股的边际贡献，那么意味着国有股在股东中的地位相对私人股来说是比较重要的。即：

根据数值的代入可以看出，C和P的股利支付率为5.2:4.8，这表明在沙普利值计算出的股东的持股比例中国有股占5.2，私人股占4.8。

（四）总结

根据沙普利值的股利分配模型可以得出的结论为：上市商业银行公私控股比例为5.2:4.8。这表明我国上市商业银行的股东中仍然是国有控股相对优于其他联盟，国有控股能够带来更大的经济效益，这比较符合我国现阶段金融领域的实际情况，是与我国发展阶段国情相符合的，而不是一味地追求西方市场经济的发展情形，毕竟西方发达国家上市银行沙普利值的股利分配模型得出的结论与我国不尽相同，而他们联盟中也不是国有控股优于其他联盟。国内上市银行发展规模最为突出的是“五大”银行（工、农、中、建、交），据实证得出我国“五大”上市银行公私控股的比例平均为6.5:3.5，这一比例与我们通过股利分配模型得出的最优解不一致，偏离了合作博弈中通过沙普利值得到的解的比例，其经济意义表明可以通过股东占比的不断优化和股东结构向最优解趋同来创造更多的利润，达到上市银行适应市场发挥出最大市场价值以及利润最大化的发展目标。

四、结论与建议

我国占银行领域份额最多的五大银行国有控股平均达到65%，这一比例明显大于沙普利值所得最优分配比例，因此我们在上市银行国有和非国有股东的合作博弈中可以通过调整两者之间所占的比例来达到利润最大化的经营目的。降低国有股东占比和股权集中程度，调高非国有股东占比进行股权制衡可以给上市银行带来以下几个方面的效益提升：

中小股东的权益有更多的保障。在股份制公司的董事会中，大股东掌控着局面以及公司的发展规划和道路，中小股东的权益容易被忽视，在作出公司发展方向和决策的时候，中小股东因经常不出席董事会或者是表决时权利代表小，权益容易受到损害。在国有控股的银行中适当降低国有控股的比例，让非国有股东的比例增加可以使得中小股东的权益得到更好的保障。在推动实施国家政策的同时，不以损害中小股东权益为代价，找出更好的实施方式，进而达到共赢甚至多赢的局面，是我们社会主义社会所追寻的目标。

业务创新能力得到提升。在非国有股东的比例得到提升后，可以听到更加多元化的声音为公司的建设添砖加瓦，环境的多样性为创新提供更加肥沃的土壤，公司的业务推广和实行方式的创新会得到鼓励，这有利于为更好地开展活动和为客户提供了更好的服务。业务创新能力能够发挥出更多的社会价值和效用，对提高上市银行的经营绩效和效率都有促进作用，创新能力就像催化剂，能够帮助已有能力得到更快更好的发挥，所以对于在规模和业务都处于顶尖水平的五大行来说，创新能力的提升不失为一个抢占市场份额的途径。

管理体制更加完善。在原有的国有制公司里，适当地提高非国有股东的占比，可以为完善管理体制、晋升机制等产生促进作用，只有公司的管理体制更加完善，才能让员工的前途看到希望，才能够在引进人才方面有更多优势，同时好的管理体制也为应对风险提供了坚实的后盾。

委托-代理问题得到缓解。股份制上市公司存在的一个尚未解决的问题就是委托-代理问题，即所有者和经营者之间的矛盾。对此，可以分别从奖励和监督两个方面来缓解这一矛盾。将国有股份占比降低，拿出适当份额作为经营者的奖励措施，将经营者和所有者的权益捆绑于一体，使中小股东更重视的激励措施可以顺利实施；督促经营者定期披露公司的经营信息，聘请专业的注册会计师出具标准的审计报告，可以一定程度上监督经营者的经营状况。这样，双管齐下可以让尖锐的委托-代理问题得到一定程度的缓解。

当然，股利分配模型存在着许多不足，比如说将国家股、法人股、公共股简单的划分为国有股和非国有股，在数据的选取上则是选取了我国上市银行中的五大国有控股银行，样本数小，不具有较大的普及性；股利分配和控股类型具有一定的关联性但不存在必然的传递性，因此最后得出的结论有待考证。但通过沙普利值考虑调整股东类型的股权比例来优化银行的组织架构，进而达到利润最大化的目的，或许不失为一个可行的途径。