人民币汇率与房地产价格的互动影响

杨柳

（重庆工商大学，重庆400067）



人民币汇率与房地产价格的互动影响

杨柳

（重庆工商大学，重庆400067）

摘要：对人民币汇率、热钱流动、房地产价格之间的关联性进行的实证分析表明，人民币汇率变动会影响国际热钱的流动，进而影响房地产价格的变化。总体而言，人民币汇率与房地产价格之间具有长期的负相关关系。但是不同经济状态下，它们之间的相互影响关系也会不尽相同。

关键词：人民币汇率；房地产价格；热钱流动

一、人民币汇率与房地产价格的相互影响机制

人民币汇率的变动会影响到我国房地产价格的波动，而房地产价格的波动也会牵动人民币汇率的调整。从理论上讲，人民币汇率与房地产之间的相互作用机制主要表现在以下几个途径：

1．流动性效应机制。这种效应是指人民币汇率波动引起资金流入或流出房地产市场，而产生相互作用的效应。具体表现在，当我国货币存在升值预期时，国际游资大量涌入我国市场，一部分会流入房地产市场，从而推动房地产价格的上涨。当人民币升值达到预期时，国际“热钱”获利并开始流出房地产市场，造成房地产价格下跌。

2．溢出效应机制。援引货币市场的溢出效应，房地产市场溢出效应是指在货币政策作用下，当人民币升值时，出口需求受到抑制，为了避免经济受到影响，中央银行就会采取扩张的货币政策，增加货币供应量；政府也会采取扩张性的财政政策，从而引起房地产价格的提高。相反，人民币贬值，会采取紧缩性的货币政策及财政政策，房价也相应下跌。[1]

3．贸易传导机制。贸易传导机制是人民币汇率变动通过进出口来间接影响房地产价格。如本币升值，从外国进口的房地产原材料价格趋于下跌，进而房地产价格也会跟着下跌；反之，本币贬值，从外国进口的房地产原材料价格趋于上升，进而房地产价格也会跟着上涨。

在我国经济环境下，人民币汇率主要因流动性效应来影响房地产价格。陈欣慰、谢绵陛认为，在人民币预期升值的压力下，国际游资大量进入中国市场，一方面部分资金直接进入房地产市场，增加对房地产的需求量，影响价格上扬；另一方面国际游资的大量涌入增加了通货膨胀的压力，房地产作为个人抵制通胀的良好资产受到广泛青睐，结果过多的货币供给使得一些城市房地产价格暴涨。这就是人民币汇率与房地产价格之间的流动性效应。[2]

自2005年汇改至2013年，人民币一直处于单边升值的状态，强烈的升值预期直接导致国际“热钱”大量流入中国市场，而在中国具有投资属性的房地产无疑是最好的市场，房价接连不断的上涨。2014年以来人民币结束单边升值状态，同时，国际“热钱”开始流出中国市场，流出房地产市场，房地产市场在缺少国际“热钱”的投资炒作支撑下，房地产价格也趋于回调之中。

可总结为：人民币升值→“热钱”流入→房地产价格上涨；人民币贬值→“热钱”流出→房地产价格下跌。

二、人民币汇率与房地产价格关联性的实证分析

根据理论分析，人民币汇率会影响“热钱”流动，从而影响房地产价格，因此本文就人民币汇率、热钱流动、房地产价格这三个变量来分析它们之间的关系。主要进行数据、图表分析以及回归分析。

（一）变量选择及数据处理

本文选取2010年6月至2015年3月的月度数据来进行相关研究，共58个样本数据。人民币汇率选取美元人民币中间价当月收盘价作为样本数据，用H表示；房地产价格选用中国房地产指数系统百城价格指数，并以2010年6月为基期做定基处理，用F表示；热钱流动用短期国际资本流动Z表示，同样以2010年6月为基期做定基处理。本文参照刘莉亚所使用的方法，采用简单化的间接法，来估计当月月度短期国际资本流动净额：月度短期资本流动净额=月度外汇储备增额-月度贸易差额-月度外商直接投资（FDI）。[3]

对于以上三个数据，均取当月月末值，并剔除价格影响因素。设CPI'为美国消费者物价指数，CPI为国内消费者物价指数，均以2010年6月作为基期做定基处理。则实际汇率H'=H×CPI'/CPI，实际房地产价格F'=F/CPI，实际热钱流动额Z'=Z/ CPI。（其中，这里所使用的CIP数据均为同比数据，处理后加以引用。）

（二）单位根检验

由于所有数据均为时间序列数据，为了避免出现伪回归问题，所以需要时间序列是平稳的。本文运用计量经济学中的单位根检验分别检验三个变量的平稳性。

表1是由EViews6．0软件得到的单位根检验结果（滞后差分项选2阶）。

表1单位根检验结果（滞后差分项选2阶）

数据说明：人民币汇率H序列临界值均大于ADF检验值，表明H序列在显著水平1%、5%、10%下，不存在单位根，是单整序列，所以H是平稳的；同样的，热钱Z二阶差分项在显著水平1%、5%、10%下是平稳的，百城房价F序列在显著水平1%、5%、10%下也是一阶单整的，即是平稳的。

（三）数据与图表分析

通过对2010年6月至2015年3月的人民币汇率、热钱以及房地产价格的月度数据进行分析，如图1、图2和图3所示。

图1百城房价指数（元/平方米）

图2美元兑人民币汇率中间价月度收盘价

图3资本流动净额

分析图1至图3，我们可以看出：

第一，比较图1、图2可以看出，美元兑人民币汇率与房地产价格呈现负向关系，即人民币与房地产价格有着正向关系；

第二，人民币处于升值状态时，热钱流入我国市场，房价加速上涨，而当人民币汇率转为平稳波动时，热钱流入减少，房价平稳上升。2014年3月之后，汇率转而向上波动，热钱流动净额处于零点线下方，国际热钱流出，而房地产价格于5月达到高点，之后便趋于低速下降趋势。

由以上分析我们得出初步结论，考虑到热钱流动额及房地产价格的滞后性，汇率变动对它们的影响也将滞后，所以在时间差上是可以说明滞后问题的。同时，这与现实中汇率变动及房地产价格变动几大事实时间上符合。综上认为，一方面，人民币升值→“热钱”流入→房地产价格上涨；另一方面，人民币贬值→“热钱”流出→房地产价格下跌。即这样的影响关系是基本成立的。

（四）回归分析

为了得到人民币汇率对房地产价格影响的具体程度，我们以房地产价格作为被解释变量、人民币汇率与热钱流动作为解释变量，来进行回归分析（这里的图表、数据等均是由Eviews6．0得到）。

1．模型设定

我们用剔除价格影响后的房地产价格、汇率、热钱流动金额建立模型进行回归分析，由于热钱流动金额存在负值，所以这里只对人民币汇率H与房地产价格F做对数处理，并建立如下模型：

LNF=c+a×LNH+b×Z+u（其中，a，b，c为系数）

2．分阶段回归分析

在进入回归阶段前，考虑到2010年至今人民币汇率与房地产价格的走势大相径庭，都大致可分为两个阶段：第一阶段，2013年末之前，汇改后人民币汇率长期下跌，房地产价格不断攀升；第二阶段，2014年及之后，人民币结束单边升值转为回调波动，房地产价格趋于平稳回调之中。

所以，为了线性回归的结果更加接近实际，我们也分为两个阶段分别进行回归分析：第一阶段，2010年6月至2013年12月；第二阶段：2014年1月至2015年3月。

（1）第一阶段的回归分析

第一阶段的回归分析结果见表2。

表2第一阶段的回归分析结果

由回归分析得出：

其中可决系数R2=0．828513，表明在82%的显著水平下，人民币汇率与房地产价格具有负相关关系，且汇率每变动1个百分点，房地产价格将变动约1．887个百分点；热钱流动额与房地产价格呈现正相关关系，表明热钱流入，房价上涨。

（2）第二阶段的回归分析

第二阶段的回归分析结果见表3。

表3第二阶段的回归分析结果

由回归分析得出：

其中可决系数R2=0．817554，表明在81%显著水平下，人民币汇率与房地产价格具有正相关关系，且汇率每变动1个百分点，房地产价格将变动约0．95个百分点；热钱流动额与房地产价格呈现正相关关系，也表明热钱流入或流出，房价上涨或者下跌。

3．总体回归分析

比较两阶段下的回归分析结果，人民币汇率与房地产价格之间的关系有所差别，为了更直观地表现人民币汇率与房地产价格之间的具体关系，对整个时期内，人民币汇率与房地产价格做回归分析：

LNF=c+b×LNH+u

回归结果如下见表4。

由回归分析得出：

表4总体回归结果

t=（7．327752）（-13．22545）

总体回归结果显示，R2=0．757484，表明在显著水平75%下，人民币汇率与房地产价格之间表现为负相关关系，且汇率每变动1个百分点，房地产价格将会变动约2．4个百分点。

分阶段回归与总体回归分析结果的差异性说明人民币汇率对于房地产价格的影响是存在的，并且在不同经济环境下的影响也会不同。

三、结论与政策建议

（一）结论

本文利用2010年6月至2015年3月的月度数据，对人民币汇率、热钱流动额、房地产价格这三个变量进行数据图表分析，并进行了分阶段的简单线性回归分析，得出以下结论：

1．人民币汇率会影响国际热钱的流动，而国际热钱的流动也会导致房地产价格的上升与下降。回归分析结果表明，热钱流动与房地产价格呈现稳定的正向关系。即热钱流入，房价上涨；热钱流出，房价下跌。

2．两阶段下的回归分析结果表明人民币汇率与房地产价格之间的影响关系是与当时的经济形势密切相关的，不同经济状态下，它们之间的相互影响关系也会不尽相同。第一阶段（2010年6月至2013年12月），人民币一直处于单边升值的状态，强烈的升值预期直接导致国际“热钱”大量流入中国市场，而在中国具有投资属性的房地产无疑是最好的市场，房价接连不断的上涨，因此，人民币汇率与房地产价格表现为负相关。第二阶段（2014年1月至2015年3月），人民币汇率结束单边升值状态，同时，国际“热钱”开始流出中国市场，流出房地产市场，房地产市场在缺少国际“热钱”的投资炒作支撑下，房地产价格也趋于回调之中，所以，人民币汇率与房地产价格表现为正相关。

3.总体回归分析表明，人民币汇率与房地产价格之间具有长期的负相关关系，即人民币升值，房地产价格上涨，反之，则下跌。具体表现为：汇率每变动1个百分点，房地产价格将会变动2.4个百分点。

（二）政策建议

房地产价格与人民币汇率关系着金融体系乃至整个经济体系的稳定。房地产与人民币汇率的剧烈波动都将对金融稳定以及宏观经济产生严重的威胁。人民币汇率的剧烈波动很可能会刺破房地产价格泡沫，房地产市场的崩盘也将导致人民币的大幅贬值。而目前国内的经济形势下，人民币不再单边升值，汇率开始双向波动，房地产价格也达到一个价格拐点，加之国际热钱流出，所以在这样的情形下，只有保持人民币汇率稳定，促使房地产价格与国际热钱流动趋于正常状态，才能保证市场经济的正常运行，保证金融市场的稳定。

1.保持人民币汇率稳定。央行应继续实施稳健的货币政策，“适时”预调微调，继续引导商业银行加强流动性和资产负债管理。货币政策应有国际视野，要更加关注货币政策对资产配置、经济动态均衡的影响。

2.完善人民币汇率机制。一是在中国现有人民币汇率机制基础上，进一步增强中国汇率制度的灵活性，适时放大汇率浮动区间，吸引更多合格的外汇交易做市商，使人民币汇率保持在合理范围内波动，减少投机资本流人。二是在发挥市场机制作用基础上，加强对贸易、个人、外商投资等交易主体的外汇监管，加大对出口骗退税、虚假外资和地下钱庄等违法违规行为的打击力度，从而有效化解热钱带来的风险隐患，确保金融经济的安全。

3.加强对国际热钱的研究和监测。加强对跨境资本流动的监测预警，需从总体和长期的角度把握，应标本兼治。首先，从根本上加快转变经济发展方式和推进经济结构战略性调整，通过改革确保中国宏观经济的稳定性和连续性，促使“短钱”（热钱）变成“长钱”，增强中国金融体系抗风险能力。其次，构建多任务集成、多部门参与、信息实时共享、便于查询的热钱监测系统，将反洗钱监测中心掌握的信息数据与工商、银行、海关及税务等部门进行核对，有效跟踪热钱的流向、途径和规模，以便及时制定应对措施。

参考文献：

［1］朱孟楠，闫帅.经济政策不确定性与人民币汇率的动态溢出效应［J］.国际贸易问题，2015（10）.

［2］陈欣慰，谢绵陛.人民币升值预期对中国房地产价格的影响［J］.价格月刊，2005（10）.

［3］刘莉亚.境外“热钱”是否推动了股市、房市的上涨？——来自中国市场的证据［J］.金融研究，2008（10）.

（责任编辑：龙会芳；校对：卢艳茹）

The Interaction between the R MB E xchange R ate and R eal E state P rices

Yang Liu
(Chongqing Technology and Business University,Chongqing)

Abstract:An empirical analysis of the relationship between the RMB exchange rate,hot money flow and real estate price suggest that RMB exchange rate changes will affect the flow of international hot money,and then affect the real estate price changes.Overall,the RMB exchange rate and real estate prices have a long-term negative correlation relationship.But in the different economy conditions,the interaction relationship between them will be different.

Key words:RMB exchange rate;real estate prices;hot money flow

作者简介：杨柳（1978-），女，重庆北碚人，重庆工商大学财政金融学院，研究方向为金融市场。

收稿日期：2016-01-26

中图分类号：F830

文献标识码：A

文章编号：1006-3544（2016）01-0029-05