债权转股权评估探讨

■王顺林 吴吉东 向卫峰 史晓宁

2011年11月23日，国家工商行政管理总局公布第57号令《公司债权转股权登记管理办法》（以下简称《债转股管理办法》，该办法于2012年1月1日起正式实施。） 《债转股管理办法》第七条明确规定：“用以转为股权的债权，应当经依法设立的资产评估机构评估。债权转股权的作价出资金额不得高于该债权的评估值。” 该办法的出台为评估行业提供了新的法定业务来源，同时，也给评估机构带来了新的研究课题和执业风险。

一、“债权转股权（Debt-for-Equity Swap）”概念本质的回归

“债转股”这一概念在中国最初出现时并非表现为一项法律性安排，而是始于国有企业改革及处置国有银行不良贷款过程中的“政策性债转股”，带有浓厚的政府干预色彩。原国家经贸委、中国人民银行于1999年通过的《关于实施债权转股权若干问题的意见》规定：“金融资产管理公司作为投资主体实行债权转股权，企业相应增资减债，优化资产负债结构”。其后，《企业债转股方案审核规定》、《关于债转股企业规范操作和强化管理的通知》，《关于债权转股权工作中资产评估若干问题的通知》等文件相继出台，构成了我国所谓“政策性债转股”的规范体系，也为之后的评估实务提供了相应的法律指导文件。

然而，国外的相关立法及理论中均无“政策性债转股”的概念，而是将债权转股权视作公司正常资本运作的方式，是一项法律或商务的安排与处理。Subhrendu Chatterji和Paul Hedges（2001）认为债权转股权是“债权人（通常但不仅仅为借与人）将其中一部分债务交换或转变为一种或多种股权资本的资本重组。” Yuta Seki （2001）认为“债权转股权一词意味着身负债务或财务危机中的公司的部分债权被转化成公司股权为债权人所持有”。

最新出台的《债转股管理办法》第二条规定：“本办法所称债权转股权，是指债权人以其依法享有的对在中国境内设立的有限责任公司或者股份有限公司的债权，转为股权，增加公司注册资本的行为。”《债转股管理办法》对“债权转股权”概念的界定，正是债转股概念本质在中国的回归，同时也将国有企业尤其是金融机构的债转股重组纳入到《债转股管理办法》的框架中来。因此，在现行《中华人民共和国公司法》（以下简称“《公司法》”）、《破产法》及《债转股管理办法》等法律、法规及行政规章等立法体系日益完善、相应实务也比较成熟的情况下，废除政策性债转股的规定及相应理念，确立清晰统一的债转股法律体系，条件已经基本成熟。对于债转股资产评估实务来说，也有了更明确的法律依据。

二、可转化为股权的债权

（一）可转化为股权的三种债权情形

现行《公司法》并未明确规定债权可以作为出资转化为公司股权，但也未明确禁止或限制债权出资。《公司法》第二十七条规定：“股东可以用货币出资，也可以用实物、知识产权、土地使用权等可以用货币估价并可以依法转让的非货币财产作价出资；但是，法律、行政法规规定不得作为出资的财产除外。”“对作为出资的非货币财产应当评估作价，核实财产，不得高估或者低估作价。”自2006年1月1日起实施的现行《公司注册资本登记管理规定》第八条规定：“股东或者发起人以货币、实物、知识产权、土地使用权以外的其他财产出资的，应当符合国家工商行政管理总局会同国务院有关部门制定的有关规定。”一般认为，上述规定为以债权出资即债权转股权打开了大门。

在《债转股管理办法》出台之前，关于债权是否可以出资的讨论中，反对者多从公司资本充足的基本原则出发，认为债权的实现是不确定的，如果将债权作为出资，而未来债权不能实现或不能完全实现时，公司就会出现资本不实的情况，这与公司资本充足的基本原则相违背。特别是在债务人公司处于破产重整阶段时，因债务人公司财务困难并临近破产，债权人完全收回债权的希望非常小，也即用作出资的债权几乎是没有财务价值的，以这种债权作为出资，显然不能达到资本充足的要求。但各国立法尤其是英美法系常常对破产中的企业作例外规定，“允许陷入债务危机的企业采用债转股的方式缓解债务压力，获得重生”（上海法律协会，2012）。对此，我国著名破产法学者王欣新教授等曾指出：“以对公司之外的他人之债权作为出资的，应予以严格限制，或者暂时禁止，但可以以对公司的债权作为出资”（王欣新等，2007）。《债转股管理办法》“有限放开”的原则正体现了这一精神，就是在公司债权转股权的范围方面实行有限度的放开，仅适用于债权人对公司的直接债权转为公司股权等，排除了以债权人对第三人的债权对公司出资（庞冬梅，2011）。同时，债权转股权出资方式只适用于已成立公司增加注册资本的变更登记，不适用于拟设立公司的注册资本及实收资本的设立登记，因为目前中国法律尚不承认正在设立中的“公司”的法律主体地位，自然也就不可能成为债务人。另外，从《债转股管理办法》规定的定义来看，债权转股权出资只适用于注册资本增加一种情况，不适用于分期出资的非首期出资。

根据《债转股管理办法》第三条，债权人对公司的债权转化为公司股权的，限定为以下三种情形：

1.公司经营中债权人与公司之间产生的合同之债转为公司股权，债权人已经履行债权所对应的合同义务，且不违反法律、行政法规、国务院决定或者公司章程的禁止性规定；

2.人民法院生效裁判确认的债权转为公司股权。也就是说，非合同之债经人民法院的裁定文书或判决文书的确认，也可以转为股权；

3.公司破产重整或者和解期间，列入经人民法院批准的重整计划或者裁定认可的和解协议的债权转为公司股权。

（二）债权转股权的法律要件

1.实质要件

（1）债权合法、有效。对于不受法律保护的债权，如企业之间借贷形成的债权、高利贷、赌债等等,不能作为债权转股权的标的债权；对合同尚未生效，如实践合同，标的物未交付，债权尚不存在的，转股权更无从谈起。

（2）债权人与债务人协商一致或章程约定。双方当事人协商一致，包括经法院调解达成的和解协议，但不可由法院判决或行政命令。债务人章程有禁止性规定的，实为双方不能达成一致。

（3）出资标的适格。我国《公司法》第二十七条规定：股东可以用货币出资，也可以用实物、知识产权、土地使用权等可以用货币估价并依法转让的非货币财产作价出资；但是，法律、行政法规规定不得作为出资的财产除外。《公司注册资本登记管理规定》第八条规定： 股东或者发起人不得以劳务、信用、自然人姓名、商誉、特许经营权或者设定担保的财产等作价出资。《债转股管理办法》第六条规定：债权转股权作价出资金额与其他非货币财产作价出资金额之和，不得高于公司注册资本的百分之七十。

（4）《债转股管理办法》第四条规定：用以转为股权的债权有两个以上债权人的，债权人对债权应当已经作出分割。即连带债权必须分割，不允许连带债权直接转为股权。

（5）法律、行政法规或者国务院决定规定债权转股权须经批准的，应当依法经过批准。

2.形式要件

（1） 《债转股管理办法》第七条规定：用以转为股权的债权，应当经依法设立的资产评估机构评估。债权转股权的作价出资金额不得高于该债权的评估值。

（2） 《债转股管理办法》第八条规定：债权转股权应当经依法设立的验资机构验资并出具验资证明。

（3） 《债转股管理办法》第九条规定：债权转为股权的，公司应当依法向公司登记机关申请办理注册资本和实收资本变更登记。涉及公司其他登记事项变更的，公司应当一并申请办理变更登记。

（三）有关债权转股权法律要件问题的讨论

1.债权人的国籍是否限制，外籍债权人的债权是否可以转股权？笔者以为，对此问题，法理上可行，但涉及外汇管理，应制定相应的管理办法。

2.附条件的合同之债是否可以转股权？附条件的债权，不管是附生效条件还是附解除条件，因其能否生效或维持效力具有不确定性，所以附条件的债权不能作为债权转股权的标的债权。

3.附期限的合同之债是否可以转股权？因为期限必至，所以附期限的债权是一定可以生效的，因此可以转为股权。但如果所附期限较长，债权评估可能涉及到折现的问题。

4.未到期的债权是否可以转股权？在双方达成一致的前提下，未到期的债权均可转为股权。评估时也存在一个折现的问题。

5.超过诉讼时效的债权是否可以转股权？在双方达成一致的前提下，超过诉讼时效的债权可转为股权。

6.给付标的是劳务（服务）或非货币财产的债权是否可转股权？实质上这种情况就是债务人将预收账款转为实收资本，应根据评估值确定转入实收资本的金额，差额部分计入损益。

7.“债权人已经履行债权所对应的合同义务”是否要求全部履行？履行了部分义务对应的债权是否可以转股权？笔者以为，不一定要求全部履行，履行了部分义务所对应的债权也可转为股权，不过在部分履行的情况下，债权的评估值应与履行义务的比例相对应。

8.转股权的债权是否应是与债务人的债权抵消后的债权？即存在抵销事由，但债务人未主张或放弃抵销权利的债权是否可以转股权？应抵消，债务人不同意抵消的不可债权转股权。存在抵消事由，如果公司不主张或放弃抵消权利，出资人（债权人）一方面对公司（债务人）负有债务，另一方面又以对公司（债务人）的债权换取股权，说明公司（债务人）怠于行使自己的到期债权，有违诚实信用原则和资本充实原则。所以为防止出资人与公司恶意串通，应规定出资人以对公司的债权出资的，应为抵消对公司的债务后的债权。

三、标的债权的评估

（一）评估的实质

评估的目的是确定债权的可变现价值，实质是分析债务人的偿付能力。但应注意确定债权价值的评估业务不能与增资扩股的评估业务混为一谈，这是两个不同性质的评估业务。

（二）评估要素分析

1.委托方：委托方是债权人还是债务人？笔者倾向于债权人。谁委托，谁付费。债权人委托时，债权人同时是产权持有人。

2.被评估单位：被评估单位是债务人。

3.评估对象和评估范围：评估对象是债权人对债务人的债权；评估范围包括：（1）对有财产担保的债权，评估范围为设定担保物权的财产，财产的所有人可能是债务人，也可能是为债务人提供担保的第三人。（2）对无财产担保的债权，评估范围为债务人的全部资产及负债。对有保证人担保的债权，评估范围还应包括保证人的资产、负债（保证分两种情况：一般保证与连带责任保证，应具体分析保证的类别。在债务人具有完全偿付能力的情况下，评估范围就不需要延伸至保证人。）

4.评估目的：确定债权的可变现价值，为其转为注册资本提供价值参考依据。

5.评估基准日：应为债权转股权较接近的时点。

6.价值类型：价值类型为市场价值，即为债权在公开市场条件下的可实现偿付的公允价值。价值内涵应为基于对债务人自身偿付能力判断下的债权可实现的偿付值。无法实现偿付的债权部分是债权人应承担的债权损失，承认债权人的债权损失更符合立法本意。债权损失=债权的账面价值－债权的可实现偿付值。

7.评估方法：根据评估范围的不同，资产评估人员应恰当选择评估方法，成本法、市场法、收益法都有可能用到。需要对债务人进行整体评估时要根据债务人经营状况合理选择评估方法，分别评估总资产中已抵押担保资产的评估值、无抵押担保资产的价值、有优先权债务的可偿付值、无担保债务的可偿付值及比例。

当可以判断评估对象为正常债权，债务人有完全偿付能力时，是否一定需要按正常评估程序对债务人进行整体评估或企业价值评估，值得探讨。如果需要，无疑是时间和精力的浪费，加大债权转股权的交易成本，最终导致债权人、债务人望而却步，回避债权转股权这种出资方式，对扩展资产评估业务渠道也不利。如果不需要，那么资产评估人员需要以一种非常规的方式进行评估程序，可能类似于《金融不良资产指导意见》里面的价值分析业务，期待中评协尽快制定出相应的指导意见。

8.评估假设条件（是计算条件而不是前提）：假设对企业在有序清算条件下的债权可实现受偿值进行评估，不考虑资产变卖损失和税负。

（三）债权转股权评估应注重事项

与其他非货币出资方式相比，由于债权的实现具有不确定性、形式非法定性、内容非公开性等特点，债权出资存在一定的风险。如，债权到期后无法实现、债权价值不合理估算、当事人虚构债权等，可能会导致公司虚增注册资本，影响其他利害关系人的权益等。因此，对于标的债权的评估，要求评估师特别注意防范风险，在实务操作中避免被利用。

1.债权的存在性、合法性、有效性、完整性判断。包括：

（1）应对债权的形成过程（产生原因和时间）、债权发生额的合理性、债权的性质、债权对应义务的履行情况等内容进行审查，从而较为有效地防止通过不实交易或关联交易虚构或者放大债权，关注是否存在以合法形式掩盖非法目的的情形。

（2）对债权的合法性、有效性进行审核，关注合同内容是否符合法律的禁止性规定，关注合同是否存在效力待定的情形。

（3）关注债权孳息计算是否完整合理。

2.审核债权人履行相应合同义务的情况，关注债权人履行合同是否适当，是否符合合同约定；关注合同履行过程中行使抗辩权是否合理。

3.需要经相关部门批准的，审核是否履行了相应的批准手续。

4.审核连带债权的分割情况。

5.对资不抵债债务人的普通债权转股权，债权的评估值计算应参照《企业破产法》规定的普通债权清偿规则，对于有财产担保的债权，当担保财产不足清偿全部债权时，不足部分视同普通债权。

当设定担保财产评估值大于担保债权时：

某普通债权评估值=[（总资产评估值合计－设定担保的债权金额－应付职工薪酬－应缴税费）/全部普通债权原值]×某普通债权原值

当设定担保财产评估值小于担保债权时：

某普通债权评估值=[（总资产评估值合计－设定担保的财产评估值－应付职工薪酬－应缴税费）/（全部普通债权原值+尚未清偿的优先债权）]×某普通债权原值

6.评估报告应详细描述债权的状况及对债务人偿付能力的分析判断过程、评估过程等。

（四）债权转股权评估的资料收集

1.债权真实性方面的资料，如：合同；抵押、担保合同；人民法院生效判决；经人民法院批准的重整计划或者裁定认可的和解协议等。

2.债权人履行相应合同义务的资料，如：相应的原始凭证、运单、发票、汇款记录、银行对账单、账务记录等。

3.债务人章程；债权人及债务人就债转股达成初步意向的协议或承诺书；股东会决议或债权人会议决议（重整程序中的债转股）。

4.有关部门的批准文件。

5.债务人资产、经营及财务方面的资料等评估常规业务所需收集的资料。

6.注意履行尽职调查，查询债务人有无隐瞒资产情况，如通过工商局、房管局、国土局、车管所等查询企业登记信息、相关资产登记状况、抵押状况，以防对企业偿债能力的判断出现偏差。

7.债转股的过程中还需了解其他债权人与企业是否拟定另外的重组方案及其债务偿还情况。

四、小结

综上所述，债权转股权通过债权人的放弃债权及取得对债务人的股权，实现了债权人与债务人之间最大的资本重整救济。但我们不应将其视为治愈公司财务危机的灵丹妙药。毕竟，债权转股权与《公司法》下资本充实的原则是否相符还存在很多争议，而资本充实又是市场经济下公司公信力的重要体现。大量的实施债权转股权，将会增加诸多企业的经营风险，也会增加债权人的风险。因此，有必要在相关司法解释甚至立法层面进一步出台具体规定，对可转股债权的范围、程序、效力等作出更准确的界定，规范债转股的具体实施。另一方面，应及时废除政策性债转股规定，将之统一纳入商业性债转股的法律体系的规制范围，建立公平透明的市场经济环境，如此才能在当今经济竞争激烈、企业经营风险集聚的背景下，更好地兼顾债权人、重整再生的企业及社会、员工等各方利益，实现和谐生存及持续发展的立法宗旨。与此相适应，资产评估行业也亟需出台相配套的指导性文件，为债转股评估实务提供更多的技术支持，同时规范具体的实务操作，从而更好地为经济社会服务，也为资产评估人员在实务中规避执业风险提供行业规范的保障。

《悦目》 临平

[1]公司债权转股权登记管理办法.国家工商行政管理总局令第57号.2011年11月23日.

[2]中华人民共和国公司法.中华人民共和国主席令第42号.2005年10月27日.

[3]公司注册资本登记管理规定.国家工商行政管理总局令第22号.2005年12月27日.

[4]庞冬梅.工商总局：公司债权转股权实行有限度放开.金融时报，2011年11月24日.

[5]江苏资产评估协会.“债转股”研讨会材料.2012年3月.

[6]上海律师协会.重整中债权转股权若干问题浅析.东方律师，业务研究，2012.

[7]国家经贸委和人民银行.关于实施债权转股权若干问题的意见.1999年7月.

[8]财政部.关于债权转股权工作中资产评估若干问题的通知.1999年12月.

[9]王欣新，徐阳光.上市公司重整法律制度研究，2007.

[10]Subhrendu Chatterji & Paul Hedges (2001).Loan Workouts and Debt for Equity Swaps: A Framework for Successful Corporate Rescues，Wiley.

[11]Yuta Seki (2001).The Emerge of J-REITs and Viewpoints for Valuation, Shihon S hijyou Quarterly (Winter).