黄金仍具有保值价值

京东集团副总裁、京东数字科技首席经济学家

未来一段时间，在全球避险情绪未见明显改善的情况下，黄金仍将凸显其保值价值，具有阶段性上涨的空间。

近期受新冠肺炎疫情在全球范围内蔓延的影响，全球金融市场动荡剧烈，投资者悲观情绪浓厚。其中，作为重要避险资产的黄金，价格亦大幅波动，在持续一段时间的走高之后出现明显回撤。那么，如何看待近期的黄金价格走势？未来金价是否能够得到支撑？以下笔者将结合历史经验，对上述问题进行分析。

一般而言，避险和抗通胀是影响黄金价格走势的关键。通过对1850年以来的金价表现进行分析，可以发现，黄金在货币制度交替、经济政治动荡或国际储备货币大幅贬值等时期，价格会急剧上升，具有较强的保值能力；然而，在经济平稳发展期间，黄金对冲通胀的能力则较弱。

具体来看：1850年至1861年的金本位时代，金价没能有效地对抗通胀；1861—1865年美国南北战争爆发，美国摒弃金本位之后，金价累计涨幅一度超过127%；1879年美国重返金本位后，黄金整体仍未能有效对冲通胀风险；1933年美国再次摒弃金本位，金价飙升56%后，保值性才有所增强。

1936—1943年及布雷顿森林体系平稳运行时期，金价低于通胀对冲价格（黄金的对冲价格指的是自基期起，以通胀率为涨幅对应的黄金价格）；至1973年布雷顿森林体系解体，以及1973年、1979年的两次石油危机，金价抵御通胀的效果才得以显现。其中，1973—1974年，黄金价格两年内涨幅达到188%，1979—1980年，黄金价格两年累计涨幅为186%，均是避险情绪所致。

值得注意的是，布雷顿森林体系解体后，黄金除了被用于对冲通胀外，还被视为对冲美元汇价的主要工具。美元本位以来，金价与美元大部份时间呈负相关，正相关极为少见且持续性不强。原因在于，黄金和美元同属于各国的储备资产，具有显著的互补性，美元走弱之时黄金作为替代品而价格受益。

在美元本位下，金价变化与通胀之间的关系并不稳定。数据显示，在1982—1990年、1998—2002年以及2008年金融危机爆发后的一年内，金价与通胀基本呈反向变动关系。尤其是2002—2012年，美国通胀率基本保持稳定，然而黄金价格却一路攀升。

事实上，2008年金融危机之后，黄金的整体表现仍优于通胀表现，特别是在金融危机爆发至2012年欧债危机蔓延期间，黄金价格上涨了91%。2019年，中美贸易摩擦使得全球贸易环境充满不确定性，黄金涨幅超过18%，为2012年以来的最高水平。

不过，黄金并非抵御通胀的唯一资产，商品及其他多种资产均具有抵抗通胀的属性，其表现也对金价具有影响。考察CRB大宗商品、标准普尔股指及OFHEO房屋价格指数在1982—2019年的抗通胀表现可以看到，2008年金融危机之前，股票和房产表现好于黄金；而金融危机之后，黄金表现超过房产，但弱于股票。

笔者认为，近期金价出现反复，或与恐慌情绪之下投资者被动减持黄金以获取流动性，填补股票仓位下跌头寸的需求有关。而基于历史的经验，笔者预计，未来一段时间黄金或仍有阶段性上涨空间。原因有以下三个方面。

一是全球经济衰退风险加大，会推升黄金的避险需求。当前新冠肺炎疫情在全球范围内持续扩散，拐点短期内并不明确，预计疫情对全球产业链的冲击或使全球经济进一步承压。经合组织和国际货币基金组织近期先后下调了2020年的全球经济增长预期，标普将美国一季度经济增长预期从疫情前的2.2%大幅下调至低于1%。

二是利率或进一步下行。为应对疫情冲击，近期包括美联储在内的多国央行采取了宽松政策。鉴于当前全球金融市场的恐慌性抛售，预计未来全球或将出现新一轮的降息潮，进而对金价产生支撑。

三是当前安全资产相对有限。考虑到金融危机后，美国股市经历了十年大牛市，且美股估值已处于历史高位，在投资者风险偏好下降的背景下，美国股市会有较大的下行压力。在此背景下，预计黄金与美国国债仍将作为为数不多的避险品种受到追捧。

笔者认为，未来一段时间，在全球避险情绪未见明显改善的情况下，黄金仍将凸显其保值价值，具有阶段性上涨的空间。