房地产企业跨区域发展程度、经营业态与企业绩效

■刘淑茹，王丽娜，王立伟

一、引言

近年来，受国家政策及地域性限制的影响，我国房地产企业跨区域发展的现象日益普遍，引起了社会各界的关注。目前，我国百强房地产企业中90%以上实现了跨区域发展。在大中型房地产企业纷纷筹备全国性布局的同时，不乏一些深耕本土的区域性企业，其中既有像河南建业等一批企业凭借地缘优势稳定经营的，也有因融资问题不得不依附全国性大型房地产企业甚至被并购的。由此可看出，房地产企业是否应进行跨区域发展，跨区域发展程度与企业绩效间存在怎样的关系成为亟需解决的问题。

同时，房地产企业在进行投资决策时不可避免会涉及经营业态选择的问题，特别是近几年来随着我国房地产业进入新常态，在房地产企业面临转型的压力下，国家鼓励房地产企业涉足养老地产、旅游地产、物流地产、医疗地产及长租公寓等新兴业态，一批房地产企业已率先对这些新兴业态进行了探索。然而，新业态的涉足是否会对企业绩效产生影响，还有待考察。目前对房地产企业跨区域发展程度与绩效关系研究的文献较少，且大多未考虑业态选择对企业绩效的影响，虽然有学者考虑了产品多元化对房地产企业跨区域发展绩效的影响，但并没有将房地产产品细分到具体领域。

基于此，本文拟在国内外已有研究的基础上，以我国40家房地产上市企业为研究对象，借助回归分析法，对房地产企业跨区域发展程度与企业绩效之间的关系进行探讨，同时将企业经营业态作为影响企业绩效的因素之一，分析新业态的涉足与房地产企业绩效的关系，以期为房地产企业是否应进行跨区域发展及提升企业跨区域发展绩效提供借鉴与参考。

二、理论分析与研究假设

1.企业跨区域发展程度与绩效的关系

有学者曾将国际化与企业绩效关系结论不一致的原因，归结为企业国际化过程中存在的多种收益与成本博弈的结果（Lu&Beamish，2004），这同样适用于企业在国内各地域市场进行的跨区域发展与绩效关系的研究。企业在进行跨区域发展的过程中会获得一系列优势，首先，跨区域发展可以扩大企业市场份额，进而提升企业的品牌知名度。其次，随着企业跨区域发展程度的提高，企业可以通过合理配置不同地域的资源以及共享研究成果，实现协同效应、规模经济，提升交易优势，节约交易成本。同时，随着市场规模的扩大，企业市场地位提升，大大提高了与上下游产业的议价能力。最后，当房地产企业在不同类型的区域进行投资组合时，可以规避一定的政策性风险，减小国家宏观调控对企业的影响，也可以有效利用各地政府的利好政策。

然而，企业在进行跨区域发展的过程中也会面临巨额的前期投入和复杂的交易成本。一方面，企业在进入新区域前期将面临制度与文化差异的阻碍，面临地方政府与区域市场内的房地产企业形成的“特殊利益集团”所设置的进入障碍和高昂的交易成本（杨帆和卢周来，2010）。而企业跨区域发展的前期阶段在很大程度上是企业剩余资源的再利用，只有通过两到三年的市场博弈和培养，在对内部组织形态进行合理的调整、对外部资源进行合理的整合后，才能够逐步实现新项目公司（分部）本土化发展和对市场较高利润的追求（陈维杰，2004）。另一方面，随着企业跨区域发展程度的增大，企业内部的管控风险也随之增大，管理跨度及管理链的伸长，使得管理成本、协调成本、销售成本大大增加，当跨区域发展程度达到了某个临界点后，甚至可能超出其对企业带来的各种收益，同时也会增大债务负担。总之，房地产企业的跨区域发展是机遇与挑战并存的过程。

基于上述分析，本文提出如下假设：

H1a：房地产企业跨区域发展程度与企业盈利能力呈S型关系。

H1b：房地产企业跨区域发展程度与企业偿债能力呈S型关系。

2.企业经营业态与企业绩效的关系

跨区域发展将企业自身拥有的独特资源和能力应用于新市场，而业务多元化则将这些资源应用于新领域或相关领域。业务多元化战略的实施对企业的运营既有积极影响也有消极影响。一方面，业务多元化使企业资源应用到新领域，提高资源配置效率，获得产业间的协同效应和范围经济（张毅等，2013），分担单一业务经营的风险，能使企业资本市场内部化，有效降低运营成本（Xiao&Kami，2010）。另一方面，企业实施业务多元化战略时，也会面临协调成本、控制成本的增加，出现不同业务间相互补贴的现象，经营状况良好的核心业务不得不补贴经营状况不好的业务，长期的过度补贴会影响企业核心能力的发展，进而影响企业绩效。特别是，截至目前中国房地产业对养老地产、医疗地产等新兴业态并未形成成熟的开发及运营模式，各企业正处于探索阶段，消费者也处于观望和适应阶段，这使房地产企业在刚涉足新业态的几年内产生的成本会大大超出收益。

基于上述分析，本文提出如下假设：

H2a：房地产企业新业态的涉足与企业盈利能力呈负相关关系。

H2b：房地产企业新业态的涉足与企业偿债能力呈负相关关系。

3.股权集中度与企业绩效的关系

股权集中度在一定程度上影响着企业经营治理的有效性，进而影响企业绩效。企业股权分布较为集中时，控股股东对公司的控制足以保全自己，此时，内部股东可能为了更多利益而侵害外部股东利益，形成隧道效应（熊风华和黄俊，2016），损害企业绩效，然而，随着拥有股份的增加，也可能对大股东产生激励作用，使其在追求股东财富最大化目标的驱使下与中小股东的利益趋于一致，形成利益协同效应（毛剑峰和杨梅，2014），提升企业绩效。目前我国上市房地产企业中，大多数仍存在“一股独大”的现象，在近几年房地产业形势越发严峻的情况下，本文认为随着股权集中度的提高，控股股东对企业绩效的影响更多的是正向的激励作用。

基于上述分析，本文提出如下假设：

H3a：房地产企业股权集中度与企业盈利能力正相关。

H3b：房地产企业股权集中度与企业偿债能力正相关。

三、研究设计

（一）样本选取与数据来源

由于上市公司信息披露较为充分且具有代表性，本文选取申银万国公司行业分类下的房地产上市公司为研究对象，以2011～2015年间沪深两市A股上市公司为研究样本，考察房地产企业跨区域发展程度及经营业态与企业绩效的关系。为了确保数据的有效性，对研究样本进行如下处理：①剔除处于ST、SST或S*情况下的上市企业；②保留2011～2015年间每年房地产业务收入均超过企业主营业务收入60%的企业；③剔除财务数据极端及数据缺失的企业。最终筛选出40家企业5年的观察值，合计200个样本。其中，样本企业的财务数据来源于wind资讯金融数据库，企业区域分布、经营业态等相关数据来源于各上市公司年报。

（二）变量设定

1.自变量

很少有学者专门对企业跨区域发展程度的衡量指标进行研究，较早用来衡量企业跨区域发展程度的指标为外地业务收入占企业总体收入的比重，也有学者采用外地资产占企业总资产的比重、涉及地域的数量、外地（海外）员工占企业总员工的比例、或基于外地销售收入比重计算的熵值作为衡量指标（Hitt et al.，1997），而在产业经济学中，经常用赫芬达尔指数（Herfindahl-Hirschman Index，HHI）来衡量公司收入在不同行业领域分布的集中度，由于地域多元化与行业多元化在原理上存在很多相似之处，故本文借用Herfindahl指数来衡量房地产企业跨区域发展程度，其公式为，其中Si为企业在第i个区域的主营业务收入，S为企业主营业务总收入，i表示企业跨区域发展所分布的区域。HHI的值介于0～1之间，越接近0表示企业业务区域分布越分散，跨区域发展程度越大。目前，房地产业区域市场划分的统计口径主要有三种：行政区划、经济水平及地理区位。基于数据的可获得性，本文将行政区划作为区域市场划分的标准。

2.因变量

企业绩效是企业一定资源配置的结果，从整体上反映企业的竞争力。国内外相关文献对企业绩效的度量主要有会计指标和市场指标两种，其中，市场指标主要指托宾Q，会计指标主要是总资产收益率和净资产收益率（高冰和王延章，2015），而由于中国股市有效性程度方面的差异，托宾Q等市场指标并不适用于公司绩效评价（徐莉萍等，2006），故本文主要采用会计指标来衡量企业绩效，分别从盈利能力、负债偿还能力两个角度选取四项指标，多方面考察房地产企业绩效。其中，盈利能力方面主要选取总资产报酬率（ROA）、营业利润率（OPR）两个指标；偿债能力方面主要选取速动比率（QR）、资产负债率（DA）两个指标。

3.控制变量

研究房地产企业跨区域发展程度与绩效关系时，还可能存在其它可能影响企业绩效的因素，本文将经营业态、企业规模及股权集中度作为控制变量引入实证模型中。具体的衡量指标如下：

关于企业规模，员工人数、资产规模等都可以用来度量其大小，为降低劳动密集型行业的影响，本文将选用企业年末总资产的自然对数作为衡量企业规模的指标。

关于经营业态，若企业的经营业态涉及养老地产、旅游地产、物流地产、医疗地产等四种新兴业态，取值为1，否则取值为0。

关于股权集中度，是指大股东或控股股东所持公司股份的集中程度（陈爽等，2017），本文采用CR5来衡量企业的股权集中度，即公司前五大股东持股比例之和，相关变量说明如表1所示。

（三）模型建立及数据检验

1.模型建立

在选取了以上的变量之后,建立如下回归方程：

其中P为企业绩效的衡量指标，分别代表总资产报酬率（ROA）、营业利润率（OPR）、速动比率（QR）及资产负债率（DA）；HHI为企业跨区域发展程度衡量指标；TYPE为企业经营业态；SIZE为企业规模；CR为企业股权集中度；i代表公司，t代表时间；αt代表特定时间的截距项；uit代表特定企业的随机误差。

2.数据检验

本文采用面板数据进行回归分析，与横截面数据相比，面板数据可以在很大程度上增加样本观测值，本文样本观测值为200个。文章中实证分析主要基于Eviews9.0，为了消除原始变量的异方差影响，本文对有关变量进行了对数化处理。回归分析前首先对各相关变量进行了单位根检验，各变量的P值均小于0.05，说明变量是平稳的。同时，通过对各模型进行Hausman检验，从固定效应模型和随机效应模型中确定相应的面板数据分析方法。

表1 相关变量说明

四、实证结果及分析

（一）变量描述性统计分析

本文的研究对象为房地产上市企业，在200个样本观测值中，HHI最大值为1，最小值为0.083，其中标准差为0.29，这表明我国的房地产企业仍有一部分在进行区域化经营，而也有一部分大型的房地产企业积极地进行全国性布局，跨区域发展程度比较高。同时，在这40家房地产公司中，2012年涉足养老地产、旅游地产及教育地产等新兴业态的企业仅有8家。表2列出了本文中主要变量的均值、标准差及相关系数。

表2 变量描述性统计与相关系数

由表2可以发现，企业跨区域发展程度（HHI）与企业总资产报酬率（ROA）、营业利润率（OPR）及速动比率（QR）之间相关系数很小且不显著，这说明企业跨区域发展程度与企业绩效之间如果存在关系，则比线性关系复杂。

（二）变量多元回归分析

1.以企业盈利能力指标作为因变量

表3 ROA、OPR与其他各变量的回归结果

首先，以总资产报酬率（ROA）为被解释变量进行回归分析，结果如表3所示。通过模型2与模型3回归结果对比，发现模型3中HHI3系数较大，且在1%水平下显著，拟合优度也有所提高，表明房地产企业跨区域发展程度（HHI）与企业总资产报酬率（ROA）间的确呈S型关系，即企业总资产报酬率（ROA）随跨区域发展程度（HHI）的增大呈先下降再上升、之后又下降的趋势。另外，本文也发现，经营业态（TYPE）与企业资产报酬率的相关系数为-0.035，在1%水平下显著，也就是说，新业态的涉足会明显降低企业资产报酬率；企业规模（SIZE）与企业总资产报酬率呈负相关关系；股权集中度对企业总资产报酬率的影响虽不显著，但仍负向影响企业盈利能力。

然后，以企业营业利润率（OPR）为被解释变量进行回归分析，结果如表3所示。同样对比模型2与模型3的回归结果，可以发现模型3解释力度更强。从表3中可以看到，以营业利润率（OPR）衡量企业盈利能力与以资产报酬率（ROA）衡量企业盈利能力得到的结论基本一致，即房地产企业跨区域发展程度与企业盈利能力间存在S型关系，而新兴业态的涉足会负向影响企业盈利能力；同时，企业规模、股权集中度与企业盈利能力负相关。综上，H1a、H2a得到证实、H3a则不被支持。

2.以企业偿债能力指标作为因变量

表4 QR、DA与其他各变量的回归结果

表4给出了速动比率（QR）及资产负债率（DA）与其他各变量的回归结果。同样对比模型1、模型2及模型3的回归结果，模型3拟合优度更高且跨区域发展程度的影响更显著，解释力度更强。首先以速动比率（QR）为被解释变量，从表4可以看出，房地产企业跨区域发展程度（HHI）三次项系数为4.961，这说明随着企业跨区域发展程度的增大，企业偿还流动负债的能力先减小再增大，最后当跨区域发展程度过大时，偿债能力又开始减小，即短期偿债风险先增大再减小，最后又增大。同时，新兴业态的涉足与企业速动比率（QR）负相关，且在5%的水平下显著，即房地产企业对养老地产、旅游地产及教育地产等新兴业态的涉足使企业短期偿债风险增大，这与现阶段我国房地产业对相关新兴业态尚未形成成熟的发展模式有关，房地产企业在探索新兴业态的初期，资金的大量投入，增大了其短期偿债风险；股权集中度则与企业速动比率（QR）负相关，且在5%水平下显著。

其次，观察资产负债率（DA）作为被解释变量时的回归结果，本文发现，跨区域发展程度（HHI）三次项系数为-1.024，这可能的解释是：房地产企业在跨区域发展初始阶段，财务杠杆、偿债压力小，往往采取较为激进的扩张发展战略，提高债务融资比率，而当资产负债率达到一定程度后，为避免过大的偿债压力，企业可能会减缓跨区域扩张速度，以使企业负债率维持甚至降低到合理范围，长期偿债风险减小，但随着跨区域发展程度的进一步增大，企业内外部管理、协调成本大大增加，债务融资率又进一步提升，偿债风险再一次增大。也就是说，企业跨区域发展程度与偿债能力间呈S型关系，H1b得到证实。通过回归结果也可以看出，企业新业态的涉足，会导致较高的资产负债率，二者呈正相关关系，且在5%水平下显著，这也说明企业对新领域的探索是以较高的成本投入为代价的，H2b得到证实；股权集中度正向影响企业的资产负债率，这可能与有些大股东为保证自身对企业的控制权，大多采用债务融资而放弃股权融资有关，否定了H3b的预测。

（三）稳健性检验

为了确保文章结论的可靠性，本文进行了稳健性检验，主要采取替换变量重新进行回归的方法：（1）替换企业盈利能力衡量指标，净资产收益率（ROE）为税后利润与净资产的比值，一定程度上反映了股东的收益水平，因此，可用净资产收益率替代原模型中衡量企业盈利能力的相应指标；（2）替换企业偿债能力衡量指标，流动比率是流动资产与流动负债的比值，反映企业短期偿债能力，故可用流动比率替代原模型中的相应指标，为区分前文股权集中度的表示方式，同时借鉴流动比率的另一名称——营运资金比率，故文章中的流动比率用WCR表示；（3）替换企业股权集中度衡量指标，采用公司前10大股东持股比例之和（CR10）作为企业股权集中度的代理变量。通过观察发现，衡量指标变化后的回归结果，只是数值量上发生了变化，所反映的实质并未改变，这说明本文的研究具有良好的稳健性。

五、结论与启示

（一）主要结论

本文以40家沪深两地上市的房地产企业为样本，分析了企业跨区域发展程度及经营业态与企业绩效的关系。通过对样本企业2011～2015年度相关数据的实证分析，主要得出以下结论：（1）房地产企业跨区域发展程度与企业盈利能力间呈S型关系。具体来说，随房地产企业跨区域发展程度的增大，企业盈利能力先降低，再上升，最后随成本的增加盈利能力又降低，同时企业跨区域发展程度与企业偿债能力也呈S型关系；（2）房地产企业对旅游地产、物流地产及养老地产等新兴业态的涉足在目前的阶段下会降低企业盈利能力和偿债能力，即新业态的涉足负向影响企业绩效；（3）房地产企业股权集中度负向影响企业盈利能力，同时也会提升企业负债水平，增大企业的偿债风险。

（二）研究启示

首先，经营状况良好的房地产企业可考虑实施跨区域发展战略。在我国区域壁垒日益减小及房地产业依然存在“政策救市”的情况下，房地产企业应积极实施跨区域发展战略。为了减少跨区域发展前期面临的学习成本及交易成本，企业在进入新区域时可以选择并购或战略联盟的方式。同时，企业应避免盲目性扩张，实时关注企业内部发展状况及外部政策变化，调整跨区域发展程度、速度及目的地的选择。虽然房地产企业在进行跨区域发展过程中成本与收益并存，但只要把握好“度”，使企业跨区域发展水平保持在峰值以下，实证证明企业在不同区域的投资组合会对企业盈利能力产生正面影响。

其次，现阶段下，房地产企业应以经营传统业态为主，在保证企业正常盈利水平的情况下，大中型房地产企业可对新兴业态进行探索。虽然养老地产、物流地产及长租公寓等新兴业态会成为未来房地产业发展的一大趋势，国外也早就对养老地产、旅游地产等业态进行了探索，但由于经济发展水平、观念及生活习惯的差异，国外的开发运营模式并不完全适用于我国，我国众多涉足新业态的房地产企业正处于“摸着石头过河”的阶段，不仅资金压力较大，承担的风险也较大。因此，房地产企业应在保证自身核心竞争力的情况下，酌情涉足新业态，避免盲目跟风。

最后，房地产企业在跨区域发展及新业态涉足的同时，应注意控制财务风险。新区域的开发及新业态的涉足会给企业带来较大的资金压力，企业应实时注意财务风险的控制，如建立财务预警体系，完善企业内外部监督体制等；通过相关部门的监管反馈，合理调整企业区域扩张的速度及经营业态的范围，避免出现资金链断裂的现象。积极拓展多元化融资渠道，避免资产负债率过高，降低偿债风险。

房地产企业跨区域发展程度与企业绩效的关系是一个非常复杂的问题，仍有许多问题值得我们进行更深入的探讨。例如，跨区域发展在一定程度上也可能影响企业成长能力、营运能力等，本文的研究主要考虑了盈利能力及偿债能力两方面，对于企业新兴业态的涉足，本文没有给出一个度的测量。因此，今后我们可从相关方面进行更深入的研究。

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