管理层股权激励文献综述与展望

李鲜红

摘 要：企业员工相关的股权激励是企业激励体系中至关重要的部分。文章对国内外与管理层股权激励相关的文献进行了回顾与总结，从管理层股权激励的动机、方案设计、影响因素和经济后果四个方面梳理相关的文献，进行归纳和总结并提出建议，希望给国内股权激励制度研究提供参考。

关键词：股权激励；管理层股权；经济后果

中图分类号：F272文献标识码：A文章编号：1005-6432（2024）06-0094-04

DOI：10.13939/j.cnki.zgsc.2024.06.024

1 引言

股权激励计划的实施，最初是为了留住人才，伴随着对股权激励的研究发现，学者们持续关注股权激励的实施效果，认为管理层股权激励可以缓解第一类代理问题。在激励作用下，股东与管理者之间的利益趋于一致，管理层倾向于做出更优的投资决策，在经营中更加尽职，短视和自利行为减少。但是，股权激励制度也带来了新问题，在管理层权力的影响下，股权激励更有可能诱发管理层的机会主义行为，成为管理层牟取个人福利的工具，在管理层权力的加持和股权激励下，管理层会通过一些操纵手法实现股权激励的条件，导致代理冲突加剧。文章试图通过梳理国内外相关研究成果，希望能够提供有益参考，从而有利于公司依据自身特征合理设计股权激励方案。

2 管理层股权激励的动机及影响因素研究

2.1 采用管理层股权激励的动机

2.1.1 激励目的

根据人力资本理论，企业需要对员工进行充分的激励，以减少人才的流失和投机行为。股权激励是企业人力资源管理的重要工具，具有吸引、筛选和留住人才的功能（魏春燕，2019），能够将被激励人员利益的实现建立在实现企业利益的前提下，使管理层不仅仅是追求个人利益最大化，也将实现股东利益最大化作为目标（宗文龙等，2013），实现公司的长远发展。魏春燕（2019）的研究发现，创业板公司采用股权激励的主要驱动因素是人力资源需求而不是管理层权力，其股权激励设计也体现出人力资源需求。肖淑芳和付威 （2016） 研究发现，外部条件不成熟时企业会撤销原有的股权激励计划，等到条件合适时，进行新的股权激励计划能够降低离职率，留住人才。

基于代理理论，第一类代理问题是由于企业所有人和经营人之间利益不一致和信息不对称造成的，激励和监督是解决第一类代理问题的关键。支持股权激励计划的学者认为，股权激励能够起到激励作用， Jensen和Meckling（1976）提出利益趋同效应，认为管理层股权激励能够降低代理成本，激发管理层主观能动性，使高管与股东利益一致。通过对管理层进行股权激励，能够降低信息非对称程度（田存志等，2010），有助于管理层克服规避风险的倾向（苏坤，2015），并以公司价值最大化为经营目标，有效抑制企业的非效率投资进而实现代理成本的降低。

2.1.2 非激励目的

管理层股权激励还有可能是出于非激励的目的。现金紧缺的公司会倾向于实施股权激励代替现金支付报酬以缓解现金的流动性约束。股权激励也可以作为盈余管理的手段，使用股权激励进行盈余管理能够避免公司报告盈余较低时可能会面临的某些隐性成本，这种做法更有可能存在于财务报告成本较高的公司中（吕长江等，2009）。

2.2 影响管理层股权激励选择的因素

上市公司股权激励决策需要考量内外部的特征，有很多因素都会影响企业最终的决定。政府干预和行业管制会影响高管激励行为（刘凤委等，2007）；公司治理的提升即股东对管理者的监督能力的加强降低了公司选择股权激励的动机；公司成长机会越大，越倾向于提供股权激励（Ryan和Wiggins，2001）。股权激励能够增加人员留存率，对人力资源依赖较大和高管离职率较高的公司（宗文龙等，2013）、劳动密集型公司（魏春燕，2019），更倾向于采用股权激励。

3 管理层股权激励方案设计研究

3.1 影响管理层股权激励方案设计的因素

3.1.1 关于激励方式的选择

为了提高激励效率，关于激励方式的选择，肖淑芳和付威 （2016）发现，中国上市公司对于高管的激励更倾向于选择限制性股票，刘中文等（2019）则发现上市公司中，大企业更适合使用股票期权，小企业更适合使用限制性股票。陈文强等（2021）提出了在企业生命周期的不同阶段适用不同的激励方式，成长期和衰退期企业更倾向于采用股票期权，成熟期企业更倾向于采用限制性股票。股权激励方式选择还与管理层的风险偏好相关，风险偏好的管理层更倾向于股票期权激励，风险厌恶的管理层则倾向于限制性股票激励（邱强等，2018）。

3.1.2 关于初始行权价格的决定

关于初始行权价格的研究发现，管理层权力对股权激励方案中行权价格的影响较大。陈艳艳（2014）发现管理层权力越大，方案中行权价格被操纵的可能性越高。管理层权力大的企业中股权激励的初始行权价格相对来说更低，在股东对管理层监督减弱的情况下，管理层很有可能操纵股权激励方案使股权激励向更有利于管理层的方向制定（王烨等，2012）。采用股票期权激励方式的公司，经理人有目的地利用提高送转股水平方式降低行权价格，通过市场的“价格幻觉”提高股权激励收益（肖淑芳和张超，2009）。

3.2 不同激励方式的后果研究

关于激励方式的研究大多比较了限制性股票和股票期权两种方式的经济后果。股票期权在风险承担方面有更好的表現，采用股票期权激励方式能有效抑制代理人的风险规避倾向，促进风险性投资（石琦等，2020）。限制性股票具有股利保护性，在短期内具有更强的激励效应，能有效降低代理成本，提高企业运作效率（陈文强，2018）。

股票期权会使管理层投资过度（李小娟，2017），更倾向于承担风险（邱强等，2018），以增加股权激励的预期收益（徐寿福和邓鸣茂，2020）。管理层的股票型激励提高了企业档期股票收益率与企业未来盈余的相关性，更有利于投资者预测企业的未来盈余（付强等，2020）。实施股权激励的创业板上市公司高管任职期限更长，但也加剧了高管减持套现行为，两种激励方式中，限制性股票对高管任职期限和减持的影响均更显著，股票期权则无明显影响。

4 影响管理层股权激励实施效果的因素研究

期望的管理层股权激励的实施效果主要出于激励或者非激励的目的，激励的目的是希望通过股权激励缓解代理成本，留住核心人才，非激励的目的是希望通过股权激励缓解现金的流动性约束或者降低财务报告成本。以往的研究表明，股权结构和公司治理因素都会影响股权激励的实施效果。

4.1 公司特征

在国内所有的上市公司中，股权性质是很明显的一个特征，股权激励实施效果在两种公司中也存在着差别。股权激励对象的身份特征及其持股比例会影响代理者行为，从而影响股权激励的实施效果。中国不同产权性质的上市公司大股东控制权与管理层之间关系不同，周仁俊等（2012）发现，国有控股上市公司中股东对管理层的监督作用明显，股权激励的实施效果随着第一大股东持股比例的提升而增强；民营控股上市公司大股东与管理层之间存在利益冲突且与大股东控制的管理层之间存在合谋现象，管理层股权激励的实施效果伴随着第一大股东持股比例的提升而变差。

股权激励还和公司治理等因素密切相关，因此公司实施股权激励时要考虑公司治理等因素可能造成的影响。于震和张行（2020）发现，公司治理的强度会影响CEO股权激励的效用，在管理层权力的影响下，公司治理对CEO股权激励水平产生负向影响。肖淑芳等（2012）发现，股权激励强度和股权集中度之间能够相互影响，股权激励强度随着股权集中度的提升而降低。

此外，激励本身的强度大小以及公司规模、成长能力、偿债能力等因素都会直接或间接地影响股权激励的实施效果，管理层自身特征也是不可忽略的重要因素。

4.2 外部因素

沈红波等（2012）的研究发现，股权分置改革能够改善管理层股权激励的实施效果，在竞争性的产品市场中，管理层股权激励能够发挥较好的效果。

5 管理层股权激励经济后果

从已有的研究文献看，有关股权激励作用的研究并未达成一致，现有研究对管理层股权激励经济后果可以分为积极和消极两方面。认为股权激励会产生积极效应的研究主要基于最优契约理论展开，支持消极效应的研究主要基于管理层权力理论展开。

5.1 基于最优契约理论

最优契约角度的研究发现，股权激励有助于缓解委托代理问题，对管理层的股权激励将股东和管理层的利益趋向一致，降低高管离职率（陈健等，2017），同时能够减少管理层过度在职消费，促进管理层尽职（刘井建等，2017）。对管理层实施股权激励有助于管理层克服风险规避倾向，提高其风险承担意愿（王鲁平等，2018），有利于公司对投资机会的充分利用，缓解企业的投资不足（宋玉臣等，2017），进而提高企业的资本配置效率（苏坤，2015），以达到股权激励实现条件；股权激励还能够减少管理层的过度负债行为（董屹宇和郭泽光，2019），促使管理层准确全面地披露企业业绩信息，以减少信息不对称问题（付强等，2020）。

股权激励还能够显著提升企业的创新绩效（赵息和林德林，2019），降低公司的审计收费（倪小雅等，2017），减少企业盈余管理行为 （张东旭等，2016），降低公司高管更换的概率 （宗文龙等，2013），提升公司内部控制的有效性（余海宗和吴艳玲，2015），使内部缺陷认定标准更严格（杨婧和许晨曦，2020），缓解管理层与股东之间的代理问题。

5.2 基于管理层权力理论

基于管理层权力理论视角的股权激励相关研究发现，股权激励有时并不能达到其正向效果，还有可能会导致高管更加短视，产生机会主义行为，替自身谋福利。股权激励会加剧管理层从事证券欺诈活动的倾向（Denis等， 2006），推动股价在短期内上涨后进行减持套利，以满足股权激励方案行权业绩条件获利。管理层在行权等待期会降低研发支出强度，削减研发资金用于并购（刘娥平和关静怡，2022），以此进行盈余操纵，利用R&D投资迎合股票错误定价（徐寿福和邓鸣茂，2020）；获取以股票期权为激励方式能够带来的更大经济利益（陈林荣等，2018）。此外，实施股权激励的创业板上市公司高管任职期限显著更长，但更有可能减持套现（冯怡恬和杨柳勇，2018）。

6 结论

股权激励的发展在我国也经历了比较长的时间，伴随着股权激励实施办法的出台和完善，我国股权激励在公司治理中逐渐发挥出更大的效用，但也由此产生了管理层的机会主义行为。通过对文献的梳理，文章认识到，公司进行股权激励，要考虑内外部环境来做出决定；股权激励计划方案是其中比较重要的一个环节，容易受管理层权力的影响，公司在进行方案设计时应当考虑到可能的操纵行为，对管理层进行约束，设置合理的股权激励授予数量、严格的行权条款，从而获得最佳的激励效果。另外，促进管理层股权激励发挥应有作用需要关注公司治理环境，完善上市公司的治理结构，通过内部控制和监督机制配合激励机制来激发管理层的潜能，使股权激励真正达到利益协同或者“金手铐”的目的。

管理层股权激励需要充分考虑公司特征、治理环境和制度环境，当下越来越多的企业在进行数字化转型，再加上国家脱虚向实的倡导，建议未来的研究可以結合企业的数字化转型、金融化等方向继续深入。

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