耐心静待市场企稳

李立峰

市场性价比重新显现，从估值、风险溢价等指标来看，当前 A 股安全边际较足。

近期在岸和离岸人民币兑美元汇率均跌破7。9 月 15 日，央行下调金融机构外汇存款准备金率 两 个百分点（8%下调至 6%），这是年内央行第二次下调外汇存款准备金率，释放出稳定外汇市场预期、保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定的政策信号。央行副行长刘国强 9 月 5 日在国新办吹风会上表示，在美元升值的背景下，特别提款权（SDR）篮子里其他储备货币对美元均大幅度贬值，和其他非美元货币相比，人民币贬值幅度是最小的。中国外汇市场受美国货币政策的溢出效应虽然有影响，但是影响可控。短期内人民币双向波动是一种常态，不会出现“单边市”。

往后看，人民币汇率仍面临贬值压力，但幅度可能放缓，仍需关注汇率波动对全球外资流向的影响。7月中旬以来，A股陆股通渠道的北向资金从净流入转向双向波动，在人民币汇率贬值过程中，外资流向的波动可能出现加大。

8月经济数据显示随着稳增长政策落地，国内经济动能正出现好转。8 月工业增加值同比增速+4.2%，比上月加快0.4个百分点。其中8月汽车制造业增速30.5%，已连续三个月上升。投资端，基建投资延续高增长，1-8 月基建投资（不含电力）同比增长 8.3%，较前值上升0.9个百分点;1-8月制造业投资同比增长10%，较前值上升0.1个百分点;但房地产投资降幅进一步扩大，1-8 月房地产开发投资同比增速-7.4%。再看消费方面，8月社会消费品零售总额同比增长 5.4%，较前值回升 2.7 个百分点。8月中旬后新冠肺炎感染人数开始下降，疫情对消费的影响减弱。

从近几次国常会表述来看，在经济反弹力度相对温和的背景下，稳增长、稳就业是政策首要目标。接下来国内政策仍将继续呵护，重点是将前期出台的各项稳增长措施落到实处。预计地产政策仍将维持“因城施策”;目前宏观资金面仍然充裕，市场利率低位运行。央行将继续营造合理充裕的流动性环境，人民币汇率波动对国内政策有一定影响，但影响可控，后续货币政策维持相对宽松;财政政策将进一步积极，增量政策工具将适时加力;在下半年关键窗口期，防范资本市场风险成为重要任务，“从严监管”仍是主旋律;近期海外疫情形势严峻，国内多地疫情仍有所反复，中国坚持防疫政策“动态清零”大方针不会动摇。随着稳增长政策效能的持续释放，国内经济有望延续改善态势。

近期市场增量资金入市不足，北向资金、杠杆资金呈现小幅净卖出，新基金发行规模处于相对低位。两市成交额不足万亿元，市场板块轮动加快，表明资金风险偏好较低，存量博弈特征明显。在面临地缘事件、人民币汇率波动、海外流动性紧缩担忧等因素时，市场情绪面对利空信息反应敏感。

经历短期快速下跌后，从估值、风险溢价等指标来看，市场性价比重新显现。首先，从指数估值来看，截至9月16日，万得全 A PE_TTM 为 16.79 倍，位于 2010 年以来 37%分位，万得全 A（除金融石油石化）PE_TTM 为 27.09 倍，位于 2010 年以来 42%分位，指数层面安全边际较足;其次，从行业估值来看，截至9月16日，多数申万一级行业市盈率位于 2010 年以来中位数以下，其中有 11 个行业市盈率低于 2010 年以来 10%分位，近期新能源行业估值大幅下行; 最后，从 A 股风险溢价来看，截至9月16日，万得全 A ERP为 3.28%，位于近三年均值+1 倍标准差上方。

配置上均衡为主，聚焦“3”条配置主线+“1”主題。受益于“因城施策”政策持续放松的：地产等;高景气度的：新能源、新能源车上下游产业链等;后续疫情防控将进一步优化，估值存在修复的板块，如白酒等。主题方面，推荐受益于“国产替代”的“半导体等”。