注册制下证券服务机构的“看门人”职责与监管机制问题探析——基于美国证券立法的启示

王为雄

（福建江夏学院 法学院，福建 福州 350108）

由中华人民共和国第十三届全国人民代表大会常务委员会第十五次会议于2019年12月28日修订通过，自2020年3月1日起施行的《中华人民共和国证券法》（以下简称“新《证券法》”）提出我国证券市场发行证券实行注册制。注册制下证券监督管理机构中对证券发行申请文件的完整性和真实性进行合规性核查，不再对证券发行申请的内容做实质性审查[1]。这就意味着在注册制下，相关证券监督管理机构只需要负责审核想要上市的公司所递交的信息以及资料是否合乎法律、是否合乎信息披露的规定，证券市场的交易主体要依据证券发行申请人披露的信息自主地做出投资判断。在此背景下进一步完善证券发行文件的信息披露质量，需要多元化主体互相配合才能达到事半功倍的效果，律师事务所、会计师事务所和信用评级机构等证券服务机构发挥好“看门人”①在社会科学中，“看门人”一词已经被广泛使用于很多不同的场合，通常都是取其喻义而非本义。通常而言，该词蕴含着某种外部或独立的监察、监督者的意思，“看门人”弃劣取优，或证实监督对象遵守了某些标准或程序等。在公司法中，先前的有些学术著作通常用“看门人”一词来描述独立的市场专业人士，这些人扮演以下两种角色中的任何一种：第一，“看门人”是能够通过不合作或不同意的方式来阻止市场不当行为的市场专业人士；第二，以自己职业声誉为担保向投资者保证发行证券品质的各种市场中介机构[3]。的职责尤为重要。

新《证券法》第160条第1款②新《证券法》第160条第1款规定：“会计师事务所、律师事务所以及从事证券投资咨询、资产评估、资信评级、财务顾问、信息技术系统服务的证券服务机构，应当勤勉尽责、恪尽职守，按照相关业务规则为证券的交易及相关活动提供服务。”也对证券服务机构的相关制度进行了修订与完善。该条款规定证券服务机构的范围、证券服务机构的勤勉尽责义务，以及证券服务机构在从事证券服务业务时需要向中国证券监督管理委员会备案的管理制度。由此可见，在证券发行注册制改革的背景下，注册制强调发挥好证券服务机构的“看门人”职责，其中一项重要任务是对证券发行文件把好质量关。证券服务机构应根据新《证券法》规定的证券发行文件的信息披露标准，对内容、格式、编制等方面予以确认，勤勉履行好自己的职责。并且，新《证券法》在保留保荐人、证券服务机构义务规定基础上，进一步强化了对应的法律责任。如新《证券法》第163条①新《证券法》第163条规定：“证券服务机构为证券的发行、上市、交易等证券业务活动制作、出具审计报告及其他鉴证报告、资产评估报告、财务顾问报告、资信评级报告或者法律意见书等文件，应当勤勉尽责，对所依据的文件资料内容的真实性、准确性、完整性进行核查和验证。其制作、出具的文件有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，给他人造成损失的，应当与委托人承担连带赔偿责任，但是能够证明自己没有过错的除外。”规定了证券服务机构出具文件的勤勉义务和虚假陈述的民事责任，证券服务机构不勤勉履行职责时，应当对受害投资者承担过错推定和连带赔偿责任，这有效地督促证券服务机构履行好“看门人”职责[2]。

一、问题的提出

我国证券市场的发展给律师事务所、会计师事务所和资信评级机构等证券服务机构进入证券市场开辟了广阔的空间。随着我国立法和监管的不断加强，证券服务机构作为“看门人”面临着一些工作机制问题，但其本质问题在于，通常而言向“看门人”支付报酬的是“看门人”负责监督的对象。会计师、律师等通常都是从聘用他们的证券发行人处获取报酬。虽然证券服务机构是被聘用来服务投资者的，然而，证券服务机构真正的雇主是处于主导地位的证券发行人，证券服务机构可以厘清和理顺证券发行人的某些关系或问题，但可能不会从根本上纠正证券发行人发行文件上存在的问题。此时，若以证券发行人的利益为重，就会有损广大投资者的利益，但若是以广大投资者的利益为重，就会失去证券发行人这个客户。这些重大且普遍的利益冲突是造成许多问题的根源[3]。具体则主要表现在证券发行文件中，证券发行文件是股份有限公司证券公开发行上市时供广大投资者了解证券发行人的情况，说明公司证券发行的有关事宜，指导广大投资者购买公司股份的规范性文件，也是投资者做出投资决策的主要参考依据。但是如表1所示，我国上海证券交易所对这5家发行人及保荐机构首轮问询问题主要涉及以下几方面。证券交易所对于业务类、财务信息与管理层分析的问题居多，当然这两类问题也是证券交易所传统审核的重点，同时证券交易所对证券发行人的治理与独立性问题也很关注[4]。由此可见，近年来我国境内证券发行文件制作的质量参差不齐可能与证券服务机构核查、验证义务履行不够的情况相关。此外，在2020年12月31日，浙江省杭州市中级人民法院就某集团债券欺诈一案作出一审判决，判令上海市A律师事务所与B会计师事务所对债券投资者损失承担连带责任，意旨其要正确回归“看门人”的职责，把好证券市场大门。并且，证券监督管理机构也多次强调压实证券服务机构责任，要求证券服务机构落实好自身的主体作用，履行好专业人士的注意义务。

表1 上海证券交易所对5家发行人及保荐机构首轮审核问询问题统计①上海证券交易所官网科创板股票审核板块信息披露：http://kcb.sse.com.cn/disclosure/，浏览日期2022年3月25日，手工整理。该表格参照秦浩然的2021年江西财经大学的硕士论文《注册制下招股说明书信息披露质量法律保障机制研究》第21页的表格绘制而成。单位：个

因此，落实好新《证券法》信息披露制度，提高证券发行文件的信息披露质量，是投资者决策有效性要求的重要实施机制。中国证券监督管理委员会《上市公司信息披露管理办法》第55条规定，为证券发行出具相关文件的证券服务机构和人员，应当严格按照行业公认的业务标准和职业道德履行法定职责，并对所出具文件的真实性、准确性和完整性负责。而证券发行文件是由发行人、证券主承销商、会计师事务所、律师事务所等证券服务机构共同制作，共担责任完成的[5]。因此应把自觉培育和应用证券服务机构的“看门人”机制作为新《证券法》实施的重点之一。鉴于此，本文拟探究并梳理我国与美国的律师事务所、会计师事务所及信用评级机构等证券服务机构的监管机制，并在此基础之上厘清我国证券服务机构的定位，提出完善证券服务机构“看门人”机制的建议。

二、美国证券服务机构的职责与监管机制

美国《证券法（1933年）》与《证券交易法（1934年）》两部法律确立了以美国证券交易委员会（SEC）为中心的集中型监管体系，由SEC负责对全国的证券市场进行监管，其共由总部与11个分支机构组成，且各个州都有自己的证券交易委员会。在SEC的统一监管下，证券交易所、证券交易商协会和证券结算机构作为自律组织发挥作用。证券服务机构如会计师协会、律师协会以及上市公司，设有专门的内部监督机构进行内部监督[6]。为保证证券发行人将重大信息向投资者真实、准确的披露，上述法律以及2002年通过《萨班斯—奥克斯利法案》要求证券发行人、承销商、保荐机构、律师事务所以及证监会等多方主体参与互动，形成有效的保障、监督与追责机制，充分体现证券市场中证券发行文件信息披露本身应有的价值。

因此，探究美国立法及实践上如何约束证券服务机构以确保证券发行文件披露的真实性、准确性与完整性，能够为我国证券服务机构的监管提供一定的借鉴。

（一）会计师的职责及监管机制

1.公计师的职责

根据美国的公认审计准则（Generally Accepted Auditing Standards,GAAS），会计师可以开展US GAAP准则规定的企业风险控制、战略管理、成本控制、财务预算等业务。会计师主要负责对上市公司的财务状况进行审计和披露，让投资者了解该上市公司的财务情况。有观点认为会计师服务于不同的群体，如投资者、债权人、雇员等，因此会计师自身应视为证券市场的“看门人”。作为证券市场“看门人”，会计师在招股说明书的审计财务过程中必须尽职调查，并且有合理的理由相信不存在错报或者漏报的情况[7]。受“安然事件”的影响，根据《萨班斯—奥克斯利法案》，SEC对会计师行业的监管采取了一些严厉措施，有效地减少了会计财务审核结果作假的情况。该法案规定上市公司的首席执行官和首席财务官必须确认公司的财务信息。具体而言，该法案规定公司首席执行官和首席财务官要亲自证明财务报表能公允反映上市公司的财务状况、经营成果和现金流量。

2.会计师的监管机制

美国会计师的监管机制有以下两个方面的特点。

一是行业自律组织监管。《萨班斯—奥克斯利法案》规定，由完全独立于美国注册会计师协会（AICPA）的公众公司会计监督委员会（PCAOB）实施对注册会计师行业的统一监管，并明确赋予其监管职责和权限。美国公众公司审计准则制定权与注册会计师行业监管权（包括注册、检查和惩戒权）由PCAOB行使。PCAOB由5名成员组成，负责监督上市公司的审计工作，并采用审计、质量控制、道德、独立性和其他审计标准。

二是SEC的统筹监管。根据《证券交易法（1934年）》，SEC要求从事证券市场审计业务的会计师在审计报告中增加财务报告的内容。自此，SEC拥有对证券市场案件的调查处理包括暂停、撤销及废止登记的核准权力，对从事审计业务的会计师和事务所有很大的威慑作用[8]。会计师事务所须向PCAOB申请注册登记并获得批准之后，才能办理上市公司审计核实业务[9]。

三是审计事务轮换制。为了避免相互审查形成的亲密关系影响相互审查的公平性，美国实行会计师审计轮换制。轮换制主要是考虑会计师若与客户长期接触就会形成亲密关系，从而丧失审计独立性。因此，轮换制规定必须更换连续7年对某客户负责的事务合伙人，并在2年内不得对该客户负责。轮换制对促进会计人员公平审计、提高审计质量具有重要作用[10]。

（二）证券律师的职责及监管机制

1.证券律师的职责

证券律师的职责是依靠自身的声誉，使投资者相信其披露的信息真实、充分、有效，从而促进投资者的投资。《证券法（1933年）》实施之后，美国成立了SEC并制定了条例S-K规则，该规则第601条规定证券发行人注册股票时需要律师出具法律意见书，这是首次从立法层面明确规定律师在证券市场的职责[6]。证券律师在出具法律意见书之前，通常应确定上市公司公布该法律意见书的目的。若证券律师知道（或者）怀疑上市公司出具法律意见书是为了推进违法证券交易，则不应出具法律意见书。证券律师应当对所出具法律意见书所涉及的法律问题进行分析与探讨之后得出结论，并且不得根据不准确的事实或材料出具法律意见书[11]。

2.证券律师的监管机制

受“安然事件”的影响，《萨班斯—奥克斯利法案》第307条强化了证券律师的职业责任。该法案同时规定，律师有义务“梯式报告”上市公司的违法行为。2003年SEC根据《萨班斯—奥克斯利法案》第307条制定了《律师职业行为标准》，全面规定了“梯式报告”的主体、程序以及责任等。《律师职业行为标准》规定，只有当证券律师知道上市公司发生了重大违规行为，或者通过合理的事实调查认定其存在违反行为时，才触发“梯式报告”的义务[11]。“梯式报告”要求证券律师承担以下责任。

（1）向首席律师和首席执行官报告上市公司不当行为的证据。

（2）若上市公司首席律师未对该证据做出适当回应，证券律师应继续向上市公司董事会的审计委员会、董事会的其他委员会或董事会本身呈报违规证据[6]。

此外，美国律师协会（ABA）也要发挥行业自律机制的作用，如ABA的“模范规则”1.6规定一般条款，规定证券律师不得披露在代理过程中获得的任何客户信息。该规则3.3规定了在法庭上的欺诈行为，该规则4.1规定了在诉讼之外针对个人的欺诈行为。

这些规定，对于实现保护证券市场投资者的立法宗旨发挥了十分重要的作用[12]。“律师—委托人特权”要求律师对委托人负有忠实的义务，这种委托人特权，是律师保守职业秘密的一种义务，同样也是一种权利，即律师享有就特定事项免于提供证据或阻止他人提供证据的权利。当将“律师—委托人特权”规则适用证券法领域时，证券律师就会被要求承担一定的监督职能，即证券律师要在证券市场上履行好“看门人”的职责，必须遵守好职业伦理，在客户与投资者之间架起桥梁，独立于委托人，并且要以批判性的眼光来看待客户提供的信息资料是否符合法律法规[13]。

（三）资信评级机构的职责及监管机制

1.资信评级机构的职责

资信评级机构起源于19世纪的美国，随债券市场的发展而发展，可以对证券发行人的信誉、财务状况、偿付能力和投资风险进行测定和评级。信用最好的级别是“AAA”，而信用评级为“BBB”的证券发行公司所发行的债券被称为“垃圾债券”。该机构不仅为证券发行公司评级，也为投资者提供投资决策依据[14]。然而，实践中也出现过资信评级机构未能预测风险的情况。

首先是“安然事件”。在安然公司申请破产前4天，标普、惠誉、穆迪等评级机构才陆续将安然公司的评级降至“投资级”以下。评级机构的行为在金融市场可能会引发“陡壁效应”。《萨班斯—奥克斯利法案》也要求SEC就资信评级机构的地位和作用进行研究。2006年《信用评级机构改革法案》正是在此研究基础上形成的[15]。

其次是金融危机。资信评级机构不仅没有预测到2008年的金融危机，而且还在资产证券化的评级业务中以次充好，误导投资者[14]。美国金融危机起源于“次贷危机”中的抵押贷款市场。信贷机构向大量收入不稳定、信用评级差的购房者发放贷款，并通过层层“金融创新”将其销往世界各地。在这个过程中，资信评级机构没有履行好证券服务机构的“看门人”的职责[16]。

第一，在对RMBS和CDS等结构性金融产品进行评级的同时，资信评级机构还亲自参与产品构建，就债券分层和信用增级向投资银行提供建议，并收取咨询费，存在明显的利益冲突。

第二，资信评级模型存在缺陷，导致评级结果不能准确反映结构性金融产品的风险，虚假的高信用评级误导了个人和机构投资者，使他们忽视了投资风险。

第三，资信评级机构未能及时披露次级债务的风险，并在危机后迅速、大范围下调了其信用评级，对金融市场产生了巨大影响[15]。

第四，利益冲突的缺陷。美国的金融危机也暴露出资信评级机构存在利益冲突的缺陷，于是美国2010年《多德—弗兰克华尔街改革与消费者保护法案》第9章第C节中设定了相应条款，旨在约束资信评级中的利益冲突。该法案第932条规定，各资信评级机构必须制定、维护和实施适当的政策和程序，以避免员工的利益冲突影响信用评级，并根据SEC的要求修改相关评级。SEC必须至少每年审查一次资信评级机构的利益冲突政策和道德规范，或在进行重大修订时进行审查，以确保有效的消除利益冲突。各资信评级机构必须向SEC报告在过去5年内接受资信评级机构评级服务的相关实体雇佣的相关人员。SEC必须制定规则，防止资信评级机构的销售和营销活动对其评级决策产生影响[16]。

2.资信评级机构的监管机制

目前，美国资信评级机构的监管主要包括以下三个方面。

一是统一注册认证管理。美国SEC负责资信评级机构的注册管理，对于资信评级机构提供虚假申请材料的行为，SEC可以采取对申请人资格进行限制、中止或撤销等处罚措施。

二是强化信息披露要求。SEC要求资信评级机构对于内部管理和评级流程等内容，都要符合“100%规则”的披露标准，即进行毫无保留地信息披露。美国通常对评级流程和方法提出较高的信息披露要求，主要体现在对评级流程、方法、评级假设和基本评级数据的要求上。一旦资信评级方法、模型或关键评级假设发生实质变化，资信评级机构都必须及时向投资者进行披露并予以详细说明。

三是强化利益冲突管理。SEC首先要求资信评级机构必须设立不少于2人的董事构成董事会，独立董事占比不少于1/2。其次必须设立一个常设合规部门，以监督和报告资信评级机构的合规情况。此外，该制度禁止资信评级机构和评级人员向具有特定利益的对象提供评级服务。

然而美国评级监管中缺乏对资信评级机构的责任规范。如《证券法（1933年）》规定，律师、会计师等须就证券发行文件中的虚假陈述承担法律责任，却未规定资信评级机构的责任。这可能造成广大投资者需要就资信评级机构话语权的滥用，而造成的巨大损失买单[15]。这种有权利而无责任的法律思维模式显然不符合权利配置的基本原则，也是资信评级机构变为“特权阶层”的重要原因[16]。

（四）小结

综上所述，美国对证券服务机构的监管机制是由SEC监管机构统筹实施监管，辅以证券服务机构行业和证券市场参与者互相监管。其特性主要体现在两个方面[17]。

其一，发挥行业自律机制的作用。因为证券市场的治理有多方面内容，单纯依赖证券服务机构的治理机制，可能不会达到充分信息披露、保护投资者的立法目的。辅以证券服务机构行业自律治理，对实践当中发现的执行与立法差距、证券市场主体互动不明显等问题能够及时进行解决，从而能够保障证券市场的规范性与灵活性，以及证券市场治理的有效性。

其二，重视法律追责力度，严格依法监管。SEC有权对证券律师或会计师等证券市场参与主体提起民事或行政诉讼，追究他们的责任。若证券律师或会计师等证券市场参与主体从内幕交易或操纵证券市场行为中获利，SEC还可请求法院要求他们缴出其违法所得。若证券律师或会计师等证券市场参与主体故意违反证券诸法，将受到罚款或监禁的处罚。与一般刑事诉讼一样，故意是指被告人主观上有意做出的行为，而无须证明被告人知道正在违反证券诸法的行为。这些都足以说明美国比较重视法律追责力度，严格依法地惩戒证券律师或会计师等证券市场参与主体。

三、我国多元化监管主体互动证券服务机构的监管机制之探索

就上述美国证券服务机构的监管机制进行分析之后，可以明确影响我国证券服务机构监管成效的主要因素：不在于证券行业的自律监管，而在于设置独立的监管机构；不在于监管机构职权的多寡，而在于是否严格履行法律追责力度，需要严厉惩处证券律师或会计师等证券市场参与主体的违法行为，加大其违规成本。就证券服务机构而言，会计师事务所、律师事务所以及资信评级机构这三类证券服务机构能否依据执行标准勤勉尽责履行其法定义务尤为重要。为使服务机构自我规范、遵守行业伦理、强化内部控制、确保法律文件的质量，我国证券监督管理机构需要创新监管机制，落实规范证券市场的监管职责，集中精力强化查处和严厉惩处证券服务机构的违法行为，从而实现保护投资者的立法目标。

（一）夯实证券监督管理机构功能性监管定位

我国虽在立法上明确证券市场实行统一监管，但具体工作中，监管是多中心的。如在《关于促进互联网金融健康发展的指导意见》中明确指出：“分类监管、协同监管、创新监管。”该意见的发文部门有十多个，这些监督管理机构有时会联合行动，并辅以必要的自律监管，这与上文探讨美国对证券服务机构的监管机制是相似的。目前我国证券交易市场多层次的资本市场结构，今后多元化主体监管仍是我国证券监管的方向。如中国证券监督管理委员会及其派出机构的监管、省级人民政府的监管等。这种情况在我国这样的超大证券市场是不可避免的。证券市场规模较大，若是由一家监督管理机构来进行监管是很难监管的。就证券服务机构的监管而言，多家监督管理机构需要夯实自身功能性监管定位，积极完善信息共享机制，强化对证券服务机构违规行为的查处力度。2018年8月31日，中国证券监督管理委员会在《中国证监会监管科技总体建设方案》中提出要实现三个目标。一是完善中央监管信息平台等建设，实现数据等全面共享，形成监管工作的全方位、全过程数据支撑。二是积极运用大数据、云计算等科技手段，开展实时数据采集、实时数据的计算与分析、市场运行实时监控，尽快发现和处理各类证券期货的违法行为。三是探索运用人工智能技术，为监管提供人工智能化应用和服务，推动监管模式创新[18]。

因此，证券监督管理机构需要经常掌握和理解证券交易业务的实际情况和动向，应充分发挥现代信息技术的互联互通功能，积极完善其与证券服务行业自律监管的备案信息共享机制，从而缓解监管低效的困境。结合证券服务业务特点和风险控制要求，协同中国人民银行征信中心和全国企业信用信息公示系统，获取证券服务机构及其从业人员的信用信息，通过全国信用信息共享平台，建立证券服务行业公共信用信息数据库。基于此，能够实现对于证券服务机构的信息公示，以及异议处理和联合惩戒等功能，从而降低证券服务机构“自证清白”的形式化要求[2]。证券监督管理机构和证券服务行业自律监管共同承担维护证券市场的秩序，保护投资者的合法权益的职责。

（二）强化证券服务机构自律监管，发挥行业自律规范的作用

美国《萨班斯—奥克斯利法案》从根本上限定公司高管人员的行为，改善公司治理结构。尽管会计师和证券律师长期以来都有义务不协助客户欺诈，但他们的职责包括积极预防客户不当行为，即“看门人”职责[19]。不管是证券律师、会计师或是资信评级机构的人员，他们既要向证券发行人负责，又要向投资者负责，一般很难解决其介于证券发行人与投资者之间重大且普遍的利益冲突的问题。这些人员维护好自身“信誉资产”是十分重要的。

如上所述，美国证券服务机构监管制度是由SEC统一监管，辅以行业自律监管双结合的监管模式，其监管机制相互配合、完整高效。在注册制的背景下，我国证券服务机构的监管机制，要强化市场主体的约束作用，必须发挥证券服务机构的专业能力。但是如何让证券服务机构既能加强自律，又能在证券市场上发挥应有的“看门人”职责，提高证券市场的运行效率，也是完善我国证券市场亟须解决的问题。证券市场的交易形式和交易方法复杂且多样，并且随着时代和环境的变迁而不断变化。自此特殊性上看，证券交易业务涉及专业知识和资质的问题，必然会存在监管无法触及的地方，反而可能有损我国证券监督管理机构的统一监管作用的发挥。为了更好地利用证券市场的优势，使之适当发展，充分发挥行业自律规范的作用显得尤为重要。证券交易具有专业性，通过委托了解实际情况的证券服务机构以行业自律规范行使监管，不仅能够维护证券市场的公平和公正，而且能够维护证券服务机构自身的信誉机制。因为证券服务机构的“信誉资产”是其持续发展的基础，而这个基础为其行业的自律监管发挥极其重要的作用。无论是证券律师、会计师还是资信评级机构鉴于对“信誉资产”的重视程度，会使得他们在理性分析后选择诚信、勤勉、负责任的方式，努力提高自身的良好信誉，从而获得投资者的信任，获得更多的市场份额和资本市场利益[6]。

然而，行业自律监管也有其固有的不足，表现为以下几方面。

一是证券服务机构一般与会员存有密切关系。出现不公正行为时，证券服务机构的自律组织往往不对会员采取严厉措施，甚至可能会有停止处罚的情况出现。

二是行业自律监管仅限于会员，使得能否有效处理外部性问题令人质疑。

三是行业自律规范可能产生隐性进入垄断壁垒的风险，从而为非会员开展正常有序的竞争和创新活动设置了一定的障碍。

四是由于证券服务机构的自律组织之间存在利益冲突，使得其行业自律规范的正常实施令人质疑[1]。

如上所述，行业自律规范具有一些优点和不足，对于证券服务机构的自律组织，应在改正缺点、充分利用优点的同时，发挥有效的行业自律规范功能[20]。

为此，本文提出如下建议。

一是证券监督管理机构应进一步重视证券行业自律规范的作用，充分发挥证券业者的自律功能。近年来，我国证券监督管理机构虽然一直在强化证券服务机构的诚信责任，通过不断完善证券市场的法制及强化证券市场监管，对提高证券服务机构规范运作起到较为明显的效果，但是只有建立起一支合法合规的证券服务机构队伍，证券行业的长期发展才有扎实的基础。因此，重视并加强证券行业的自律，切实履行诚信责任，是我国证券市场健康、有序、稳定发展的基础[21]。

二是证券服务机构要严格遵循行业自律规范，严厉惩处违法违规的行为者，履行好其“看门人”职责。

（三）完善证券服务机构及其自律监管互动的信息披露保障机制

如上文探讨，美国证券服务机构的制度架构，主要体现为如下三个层次：顶层为一般法律，中间层为证券交易委员会的监管规则，底层为指南等规范性文件。其中，顶层法律如美国《证券法（1933年）》和《证券交易法（1934年）》效力位阶较高，其明确了证券监管原则与重点，界定SEC等监管机构的权力边界及内部业务规范；中间的监管规则如美国SEC制定的一些实施细则，是根据一般法律授权自日常监管角度出发，对注册审查、信息披露等监管机构审查的事项制定可操作性强的具体细则；底层的指南在监管工作中扮演着解释和指导的角色，对监管对象没有强制的约束力[22]。

这种证券服务机构的监管架构，是由SEC统筹监管的多元化主体互动的监管机构，可有效保证证券发行文件上的信息披露的质量。

首先，一般法律。如美国《证券法（1933年）》的内容忠实于信息披露这一理念，而《证券交易法（1934年）》则是处理流通市场产生的各种问题。《证券法（1933年）》的基本目的是确保向公众提供充分可靠的证券信息。

其次，SEC制定的规则。1982年3月，为整合《证券法（1933年）》和《证券交易法（1934年）》的披露要件，SEC采取了一个重大举措，即采用了“综合披露制度”。这样做的目的更贴近注册制下的美国贯彻市场自治的初衷，也符合证券市场上投资者的投资自负的原则。就流通市场而言，美国通过对证券交易所、全美证券业协会等自主规制机构进行法律监督来加以规制[17]。

再次，行业自律的监管模式。

综上，美国审计委员会的职责是监督上市公司的会计和财务报告以及对该公司的财务报表的审计。证券律师是确保出具法律文件符合证券发行人公布该法律意见书的目的。资信评级机构对证券发行人的信誉、财务状况、偿付能力和投资风险进行测定和评级。监督这些证券服务机构勤勉履行职责是由SEC统筹监管下的行业自律规范。

证券服务机构勤勉尽责地履行好“看门人”的职责与其监管机制属于相辅相成的特性，证券服务机构监管的核心在于确保证券发行人信息披露的真实、准确。为完善我国证券发行人信息披露的法律机制，笔者认为应从以下几个方面着手。

一是立法上规范和统一证券发行人信息披露的标准，使证券发行人信息披露内容图表化、标准化。目的是使没有按照规定的格式、时间、场合等披露信息的证券发行人遵循规范和统一的标准，按照固定的格式来进行信息披露，提高投资者检索和查阅信息的能力，同时增强证券发行人信息横向的可比性，有利于投资者做出正确的投资决策，从而减轻或降低证券发行人的成本。

二是加强对证券服务机构的内部审核，实现证券发行文件的程序监管。证券服务机构在对证券发行文件审核时应按照新《证券法》及相关法律法规的要求，强化内部控制制度，建立相关质量评价体系；应当成立一个在职责分配、人员配置方面符合证券发行人实际情况的内部审核小组对相关证券发行文件进行核查。

三是探索构建多元化证券服务机构主体互动机制，保障证券发行文件信息披露质量。如美国已经形成以证券诸法为主体，SEC规则及制度等规范性文件为补充的全方位、多层次的证券服务机构监管机制。相对于政府监管模式，证券服务机构的自律监管的优势是显而易见的，这些成熟的监管模式对完善我国证券服务机构监管有一定的借鉴意义。因此，我国若构建多元化证券服务机构的互动自律监管机制，更能实现和维护投资者利益，避免证券服务机构为了自身利益最大化，做出有损证券市场秩序的违法行为。

四是构建投资者证券发行文件质量评价机制。质量较低的证券发行文件会影响投资者对证券发行人的信赖。投资者就证券发行文件质量评估机制的构建可以由投资者保护组织如投资者保护机构牵头。投资者保护机构依据法律法规和证券交易所规则中关于证券发行文件信息披露质量和有效性的标准，在证券发行人公开发行证券后，编制相关调查问卷发给投资者，投资者将对证券发行文件内容的质量进行评估。最后投资者保护机构收集投资者反馈的信息，汇总分析投资者对证券发行文件内容的质量评估结果，形成报告，并予以公布[4]。

总而言之，要进一步提高证券发行文件信息披露的质量，就应从证券服务机构的连带自律监管等保障机制方面逐步进行完善，强化证券市场力量如投资者证券发行文件质量评价机制等能够保障证券发行文件的质量。

（四）建立证券行政执法和解监管模式，创设公平基金制度

如上所述，美国重视法律追责力度，通常会严厉惩处证券律师或会计师等证券市场参与主体。美国在强化对证券服务机构等违反行为人的追责力度的同时，在《萨班斯—奥克斯利法案》第308条创建了投资者公平基金，并将民事罚款纳入公平基金资金的来源，将民事罚款作为填补性质补偿给因证券市场上的违法行为而遭受损失的投资者。

像美国证券市场的做法，有学者指出，可以借鉴其优点并与我国国情相适应，先行尝试对证券服务机构采取证券行政执法和解监管模式。原因如下。

一是从“信誉资产”的角度来看，证券行政执法和解更有利于维护被调查证券服务机构的信誉。

二是证券行政执法和解可以减少证券服务机构的负面影响。

三是从证券服务机构的行业属性出发，证券服务机构应重新建立及维持与监管部门良好的关系[6]。故证券行政执法和解监管模式更能使证券服务机构接受。

然而，证券行政执法和解监管模式，也会产生如下问题。

首先是证券行政执法和解的正当性问题。一种较为传统的观点认为，行政机关只有行使国家权力的职责，无权对国家权力进行处分[23]。然而，行政权力的不可处分性并不意味着行政机关在行政执法过程中日常处分权的任意放弃，日常处分权是行政权力行使的表现。证券行政执法和解实质上是行政机关行使自由裁量权，这也是其获得正当性的根本原因[1]。

其次，证券行政执法和解金的管理和使用问题。2014年中国证券监督管理委员会《行政和解试点实施办法》规定，对于证券行政执法和解金的管理和使用，行政相对人缴纳的证券行政执法和解金由证券行政执法和解金管理机构进行专户管理。行政相对人因证券行政执法和解协议所涉行为如虚假陈述、内幕交易、操纵市场或欺诈客户等造成投资者损失的，投资者可以选择向证券行政执法和解金管理机构通过证券行政执法和解金补偿程序提出补偿，或者依照《中华人民共和国民事诉讼法》的规定，向行政相对人提起民事损害赔偿诉讼，请求赔偿。

为此，本文建议我国可以借鉴美国公平基金制度，采取委任性规则或准用性规则，在新《证券法》相应的实施细则上设立公平基金制度，且应明确以下三个问题。

一是应明确公平基金资金的来源。公平基金资金来源于向违法者追缴的、违法者缴出的非法获利、民事罚款等。

二是公平基金管理与管理人。中国证券监督管理委员会负责公平基金的管理运作和基金纠纷解决机制等。公平基金管理人由中国证券监督管理委员会进行管理与任命。公平基金的筹集、管理与运作，由中国证券监督管理委员会任命“投资者保护机构”来专门负责。这里的“投资者保护机构”可以是中证中小投资者服务中心有限责任公司（以下简称“投服中心”）或者是中国证券投资者保护基金有限责任公司。

三是公平基金的分配方案。可以做出如下设想：首先，由中国证券监督管理委员会任命基金管理人；其次，由中国证券监督管理委员会确定分配的内容、比例和时间、分配的对象；再次，由证券监督管理委员会确定分配的方式以及支付方式[24]。

我国目前实行民事赔偿的先行赔付制度，对投资者因证券发行人的虚假陈述、欺诈发行等内幕交易行为等遭受损失的，证券发行人的控股股东等相关主体可以委托投资者保护机构，就损害赔偿事宜与投资者进行协商，予以先行赔付。因此，我国若创设公平基金制度，不仅可以更好地解决因证券违法行为而受损的投资者救济问题，而且可以解决证券行政和解执法监管过程中资金的管理和使用的问题，同时对于统合先行赔付中资金的管理和使用，具有一定的意义。

四、结语

伴随着注册制的实施，各证券服务机构对于今后的我国证券市场将会起到十分重要的作用。目前我国新《证券法》虽然并未对证券服务机构的“看门人”的职责给出非常具体的要求，但是证券服务机构在服务的过程中应履行勤勉尽责的义务。证券服务机构应自觉遵守相应的证券市场法律法规，承担好“看门人”的职责，坚持自己的职业伦理，切实发挥核查把关作用，减少投资者与证券发行人的信息不对称。并且可以通过政府监管为主，行业自律组织监管为辅，证券行政和解执法监管创新模式，确保证券市场上信息披露文件的真实性与合法性。