金融开放测度研究述评

马小涵 郭文伟

(广东财经大学 金融学院，广东 广州 510320)

0 引言

近年来，世界经济一体化不断加深，不少国家为促进经济发展掀起了金融开放的浪潮，我国也不断出台各种政策，促进金融开放的深化，“十四五”规划强调构建国内国际双循环相互促进的新发展格局。在双循环背景下，金融开放受到高度重视，而科学地测度金融开放的效果对一国金融开放进程中政策的制定和调整尤为重要。

由于金融开放问题的复杂性和各国开放的特殊性，一直以来，金融开放的测度方法是学界研究的难点。当前学者们从不同的角度提出了金融开放的测度方法，每种测度方法都有其适用性和优缺点，本文将对当前主流金融开放测度方法进行梳理和评价，为金融开放测度框架体系的构建提供参考。

1 金融开放测度方法

对金融开放概念理解的不同产生了不同的金融开放类别及测度方法。沈凤武等(2012)[1]认为，从国际收支平衡表的角度，金融开放的内容包含了资本账户中的“金融账户”和经常项目中的“金融服务”和“保险服务”，因此将金融开放的测度方法分为资本账户开放测度法和金融服务贸易测度法。华秀萍等(2012)[2]、陈雨露和罗煜(2007)[3]认为，金融开放中包含许多要素，其中最为重要的两个要素为资本账户开放和金融市场开放，因此将金融开放测度方法分为资本账户开放测度法和金融市场开放测度法。多数学者认为，一国金融开放的水平很大程度取决于该国金融开放的政策，同时也要考虑一国金融开放水平的具体情况，因此将金融开放的测度方法分为法定开放测度和实际开放测度(贾秋然，2011；张小波，2012；张金清等，2007)[4-6]。本文参考多数学者的观点，将金融开放的测度方法分为法定开放测度和实际开放测度两大类。

1.1 法定开放测度

法定开放测度通过考察一国的法律、法规对金融开放的约束力来衡量金融开放程度，是一国当局政策对金融开放约束力的体现，它包含两个方面：一方面是对资本和金融账户开放水平的测度，包括虚拟变量法、比例法；另一方面是对金融市场开放水平的测度，即市场法。

(1)虚拟变量法。虚拟变量法主要依托IMF的《汇兑安排和汇兑限制限制年报》(《Annual Report on Exchange Arrangements and Exchange Restrictions》，简称AREAER)提供的信息来测量金融开放度。AREAER中叙述了IMF成员国对“资本账户是否存在的交易管制”这一问题的官方回答，Cottarelli和Giannini(1997)[7]最早将各国对于该问题的回答转化为二元虚拟变量，即如果某项资本流动存在管制赋值为0，某项资本流动不存在管制则赋值为1，以此来反映该国封闭和开放两种状态，该方法能够测度IMF成员国1966-1995年的金融开放状态，但该方法存在缺陷，它只能反映金融开放的是与否，而不能反映金融开放的程度大小；由于AREAER提供的信息有限，遗漏了很多重要项目，比如该方法只考虑了资本流出，忽略了资本流入，因此，用这种方法考察一国的金融开放是非常片面的。

许多学者对二元虚拟变量法进行了改进，试图用改进的方法衡量一国金融开放的强度。Montiel和Reinhart(1999)[8]用0、1、2衡量金融开放水平，基于各国的年度信息，分别从资产组合的变动、短期资本流动和FDI三个项目的资本管制程度赋值，对15个新兴市场国家1990-1996年的开放水平进行测量，但该方法考虑的项目较少，测度的一国金融开放水平较为粗糙。Quinn等(1997)[9]用0、0.5、1、1.5、2表示开放等级，数值越大表示开放程度越高，并利用AREAER中的信息把资本交易管制强度分为两个方面，即资本支付与收入，将经常项目管制强度分为进口与无形输入的支付、出口与无形输入的收入四方面，并加入一个新的测度项，即该国是否加入如OECD或欧盟这样的国际组织所发布的国际协议，最后对以上7个项目进行赋值加总，用所得值衡量一国本年的金融开放程度。这种方法将二元扩展成五元，克服了二元虚拟变量法的缺陷，不仅可以度量金融开放的程度，还区分了资本流向，不足之处在于它考虑了与金融无关的贸易部分，且在考察资本管制强度时，测度项未包含资本交易的细分子项，只是对其整体情况进行赋值，因此用这种方法测度的开放水平比较粗略。

Chinn和Ito(2002、2006、2008)[10-12]的方法同样具有代表性，认为经常账户下的交易管制以及汇率政策会间接影响到资本流动，因此，他们将以上问题与资本账户开放程度作为4个考察项目进行赋值，利用主成分分析法构建了资本账户开放度指标KAOPAENt测度了181个国家1979-2005年的金融开放程度。但这种方法在对二元虚拟变量进行赋值时存在缺陷；主成分分析法会导致部分信息丢失；估计系数的经济含义模糊。

(2)比例法。首先对比例法进行阐述的是Grilli和Ferretti(1995)[13]，他们认为n年内，测度国的资本管制程度为i/n，i为测度国资本管制的年数，Klein和Olivei(2008)[14]于此基础上参考OECD的信息设计了资本与金融账户开放水平测度法(K-O法)，即O=(∑j/I)/n，其中，O表示资本与金融账户开放程度，I表示资本与金融账户中所包含的项目总数，j是测度国每年资本项目实行开放的项目总数，n表示测度国被观察的年数。由于该方法的数据信息源自OECD，因此信息获得性好，计算简单，易理解，但该方法用0和1表示项目开放的是与否，没有反映各个项目开放程度的差异；OECD只提供21个国家的信息，每两年提供一次，数据较少，不适用于较多国家之间的横向比较；此方法测度的是一国某段时间内金融开放的平均值，也不能反映开放水平的逐年变化趋势。蓝钦发(2005)[15]对K-O法的缺陷，如：二元变量缺陷、不能反映一国逐年的渐进开放进行改进，测度公式为O=∑p(j)/n，O为资本与金融账户开放水平，n为资本与金融账户中所包含的项目总数，p(j)是第j个子项目的开放值，分别取0、1/3、2/3、1，用该方法测得的数值越大，表示测度国对资本流动的管制越松。虽然这种方法修正了K-O法的缺陷，但仍没有全面地考虑到一国的金融开放情况。

(3)市场法。市场法通过官方承诺的金融市场开放度(如WTO成员国在加入WTO时对开放本国金融市场所做出的承诺)来反映金融开放程度。Mattoo(2000)[16]利用GATS中包含的跨境交付、商业存在等服务提供方式，测度了105个WTO成员国银行部门、保险部门及其他金融业部门官方承诺开放水平：Lj=∑wirji，Lj表示j部门的开放程度，rji为j部门对第i种服务承诺的开放水平，分别用0—1中的五个数值代表开放水平等级，wi为第i种服务的权重大小。这种方法测得的结果反映了各国于承诺下的开放程度，不能反映一国实际开放程度的动态变化。张金清和刘庆富(2007)[17]构建了更加全面的、多层级的金融开放指标，其指标分为3个方面：金融开放参与者的市场准入(独资与合资、分支金融机构)、经营和服务的开放、实现途径(银行、保险、证券业的开放)。测度公式为：Ot=∑λitFit(t=1、2、3)，Ot表示t时期的金融开放程度，Fit表示t时期该国金融市场在i方面(市场准入、经营服务、实现途径)的金融开放程度，λit为Fit于t时期的权重，对每一方面的金融开放水平Fit可由向下细分层级所包含的指标计算得出(计算方法与上面相同)。该方法指标体系比较全面，但对于同一层级各指标重要性的判断偏主观，而不同国家的实际情况不同，使得层级指标的相对重要性在每个国家都有差异，因此对不同测度国，需独立考虑层级指标的权重，不利于数据搜集，在某种程度上降低了该方法的实用性。

1.2 实际开放测度法

实际开放测度法通过考察测度国在金融开放进程中的具体实践对经济变量产生的影响从而在某种程度上反映真实的金融开放程度，是一国金融开放的现实实现程度，主要包括储蓄率与投资率匹配法、利率平价法、股市收益率关联法、资本流动数量法。

(1)储蓄率与投资率相关法。Feldstein和Horioka(1980)[18]用一国储蓄率与投资率相关联程度来表示该国实际金融开放水平，其原理是：若一国没有对资本进行管制，则该国的储蓄将自由流动到投资回报率更高的地区，即资本将依据国际市场的边际回报率在世界配置，此时该国的储蓄与投资并不相关，相反，若一国实行严格的资本管制，则该国投资主要来自储蓄，此时投资与储蓄高度相关。其模型简单表述为：(I/Y)i=α+β(S/Y)i，其中，(I/Y)i为i国的国内投资产出比，(S/Y)i为i国国内的储蓄产出比，β为金融开放水平，β越大表示金融开放度越低。用这种方法测量金融开放存在争议，Obstfeld(1986)[19]认为，储蓄与投资受到收入的周期性变化等外生变量的影响，将存在较大的相关性，且即使一国对资本项目完全开放，储蓄与投资也可能高度相关。Bayoumi(1990)[20]认为，测度国当局对国际收支平衡的调整将影响储蓄与投资的相关性，而这并非是市场行为。一些学者用该方法得出了与现实相反的结论，使该方法遭到质疑。

(2)利率平价法。利率平价法的理论依据是利率平价理论。Edwards和Khan(1985)[21]指出，在资本自由流动的情况下，国内利率与国际利率符合利率平价关系，此时，一国的国际利率等于国内利率加上本国预期的汇率变化，因此，测度国的金融开放水平可以用利率与国际利率的相关程度反映，公式可表达为：i=θi*+(1-θ)i',(0≤θ≤1)，i是国内市场利率，i*是国际利率(经汇率调整)，i'是资本与金融账户完全封闭时的国内利率，若资本流动被完全限制，θ=0，若资本完全自由流动，θ=1，通过上述公式，可得θ=(i-i')/(i*-i')，因此可用θ值估计出一国的金融开放度。但该方法中的θ值是作为常数系数计算出的，所以在某段时期只是个固定值，只能表示测度国在某段时期内的开放水平的平均值，并不能反映一国金融开放的渐变过程。陈浪南和逄淑梅(2012)[22]认为，对于我国来说，利率目前处于比较严格的管制状态，具有严重的外生性，不能很好地反映资金的真实供求，因此该测度方法不太适用于我国。

(3)股市收益率关联法。Bekaert(1995)[23]、Bekaert和Harvey(1995)[24]通过计算一国与开放度较高国家(如美国、德国等)的股市收益率相关度来反映此国证券市场融入全球金融体系程度，通过这种方法来测度该国的金融开放程度，公式可表述为：Ri，t=αi+βipt+ei,t。Ri，t表示t时期证券i的超额收益。αi是证券价格中错误定价的部分，若各国证券市场高度一体化，则单个证券超额收益和证券组合超额收益回归后，αi应为0。这种方法重点测度一国的股市，并不能反映测度国金融市场的整体情况，且一国的市场收益率较多地受到本国经济发展情况、实体经济等多方面因素影响，所以该方法的使用效果有待商榷。

(4)资本流动数量法。资本流动数量法分为流量测度和存量测度两大类，以Karry(1998)[25]为代表的流量测度用外国直接投资、证券投资、其它投资项目下的资本流入、流出或流出流入总额与GDP的比来体现资本与金融账户的开放程度，该方法计算简单、数据也较容易获得，但其中一些要素的市场价值可能受到汇率与证券价格变动等因素的影响，使计算结果发生与资本管制毫无关联的改变。Lane和Ferretti(2001、2003、2007)[26-28]基于流量测度法，构建了存量测度法，即用各类外国金融资产以及负债的存量与GDP的比反映金融开放水平。该方法考虑了汇率变动的影响，但是存量测度法中跨境资产和负债存量的测度较复杂，测量误差相对较大。

2 测度方法的归纳与比较

实际开放测度法是在经济变量已经发生变化后对其进行的测度，是一种事后测度，更能反映一国开放的真实情况，但由于实际开放测度使用经济变量间接反映开放效果，这些变量容易受到其他各种经济因素的干扰，因此会对金融开放的测度产生制约。法定开放是实际开放的基础，但法定开放测度考察一国法律法规的具体规定，没有考虑该项法律法规具体的实施情况和实施后经济变量发生的改变，因此是一种事前测度，不能反映一国金融开放的现实情况，且法定开放测度是对政策文字的具体描述赋值，具有一定主观性。

由于考虑的立场不同，每一种测度方法都有其适用性和优缺点，因此，将文中提到的所有测度方法的信息来源、适用范围、优缺点等归纳为表1。

表1 不同金融开放测度方法的归纳与比较

3 结语

本文从法定开放测度法和实际开放测度法两个角度对现有主流金融开放测度方法进行了介绍比较，有利于深化对现有金融开放测度方法的认识和理解，为金融开放测度体系框架的构建和金融开放的具体测度奠定了理论基础。

测度金融开放时不仅要考虑实际开放测度，也要考虑法定开放测度，因为法定开放虽然不能反映一国金融开放的具体实施效果，却反映了该国当局实施金融开放的意愿，而这种意愿，正是各种经济变量发生变化的基础，因而也是实际开放的基础。在测度一国金融开放水平时，只考虑现有的某种测度方法容易以偏概全，所以在今后有关金融开放测度方法的研究中，应充分考虑各种测度方法的优缺点，将法定开放测度和实际开放测度指标纳入到一个综合测度金融开放的框架体系中，该框架体系内的指标选定，应包含已有的法定开放测度法和实际开放测度法具有共性的指标，也要添加两种方法中具有各自特性的指标。同时，该框架体系应尽量考虑不同国家金融开放的共性和特性，这样构建的金融开放测度方法才能最大限度地横向对比不同国家的金融开放水平，也能纵向反映一国金融开放度随时间变化的情况，使测度结果能更综合、合理地反映一国的金融开放水平。