上市公司股利分配及其影响因素分析

彭颖

摘 要：本文基于对贵州茅台的案例研究，通过介绍其股利政策，分析影响其股利分配的股权结构、财务能力和行业竞争三方面的因素，探索其长期分配高股利的动因，并针对贵州茅台股利分配政策的制定提出适当的建议。

关键词：贵州茅台；股利分配；股利政策；影响因素

一、贵州茅台的股利政策

贵州茅台酒股份有限公司是我国著名的白酒制造企业，其股票于2001年8月在上交所挂牌上市。自上市以来，公司坚持连续多年分派现金股利，且其派现水平始终位居行业前列。尤其在2010―2016年，贵州茅台现金股利的派现额连续七年位列上市公司第一名。从表1数据中可以看出，贵州茅台的股利分配政策有如下特点。

（1）连续性。贵州茅台自2001年上市起，连续16年发放现金股利，且发放金额逐年提高，其中2016年更是达到顶峰，每股派息6.787元。作为A股市场现象级的企业，其每年的股利分配情况确实不负众望。

（2）以现金分红为主。在2001年、2002年、2003年、2004年、2010年、2013年、2014年這七个年份中，除坚持发放现金股利外，其分配方案中亦涉及发放股票股利的情况，剩余年份只发放现金股利。可见茅台公司在制定股利分配政策时，以现金股利为主，其他股利分配方式兼而有之。

（3）股利支付水平高。从2001年37.74%的股利支付率到2016年51%的股利支付率，除去个别特殊年份外，贵州茅台的股利支付率大体上保持逐年上升的趋势且其股利支付水平均为行业翘楚。从2010年起，其更是成为每年的分红王。其中，2016年贵州茅台以每10股派67.87元的股利分配情况稳居行业第一并远超其他上市公司。

二、影响贵州茅台股利政策的因素分析

1.股权结构

股权结构直接影响到企业的治理结构，从而影响到整个企业的生产经营绩效和未来发展。研究发现，上市公司股权的集中程度与现金股利分派成正比关系，即现金股利的分派随股权集中度的增加而增加。

股权集中度与现金股利分派成正比关系的首要原因是大股东控股的存在。由贵州茅台酒股份有限公司2016年年度报表中的股权结构可知，中国贵州茅台酒厂作为国有法人，拥有最多股份，占比61.99%，而排名第二的股东香港中央结算有限公司只占有了5.63%的股份，可见贵州茅台的大股东控股现象十分明显，股权集中度高，因而更倾向于派发更高的现金股利。所以，贵州茅台出现连续6年位居A股每股派息排行榜首的情况并不稀奇。

2.财务能力

（1）偿债能力。企业的偿债能力，是指企业到指定期限时，能否按时偿还债务的能力。以下是对表2中的数据的分析。

（2）流动比率。流动比率的高低反映企业偿还流动负债的能力，其数值越高，流动负债的偿还越能够得到保障，但过高的流动比率也反映出资金没有得到合理利用，会反向削弱企业的盈利能力。分析贵州茅台近五年的流动比率，可以看出其流动比率除2014年外均在2―4之间，短期偿债能力较强，2012―2014年的数值较高可能是流动资金没有得到较为合理的运用，但在2015和2016年其流动比率有所下降，表现出企业在保持较好的短期偿债能力的同时，也合理地利用了流动资金。

（3）速动比率。速动比率数值越高，企业短期偿债能力越强。近5年来，贵州茅台的速动比率均保持在1―3之间，说明企业资产中仅存在少量的流动性较差的存货，企业短期偿债能力较强。

（4）资产负债率。从近5年的资产负债率来看，其数值是先逐渐减少再逐渐增加的，但整体的资产负债率较低，财务风险较低，以2016年的数据为例，贵州茅台每32.79元的债款，就有100元的资产来保障债务的偿还，长期偿债能力良好。

综合以上对贵州茅台短期和长期偿债能力的分析，可以看出企業的综合偿债能力较强，因而其支付现金股利的能力也较强。贵州茅台高现金股利的分配不会威胁其偿债能力。

3.盈利能力分析

（1）营业利润率。通过表3可以看出，近5年贵州茅台的营业利润率都处于一个很高的水平，这表明其通过经营活动获取利润的能力很强，因而为其派发高现金股利打下了坚实的基础。但企业需要注意相关成本费用的控制，以保证其营业利润率处于稳定状态。

（2）销售净利率。销售净利率反映了一定时期内企业的销售收入获取能力。近五年，贵州茅台的销售净利率都稳定在50%左右，2016年有所下降，但基本趋于稳定。

通过以上盈利能力分析可以发现，贵州茅台的盈利能力近几年基本处于一个较为稳定的状态。其实现的净利润与选择的股利分配政策有一定的正向相关性。这说明企业在考虑股利分配政策时，受公司盈利能力的影响。从盈利能力角度看，贵州茅台制定现有的现金股利政策是合理的。

4.营运能力分析

营运能力是反映企业进行资产管理的效率高低的财务指标，通常用企业各项资产的周转率来体现。周转速度越快，企业的营运能力越强，更倾向于派发更多的现金股利。根据信号传递理论来看，若一个公司营运状态良好，为吸引投资者投资兴趣，管理层可能会增派现金股利来向市场传达出公司运营良好的信息。

根据表4数据，综合近5年的营运能力指标来看，贵州茅台的周转率指标基本均处于逐年降低的状态，降低幅度不大，但体现出其营运能力有所下降，需要加以重视，而其股利支付率却在逐年增长，可能是管理层想借提高现金股利来吸引更多投资，促进企业发展。

5.成长能力分析

从表5来看，贵州茅台的主营业务收入增长率、净利润增长率和净资产增长率在2011年和2012年尤为突出，在2014年和2015年增长率下降，处于低速增长状态，2016年又有所提升。综合来看，其三项指标一直处于增值状态，表明企业的主营业务收入、净利润、净资产一直是逐年增长的，企业发展能力较为稳定，积极的股利分配政策不会对企业发展造成限制。根据信号传递理论，一直处于增长状态的企业，会向市场传达利好消息，同时出于长远发展，会通过派发高现金股利来吸引更多投资，进一步扩大规模，形成良性循环。

6.行业因素

股利分配政策有着明显的行业特点，不同行业的市场竞争对公司的股利政策有一定的影响。在较为成熟的行业中，盈利的公司会更倾向于将大部分的收益作为股利分配。

贵州茅台的主打产品为酱香型白酒，在酱香型白酒的市场中，以茅台、国台酒、贵酒等为代表，且茅台酒在这些酒中知名度最高。相比于浓香型白酒激烈的市场竞争，贵州茅台在酱香型白酒市场中可谓是佼佼者。虽然酱香型白酒在白酒市场所占份额不高，但却承包了中国白酒15%以上的销量和30%以上的利润，并且销售规模正逐年提升。而且，作為拥有国家非物质文化遗产特殊酿酒技艺的贵州茅台，其定价能力在白酒行业中也处于高水平。

三、对贵州茅台股利分配政策的建议

（1）维持高现金股利分配政策。“在手之鸟”理论认为，企业在生产经营投资过程中，存在许多不确定性，因此与其他收入相比，股利收入能够按时掌握收益，减轻股东的不确定性，更为可靠。所以相对于资本利得，股东会更优先考虑股利收入。也正因为股利收入可以缓解投资者的紧张情绪，使其愿意按照较低的必要报酬率来对公司的未來盈利加以贴现，从而提高企业的价值，因此，为了降低企业的资本成本，企业应维持高股利支付率的股利政策。

贵州茅台连续多年派发现金股利，与其良好的经营方式和财务状况有着密切的关系，这对于那些喜爱高现金股利的投资者来说，具有非常大的吸引力。同时，根据信号理论，贵州茅台稳定且持续的高股利分配政策也向市场传递着利好信号，这有利于增强投资者对公司的信心，吸引投资，从而引起股价的上升。因此，贵州茅台在发展态势较好、财务状况稳定的情况下，可以继续坚持目前的高派现股利政策。

（2）丰富股利分配方式。贵州茅台自上市以来，从未间断派发现金股利，且从2010―2016年连续7年股价位列A股市场第一，但其仅在七个年份中派发股票股利，这种单一的股利分配政策在一定程度上也会对股价造成影响。如果在稍降低现金股利的同时，派发股票股利，更可以向潜在的投资者传递公司发展趋势良好的信息，吸引更多的投资，从而扩大公司规模，形成良性循环。而且，发放股票股利能够增加流通股票的数量，降低每股股票的价格，从而能够吸引到更多中小投资者，给公司未来的发展创造空间。

四、结语

作为白酒行业的龙头企业，贵州茅台自上市以来连续多年分派高现金股利，其高现金股利的背后是企业良好的运作和高盈利水平，这也是其在满足企业自身发展和战略目标下，对投资者的良好回馈。一个上市公司想要持续稳定地发展，其股利政策不可能是一成不变的。只有选择与公司当前状况最合适的股利政策，公司才能更稳定、健康地发展，创造更大的经济效益。

参考文献

1.陆正飞、朱凯、童盼著.高级财务管理.北京大学出版社，2013.

2.曹羽.贵州茅台股利政策探析.经营管理者，2016（23）.

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5.吴广斌.五粮液和贵州茅台股利政策对比分析.山东财经大学会计硕士学位论文，2014.

（责任编辑：王文龙）