金融创新视域下公司法强制与契约自由之博弈——以“九鼎对赌案”为视角

张晓茹，李新天（.莆田学院 思政部，福建 莆田 3500；.武汉大学 法学院，湖北 武汉 43007）



金融创新视域下公司法强制与契约自由之博弈
——以“九鼎对赌案”为视角

张晓茹1，李新天2
（1.莆田学院 思政部，福建 莆田 351100；2.武汉大学 法学院，湖北 武汉 430072）

摘要：对赌协议是利用估值调整的方法，解决创业企业融资困境的一种新兴风险投资，法律上目前尚未对其效力及合法性进行明确规定。作为金融创新中关于对赌协议的典型判决，“九鼎案”引发学者们对公司法强制与契约自由边界的思考以及我国公司法中契约自由不彰现象的反思。兹通过对裁判说理的合理性考察以及强制规范与合同效力的直接绑定对私人理性选择的抑制两个问题的讨论，分析金融创新视域下公司法管制与契约自由的动态博弈过程，并提出形成金融创新与法律的合理对接以及将债权人启动程序与利益衡量设计相结合的消解公司强制与契约自由冲突的有效方法。

关键词：金融创新；对赌协议；公司法强制；契约自由

目前，经济学界和法学界都对对赌条款的法律效力极为关注。然而，法律法规并没有对对赌条款的效力做出明确规定，只有在《关于人民法院为企业兼并重组提供司法保障的指导意见》中指出，要坚持促进交易进行的审判理念，审慎认定企业估值调整协议、股份转换协议等新类型合同的效力。因此，对极具代表性与影响力的“九鼎对赌案”中的效力问题进行探讨，具有较高的理论和现实价值。

一、案件脉络梳理：公司法强制干预契约自由

（一）最新典型之“九鼎案”

金泰九鼎投资公司与被告骆鸿、旭阳雷迪公司签订“对赌”协议，约定金泰九鼎与其他投资人以增资扩股方式投资于旭阳雷迪公司，若旭阳雷迪公司未能实现年度利润，旭阳雷迪公司应对投资人进行补偿，股东骆鸿承担担保责任。因旭阳雷迪公司未能依约实现年度利润并上市，金泰九鼎诉求法院判决：骆鸿、旭阳雷迪公司承担给付现金补偿款2 920多万元的连带责任。

厦门中院对本案的焦点问题进行了论证分析。关于“对赌”条款的效力问题，判决认为股东与公司“对赌”的约定，能够让九鼎投资获得相对固定的收益，而这项利益与旭阳公司的经营业绩是相脱离的。因此，它损害了公司债权人及公司利益，违反《中华人民共和国公司法》第20条之规定，该部分条款无效；关于股东责任形式问题，判决从保证合同法律关系的特征出发分析了股东对赌并非担保责任，而是控股股东与投资人就未来一段时间内，目标公司的经营业绩进行约定。股东承诺给予投资人的补偿承诺没有违反法律法规的禁止性规定，也不损害公司债权人利益及公司利益，依法有效[1]。

（二）投资方与被投资公司对赌协议效力的独立性拷问

在“九鼎案”中，判决明确指出由于股东与公司“对赌”的约定损害公司利益和公司债权人利益，金泰

网络出版时间：2016-06-08网络出版地址：http://www.cnki.net/kcms/detail/13.1396.G4.20160608.0946.006.html九鼎与旭阳雷迪公司的对赌条款无效。而判决又从股东责任形式的角度着眼，认为作为被投资公司股东骆鸿的对赌承诺是有效的。那么，根据审判结果可以看出，如果投资方仅与被投资公司签订对赌协议，而没有与被投资方股东签订协议，那么对赌的交易构架就不存在，而投资方的补偿请求也将失去依据。这实质上是将公司法中关于债权人保护规范强制绑定于增资协议的效力之上，即以公司法强制干预契约自由。然而，投资方与被投资方对赌协议的效力是一个独立性命题，如果以《增资协议书》部分有效来界定，未免缺乏理论依据。在此独立命题中，公司法强制怎样与金融创新中契约自由相互作用？在公司法中的契约自由不彰问题的现实里，如何推进金融创新不断发展？金融创新与法律如何合理衔接？这些问题都值得我们深思与探析。

二、公司法强制与契约自由边界的重新审视

（一）强制性规范与假性强行规范的明晰厘划

《公司法》明确规定，公司股东不得滥用公司法人独立地位和自身的有限责任，对公司、其他股东及公司债权人的利益造成损害。该规定是“九鼎案”的裁判逻辑中最重要环节之一。因此，对应否将该规定认定为强制性规定的探讨尤为必要。正如学者所言：“对于公司法中强制性规范的多元性、复杂性进行适当研究与考察是相当必要的。”[2]然而，我国不是通过《法律词语解释法》来定义立法当中一些标志性术语，也并未清晰指示此类规制被违反后所造成的法律后果应如何安排，由此更增加了识别强制性规范的难度。而实际上，部分采用“必须”、“应当”之类指示性措辞的规范却未必是具备管制实质的强制性规范，这些强制性条款亦有可能是假性强行规范[3]。因此，法官应该担任起细致、慎重地辨识强制性规范的责任。而如果要准确理解与释义强制性规范，首先需要对契约自由与公司法管制的界分标准予以明确[4]。根据只有在私法自治无法解决的状况下，才需要引入强制性规范的分析，我们可以得出公共性目的即是这个边界划分的首要标准的结论。而公司法中的公共目的是围绕公司或者其利害关系人发生的一种公共联系。从这个定位而言，在这起案件中作为法官定案依据的债权人团体以及其他股东的利益保护，显然符合公司法的公共目的。据此，公司法的这条规定不是假性强行规范，而是一则实质的强制性规范。那么，将该项规定界定为强制性规定能否得出只要违反该规定就必然会致使契约无效的法律后果呢？

（二）管理性强制规范与效力性强制规范的慎重识别

实际上，并非违反任何强制性规定都会必然导致合同的无效。《最高人民法院关于当前形势下审理民商事合同纠纷案件若干问题的指导意见》认为，人民法院应当根据具体情况，对违反管理性强制规定的合同效力进行认定；而对于违反效力性强制规定的所有合同，人民法院应直接认定无效。鉴于此，强制性规范划分为管理性规范和效力性规范。这两种规范都是对违反法律或行政法规行为的一种处罚规范，他们的相异之处在于管理性规范并没有明确否认该行为在民商法上效力，而是侧重对该行为的管理和处罚；而效力性规范不但处罚该行为并且必然地否定其在民商法上的效力[5]。而“九鼎案”的法院在未做管理性强制规范与效力性强制规范界定的情况下，仅根据合同违反了《合同法》第五十二条第五款的规定而判决其无效。很显然这是因为法院忽略了《合同法司法解释二》将《合同法》第五十二条第五款的强制性规范限缩解释为效力性强制规范这一关键，以至于错误地把强制性规定与效力性强制规范划了等号，并通过这个“渠道”将公司法强制介入契约自由，而这个“渠道”作为核心问题却被忽略。那么，我们应如何识别管理性强制规定与效力性强制规定这一核心问题呢？《指导意见》未提供具象的辨识标准，仅是列举了立法目的与意旨考察、冲突权益的利益衡量、所规制对象的动机考量等识别因素。而无论是法学理论还是实务领域都没有对这个问题做出明确解答。

“确定合同应否因违反法律、法规而被认定为无效的首要考量因素就是：是否必须要让该合同无效才能够实现禁令的目的。”[6]换言之，判断具体的强制规定是效力性强制规定还是管理性强制规定，一个重要思路就是是否必须要采用合同效力机制才能达到强制的规范目标。“毕竟认定合同无效不是最为恰当或者别无选择的制裁方式，在合同瑕疵形态中它属于最为严重的处罚手段，不到万不得已，不应该任意适用”[7]。因此，将《公司法》第二十条第一款的规定认定为效力性强制规范，而非管理性强制规范，值得商榷。

三、我国公司法中的契约自由不彰问题的反思

（一）案件中裁判说理僵化运用公平理念

约翰·S·德雷泽克（John·S·Dryzek）指出，“作为现代最具影响性的力量，其拥有多元影响变量的关键是，它设想绝大部分人的行为是出于私利，而非公共利益，而且这种私利是根据其自身的严谨选择作出的最优决定。”[8]自由主义的观点亦要求法官在处理公司法案件时，准确定位自身角色，秉持裁判宽容的原则，切勿动辄介入公司内部的经营管理决策，应该给予公司决策层充分的商业判断自由。在处理公司法案件时，法官很容易走入“家长式”的思维误区，忽略了其自身是一个法律的裁判者，而非商事交易臧否的决策者，因为法官与商人在这个维度的价值判断是不同的，因此，法官在涉及商业交易判断时应更多从尊重自主选择的思维来理解商人的商事决策[9]。

在“九鼎案”的审理中，法院将投资保护在对赌条款里的规定，视为对于公司债权人、其他股东以及公司利益不公平的论理很显然是适用了他们心目中的“公平理念”，但是法官忽视了商法思维中的“公平”与民法思维中的“公平”的差异性。由于商人在理论上被称为理性经济人，他具备更强评估交易风险的能力，因此，较之于涉及更多社会伦理事务的民法而言，在商法中商人所需要的不是平均主义的平等，而是一种经济机会的公平与平等[10]。从这个角度而言，私募股权投资的投资者虽成为了公司股东，但是，他们的地位更偏向于金融投资者，而非公司的经营管理者，因此，不能很全面、及时的获悉公司内部信息实属正常，为了防范现实中某些当事人预先就设计了若未能实现约定经营目标就通过诉讼拒绝履行协议的谋略，对投资方的股权给予特殊保障使其免受侵害实属合理。

（二）强制规范与合同效力的直接绑定对私人选择的过度约束

随着金融创新的不断推进，商业交易也呈现出更加多元纷杂的情形。法官在分析一项涉及金融创新的契约关系时，应注重观察商事主体在契约订立过程中，是否对未来交易做了长期合理性、财富最大化的理性选择和统筹安排，而不是总是用陈旧的惯性裁判思路，强行把私人的理性选择排斥在管制目的之外。然而在“九鼎案”中，法院并没有对公司债权人、其他股东以及公司利益的保护规定与合同效力的无效作出清晰论证或解释，而是自然而然地将两个问题直接绑定。这种公司法规范强制干涉合同效力的做法，实质上是对私人选择的遮蔽与干预，是对于私人秩序的过度介入。

“出于合同正义与合同伦理的考量，法律应该保障那些尽管违反了强制性规范，但完全信任契约关系的商事主体。”[11]估值调整作为对赌协议最为重要的一项功能，在评估这些高成长性企业的时候，常常会遇到诸多不特定、不可度量的情况，而对于契约效力的否认，势必给予机会主义者启动合同无效机制变相的鼓励，这样必然增加对赌的风险和不稳定性。如果司法一直不反思对于商事主体理性选择的抑制与干预误区，那么，机会主义者还有可能选择在公司创业成功之后提起确认合同无效之诉，拒绝履行契约，并逼迫投资方退出被投资公司，剥夺投资者共享收益成果的权利，最后仅以贷款的形式补偿投资者，致使交易双方处于不平等保护的状态下，形成与管制目的截然相反的后果。

四、金融创新视域下公司法管制与契约自由的博弈

（一）金融创新与法律关系的递嬗与合理对接

有学者提出，“企业家生来就是不断破坏旧事物的‘破坏家’，他们敢于挑战习俗、法律与秩序。”[12]而在金融创新飞速推进的时代，法律的发展速度往往滞后于企业家破坏“旧事物”的速度，以至于创新或许会在没有规范的“真空”里损害到其他关联群体的利益，由此产生利益冲突[13]。作为涉及金融创新的典型案例，“九鼎案”掀起了法学者、经济学者关于对赌协议讨论的轩然大波。在这场论争中，金融创新与法律的关系成为讨论焦点。

随着中国金融创新的推进与法治社会的发展，金融创新与法律的关系也在发生嬗变，从过去更多地抑制到现在更多的包容。因此，我们不能错误地认为立法者或司法者一定比市场聪明、比当事方聪明，允许他们代替当事方就公司治理作出决定，锁定当事方的互动结构，否则会导致当事方需求的恰当交易模式无法付诸实施。“公司法在发展的过程中，之前过于单一的法律模式不断地被更加理性和周延的法律模式所替代。”[14]针对对赌协议，契约各方是否能够设置出理性的交易模式并不重要，关键是考察法律究竟能够为契约各方提供多大的自发选择、私人互动与自由交易的空间[15]。倘若执意以凝固的法律规范作为行动结构的统一模式，强行迫使当事方向其靠拢，不允许当事各方因应流变的运营环境和需要，作出相机的调整，必然造成公司的特别需要和最大限度的共同福利安排无法达成，而且还会限制私人充分运用他的思考能力，为创新作出努力，为社会发展作出他可能的最大贡献[16]。

（二）消解公司强制与契约自由冲突的方法甄选

1.利益衡量法的复合设计

由于对赌协议“涉嫌”违反公司法的强制性规定，致使契约自由与公司强制产生冲突。那么作为关键的补偿条款与公司法强制性规定的冲突应如何消解呢？有学者提出，该冲突应采用利益衡量方法予以消解，就补偿条款所涉及的合同自由价值和利益（包括投资者投资利益、投资交易效率价值、投资交易鼓励价值、投资交易安全价值等）与公司法相关强制性规定所涉及的价值和利益（包括被投资公司整体利益、被投资公司中小股东利益及债权人利益、特定第三人利益、国家经济秩序等）进行比较和衡量。倘若补偿条款所涉及的价值和利益优于公司法相关强制性规定所涉及的价值和利益，则选择适用补偿条款的规定，而非公司法相关强制性规定。反之，则选择适用公司法相关强制性规定，宣告补偿条款无效而排除补偿条款规定的适用[17]。

2.启动债权人自主选择的程序尝试

“金鼎案”的判决实际上是对司法者对于债权人利益的盲目保护，他没有考虑到或许被投资公司在履行完补偿条款后仍能及时偿还所有债务，亦或许债权人是为了挣取更多利息而将资金贷给曾与投资者签订过补偿条款的公司。在这些情形下，合同的无效只会让交易各方对于对赌条款的判断和法律救济的选择无法实现意思自治，而且这种强制感给缔约各方造成心理负担[18]。因此，这种方法在金融创新风起云涌的现代社会终将被舍弃，替代这种方法的将是程序方法论。

程序的本质特性更侧重于交涉性和过程性，它授予当事各方根据具体情形的变化做出相应决定，而不提示或强制达到一个预定结果。在此基础上，有学者提出不应再为私人行为规定一个预定结果，不再假定企业的何种契约会对债权人利益造成侵害，而是通过程序设置的方法将决定权交于债权人，从而使真正利益受到损害的主体能够获得救济，同时使契约中的相关问题得到充分论证与阐释[19]。它的重点是程序需要按照特定的步骤、方式和顺序来进行，如果债权人没有提出异议，那么其他主体不能仅凭公司法的该强制规范认定对赌协议无效。

3.基于司法现实的考量与抉择

利益衡量法提出，法院将补偿条款所涉及的合同自由价值和利益与公司法相关强制性规定所涉及的价值和利益进行比较和衡量，可以使案件得到更精准的说理与论证。但在现实中，这种司法审查将耗费巨大的财力、精力，大大增加司法成本的同时，延迟审判周期，而且对于契约自由价值和交易决策的理性判断与追求释义的精确性不同，它的标准并无唯一性，即使是在同一个商事交易中，不同的商事主体对于经济活动、商事目的判断也是迥异的，更何况就商事交易的经验判断而言，司法者不会比经常做商事交易决策的契约主体更加专业。因此，这种观点有其合理性，但是操作性不强，并不可取。但是可以将这项合同自由价值和利益与公司法相关强制性规定所涉及的价值和利益衡量的工作交由专门的鉴定研究机构，如果当事人申请鉴定衡量，那么法院可以批准申请，并将鉴定报告作为判决的重要依据，这无疑是节约司法成本和保障案件质量的双赢方法。

程序的方法论认为，如果可以将对赌协议的契约效力的撤销权交予债权人，让债权人来判断选择是否启动救济程序，那么在公司法人格否认的衡平法的逻辑出发，诸多与债权人利益息息相关的论题，都可以获得完全的辩论[20]。但是，启动这一程序并确保债权人利益得到充分保障的前提，是债权人是一个可以对债务公司对赌条件、经营情况、举债能力掌握得较为透彻，且能对公司风险做出理性预期的富有经验的商人，否则可能无法得到预期的效果。

因此，笔者认为，应该对这两种方法论加以协调利用，首先可以让债权人选择是否启动诉讼程序。如果债权人启动该程序，考虑到其可能并非专业商人，可以让其选择是否进行利益衡量鉴定。这两种方法论的综合运用，既能够使金融创新可能带来的利益纷争留待当事者进行自主选择，又能通过专业权衡，使问题加以辨明和处置。当然，除了事后安排，也可以赋予公司关于对赌协议问题自治的权利，可以采用将该事项具体安排规定到公司章程中，比如投资股东若欲与被投资公司签署对赌条款，须征得规定比例股东的投票通过，否则就将该对赌协议的签订视为对股东权利的滥用的方法来进行事前调控。

五、结语

出于“安全优先”理念的考虑，我国在金融创新方面表现得非常谨慎，存在公法严重抑制金融创新的状况。据此，涉及公司交易与融资的创新行为就极为可能踩到或越过法律管控的界限。

然而，公司法若要达到交易便利的目的，使当事各方更容易作出有效率的制度安排，就应该给私人选择保留足够的空间，保障投资者与公司之间自由选择的权力，允许他们自由地塑造符合自己利益的交易结构。因此，倘若有其他方法可以达到法律管制的目的，就不应轻易否定对赌协议的效力，而应尽量保障商人合理、理性的需求，努力构建富有创新精神的商业私人秩序，为金融创新营造更广阔的自治空间。

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中图分类号：DF411.91

文献标志码：A

文章编号：1674-7356（2016）-02-0057-06

DOI:10.14081/j.cnki.cn13-1396/g4.2016.02.010

收稿日期：2016-3-13

基金项目：2015年福建省高等学校教师国内访问学者项目支持

作者简介：张晓茹（1986-），女，福建莆田人，讲师，硕士，研究方向：民商法。

The Rivalry between Corporate Law Coercion and Contract Freedom in the Perspective of Financial Innovation——the Jiuding Case

ZHANG Xiao-ru1,LI Xin-tian2
(1.Ideological and political Department,Putian University,Fujian Putian 351100,China; 2.School of Law,Wuhan University,Hubei Wuhan 430072,China)

Abstract:Valuation adjustment agreement,a new venture capital to solve the financing difficulties of entrepreneurial enterprises,uses the method of valuation adjustment.Its validity and legitimacy are not yet clearly defined in the law.As a typicalsentence on valuationadjustmentagreementinfinancial innovation,"theJiuding case"has causedscholarstoconsider the Corporation Law coercion and contract freedom and the reflection of poor contract freedom phenomenon in Corporation Law in China.This article analyzes the dynamic gaming process of the Corporation Law coercion and contract freedom in the perspective of financial innovation,through the discussions of rational investigation of judge reasoning and inhibition of rational private choice which has come from the direct binding of mandatory norms and contract validity.

Key words:financial innovation;valuation adjustment agreement;the Corporation Law coercion;contract freedom