情绪和基本面调整短期走势承压

5 月底最新量化经济周期继续给出“方向向好，斜率偏低，未现拐点”的判断。

A 股趋势观察

上周A 股市场整体小幅下跌，但科创板逆市上涨。具体来看，上周万得全A 指数下跌0.20%，其中上证50、沪深300 指数分别下跌约0.49%、0.55%；风格上，国证价值指数下跌约0.02%，国证成长指数下跌约0.50%。但是，受半导体行业利多消息影响，科创50 指数逆市上涨，周涨幅达到约2.20%。

上周市场整体情绪继续回落。当前市场成交量能收缩明显，投资者交易热情相对偏低。此外，受上方关键点位持续压制，前期较为坚挺的价格情绪得分于近一周也明显回落。从风格上来看，成长风格交易情绪明显偏弱，价值风格防御属性凸显。从具体的风格指数情绪得分上来看，虽然小盘成长在科创板走强的情况下情绪有所改善，但是大、中盘成长风格情绪得分则全面落后于价值风格。当前价值风格在指数走势和情绪得分上均展现出较强的韧性，短期内市场的快速调整凸显价值风格的防御属性。

5 月底最新量化经济周期继续给出“方向向好，斜率偏低，未现拐点”的判断。根据前期发布专题报告《宏、中观复合周期驱动下的行业择时与配置策略》，我们构建了一个由六维宏观经济数据构建的综合宏观经济周期得分，并分为方向得分和斜率得分两个方面。5 月底最新的结果有两个核心结论：1）整体基本面仍呈现弱复苏状态，经济周期运行方向持续向好，但是斜率却持续走低，暗示目前基本面或难以成为驱动权益市场大幅上涨的主要因素；2）从结构上来看，盈利、库存、通胀周期均从偏弱状态进入偏强运行状态，利率和信贷周期或将持续处于偏弱（偏低）周期。值得注意的是，当前景气度周期变化较为纠结，年初以来在强弱分界点（得分为0）处持续徘徊，暗示当前从周期变化角度来看也尚无法确定其后续走势。

从结构层面来看，成长和价值风格估值差有所回升。对于价值板块，当前成长价值风格的估值差分位数从上周的17% 回升至当前的25%，但是即便如此，价值板块的估值优势仍不明显。不过，在当前经济增长斜率仍相对较低，以及A 股市场净利润增速修复短期仍存压力的情况下，价值风格仍具备配置价值。对于成长板块，一方面国内宽货币仍有较强的必要性，企业投融资成本仍相对较低；另一方面，工业企业盈利增速至少在方向上仍持续修复。因此，从无风险利率和景气度的角度来看，成长风格也具有一定配置价值。综合来看，中长期建议成长价值风格均衡配置，但短期可适度超配成长风格。

回归A 股市场的定期模型跟踪，从市场中期视角观察，盈利增速将整体修复，但增速明显回正时间有所推迟。从工业企业利润总额增速的方向上来看，2024 年A 股市场盈利增速大概率维持整体修复的趋势。不过，考虑到当前通胀水平修复较为缓慢，价格因素对利润增速斜率修复的拖累较为明显，从最新的对2024 年A 股市场净利润同比增速的预测来看，三季度盈利增速或为全年最低点，而增速明显回正或需要等待至四季度。

市场估值层面，当前（上周五收盘）A 股整体估值中位数处于全历史9.84% 分位数、过去5 年10.97% 分位数，中证800 指数估值中位数处于全历史12.63% 分位数、过去5 年20.54% 分位数，均为历史偏低水平。另外，针对盈利增速较为稳定的价值股板块，上周ERP 指数分位数持续维持97% 的极高水平，一方面体现了稳定板块的配置优势与价值，另外一方面反映了当前利率债估值处于相对偏贵的水平。当前中期择时模型2024 年初以来收益为-1.71%，对应区间内基准收益-3.04%。中长期来看，当前权益资产未来三年的复合预期收益中位数在10% 附近。当前市场的估值相对历史中位数水平偏低，权益具有较高的配置性价比。

从短期（ 月度）维度来看，上周灵活择时模型对市场评分维持中性，风险偏好评分小幅上调，流动性评分维持不变，基本面评分有所回落。

企业盈利层面，全年来看盈利增速预期将继续修复，但二三季度或仍承压。一方面，结合工业企业利润增速自上而下对企业盈利数据进行预测，A 股盈利预期将继续修复。但是，另一方面，当前通胀数据的绝对水平仍偏低，全年通胀难言大幅改善。因此，价格方面对企业利润增长的支撑力度不足，导致企业利润在2024 年二季度仍面临较大的压力，并且同比增速明显回正时间或将至四季度。

流动性层面，货币政策维持宽松，海外资金回落，短期流动性得分有所上行。当前整体宽货币环境未有改变，在逆周期调節和财政发力需求较强的背景下，货币宽松仍有其必要性，目前市场较低的利率水平暗含了一部分对后续降息的定价。此外，随着海外经济周期逐渐走弱，叠加国内地产政策不断催化，海外资金存在较为明显的回流中国市场的情况，补充国内权益市场流动性。总的来看，流动性评分已连续多周处于或高于中性水平，流动性对A 股市场的影响偏向正面。

风险偏好层面，市场触底反弹后已经累计较多涨幅，市场风险偏好变化较小。虽然前期市场跌幅较大，市场普遍认为权益底部已经显现，但年初以来A 股市场已经累计了一定涨幅，投资者风险偏好维持相对稳定。

2024 年以来择时模型收益率为-2.15%，市场基准收益率为-3.04%。总体来看，当前市场择时模型评分中性偏多，择时模型对短期市场持震荡市的判断，建议短期投资者标配权益，风格上进行均衡配置。

投资风格观察

当前大小盘轮动模型对短期A 股市场的大小盘风格建议大小盘均衡配置。风格择时模型综合增长预期、流动性变化、市场情绪和政策影响四个维度进行大小盘相对强弱的评分判断。对大盘股而言，伴随海外基本面走弱，以及外部资金回流，大盘风格或有所受益；对小盘股而言，当前景气度和利润修复方向较为明确，叠加利率水平偏低，二者对其同样有所利好。因此，当前大小盘均有支撑其后续走势的因素，模型建议6 月进行大小盘均衡配置。2024 年以来模型收益4.27% ，比较基准收益为-2.16% 。

当前板块轮动模型对短期A股市场的价值成长风格建议超配成长。历史数据表明，宏观及微观流动性指标较好的解释了短期A 股市场价值成长风格的轮换，在宏微观流动性充裕时成长板块占优，宏微观流动性收紧时价值板块占优。基本面上来看，目前基本面修复虽然斜率偏低，但是方向仍利好成长风格。流动性上来看，当前利率周期或长期处于偏低位置，叠加宏微观流动性持续宽松利好成长风格。估值面上来看，当前成长价值风格估值差处于相对偏低位置，成长风格有一定估值优势。因此，模型建议6 月进行成长价值均衡配置。2024 年以来模型收益-1.94% ，比较基准收益为2.99% 。