民营上市公司高管政治关联、高管声誉对大股东资金占用的影响研究

廖晓语 钟俊玲

摘 要：文章从民营上市公司高管激励的角度，研究我国民营上市公司高管政治关联、声誉与大股东资金占用的关系。通过对2016—2021年沪深两市A股民营上市公司的实证研究发现：我国民营企业中高管政治关联作为一种非正式制度，能形成一种制度压力，抑制大股东的“攫取之手”。高管声誉具有符号效用，能吸引政府、媒体及公众对企业的监督，从而促进政治关联对大股东资金占用的抑制作用。本研究为我国转轨经济时期民营上市公司寻求非正式制度降低代理成本问题提供了实证支持。

关键词：政治关联；商管声誉；大股东资金占用；民营上市公司

中图分类号：F272.92   文献标识码：A 文章编号：1005-6432（2024）13-0045-04

DOI：10.13939/j.cnki.zgsc.2024.13.008

1 引言

我国民营上市公司经过60余年的发展，克服了重重制度性阻碍，成为国民经济的重要组成部分，在税收占比、盈利收入上表现出超过国有企业的优势。然而，由于民营企业从发展之初就深受制度影响，在我国经济转轨时期，市场经济的法制建设尚不完善，民营企业如何应对市场中因制度问题引发的不确定性，成为理论界关注的焦点。

Allen（2005）指出，在正式制度不完善的情况下，中国民营经济发展迅猛，原因在于民营企业寻求政治战略作为非正式制度的保护，其对正式制度的效力具有替代作用。根据资源依赖理论，与政府不具有“天然血缘”关系的民营企业，为了降低环境不确定性、保障企业安全，有更大的动力建立政治资本，通过政府和企业的中介者——髙管政治联系来实现与政府的联结，从而一定程度上抵消当前制度环境对企业造成的负面效用。

政治关联的建立会给企业带来一系列的改变和影响，这些影响是消极成分居多，还是积极成分占据首位，成为从非正式制度角度研究民营企业的一大焦点。文章基于资源依赖理论、激励理论与声誉理论，从民营企业政治战略运用的角度，研究民营上市公司高管政治关联、声誉与大股东资金占用之间的关系，从而验证高管政治关联的积极“监督效应”，为更好地促进我国民营企业的发展提供理论与实证支持。

2 理论基础与研究假设

以往研究表明，政治关联是一种宝贵的资源，企业会与政府积极建立关系以获取这些富贵的资源。建立政治联系的民营企业不仅能获得竞争优势，也会在市场上传递一种强势信号，能使自身更容易获得金融支持，成功获取银行贷款。基于这些优势，民营企业对政府可提供的一系列优质资源有强烈的依赖性，而政治关联就是这一系列优质资源的集合。正因为这个原因，民营企业投入了巨大的成本来建立与政府的联系，而相较于建立政治关联过程的漫长，失去却很容易。相关研究表明，民营企业管理者一旦被揭露存在违规行为，企业基于声誉的考虑，会及时撤换管理者，使得企业免受其政治关联的影响。因此，企业一旦获得政治关联，就会很谨慎地保持该关联，防止因为大股东资金占用行为而丧失政治关联。因此，文章提出以下假设。

假设1：民营上市公司高管政治关联能够有效抑制大股东资金占用行为。

声誉具有社会资本属性，如同政治关联一样，也能为企业带来稀缺资源。具有丰富社会关系网络的高管，其聲誉能够帮助企业获得“信誉租金”，良好的声誉有利于吸引投资、人力资本，使企业获得竞争优势。声誉的信号传递功能能够吸引其他具有良好声誉的企业与之建立合作关系，形成企业联盟，因此管理者往往会通过约束自身的违法行为来维持高声誉。这样的选择对拥有丰富社会关系网络的管理者来说是利大于弊的，因为他们一旦违法，负面消息的传播对职业生涯的打击将远远大于没有社会资本的其他员工。相关研究表明，民营上市公司因为信息披露违法、内幕交易等违规行为遭受证券监管机构处罚，或者是在行业内造成重大不良影响，拥有丰富社会关系网络的管理者因声誉受损，将遭受极为严重的后果。因此，文章提出以下假设。

假设2：民营上市公司高管声誉能够有效抑制大股东资金占用行为。

根据资源依赖理论，不具备与政府天然“血缘关系”的民营企业，需要花费较高的成本主动寻求政治关联的建立，如积极参选人大代表、政协委员等。政治关联的建立，其实是一个嵌入政治关系网络的过程。一旦民营企业成功地建立起政治关联，就意味着管理者更容易受到政府、消费者、大众媒体等利益相关者的关注，其信息传播速度也更快，因此，管理者的政治关系网络是其声誉形成的重要因素。根据激励理论，人的需要是动态变化的，在满足了低层次的需要之后，对尊重的需要和自我实现的需要会更有价值，因此是重要的激励因素。具有政治经历的企业家具有较高的社会地位和影响力，其需要层次已不再仅仅追求金钱，理论上会更看重自我实现及名誉的建立与维持。因此，文章提出以下假设。

假设3：民营上市公司高管政治关联能够促进管理者声誉的提高。

目前，民营上市公司高管政治关联与大股东资金占用之间的作用机理尚处于黑箱之中，从上述推论可知，处于政治关联这一社交网络中的管理者因为受到利益相关者的监督及自身追求自我价值实现的需要，会提高或维持自身声誉，而声誉高的民营企业因会受到更多的关注和监督，促使管理者更加努力地参与公司治理，杜绝违法行为。如果发生因违法而被监管机构、投资者或媒体处罚或谴责，那么声誉会有更大的损失，并有可能导致之前拥有的社会资源同时受损。因此，文章提出以下假设。

假设4：高管声誉在民营上市公司高管政治关联与大股东资金占用之间起中介作用。

3 研究设计

3.1 变量测量

3.1.1 高管政治关联

文章借鉴Chen、Li和Su（2005）的研究，将企业董事长或总经理存在以下情况之一即认为企业存在政治关联（PC）：曾经担任政府部门的官员；现任或曾经担任党代表、人大代表或政协委员。企业存在政治关联取 1，不存在取 0。

3.1.2 大股东资金占用

文章借鉴Jiang，Lee，Yue（2010）的研究，采用上市公司的母公司以及与上市公司受同一母公司控制的其他企业占用上市公司其他应收款占上市公司期末总资产比重来衡量大股东资金占用（ORECTA），许多研究已经证明其是一个能有效衡量大股东资金占用的代理变量。

3.1.3 声誉

文章借鉴Albert（1997）、Siegel（2004）对声誉的计算方法，从如下角度综合衡量：①从股东的评价角度，盈利能力、净资产收益率、总资产收益率和可持续增长率是企业吸引投资者的重要指标，也是投资者判断企业声誉的主要变量。②从债权人的评价角度，企业的资产负债率、流动比率和长期负债指标的高低是影响债权人对企业声誉看法的重要指标。③从董事会的评价角度，是否具备完善的治理机制，能否对管理者形成有效监督，意味着企业能否获得长远的发展，因此董事会规模和独董占比是两个重要的指标。④从分析师的评价角度，具有较高声誉的企业普遍选择国内外知名会计师事务所进行年度审计。⑤从企业承担社会责任的角度，企业慈善捐赠的程度，代表了其声誉获得的程度。基于上述指标，文章利用主成分分析方法，综合建立管理者声誉（repution）的评价指标。

3.2 样本选取与数据来源

文章选取沪深两市非金融保险业 2016—2021年A股民营上市公司样本数据，共获得5年6478个样本，同时对样本进行了如下处理：①剔除 ST、*ST 类特殊处理的上市公司；②剔除公司披露的董事会成员、经理层管理人员政治背景难以确定的公司；③剔除相关数据缺失的公司。

我国民营上市公司政治关联的资料主要是通过在CSMAR数据库中收集的企业年报中获得，公司年报中“董事、监事、高级管理人员及员工情况”一栏详细记载了公司董事长和总经理的履历，从中可以确定企业的政治关联。其余财务数据来自Wind数据库。在数据处理上主要用Stata14.0软件完成。

3.3 模型设计

对于假设1：民营上市公司高管政治关联能够有效抑制大股东资金占用行为。在构建该模型时，文章考虑到大股东资金占用和政治关联可能存在内生性的问题，因此使用前一年的大股东资金占用与滞后一年的政治关联与其他控制变量进行回归，以消除内生性问题。建立如下模型：

ORECTAt+1=β0+β1PCt+β2Top1t+β3HHIt+β4Growt+β5Levt+β6ROAt+β6Dualityt+β7Sizet+β8Board Acc/Fin Ratiot+β9Aget+β10Yeart模型（1）

在该模型中主要控制了以下变量。

（1）所有权层面。为控制所有权可能产生的影响，文章首先将大股东所有权作为控制变量，以第一大股东持股来测量；其次，因上市公司在年报中必须披露持股数量最大的前十位股东，文章选用了赫芬达尔指数作为控制变量，其等于第二到第十大股东持股平方和，反映了其他大股东对第一大股东的制衡影响。

（2）公司治理层面。在公司治理层面，文章首先控制了两职合一这个变量，当CEO或总经理和董事会主席是同一人时，取“1”，否则取“0”；其次，设置董事会会计/金融经验比例这一控制变量，以提取有会计、金融背景的董事人数/该公司董事总数来测量。

（3）公司特征层面。文章将公司特征层面的相关变量作为控制变量，包括公司规模，以资产总额的自然对数来测量；财务杠杆，以总负债占总资产的比例来测量；成长机会，以总资产增长率来测量；上市时间及ROA。

（4）时间虚拟变量。文章将时间虚拟变量作为控制变量。

对于假设2：民营上市公司高管声誉能够有效抑制大股东资金占用行为，建立如下模型，其中控制变量与消除内生性问题的方法同模型（1）。

ORECTAt+1=β0+β1Reputationt+β2Top1t+β3HHIt+β4Growt+β5Levt+β6ROAt+β6Dualityt+β7Sizet+β8Board Acc/Fin Ratiot+β9Aget+β10Yeart模型（2）

对于假设3：民营上市公司高管政治关联能够促进其声誉的提高，建立如下模型。参考以往文献，选择企业规模、净利润、账面市值比和托宾Q控制变量。为控制时间带来的影响，添加年份的虚拟变量。

Reputationt=β0+β1PCt+β2Sizet+β3Btmt+β4Tobinqt+β5Yeart模型（3）

对于假设4：声誉在民营上市公司高管政治关联与大股东资金占用之间起中介作用，按照Baron和Kenny（1986）的逐步法，首先检验回归模型（3）中政治关联对声誉的影响是否显著，其次检测回归模型（2）中声誉对大股东资金占用的影响是否显著，最后在回归模型（4）中将政治关联和声誉一同代入回归方程，如政治关联对大股东资金占用影响的显著性明显降低，则内部控制发挥了部分中介效應；若政治关联对大股东资金占用的影响不显著，则内部控制发挥了完全中介作用。建立如下模型，其中控制变量同模型（1）：

ORECTAt+1=β0+β1PCt+β2Reputationt+β3HHIt+β4Growt+β5Levt+β6ROAt+β6Dualityt+β7Sizet+β8Board Acc/Fin Ratiot+β9Aget+β10Top1t+β11×Yeart模型（4）

文章在進行回归分析之前，先采用Hausman检验，以确定采用随机效应模型还是固定效应模型。从Hausman检验结果可以看出，4个回归模型的p值都小于0.05，应拒绝零假设，从而选用固定效应模型。

4 实证分析

首先，对相关变量进行了描述性统计分析。可以看出，政治关联在我国民营企业上市公司中广泛存在，占到了全样本的45%。从声誉的指标来看，企业间的差距较大，最小值为0，最大值为9.5187。在大股东资金占用方面，占用严重程度有较大差别，最小值与最大值差距较大。

其次，对变量进行了相关性检验，在与大股东资金占用（ORECTA）的相关性方面，政治关联（PC）、声誉（Reputation）和预期相同，在1%水平下显著负相关；控制变量上，第一大股东持股、二到十大股东持股、赫芬达尔指数与预期一致，且相关性显著。从各变量的相关系数来看，没有超过0.7的相关系数，因此不存在多重共线性问题。

最后，文章对四个模型分别进行了固定效应模型的回归，四个方程的回归结果如表1所示。

对于模型1的回归结果，可以看出，在以大股东资金占用为因变量的回归中，政治关联（PC）在5%水平下和大股东资金占用（ORECTA）负相关，假设1得到验证。说明民营上市公司政治关联有益于抑制大股东资金占用。

对于模型2的回归结果，可以看出，声誉（Reputation）与大股东资金占用（ORECTA）在1%水平下显著负相关，说明声誉可以有效抑制大股东资金占用，假设2得到验证。

对于模型3的回归结果，可以看出，政治关联对于声誉的提高在1%的水平上具有显著作用。

对于模型4的回归结果，可以看出，将政治关联和声誉同时代入对大股东资金占用的回归中，政治关联对大股东资金占用的影响不再显著，说明声誉在政治关联影响大股东资金占用的关系中起到了完全的中介作用。

5 研究结论与理论贡献

5.1 结论

文章利用中国沪深两市A股民营上市公司面板数据，研究不同的高管政治关联通过高管声誉对大股东资金占用的影响。文章研究中的固定效应模型回归结果显示：①高管政治关联能够对大股东资金占用起到显著的降低作用。②声誉激励能够显著降低大股东资金占用。③政治关系网络对管理者声誉有显著的促进作用。④管理者声誉在政治关联对大股东资金占用的关系中发挥着显著的中介作用。

5.2 理论贡献

资源依赖理论、激励理论与声誉理论是研究公司高管的三个重要视角，但在以往的研究中，这三种视角往往被分隔开来，无法反映出高管如何对公司的经济后果产生影响的整个机理过程。文章综合运用了资源依赖理论、激励理论、声誉理论，将民营公司高管政治关联、声誉和大股东资金占用整合到同一个理论模型，扩展了上述理论的研究宽度，并进一步验证了这些理论的作用机理，使得这些理论更具有解释力。文章首次研究了民营公司高管政治关联影响大股东资金占用的过程机制。激励理论指出政治关联是影响大股东资金占用的重要因素，但这种影响的过程机制是怎样的一直是尚待填补的研究空白。文章将声誉变量引入两者的关系，认为声誉在民营公司高管政治关联和大股东资金占用之间起中介作用，进一步细化和深化了现有的相关研究成果。

参考文献：

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