私募股权投资基金估值对投资决策影响的探究

［摘 要］近年来，由于我国私募股权投资基金业务的规模发展壮大，资本市场在基金行业的财务信息上的需求也在持续扩大，同时由于私募股权投资基金的数量庞大、形式多样，私募股权投资基金的公允价值估值和财务核算难度不断加大，基于私募股权投资市场的发展情况，文章主要对私募股权投资基金与估值之间的密切关系进行讨论，对私募股权投资基金的各种特征以及其在投资中的应用进行分析，并探讨如何利用这些特点来进行投资，以及如何进行有效的财务评价，供企业投资决策参考。

［关键词］私募股权投资；基金估值；投资决策

［中图分类号］F83文献标志码：A

股权投资拥有悠久的历史，已成为重要的资本操作之一。随着经济的不断发展，在最近30年里，私募股权投资基金已经成为投资者青睐的投资方式之一。私募股权投资基金较高的收益以及相对较低的投资风险，使私募股权投资基金迎来了迅速的发展。但是私募股权投资基金在快速的发展中也出现了一定的问题。如何选择合适的方式进行私募股权投资，如何解决私募股权投资基金投资过程中存在的问题，对于投资者来说十分重要。

1 简述私募股权投资基金

私募股权投资基金由投资机构及财力雄厚的私募股东共同组成，通过私下或直接向特定群体进行募资，投入那些拥有良好前景、尚处于初级阶段的、尚待成长的企业。私募股权投资基金通过对标的企业投入资金，获得企业股份从而有机会参与企业经营，但私募股权投资基金投资者追求的往往不是参与企业经营或收取分红，而是通过IPO上市、大股东回购或兼并收购等方式，赚取标的企业的股权转让收益［1］。

我国最早的私募股权基金成立于1993年，虽然发展时间不长，但私募股权投资得到了快速而稳健的发展。根据我国证券投资基金业联合会发布的《2022年私募基金登记备案综述》和《私募基金负责管理人登记及产品备案月报（2022年第12期）》的公告，截至2022年底，存续的私募证券投资基金总数为92 754只，总资产高达5.56万亿元；而私募股权投资基金总数为31 550只，总资产高达10.94万亿元。2022年私募股权投资基金新增3 330只，总规模2 445.58亿元。由于私募股权投资基金带来的巨大回报，目前私募股权投资基金已经成为投资者最主要的投资方式之一。

2 三種私募股权投资基金优缺点分析

本文重点介绍三种类型的私募股权投资基金——公司型私募股权投资基金、有限合伙型私募股权投资基金和信托型私募股权投资基金。

2.1 公司型私募股权投资基金

私募股权投资基金通常采用公司制结构，包括有限责任公司和股份有限公司两种形式。股权投资基金组织的主要形式是有限责任制，投资人作为股东直接参与投资，以其出资额为限对公司债务承担有限责任，并在投资额范围内享有企业权益［2］。由于受到法律的约束，通常只能拥有少量股权，而且投资金额也往往很高。其主要特点是拥有完整的法律地位，能让投资企业获得更多的融资，必要时也可以为投资企业提供有限的担保。公司制的优势在于，其能让企业拥有良好的融资能力，而且即使发生了股权的转移或管理层的调整，其稳健的表现仍然十分显著；此外，其相关的法规和机制更加健全，能够全面维护投资者的利益。公司制的劣势在于，投资者有权担任企业的董事、监事和财务负责人，虽然企业的最终控制者由股东大会来确定，但是作为基金份额持有人的股东依旧可以参与决策，对管理人的决策产生影响，因此可能造成企业无法作出正确的投资选择。

2.2 有限合伙型私募股权投资基金

有限合伙型私募股权投资基金的运作方式主要是基金投资人通过设立有限合伙企业参与投资，并根据合伙人身份及投资金额承担一定的法律义务。在商业运作中，许多有限合伙企业会将其经营层和股东层结合起来。通常有限合伙型企业拥有10年的营运周期，但如果所有股东都没有全部同意延长营运周期，就需要解散并将收益归还股东。当有限合伙人把财产转移至普通合伙人手中时，根据合约规定，任何外部因素都无法影响普通合伙人的决策，因此普通合伙人便拥有了对合伙企业的绝对控制权。

有限合伙型私募股权投资基金的特点是，其在全球范围内被广泛采用，不具有法人资格，但是能够以合伙企业的名义申请贷款或者提供担保。其优势是所有权与管理权相分离，与部分上市公司类似，以职业经理人的方式进行管理，企业的所有者拥有公司的所有权，平时只需要满足企业的资金需求，为企业提供一定的资源即可。企业的所有者基本不参与企业的管理与决策，对企业所有者的管理能力要求较低，需要企业所有者花费的时间较少。企业所有者聘请优秀的企业的管理者来管控企业，促使企业更好地发展。对于有限合伙型基金的管理者，企业一般会有较高的激励机制与一定的约束机制，最大化地保障企业利益及基金的运作。企业基金管理者所需要承担的风险较少，只需要利用其管理能力以及对行业的了解来为企业获取利润，属于利润分配的末端，这类企业运行机制可以有效防止管理者为追求高额利润而作出冒险、激进的投资决策，对企业财务风险进行防范。其劣势是，相较于公司型基金，有限合伙制的投资者权利会受到一定程度的削弱，但仍然可以缩短资金的缴纳时间，从而更好地保障投资者的利益。双方可以通过协商确定比例，但是如果资金无法及时支付，基金的运作风险将大大超过公司制。此外，有限合伙制具有一定的自主性，虽然可以提供更多的差异化设计，但是增加了企业的基金管理的复杂性［3］。

2.3 信托型私募股权投资基金

信托型私募股权投资基金是将资金交给专业的基金团队进行管理，属于信托资产，不是法人实体，这种投资方式属于收益与风险都比较灵活的投资。投资风险主要取决于投资者所投资的行业以及其所要求的回报率。信托制基金主要由三部分组成：一是基金持有人，二是信托合同，三是信托公司。信托公司需要按照委托人的要求来行使基金的运作，既保障了基金持有者的利益，也对信托公司形成了一定的限制。该基金的特点是，作为一种新型的在风险收益上相对灵活的组合，信托型私募股权投资基金可以投资于广泛的行业，根据委托者不同的需求，实现较高的收益。基于信托的私募股权基金是指受托人以自己的名义管理和运作基金资产，投资者不参与相关的管理也不用提供除资金以外的任何资源。投资者花费极少的精力便可以获得相对比较稳定的收益，这几年深受广大投资者的青睐。作为私募股权基金的一种形式，信托基金具有许多优势：首先，这种基金具备法定的权利，并且可能并非真正的投资者。其次，这种基金的运作费用较低，因为投资者无需进行特定的公司登记。因为信托型私募股权基金无需购买任何固定或流通的财物，所以其运作费用也非常便宜。最后，将委托人、受托人和托管人进行独立管理，使得资金的流通更加稳健，也能够更好地保护受托人的利益。尽管信托制私募股权基金的运作可能会被看作一种形象化的服务，但其本质与传统的金融模式大相径庭，其核心机制更多地体现出一种独立的管理模式，即基金的管理权仅限于基金的股东，基金的管理人员需要将基金的管理权交付到一个独立的机构，这样才能确保基金合规，同时也可以避免基金的风险。由于没有有效的第三方管理团队进行约束和激励，道德风险将会影响基金投资者，从而影响其投资行为的安全性和有效性［4］。

3 私募基金投资估值方法

根据《企业会计准则第39号——公允价值计量》第十八条的要求，投资项目的评估必须适用于当前的经济环境，并且拥有足够的可利用数据，来确保评估结果的公允性，从而使投资者能够客观估计一项资产或负债的转移价格。当前，广泛采取的估值方法主要包括以下四种。

3.1 市场乘数法

通过分析企业所处的行业中可比上市公司情况，结合其所属的行业、企业发展阶段、业务性质、市场份额、企业规模、盈利水平等，采取多样的市场乘数来评价企业的价值，从而更好地估计企业的价值。这一评价策略特别适合那些正在快速增长以及正在实现稳步增长的企业。由于其计算模型简洁、数据获取便捷，该估价方法得到了普遍的应用，特别是对于行业中有一定数量的上市公司或类似交易案例，可以对标处于相同或类似行业、具备相同盈利模式和发展前景的企业，并综合考虑这些企业的资产流动性、预计收入、盈利能力以及其他特殊调整因素等。

3.2 行业指标法

行业指标法旨在确定哪些行业的公允价值最高，并将其作为投资企业的公允价值估值的重要参考。其不仅仅针对特定行业，而且还可以应用于其他行业，以更好地反映市场的变化趋势。这种估值方法通常在行业发展趋势良好、行业内企业差异较小的情况下才能得到应用。需要注意的是，行业指标法更多地被用于检验和验证其他估值方法，一般不会单独使用。

3.3 收益法

收益法通常被称为“折现现金流量法”，该种分析方法旨在采用资产化和折现的手段，对公司的利益进行衡量。该种分析方法的基本假设包括公司具备可衡量的未来收益，并能够预期其未来的盈余。由于这些假设的存在，该种方式的数据必须具备合理性和准确性。然而，由于使用该种估价方式来预测未来现金流、划分收益期间以及计算折现率具有较高的主观性，容易受到各種因素干扰，所以该种估值方法可能会出现人为操纵，尤其是当公司面临战略转型或财务困境等严峻挑战时，应更加谨慎评估该估值方法指标预测的准确性，降低收益法模式的潜在估值风险［5］。

3.4 成本法

成本法常用方法为净资产法，可以准确地评估投资公司的资产、负债的实际价值，得到投资公司全部股权的实际价值，进而确定私募股权投资基金的股权价值。尽管采取成本法进行估值的方式相对容易，但它仍存在一些问题：首先，所获取的估值数据无法准确地反映公司的实际价值；其次，公司的净资产水平和未来的发展潜力之间的联系很小。因此，成本法往往作为投资估值的重要参考，主要用于那些正在遭受财务困难、濒临倒闭的企业进行估值。要使成本法发挥作用，必须确保企业的财务报表编制符合法定标准，并可以通过一定方式估计其主要资产及负债的公允价值。

4 私募股权投资基金估值方法对投资决策产生的影响

由于各类投资公司的投资要求和投资期限存在差异，私募股权投资基金的管理人员和受雇的投资顾问可能需要根据具体情况采取适当的评价策略，以确保投资成功。然而，由于各种原因，评价策略可能存在差异，导致相似投资项目的评价结果可能存在较大差异。为了更好地理解评价方法，需要综合考虑两个因素。在使用估计方法时，要仔细审查其结构、特征、目的、方法等，以便更好地识别其优缺点。同时，还需要仔细检查所收集的数据，以便更准确地识别它们的价值。根据不同的情况，选择合适的估计方法，以达到最佳的结果。在私募股权投资基金的评估过程中，有效的收益预测、合理的贴现率、合理的收益期的设置，均有助于提高投资估值合理性，从而有效提升投资者的投资回报。此外，根据私募股权投资基金的不同特性，结合具体情况，采取合理的估值策略，从而有效提高投资收益，获得更高的投资回报。私募股权投资基金的价格受估值方法影响，不同估值方法的优劣势是显而易见的。为了提高投资基金的收益，需要仔细分析每一个估值方式的优缺点，并结合实际情况进行综合考量，科学、合理地选择估值方法，以此来提高私募股权投资估值的准确性，助力企业投资决策。这对私募股权投资基金及各利益相关方都有重要的意义。

5 结语

随着经济的快速发展，市场经济环境越来越复杂，对私募股权投资基金的财务核算要求也日益提高。因此，研究和分析基金估值的方法和应用条件，公允反映投资产品的价值，作出合理的财务判断及投资决策，已成为投资者和管理层必须面对的挑战。基金管理人应构建多层次的综合估值体系，在投资前，应综合判断行业总体市场估值情况；充分考虑宏观环境的影响以及市场经济的影响，对于财务风险以及投资回报周期要有比较灵敏的分析与判断；在进行投后管理时，要周期性地调研所投资的企业，跟踪了解所投资企业的价值变化，并根据市场环境的变化进行适当调整；在退出后，也要计算企业的估值结果及其变化，在合适的价格和时点选择退出，以获得最好的投资回报。合理的私募股权基金投资管理在中国私募股权市场长期稳定扩大中起着推动的作用。

参考文献

［1］王尚敢，邱哲，吴方敏 . 私募股权投资业务会计后续计量探析［J］. 新会计，2020（5）：20-21，30.

［2］谷耀 . 私募股权投资中企业估值方法研究［D］. 保定：河北金融学院，2017.

［3］张希才. 私募股权投资（PE）基金估值方法对会计核算的影响［J］. 中国总会计师，2017（12）：106-107.

［4］卫新，张烜 . 如何对公司进行估值？［J］. 上海法学研究，2019，2（2）：243-245.

［5］国际私募股权和风险投资估值理事会．国际私募股权和风险投资估值指引［S］．2020.

［作者简介］殷翠微，女，河北石家庄人，国控商业保理有限公司，中级会计师，硕士，研究方向：税务管理。