证券虚假陈述中证券服务机构的连带责任分析

马殿捷 桂羽旋

(东南大学法学院 江苏南京 211189)

1 引言

近年来，证券虚假陈述纠纷案件的数量愈发增加，该类案件的涉案金额巨大，原告主体数量众多，被告主体之间内外部关系多元且复杂。

我国《证券法》第85条和第163条规定，被誉为资本市场“看门人”的证券服务机构，与发行人的实际运营机关成员董事、监事、高级管理人员均应当勤勉尽责，保证信息披露的真实、准确、完整，若各责任主体违反法定信息披露义务虚假陈述的，则均适用过错推定原则，承担连带责任。但是，《证券法》要求未尽到法定信息披露义务的前述主体与发行人共同对投资者损失承担连带赔偿责任的刚性规定，因为未考虑主观上的过错程度和客观上的原因力大小，所以与侵权责任“过罚相当”的基本精神相悖，且与其他相关法律规范之间发生体系冲突，备受质疑。

与之相反的是，最高人民法院的基本立场是“负应负之责”，其在2022年发布《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》(以下简称《虚假陈述若干规定》)的记者会上强调，“在非恶意侵权的情形下，权利义务应对等”，应根据各主体职责对过错进行区分认定，体现各负其责的法律精神，稳定市场秩序和预期。然而，该规定并未直接规定不同过错形态所对应的具体法律后果，导致法院在个案审理中既要考虑相关法律规范之间的裁判逻辑、位阶效力，又要满足《证券法》刚性连带责任的要求，这种过大的裁量空间使各地司法实务出现了混乱。

因此，本文尝试从证券服务机构的义务界定、侵权责任的构成认定、数人侵权的责任承担三个方面，通过对相关法律法规的体系解释，探究证券虚假陈述中的连带责任分配，弥补审判标准方面的空白。

2 证券服务机构的义务界定

2.1 不同主体的义务划分

根据《证券法》第78条，信息披露义务人有证券服务机构、发行人及其内部相关主体，各主体义务有所差异，证券虚假陈述中所承担的责任也不尽相同。

发行人聘用证券服务机构是《证券法》规定的强制性义务，而证券服务机构本身并非原始材料或信息的生产者。因为证券服务机构主要根据法定的执业规范、自律准则对委托人提供的信息、材料进行专业核查、验证并发表意见，所以其就虚假陈述承担连带责任的前提是委托人承担虚假陈述侵权责任。

发行人及其内部相关主体是信息披露的直接义务人，应履行全方位、全阶段的信息披露义务，无论是在证券发行阶段还是发行成功后的上市阶段，均应按照法律法规及监管部门要求持续履行信息披露义务。首先，控股股东、实际控制人拥有对公司经营的绝对影响力，对重大或有一定影响的事件及进展情况应履行及时告知与协助义务，即配合发行人发布公告并披露相应信息；其次，董监高作为公司运营机关，是实际上的信息掌控者，应履行《证券法》第82条规定的信息披露保证义务。不同于《民法典》中可自行约定的保证义务，《证券法》中的这一强化责任有助于推动运营机关成员勤勉尽责，但责任过重可能会产生驱离效果。董监高义务增强的同时，《证券法》也赋予了其依法享有对信息披露的异议权及要求公开的权利。在行使该类权利的情况下，发行人存在虚假陈述的，视为发行人的董监高已勤勉尽责而无需承担赔偿责任。

综上所述，证券服务机构应履行辅助信息披露义务，发行人及其控股股东、实际控制人系信息披露义务的直接责任人，公司董监高等内部成员系信息披露义务的保证人。

2.2 注意义务的判断标准

《证券法》需要规制的责任应是过失侵权，而侵权法一般采用“合理人”标准作为判断过失与否的标准，该标准的三个基本属性表现为一般的理智、一般的审慎和细心程度，系在当时行业内众所周知的知识。基于该标准，应以是否为证券服务机构的专业领域划分一般注意义务与特别注意义务，故法律要求的勤勉尽责系注意义务，不是信义义务。

专业人员的工作具备两个特点：其一，工作领域具备较高的技术性和专业性，所以需要专业人员接受所处行业的系统理论学习与严格培训，并在获得主管部门核准的资格证书及执业资格后方能提供专业服务；其二，专业性工作主要以精神、智力的判断为中心，所以需要设定标准更为严格的注意义务，即对专业人士的特别注意义务。

对于非专业范围内的事项，证券服务机构应尽一般注意义务，以社会公众对行为人所涉及的普通成员在相似情景下的行为期待作为是否尽职的判断标准。专业领域和工作职责范围以外的事项，包括交叉引用其他机构的工作成果或专业意见，若其履行了必要的、审慎的调查、核查和复核，排除了职业怀疑，进而形成合理信赖，可视为已经履行了一般注意义务。

对于专业范围内的事项，证券服务机构应尽特别注意义务，例如律师事务所对发行人主体、发行决策程序及实质条件等应负特别注意义务。证券服务机构尽职与否宜采取同行业内、从事相同业务的主体一般情形下应有的专业技能、业务水平、通常会履行的注意义务作为判断标准，高于非专业人士的注意水平，处于专业团体的中等水平。对于超过普通专业人士能力范畴的事项，以及可能产生争议的事项，不宜作为证券服务机构特别注意义务的判断标准。

2.3 合理信赖的专家意见

如上文所述，证券服务机构需要核查及发表专业意见的事项存在和其他机构重合的情况，不同证券服务机构也会基于专业领域的不同而交叉引用其他证券服务机构的专业意见或基础工作。对有其他专家意见支持的部分，域外法规定相关主体可以合理信赖，比如德国对审计机构、评估机构等专业机构出具的专业报告，除非有证据或充分的理由怀疑不实，证券公司一般不再重复或另行调查和审核。但是，我国的立法和实践倾向与此不同，对于职责重合部分，保荐机构作为“牵头人”，应坚持独立原则并以专业为核心，全面实质核查与其他证券服务机构职责重合的部分，不同证券服务机构应从各自的专业角度独立发表意见。

对于此类事项，证券服务机构应首先判断引用事项是否属于其专业范围内的内容，若属于，则对于应履行特别注意义务的事项范围，证券服务机构应独立调查，对其他专家意见的合理信赖有限；若不属于，则不负有专业人士的特别注意义务，而仅负有普通人的一般注意义务。根据《虚假陈述若干规定》第18条对证券服务机构内部责任划分上的规定，证券服务机构的责任仅限于其工作范围和专业领域，明确了“合理信赖”标准的抗辩免责标准，而非无差别地对其施加过高的注意义务，体现出责任承担与过错程度相结合的原则，因此证券服务机构不需要再就交叉引用事项进行重复调查，而是在进一步审慎核查、复核后能够合理排除怀疑并信赖的基础上交叉引用。例如，在尽职调查过程中，证券服务机构由于调查手段的局限性，无法自行获得真实准确信息，主要信息仍来源于发行人，在此种情况下，给证券服务机构施加过高的注意义务并适用过错推定，有违实质公平。综上，注意义务程度涉及的具体场景不同，客观上也不可能对各义务主体应履行的具体程度一概进行规定，因此可以在秉承上述理解的前提下，在具体案件中结合实际情况作进一步判断。

3 侵权责任的构成认定

3.1 因果关系的认定

证券虚假陈述是典型的多因一果型侵权行为，投资者的损失往往并非全都与虚假陈述具有因果关系，司法实践中需甄别虚假陈述行为是否在事实上引发投资者损失且具有法律上的责任。虚假陈述行为与具体损失间因果关系的认定，是解决复合因果关系状态下连带责任确定与分担问题的关键。

《虚假陈述若干规定》取消了行政前置程序，并确立了投资交易和投资损失两种因果关系，交易因果关系是指投资者基于对发行人及其各责任主体的合理信赖而进行证券投资，损失因果关系是指投资者的证券投资因为各责任主体的虚假陈述行为而发生损失。其中，后者涉及侵权责任的定量问题，确定和限制损害赔偿范围。交易上的因果关系与损失上的因果关系同时满足，则形成完整的证券虚假陈述因果关系链。

除了虚假陈述行为外，行业风险、系统风险及企业自身风险等也是可能导致投资者损失的因素，只有剔除了这些因素的影响后，在虚假陈述行为与投资者损失之间仍具有因果关系时，才可认定虚假陈述侵权责任的成立，并以此客观合理地确定各责任主体应承担连带责任的赔偿范围。对此，《虚假陈述若干规定》第31条第2款就剔除因素予以回应，为相关主体减轻或免除责任提供了抗辩依据。

由于证券虚假陈述投资者损失计算复杂且多元，不是仅依靠法学理论即可解决的问题。目前，法院主要通过委托专业机构，以建立数学模型的方式确定风险因素，并推算虚假陈述行为所导致的投资者损失，此种损失鉴定机制相对体现了公平原则及风险与收益对等原则。

3.2 过错的认定

证券虚假陈述纠纷中，同一损害结果过错与原因力并存且交织，因此可以采用过错程度与原因力相结合的方式进行责任划分。在讨论具体应以哪个为主时，最高院认为应以过错程度为主、原因力为辅，具体理由如下：第一，侵权法同时具备填补损害和抑制侵权发生的功能和目的。预防性胜于补偿性，并主要通过过错责任实现，过错程度在一定程度上决定了责任形态、范围及责任的分担；第二，过错的认定与判断标准具有客观化和类型化的特点，使相关司法实践更加具体可行；第三，原因力大小的认定与判断标准不够具体明显，相对过错较为模糊。因此，各连带责任主体的过错程度可以成为判断其责任承担范围的重要依据。

根据《证券法》第85条和第163条规定，相关连带责任主体均适用过错推定的归责原则，这是基于投资者利益保护和损失补偿做出的必然与合理选择，举证责任倒置为投资者提供了便捷的保障与救济，然而《证券法》未区分不同的过错程度。虽然《虚假陈述若干规定》第13条规定了“故意”和“严重违反注意义务”两种情形，但未直接明确后者的性质与程度，最高人民法院民二庭解读其属于重大过失，换言之，证券服务机构的一般性工作瑕疵并不构成“严重违反注意义务”，但有学者认为司法解释的此项规定需要在未来司法实践中予以检验和回应。

如上文所述，认定各责任主体过错程度的前提是合理区分其各自的勤勉尽责标准及注意义务，对于是否完全履行相关注意义务，应以在实际业务过程中履行各项程序的具体情况进行判断，而非是否造成投资者损失，毕竟设定注意义务的目的是要求专家具有必要的技能和服务水平，保持合理的注意和审慎，并不是为委托人或投资者提供相应的保证责任。若证券服务机构违反注意义务，则需承担相应的过失侵权责任，但如果能够证明其已勤勉尽责、完整履行了法定的执业准则，那么即使发现虚假陈述的情形，也不承担赔偿责任。

4 数人侵权的责任承担

4.1 叠加与典型的分别侵权行为

证券虚假陈述连带责任的设定主要是基于公共政策的考虑，应通过侵权责任体系的解释，区分各主体的主观故意与过失情形来认定其应承担的责任范围。从证券虚假陈述民事责任的法律法规变迁体系来看，除《证券法》外，《民法典》及相应的司法解释均对各主体的主观过错程度进行了区分，多个行为人与发行人存在意思联络，共同故意实施虚假陈述行为导致投资人受损失的，构成《民法典》第1168条规定的共同加害侵权行为，应与发行人共同对投资者的全部损失承担连带责任。

在共同侵权行为下，共同故意的责任承担分为外部责任与内部责任。根据《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国民法典〉总则编若干问题的解释》第1条规定，各主体责任承担份额取决于其过错程度，被请求承担责任的侵权人对外承担责任后，就超出自己范围的部分，可以向其他侵权人追偿，若难以确定责任大小或份额的，则由各侵权人平均承担。

关于分别侵权行为及责任，《民法典》第1171条和第1172条的规定吸收了《侵权责任法》第11条和第12条的规定，即无意思联络的数人侵权，根据各行为人的侵权行为是否足以造成同一全部损害，分别承担连带责任和按份责任。有学者将其定义为“叠加的分别侵权行为”与“典型的分别侵权行为”，叠加的侵权行为下每一行为对损害的发生都具有100%的原因力，即“100%+100%=100%”，而“典型的分别侵权行为”则为“30%+70%=100%”，两种情形下的法律适用均无争议，本文不再赘述。

4.2 半叠加的分别侵权行为

在证券虚假陈述纠纷的实务处理中，还存在“半叠加的分别侵权行为”，即“100%+30%=100%”，对此法无明文规定，但这是纠纷处理中必须处理的情形，有必要通过相关法律解释与适用予以弥补，理由如下：其一，《虚假陈述若干规定》突出信息披露监管趋严的同时，着重“追首恶”“打帮凶”，只有合理区分和确定证券服务机构各主体的责任范围，才能体现各责任主体负其应负之责的理念；其二，应考虑避免司法资源的浪费，比如在“欣泰电气案”中，证券公司通过先行赔付制度担责后向发行人及其他责任主体起诉追偿，但困于该问题裁判规则的模糊，后续各方最终选择了庭外解决；其三，连带责任的规定会引起各责任主体收益与执业成本的错配，应综合考虑董监高的薪酬收入和证券服务机构的执业收益。

《证券法》虽对此问题没有规定，但《最高人民法院关于审理环境侵权责任纠纷案件适用法律若干问题的解释》(以下简称《环境侵权司法解释》)第3条第3款规定了与此类似的情形，值得在半叠加的分别证券虚假陈述中借鉴。参考《环境侵权司法解释》之规定，在证券虚假陈述中，投资者有权根据《民法典》第1171条规定要求造成全部损害的虚假陈述实施者与其他虚假陈述实施者就共同损害的部分承担连带责任，其余损害由造成全部损害的虚假陈述者承担责任，即投资者既可对只造成部分损害的主体主张部分损害赔偿，又能对足以造成全部损害的主体主张全部损害赔偿，还可以仅对足以造成全部损害的主体主张全部损害赔偿。例如，证券公司、证券服务机构分别实施证券虚假陈述侵权行为造成同一损害，其侵权行为原因力分别为100%和20%。在外部责任分担上，投资者有权根据《民法典》第1171条要求证券公司和证券服务机构就该原因力重合的20%部分承担连带责任，要求证券公司就剩下80%的部分承担责任。在内部责任分担上，如果投资者仅向证券公司主张全部损害，那么证券公司在承担全部赔偿责任后，可就共同损害的20%部分向证券服务机构行使追偿权，若无法确定双方责任大小的，则平均担责。在最终责任承担上，证券服务机构应承担10%的责任，证券公司应承担90%的责任，故有学者将此称为半叠加的分别侵权行为，可适用于部分连带责任。

5 结语

综上所述，证券服务机构与其他主体的角色定位、功能作用、知情程度、专业范围等不尽相同，在证券虚假陈述案件中违反的义务与实际的过错也不相同。在控股股东、实际控制人通过上市公司组织实施虚假陈述，外部的证券服务机构可能并不具备实质参与的条件及动机，作为受托人，与发行人共同承担连带责任，显然违背了过罚相当的原则。

正确的做法应是对各主体的主观故意与过失情形进行区分，并结合过错程度和其各自对投资者损害的原因力大小认定各主体应承担的责任形态及范围。若各主体与发行人共同故意实施虚假陈述，则应共同对投资者承担连带责任。若各主体与发行人分别实施虚假陈述侵权，分为三种情形：叠加的分别侵权行为各主体承担连带责任；典型的分别侵权行为各主体承担按份责任；半叠加的分别侵权行为，可参考《环境侵权司法解释》的规定，适用部分连带责任，造成全部损害的主体与其他主体就共同损害部分承担连带责任，其余损害由造成全部损害的主体担责。

因此，证券虚假陈述中，必须通过法律制度的细化安排，合理区分各主体的职务范围及勤勉尽责标准，并以此认定各自的责任大小，以体现证券发行中各主体负应负之责的法律精神。