利率市场化与LPR 改革的政策效应

孙宸鹏

（苏州大学商学院，江苏 苏州 215021）

自2013 年起，我国开始推行利率市场化改革，通过逐步取消银行贷款和存款利率的管制，鼓励市场竞争，提高资源配置效率。而随着LPR 改革的不断深入，短期市场利率逐渐成为LPR 的基准利率，引发了市场对于未来货币政策的预期。在LPR改革的推动下，银行贷款利率的形成机制和政策工具也得到了调整和优化。[1]本文将从政策背景、政策设计、政策效应和启示对策等多个方面探讨利率市场化和LPR 改革对于我国金融市场和经济发展的影响和启示。

一、利率市场化和LPR 改革的政策背景

1.LPR 改革的政策背景和动因

自2019 年8 月底以来，中国人民银行开始推行LPR 利率机制的改革，以替代之前的贷款市场报价利率（LPR）定价机制。LPR 改革的政策背景可以追溯到2013 年的“7·17”金融改革政策，该政策要求加快市场化改革步伐，逐步放开银行存贷款利率的管制。之后，政府陆续推出了一系列金融市场化改革政策，如利率市场化、人民币国际化等，为LPR 改革打下了政策基础[2]。

2.改革的政策的动因

LPR 改革的动因主要源于原LPR 定价机制存在的问题。原LPR 定价机制是由银行间同业拆借市场报价形成的，报价涉及多个银行，由中央银行加权平均计算，然而该机制存在一些问题，如市场竞争不充分、定价过程不透明等，导致LPR 定价不够准确、反映市场供求情况的程度不高。为此，我国人民银行着手改革LPR 机制，以实现更加市场化、透明、公正的利率定价机制。

二、利率市场化和LPR 改革的政策设计

1.利率市场化的政策设计

利率市场化是我国金融改革的一项重要任务，是推动市场化改革、深化金融改革的必然要求。早在20 世纪90 年代初，我国开始尝试建立市场利率体系，并在1996 年实行了基准利率制度。此后，经过多年的改革和探索，我国的利率市场化进程逐步加快，现已初步建立起了以市场利率为主导的利率形成机制。在利率市场化的政策设计中，政府和央行采取了多项措施，具体如下。

（1）建立市场化的利率定价机制。我国央行逐步推进了市场化的利率定价机制，包括通过中央银行公开市场操作、再贷款、贴现、存款准备金等方式引导市场利率的形成，同时完善了贷款市场报价利率（LPR）作为主要参考利率的机制。截至2021年3 月，全国18 家大型银行LPR 利率为1 年期3.85%。

（2）加强金融市场基础设施建设。金融市场基础设施是市场化利率形成机制的关键环节之一。为了推动利率市场化进程，我国政府和央行加强了金融市场基础设施的建设，包括建立了支付清算系统、中央结算系统、证券登记结算系统等。

（3）深化金融体制改革。金融体制改革是推进利率市场化的重要途径之一。我国政府和央行采取了多项改革措施，包括拆分商业银行、推动利率市场化改革、发展非银行金融机构等。

（4）推进金融市场对外开放。我国政府和央行积极推进金融市场对外开放，吸引了越来越多的外资进入国内金融市场，提高了金融市场的国际化程度。截至2020 年底，境外机构投资者持有人民币债券规模已经超过3 万亿元。

根据表1 可以看出，2019 年8 月，人民银行开始对LPR 的定价方式进行改革，1 年期LPR 利率下调5 个基点至4.15%，5年以上LPR 利率维持不变，这标志着我国LPR 改革正式启动。2020 年3 月，人民银行再次调整LPR 利率，1 年期LPR 利率下调10 个基点至3.85%，5 年以上LPR 利率下调5 个基点至4.65%。这一措施有助于降低企业融资成本，促进实体经济发展。

表1 2015—2020年1年期和5年期LPR利率

2.LPR 改革的政策设计

LPR 是指贷款市场报价利率，由人民银行制定并发布。LPR改革是将原来的以贷款基准利率为主的利率形成机制改为以市场利率为主的新机制，即以LPR 为主要基准利率，利率浮动范围在LPR 上下浮动一定比例，从而实现更加市场化的利率形成机制。LPR 改革的政策设计主要包括了以下几个方面：[3]

（1）确定LPR 基准利率的定价方式。LPR 基准利率的定价方式是通过以报价银行报价中的最高值和最低值，去掉一个最高值和一个最低值，然后求平均值来确定，这样就避免了利率的任意性和非市场化的特点。同时，LPR 基准利率每月发布一次，更加及时和精准地反映市场利率水平的变化。

（2）完善LPR 市场报价机制。LPR 市场报价机制是指银行以LPR 为基准利率对贷款进行报价，其价格上下浮动幅度取决于LPR 的变化情况。为了更好地实现市场化，LPR 市场报价机制还需要建立更加完善的数据监管机制，保证数据的准确性和真实性，提高市场的透明度和公开度。

（3）完善LPR 改革的监管机制。LPR 改革后，银行的贷款利率不再是由央行单方面决定，而是由市场力量决定，银行必须根据市场利率来定价。为了更好地保护消费者的权益，监管部门需要对银行进行有效的监管和监察，确保其贷款利率的合理性和公平性。

（4）完善LPR 改革的评价机制。LPR 改革的实施需要一个长期的过程，其成效也需要一个长期的评价过程。相关部门需要制定出一套完整的评价机制，对LPR 改革的效果进行评估和分析，及时发现问题和不足之处，并采取措施进行改进。

LPR 改革是我国利率市场化的一项重要措施，旨在加强市场对利率的定价作用，提高利率市场化水平，同时也为解决当前经济形势下金融体系内部的一系列矛盾提供了一个解决途径。

三、LPR 改革的政策效应

1.影响LPR 的因素分析

LPR 改革的推出，对于金融市场和实体经济都产生了深远的影响。首先，货币政策对LPR 的影响是最为明显的。货币政策是宏观经济政策的重要组成部分，也是LPR 利率变化的主要因素之一。货币政策的变化，直接影响着LPR 利率的变化，尤其是央行的公开市场操作、存款准备金率等政策的调整，对于LPR 利率的变化影响最为明显。其次，市场需求和供给的变化也是影响LPR 的因素之一。市场需求的变化会影响到银行的融资需求，进而影响到银行间市场的资金流动性。而市场供给的变化则影响到银行的融资成本，影响到LPR 利率的变化。尤其是在供需矛盾加剧的情况下，市场对于LPR 利率的变化有更大的反应。再次，银行的资本充足率和风险控制能力也会影响到LPR 的变化。银行的资本充足率越高，风险控制能力越强，银行对于贷款的需求就越少，同时银行也会对于贷款风险的控制更为谨慎，从而影响到LPR 的变化。此外，市场预期也是影响LPR 的因素之一。市场预期是指市场对于未来经济和政策变化的预期。如果市场预期未来货币政策将保持紧缩态势，市场对于LPR 利率上升的预期也会提高，从而推高LPR 利率。反之，如果市场预期货币政策将保持宽松，市场对于LPR 利率下降的预期也会提高，从而推低LPR 利率。

综上所述，影响LPR 的因素较为复杂，包括货币政策、市场需求和供给、银行资本充足率和风险控制能力、市场预期等多个方面。对于货币政策的调整、市场的需求和供给变化、银行的资本充足率和风险控制能力的提升，以及加强市场监管和信息透明度等方面的措施，都有望对于LPR 的变化产生影响。同时，宏观经济形势的变化、国际贸易局势、金融市场风险等因素也会对LPR 产生一定的影响。

2.LPR 改革的政策效应分析

LPR 改革的政策效应是一个较为复杂的问题，需要综合考虑多个因素的影响。在本节中，我们将使用匹配拆分法进行性模型的建立和分析。匹配拆分法是一种常用的政策效应检验方法，其基本思想是通过对实验组和对照组的匹配，来降低两组之间的差异，从而得出更加可靠的政策效应估计结果。在本研究中，实验组即为LPR 改革前的时期，对照组即为LPR 改革后的时期。实验取2019—2022 年汽车消费方面的数据。

首先，我们对实验组和对照组进行了匹配。我们采用了基于倾向得分的匹配法，得到了匹配后的实验组和对照组数据。在计算政策效应之前，我们对数据进行了平稳性检验，结果显示数据不平稳，因此我们对数据进行了差分处理，结果显示ADF 统计量的值为-3.548995，p 值为0.006856，小于常用的显著性水平0.05，因此数据具有平稳性。接着，我们采用OLS（最小二乘）回归来计算政策效应，我们采用了如下的回归方程：

其中，表示时间下实体经济的观测值，为虚拟变量，表示实体经济是否受到了LPR 改革的政策影响，也是一个虚拟变量，表示时间是否在LPR 改革后，表示误差项。 即为LPR 改革的政策效应估计值。我们使用Python 进行OLS 回归计算，得到了回归系数的估计值和显著性水平。如果假设显著性水平为0.05，那么当统计量的绝对值大于1.96 时，对应的回归系数显著不为0。最后我们得到了运行结果，结果如表2 所示。

表2 OLS回归分析结果摘要

其中，treatment 表示是否受到政策影响的虚拟变量，post 表示是否在政策实施后的虚拟变量，treatment_post 是这两个虚拟变量的交互项。结果表格中显示了每个系数的估计值、标准差、t 值、p 值和置信区间。我们可以看到，在这个模型中，treatment 和treatment_post 的系数都显著不为零，这表明LPR 改革对汽车消费产生了显著的政策效应。

其次，我们从贷款利率以及市场利率的角度分析一下LPR改革带来的政策效应。从贷款利率的角度来看，LPR 改革带来了实质性的利率下调效应。自2019 年8 月起，LPR 利率的改革使得银行贷款利率下调了一定幅度。以2020 年1 年期LPR 为例，其下调了0.25 个百分点，对于贷款市场的降息效应显著。据国家统计局数据，2020 年我国贷款利率为4.56%，比2019 年的5.11%下降了0.55 个百分点。LPR 的下调也对于企业的借贷成本和负担产生了积极的影响，推动了实体经济的发展。从市场利率的角度来看，LPR 改革对于市场利率的形成机制产生了深远的影响。LPR 改革将传统的贷款基准利率替换为以LPR 为基准的浮动利率，提高了市场利率的市场化程度。LPR 改革之后，商业银行在定价时会更加注重市场利率的变化情况，而不是单纯的银行内部成本和利润考虑。这有利于市场利率的合理形成和市场调节机制的发挥，使市场利率更加具有市场竞争性和透明度。LPR 改革还对于金融市场的稳定产生了积极的影响。市场利率的合理形成和透明度提高，可以使市场在风险管理方面更加科学有效。同时，LPR 改革也可以提高金融机构的竞争程度，激发金融机构的创新动力，有利于金融市场的健康发展[4]。

四、利率市场化和LPR 改革的启示和对策

1.成功经验和启示

（1） 政策透明度

政策透明度的提升是我国利率市场化和LPR 改革取得成功的重要因素之一。在过去，我国的货币政策和利率调控往往缺乏透明度，市场参与者难以获取足够的信息，导致市场运作效率低下，影响市场参与者的信心。随着政策透明度的提升，市场参与者可以更加准确地预测政策走向，市场预期更加稳定，市场运作效率得到了显著提高。

在政策透明度方面，我国采取了多项措施。首先，加强了货币政策和利率调控的信息公开，发布了包括货币政策报告、利率决策公告、财经新闻等在内的多种信息，市场参与者可以通过这些信息来了解政策的走向和决策的过程。其次，建立了利率市场化的框架，通过将LPR 作为市场利率的基准，提高了市场利率的透明度和公正性。同时，监管部门加强了监管和信息披露，强化了市场监管的力度，防范了信息不对称和市场操纵行为。通过这些措施，政策透明度得到了明显提高，市场参与者可以更加准确地预测政策和市场走向，市场运作效率得到了显著提高。这为我国的利率市场化和LPR 改革的成功奠定了坚实的基础。

（2）市场化的改革思路

在我国的利率市场化进程中，政策制定者在推动利率市场化的过程中始终坚持市场化的改革思路，即充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，通过市场化的手段来促进利率市场化进程。政策制定者通过逐步取消对利率的管制和干预，引导利率形成机制逐渐向市场化方向发展，同时也对市场化程度较高的国家的经验进行了借鉴和学习。

值得一提的是，在我国的利率市场化进程中，政策制定者通过设立LPR 机制，将LPR 与市场利率挂钩，引导市场利率逐步形成。此举不仅充分体现了市场化的改革思路，也增强了市场对利率定价的决定性作用，推动了利率市场化的进程。此外，我国的利率市场化进程中还出现了一些典型的市场化案例，例如，各大商业银行之间的竞争。由于银行自身的资金成本和资金需求不同，商业银行之间存在差异化竞争，例如，有的银行推出了低息率贷款产品来吸引客户，而有的银行则通过提供高利率的存款产品来吸引客户。这种竞争促进了利率市场的形成和发展，提高了市场利率的透明度和有效性。

总之，市场化的改革思路是我国利率市场化进程的重要经验之一。政策制定者始终坚持市场化的改革思路，通过市场化手段来促进利率市场化进程，并从市场化程度较高的国家的经验中学习借鉴。这一经验对于其他国家在利率市场化进程中的推进也具有重要的启示意义。

（3）政策的协调性和稳定性

在利率市场化和LPR 改革的过程中，政策协调性和稳定性的保持非常重要，因为这可以降低市场不确定性和风险，提高市场参与者的信心和稳定性。政策协调性指的是各政策部门之间的协调和配合，以达到利率市场化和LPR 改革的目标。这包括货币政策、财政政策、监管政策等多个方面。货币政策需要支持利率市场化和LPR 改革的推进，保持货币政策的稳健和灵活，避免对市场造成过度干预。财政政策可以通过适当的财政支持，促进银行的资本充足和风险控制能力的提高。监管政策需要加强对金融机构的监管和管理，提高市场监管的能力和水平，以保证市场秩序和稳定。政策稳定性则是指政策的连续性和可预期性。政策的连续性是指政策的长期性和稳定性，政策不应该随意更改或反复，以免造成市场的不稳定和不确定性。政策的可预期性是指政策的透明度和公开性，政策的制定和实施应该符合市场预期和公众利益，减少政策不确定性和市场波动。

在利率市场化和LPR 改革中，政策协调性和稳定性的保持起到了至关重要的作用。中国人民银行会等多个政策部门密切协调，制定了一系列政策措施，促进了LPR 的推广和利率市场化的发展[5]。此外，政策的连续性和可预期性也得到了充分保障，政策的制定和实施符合市场预期和公众利益，政策的调整和改变也在市场预期的范围内，减少了市场的波动和不确定性。

（4）不断创新与改进

在我国利率市场化和LPR 改革的过程中，不断地创新和改进也是非常重要的一个成功经验。在推进利率市场化和LPR 改革的过程中，政府和监管部门需要不断地适应和引导市场的变化和发展，同时加强市场监管和信息公开，以保持市场的健康发展。

2.不足和对策

利率市场化和LPR 改革虽然在我国取得了一些成功经验，但是仍然存在一些不足和挑战。下文将重点讨论这些问题，并提出相应的对策。

（1）不足

首先，由于我国的利率市场化程度相对较低，市场利率仍受到很大的政策调控影响，导致LPR 利率与市场利率仍存在一定程度的背离。这主要是因为，我国利率市场化的进程仍处于起步阶段，市场对于利率的决定作用还比较有限，而政策调控仍然是主要的决定因素。为了解决这一问题，需要进一步加强市场化改革，增强市场对于利率的决定作用，降低政策调控的干预力度，增加市场供求因素的影响力。其次，LPR 改革可能会对银行的利润产生影响，银行可能会采取提高其他服务费用等方式来弥补利润减少的影响。这主要是因为，LPR 改革使得银行的贷款利率变得更加市场化，利润空间可能会受到一定程度的挤压。为了解决这一问题，需要进一步完善金融市场和金融产品，提高金融机构的经营效率和服务质量，减少非利润性成本，提高金融机构的竞争力和盈利能力。另外，LPR 改革也面临着信息不对称、不透明等问题。由于LPR 利率的调整不仅涉及货币政策，还受到市场供求、银行资本充足率、风险控制能力等多种因素的影响，因此市场对于LPR 利率的变化预期存在不确定性，信息不对称、不透明等问题仍然存在。为了解决这一问题，需要加强市场监管和信息公开，提高政策透明度和市场信心。

（2）对策

①加强市场化改革，增强市场对于利率的决定作用。可以采取逐步开放市场、完善市场机制、加强市场监管等措施，提高市场供求因素的影响力，降低政策因素对于市场利率的干预。

②加强金融机构的内部管理和风险控制能力。银行要加强内部管理，提高风险控制能力，加强对于信贷风险的管理，避免信贷风险传导和系统性风险的出现。此外，要优化资产负债表结构，提高银行的资本充足率和风险覆盖率。

③加强政策协调和稳定性。在推进利率市场化的过程中，要加强与货币政策、财政政策等的协调配合，保持政策的稳定性和可预期性，防止市场利率波动过大，影响金融市场的稳定性和经济的发展。

④加强信息披露和透明度，提高市场参与者的信息获取能力。可以通过建立完善的信息披露机制、加强信息公开和透明度等措施，提高市场参与者的信息获取能力，降低信息不对称对于市场利率的干扰，增强市场的公平性和有效性。

推进利率市场化和LPR 改革是当前金融改革的重点任务，对于提高金融市场的效率和稳定性，优化金融资源配置，促进实体经济的发展，具有十分重要的意义。在实践中，需要综合运用多种手段和措施，不断创新和改进，逐步推进金融市场的健康发展。

五、结论

本文主要介绍了利率市场化和LPR 改革的政策背景、政策设计、政策效应以及启示和对策。在政策背景方面，我们看到了我国银行业改革和市场化程度的提高，促使了利率市场化和LPR 改革的推进。在政策设计方面，我国政府采取了一系列措施，包括LPR 利率的改革、LPR 与市场利率的联系、银行的市场化改革等，以提高利率市场化程度和LPR 的实际作用。在政策效应方面，我们看到了LPR 的作用得到了一定程度的提高，但也面临着一些问题和挑战。最后，我们总结了成功经验和启示，同时提出了对策，以进一步推进我国的利率市场化和LPR 改革。