从契约到组织:债券持有人会议的立法思路

岳 万 兵

(清华大学 法学院, 北京 100084)

一、 问题的提出

我国债券市场的存量十分庞大,截止到2022年末,国内公司债券余额高达33万亿元,是同期股权融资的近4倍,位列亚洲第一、全球第二[1]。然而,相较于领先于世界的债券存量,我国债券领域的规则却十分匮乏,尤其作为持有人风险预防、约束发行人行为之利器的债券持有人会议制度一直未被激活,长期流于形式。规范缺位的结果是,仅2022年,我国实际违约的信用债券就多达73只,规模超430亿元[2],缺乏法律保护的债券持有人受损惨重,严重冲击了国内金融市场的信誉与投资者信心。理论上,债券持有人得以债券契约为基础维护自身权益,但碍于发行人与持有人在合同设计、专业能力及经济实力上的悬殊,成熟的金融市场通常会另设债券持有人会议机制,以法定的方式激励持有人集体行权,并设置相应的法律后果,强化对持有人的保护及对发行人的限制[3]。然而,当下国内学界与实务界对持有人会议问题的关注极为欠缺,致其成为了我国金融法律框架下一个醒目的空白,可谓吊诡。制度与实践的巨大落差,倒逼学界及立法机关必须对债券持有人的保护、持有人会议制度的设计问题投以应有的关注,以在国内外经济下行的巨大压力下,缓解债券市场颓势。

我国并非不存在债券持有人会议制度。该制度早在2003年就初见于证监会发布的《证券公司债券管理暂行办法》当中,但囿于债券市场多头监管的现实障碍,其分别在不同时期被证监会、国家发展改革委、银行间市场交易商协会引入,散现于《公司债券发行与交易管理办法》《国家发展改革委办公厅关于进一步加强企业债券存续期监管工作有关问题的通知》《关于全面加强企业债券风险防范的若干意见》《银行间债券市场非金融企业债务融资工具持有人会议规程》等政策文本当中,各规定在持有人会议规则的适用与解释上都存在较大出入。2020年新《证券法》首次在法律层面规定债券持有人会议制度为公开发行债券所必设,然其规定笼统,缺乏细致的程序规则,远不足以达到切实保护持有人利益之目的。既有规范的乏力,引发了实践层面普遍的无法可依、纠纷难解的局面。于是,2020年7月15日,由最高人民法院组织牵头,国家发展改革委、中国人民银行、证监会共同参与出台《全国法院审理债券纠纷案件座谈会议纪要》(以下简称《会议纪要》),以“会议纪要”这一暧昧不清的形式,为债券市场提供了一套“不能作为裁判依据进行援引”的制度规范,其中的重点即是统一债券持有人会议制度的适用与解释。

《会议纪要》大篇幅地对债券持有人会议制度的意义、决议效力、表决权行使、受托管理人与持有人会议的关系等作出规定,看似翔实,但依然留下了大量待为解释的空白,加之其自身规范性质的欠缺,致其并不足以承担充实我国债券持有人会议制度的功能。从内容上看,持有人会议决议是否对所有持有人具有当然的拘束力?此拘束力可以阻却持有人另行行使请求权吗?持有人会议决议是否也存在与公司决议对应的无效、可撤销与不成立的瑕疵问题?如何应对持有人会议决议与发行人决议的冲突?《会议纪要》对此并未直接回应。从性质上看,《会议纪要》只是缓解司法实践困境的权宜之计,其中合理的部分最终要被法律规则吸收才于理不悖,而如何实现此跨越,同为须重点探讨之议题。基于以上种种,笔者尝试回应债券持有人会议的制度性质、法理逻辑及规范设计方案。

二、 债券持有人会议的契约构造及其问题

我国目前持有人会议的内部关系本质上由契约维系。现《证券法》第92条虽规定了持有人会议制度,但会议的运作规则却是基于发行人的募集说明书,是持有人的自治规则。各持有人以发行人为媒介达成对持有人会议规则的同向合意,并基于此共同行权,此为其契约基础。循此,债券持有人会议在性质与组织法上的意思形成机关(如股东会)并不相同,前者旨在便利各独立债权人集体行权,是众多独立意思的聚集,而后者只能产生一个意思。正因如此,《会议纪要》第6条规定:“债券持有人自行或者共同提起诉讼,在债券持有人会议决议授权受托管理人或者推选代表人代表部分债券持有人主张权利的情况下,其他债券持有人另行单独或者共同提起、参加民事诉讼,或者申请发行人破产重整、破产清算的,人民法院应当依法予以受理”,在原则上认为基于债券募集文件形成的债券持有人会议决议对全体持有人具有约束力的同时,还另行规定债券持有人在存在受托管理人或持有人会议代表的情况下依然可以自行或共同提起诉讼,即体现对个别持有人独立意思的尊重。不过,虽然以契约为基础,但债券持有人会议之契约逻辑与典型的对向契约、双务契约之逻辑也不尽相同,核心在于前者具备集团性的特点,被称作组织型契约[4]。所谓组织型契约,特征在于随着表意两端(债权人或债务人)人数的增加,双方法律行为背后产生了内部的共同行为,由此衍生了债权人或债务人内部的意思形成、对外代表以及责任承担机制,其与法定组织的运作形式相似,但因其并非登记注册的法定组织,故只能依照契约规则调整内外关系[5]。

就债券持有人会议而言,公司发行债券,每一个债券持有人都是与公司签订标准化合约的债权人,任何持有人与公司都构成一个独立的、互不影响的债,本无组织性可言。然因债券格式合同特点,使得同种类债券持有人可能同时受到发行人行为的影响,相同的利益基础促使本来独立的民事主体抱团取暖,以共同议事、选定代表人等方式集体行权,此为债券持有人组织型契约产生的现实基础[6]。然而,诚如前述组织契约之机理,债券持有人会议虽具备组织形式,但并不遵照组织法的治理模式,仍循契约之思路。二者最根本的区别在于是否必然适用多数决的议事方式,也即决议治理(多数决)和协议治理(一致决)的区别,此也为我国债券持有人会议制度问题的根本所在,由此又引发了一系列的衍生问题。

1. 决议拘束力问题

当下国内债券持有人会议的法律内核虽是协议,但实践仍习惯于将其议事文件称作“决议”。如银行间交易商协会的《债券持有人会议规程》,上海证券交易所和深圳证券交易所发布的《债券上市规则》等,均以“债券持有人会议决议”称之,同时还对召开持有人会议的主体、程序、提案规则、通知规则、披露规则等作出了较为详细的规定。为不引发歧义,本文对其决策文件同以“决议”称之,但其中面临着诸多问题。

一个显著的疑问是,组织规则中的决议具有扩张性的拘束力,异议成员也应当接受决议的法定效力,然而契约逻辑下并非如此,债券持有人会议决议的拘束力不必然扩张至异议成员。按照《立法法》第80条的精神,没有法律或行政法规的规定,不得减损民事主体的权利,决议本身吞噬了参与决议之异议成员的个人意思,其拘束力只能由法律或行政法规层级的法律文件进行规定。就此,不论是《会议纪要》第15条“债券持有人会议根据债券募集文件规定的决议范围、议事方式和表决程序所作出的决议……对全体债券持有人有拘束力”,还是《公司债券发行与交易管理办法》第 62 条规定的“债券持有人会议决议对全体债券持有人具有约束力”,都不甚妥当。有的研究另辟蹊径,以契约逻辑对其进行解读,认为债券持有人会议作为持有人集体行权的机构,其决议效力应当自然扩张至全部同类债券持有人[7],因为持有人对债券的认购本身代表着同意发行人公布的持有人会议规则[8]。银行间交易商协会发布的《债券持有人会议规程》也采此种观点,其第7条规定,只要决议合法通过,决议拘束力扩张至未出席会议以及投反对票、弃权票的债券持有人。相比之下,《会议纪要》并未强调赋予持有人会议决议以强制的拘束力,而是采用了“以债券持有人会议授权下的受托管理人代为集中起诉为原则……个别起诉为补充的格局”[9],试图努力调和异议持有人与群体持有人之间的利益冲突。就法律本质而言,契约逻辑下,持有人会议决议并非组织法语境下的决议,不同意表决事项的当事人并不当然受表决内容的约束。不过,发行人与债券持有人、债券持有人相互之间构成相互交织的三角关系,使其中的法律关系也偏离了简单的协议治理路径,仍需进一步解构。

首先,持有人认购债券的行为是对发行人公布的持有人会议规则的认可,因此,所有持有人得以会议规则为依据集体行权,构建统一的议事平台。其次,所有持有人同时接纳了发行人的持有人会议规则,故间接达成了订立同向契约的效果,但该契约的产生并非持有人自发商议的结果,而是以发行人为媒介所达成的间接合意。由此,不遵守持有人会议规则程序与效力规定的行为直接构成对发行人的违约;另外,因每个持有人在认可持有人会议规则的同时也接受了对其他持有人所负之义务,不遵守会议规则就构成对其他持有人的违约,故异议持有人不可仅以异议为由不遵守合法的会议决议。如是观之,《会议纪要》第6条规定“在债券持有人会议决议授权受托管理人或者推选代表人代表部分债券持有人主张权利的情况下,其他债券持有人另行单独或者共同提起、参加民事诉讼,或者申请发行人破产重整、破产清算的,人民法院应当依法予以受理”,仍允许持有人在持有人会议之外单独提起诉讼,似乎并不必要。而逐步剖析其背后之法理,可发现此乃请求权与诉权之法律特性使然。

具体而言,德国学者温德沙伊德提出请求权的概念之前,请求权的概念一直被诉权包含[10],随着诉讼的大量增加,诉讼权利逐渐与实体权利分离,造就了诉权与请求权的分野,但后者往往又依赖前者的形式发动国家司法权,二者分别成为了法治国家公民的两项重要基本权利。从请求权的角度看,其因债务关系等基础法律关系而自然发生,虽可能罹于时效或因当事人的放弃而消灭[11],但断然不能预先放弃,否则将径直阻塞当事人维护自身权益的法律路径,严重损害公平正义的基本法理。故虽然依照《证券法》第92条以及《会议纪要》第5条、第6条,持有人会议提起诉讼一般要由受托管理人为代表,但这种规定不过是鼓励持有人会议通过委托代理的形式赋予会议代表或受托管理人以统一行使请求权,从而达到集体行动、节约成本的效果,绝非意味着持有人对发行人单独之请求权预先处分,单独持有人仍可自主行使请求权。从诉权的角度看,发动国家司法权更是公民的一项关键权利,是公民请求公权力主持正义的根本保障[12],其天然具备严格的法定性与公法属性,绝无任何可供处分的空间,更非债券契约可以剥夺。循此,虽然持有人会议以发行人、持有人及持有人之间的交叉契约为据而设立,但此契约并不能限制持有人单独或共同行使请求权与诉权,于是持有人会议规则必然形成以持有人会议决议下的共同行权为基础,由持有人单独行权为补充的格局,《会议纪要》仅是对此法理逻辑的推论加以强调。

然而,持有人不遵守持有人会议决议单独提起诉讼,并不意味着其异议就存在着获得法院支持的可能。诚如前述,越过持有人会议决议的持有人将分别构成对其他同类债券持有人以及发行人的违约,在具备有效持有人会议决议的情形下,持有人单独起诉的同时,发行人也因与持有人的合同关系自动获得对该持有人请求权的违约抗辩,得以让持有人的诉讼请求不被支持。持有人越过会议决议单独起诉,存在以下两种情况。第一,持有人会议未提起诉讼,持有人自行提起诉讼。基于持有人会议集体提起诉讼本是持有债券时的默示约定,发行人得以持有人会议规则对抗提起诉讼的持有人,以证明持有人单独行权与约定不符,从而对抗单独起诉的持有人的请求。第二,持有人会议已提起代表诉讼,个别持有人另行提起诉讼,发行人得以代表诉讼正在进行或已生效判决为据对抗对方持有人,此时发行人对抗单独行权之持有人的逻辑依然是其对持有人会议规则的认可,即便法院立案审理,单独行权的持有人也会因违反持有人会议的约定而难以胜诉。然而不论何种情况,法院均不得拒绝债券持有人诉权与请求权的行使,持有人形式上并没有被剥夺其应当拥有的诉讼权利,但实质上并不能依靠诉讼满足自己不同于持有人会议决议的请求。

综上所述,虽然债券持有人会议决议逻辑上不必然发生吞噬异议的效果,但并不影响其拘束力事实上扩张至所有持有人。然而,此种路径可能造成无端的司法资源的浪费,同时也有碍于商事效率的实现。若信息沟通不畅,还可能发生同案异判,徒增复杂性。相比而言,日本《公司法》第734条第2款规定,公司债权人会议决议对持有该类别公司债的所有公司债权人有效,韩国《商法典》第 498条第 2 款规定,公司债债权人集会的决议对全体公司债债权人生效,以法定方式直接确认持有人会议决议的拘束力,避免了迂回晦涩的法律解释,值得借鉴。

2. 决议瑕疵问题

既然持有人会议决议实际上能起到吞噬异议的效果,那就有必要设置相应的规则保障会议决议的合理与合法,确保此种扩张的拘束力不被处于强势地位的持有人所利用。同时,还要保障在决议存在违法情形时赋予劣势持有人表意、发声的权利。比较法上,日本《公司法》第733条规定了债券持有人会议的决议程序及决议瑕疵的补救措施,即彰显此法理。然而,我国目前对持有人会议的程序及其补救的规范供给捉襟见肘,不论是《债券持有人会议规程》还是《债券上市规则》,均未涉及会议决议瑕疵的情形。如此显著的制度空白,直击投资者对债券的信心,对资本市场上债权人保护十分不利。

有学者主张类推适用公司决议瑕疵之诉的规则应对债券持有人决议瑕疵[13],然其背后之法律逻辑尚需仔细探讨。《公司法》及其司法解释较为翔实地规定了公司决议瑕疵时股东可以主张决议无效、可撤销、不成立的条件与程序,其效力仍是基于组织法程序的强制性,而以契约为特质的债券持有人会议决议的合同拘束力则不当然具备此种拘束。比如,《债券持有人会议规程》第15条规定召集人至少应当在会议召开前7日将议案送至持有人,倘若召集人违反此类程序性规定,会导致何种后果?实例可见,在“海南航空公司破产案”中,发行人通知债券持有人在一个半小时之内召开持有人会议,在近乎“突击”的情形下表决通过了债券延期一年的决议,严重侵犯了持有人表决利益,实际上仍丝毫未影响债券展期的结果[14]。司法实践中,主张持有人会议决议瑕疵的案例几乎难寻踪迹,在北大法宝分别以“持有人会议”“持有人会议决议”为关键词,分别获得案例512例与101例,然无一为决议瑕疵之诉。提及决议效力的两例案件,一例法院仅认可了持有人会议决议有效,未作深论(1)参见:北京市高级人民法院(2018)京民初202号民事判决书。,另一例因管辖权异议未对上诉人提出的债券持有人会议无效作出实体判决(2)参见:最高人民法院(2018)最高法民辖终336号民事判决书。。实定法体系下,主张持有人会议决议瑕疵的障碍主要存在于两个方面。

一方面,实定法未有合适准则适用于持有人会议的决议瑕疵。归根结底,在没有法律明确规定的情形下,持有人会议决议虽在习惯上成为“决议”,实则并非《民法典》第134条规定的决议法律行为,而是基于契约的协议行为,因此面向法人、非法人组织的决议规则于持有人会议而言并不适用。另一方面,如若持有人会议决议存在合法性问题,持有人行权的方式似乎有二:一为依照《民法典》关于民事法律行为效力的规定,主张决议的撤销、无效与不成立;二为依照契约主张发行人、其他持有人之违约或侵权责任。但深入研究,又都有不妥。民事法律行为的成立、生效与撤销的区分同样以对向、双务合同为典型,组织性契约下决议的作出事实上难见《民法典》规定下的重大误解、显失公平等情形,更多的是对组织程序、召集方式的违反,民事法律行为的一般规则无法分辨此种程序瑕疵。《民法典》第85条虽然存在瑕疵决议的撤销制度,但将行权主体限定为营利法人的出资人,是面向股东的制度设计,不适用于债券持有人。就决议无效而言,如果持有人会议决议之内容触及法定边界,此时似乎可适用《民法典》关于民事法律行为生效的条件主张其无效,然而此种情形也多存于假想场景当中。因为持有人会议的召开必然要遵照法定或约定的条件,其决议事项非同一般契约一样不受限制,而存在清晰的范围,该范围通常由持有人会议规则预先拟定,几乎不可能出现议事范围本身就违反法律强制性规定的情形,这便也断绝了持有人会议决议可能在内容上违反效力强制性规定的可能。持有人会议决议的内容瑕疵与否可能受制于其会议规程的约定,相较之下,民事法律行为的效力规则于持有人会议决议的可能瑕疵而言尚显粗陋。此外,《民法典》第134条虽然规定了法律行为成立的要件,但似乎并不能推论出具体的法律行为不成立的具体情形。可见,依照《民法典》区分持有人会议决议的撤销、无效与不成立,难以实现。

依照契约主张发行人、其他持有人之违约或侵权责任,也难言可行。持有人会议决议瑕疵的请求权基础为契约,此性质直接决定了持有人主张决议瑕疵事实上是在主张发行人、受托管理人或其他持有人违约。从不同判决书的标题可见,公司决议瑕疵之诉的判决均称之为“公司决议撤销纠纷”(3)参见:南宁市中级人民法院(2016)桂01民终1899号民事判决书。“公司决议效力确认纠纷”(4)参见:北京市第三中级人民法院(2015)三中民终字第07957号民事判决书。等,而关涉债券持有人会议决议的纠纷,则只称“证券纠纷”“债券交易纠纷”(5)参见:北京市高级人民法院(2018)京民初202号民事判决书;最高人民法院(2018)最高法民辖终336号民事判决书。,可侧面反映法官寻找规范依据的难处。如此窘境下,贸然提出持有人会议决议之无效、可撤销、不成立或并非符合时宜,碍于法定与约定之不可逾越的界限,持有人会议的决议瑕疵注定无法具备这些完备的行权途径,而只得从债法上寻求出路,但此思路又会致使裁判者面临实体与程序上的双重茫然。

实体上,持有人从债的角度诉持有人会议的决议瑕疵,只得从违约与侵权两个视角,前者诉其他持有人、会议召集人等对债券持有人会议规则之约定的违反,后者诉债券持有人自身于会议中的表决利益的受损,但不论何种视角,最理想的结果只有两种可能,一是维权的持有人得到赔偿,二是持有人会议重新召开。对于第一种结果,谁来赔偿受损持有人的损失又需论证,似乎所有参与表决的其他持有人都是违约(侵权)方,因为若无共同行为的支持,持有人会议决议便不能形成。若循此路径,那么如何判断持有人各自的责任大小及其最终责任承担又是一个庞大而复杂的问题,无休无止。对于第二种结果,持有人会议重新召开,似乎能解决部分因决议瑕疵导致的问题,然仍有关键不足。公司决议瑕疵严格依照法律行为的效力区分为不成立、可撤销与无效,持有人会议决议瑕疵理论上也应当因内容瑕疵、程序瑕疵的不同区分不同的救济方式及其后果,重新开会表决这一粗陋的处理方式,极可能导致在持有人会议瑕疵的问题上出现规制不足与规制过度的问题。

程序上,持有人试图依照契约或侵权提起诉讼,会面临起诉谁、由谁担责的问题。持有人会议本身并不是法律主体,依据《会议纪要》精神,受托管理人可在拥有持有人会议决议授权的情形下以自己的名义代为起诉,但可否因决议瑕疵成为参会持有人的应诉主体,有待进一步讨论。另一条可选路径是,受损持有人直接以所有参会持有人为共同被告,主张因违约而导致其共同法律行为的无效,然而即便是瑕疵决议的形成也会存在异议、弃权与支持同时存在的情形,投票意见相左的持有人或并不知晓会议在组织程序、表决方式上存在违法或违约,难以判断责任方。如此一来,为了解决决议瑕疵的问题,反倒要招致更为复杂难缠的数个关联问题,徒增诉累,更是对司法资源的无谓损耗,对问题之解决并无增益。

由此观之,如欲像主张公司决议瑕疵一样主张持有人会议决议的瑕疵,在实定法体系下几乎难以走通,债法规则上似乎具备可行路径,但依其逻辑,行权必定长路漫漫、道阻且长。因而,对债券持有人会议的决议瑕疵的效力及其维权方式的论述,同样要走向立法论的研究。

3. 决议的强制效果问题

持有人会议决议还面临一个关键问题----对外效力,核心问题是持有人会议的决议意思与发行人意思不一致时的法律后果。有学者研究称,“当股东决议和持有人会议决议发生冲突应当执行持有人会议决议”[7],“符合制度规定和约定的持有人会议决议效力高于发行人决议”[8],认为当二者意思不能合致时,持有人会议决议的效力层级较高,但均未提供充分理由,此处笔者对其背后的法律关系作进一步梳理。

在债的基本视角下,发行人意思与持有人会议的决议不过是合同相对方在契约中的表意,二者未能合致之后果无非为不发生契约效力,并无何方意思效力更强的问题,但持有人会议的性质使其与此一般规则有异。在法定情形下,如《证券法》第15条规定改变债券募集资金用途需经持有人会议决议,此情形发行人实为违反先前之允诺对所募集资金另行处置,理应由持有人同意后才可行动,持有人会议决议之意思的效力高于发行人意思,自不待言。因此,如果法定的议事范围涉及到对发行人行为的约束,应认定持有人会议意思高于公司意思,前者可限制后者的施行。由此也可看到,对持有人会议议事范围的厘定极为关键,其必须以必要为限,在保护持有人利益的同时不得掣肘公司治理。后文另述。

然而,在契约逻辑下,如《债券持有人会议规程》第8条明确发行人应在未能按期兑付、转移债务、资本变更、信用减损等情形下召开持有人会议,并非意味着发行人一定要经由持有人会议决议许可才得以继续上述行为,持有人会议的同意与否似乎并不能对发行人的决策产生实质影响。但按《立法法》规定,若无法律、行政法规层级的强制性约束,只能认定持有人会议的意思与发行人的意思处于同一位阶,并无哪一方有更高层级的效力,发行人与持有人会议的意思发生冲突,持有人虽得以依照约定主张发行人的违约责任[15]。

因此,仅言说“持有人意思效力高于发行人意思”并不周延,还要结合法定与约定的场景分而论之,尤其是,自治关系下不能断言哪一方的意思具有高于对方的强制效力,虽最终有违约责任兜底,但这也是平等契约关系的结果。理想的持有人会议关键的议事范围应为法定,而非依赖自治。合理的做法是明确应召开持有人会议的关键情形,并辅以兜底条款应对可能缺漏。比较法上,包括《日本公司法》《法国商法典》在内的诸多立法例均明确规定了持有人会议的议事方式及其范围,并支持在法定事项下,持有人会议决议可对发行人产生强制作用[16],此可为本节所称法定议事范围内持有人会议享有更高效力层级的观点之例证。

三、 债券持有人会议的契约性问题解决:组织规则的供给

具备契约品格的债券持有人会议决议在拘束力上实质具备组织法之吞噬内部异议的实效,然而在面对决议瑕疵、合意不能等情形时,并不能依照契约妥善解决其可能面临的组织性问题[17],其根本症结在于缺乏法律法规层级的规范支撑,解决方法是为其增设相应的规范供给,为其补充内部组织规则。正如刘斌所言:“《证券法》在一定程度上肯认了债券持有人的团体性,但并未完成组织法上的基础制度建设……应当提供相应的组织法规范供给, 以解决债券持有人会议的团体治理问题。”[16]

结合我国证券市场的整体状况与持有人会议的规范需求,本文认为对持有人会议规则的立法应当分以下几步。首先,要明确设置持有人会议规则的适当法律文本,寻求立法体系上的和谐;其次,要在法律层面明确持有人会议决议拘束力的扩张效果,避免契约思路下的复杂效果;再次,要明确应当由持有人会议决议的法定范围,并明确约定的需要召开持有人会议的事项的决议效力,为持有人的权利保护提供规范支持;最后,要明确持有人会议决议瑕疵的补救措施,完善持有人会议制度的规范架构。具体思路如下。

1. 以《证券法》为载体

债券持有人会议规则本身是公司运营过程中的特殊规则之一,因此不宜安排在提供基础规范供给的《民法典》中,应当安排在商事特别法中。现行《公司法》中对公司债只作简单的程序性规定,详细规则都规定于《证券法》,且债券持有人会议制度由《证券法》正式确立,若采单行行政法规的形式另作规定,不仅叠床架屋,也有碍理解,因此对于持有人会议规则的扩充,以现行的《证券法》规范为依托最为妥当。不过,公司债券监管的三分天下,使得为持有人会议规则的统一立法变得十分困难,但各市场规则仍存在一定程度的联动,其联动核心是《证券法》。比如,在2020年《证券法》对债券发行全面推行注册制并引入持有人会议规则后,国务院办公厅在《关于贯彻实施修订后的证券法有关工作的通知》中要求债券市场规则要整体贯彻新《证券法》的改革思路,其中并未提及公司债与企业债的区分,足见《证券法》的辐射范围更广。又如,国家发展改革委办公厅《关于进一步加强企业债券存续期监管工作有关问题的通知》也随即强调,债券持有人会议在改变募资用途、企业合分散等重大情形下的作用要以《证券法》的规定为核心,同样显示出了对企业债监管与《证券法》保持一致的思路。除了公司债和企业债,虽然在场外的银行间市场尚存30万亿元的银行间债券[18],但考虑到因银行具备较高的议价能力与专业技能,并非亟须法律协助的对象,且银行间市场已经形成一套较为成熟的持有人会议规则(如《债券持有人会议规程》),因此似乎无需急于将打破此种持有人自治的局面。综上所述,最为理想的持有人会议规则的立法应当以《证券法》为载体,主要意在规制公开发行、场内市场的公司债,通过对公司债的改变而进一步影响企业债规则。

2. 明确会议决议的拘束力

对持有人会议决议的立法,第一要务便是明确决议的全体拘束力,将持有人会议决议的效力依据由约定上升为法定。法律层面上仅需明确规定“债券持有人会议决议对全体持有人具有约束力”,便可使仅依赖契约生效的会议决议绕过复杂的法律关系,获得直接的法律强制力。法律对持有人会议决议拘束力的认可,是巩固持有人会议制度地位的关键一步。如果没有强制的效力支持,持有人会议促进持有人集体行权、提升效率的目的就会大打折扣,而法律的认可,会产生将确认持有人会议决议拘束力的法律基础由《合同法》转移至《证券法》,摆脱契约逻辑在面对组织性特征时的局限。藉此,持有人会议的效力也就无需再循《会议纪要》第6条之规定,即无需在实际上认同持有人会议决议之拘束力扩张的情况下仍要强调个别持有人的请求权与诉权,起到简化法律关系、便于理解的作用。

3. 必要议事范围法定,肯定约定的议事范围的效力

如若持有人会议决议具备法定的拘束力,则其必要之议事事项便应当经由法律明确,以达减少交易成本、维护持有人利益的目的。需要认识到的是,法定的需要经由持有人会议决议的事项,意味着此类事项的可行与否必须看持有人会议是否决议通过,如果发行人未经持有人会议决议私自作出违反法律规定的行为,即可适用《民法典》第153条“违反法律、行政法规的强制性规定的民事法律行为无效”的规定处理。因此,必须慎重划定法定的持有人会议决议的范围,需要持有人决议的事项只能是关涉其债权的重大事项,且此种事项超过了持有人本应预料的正常商业风险,也即涉及到对持有人所负风险的重大改变的事项才需由持有人会议决议通过,此类事项的范围其实可在已有的法律法规中找到范式。

以当下《证券法》及《关于进一步加强企业债券存续期监管工作有关问题的通知》为参考,发行人改变募资用途、企业重组、减资、合并、解散、破产等涉及持有人利益的重大事项必须经由持有人会议决议方可生效。是否需要召开持有人会议,本质原因是是否会涉及对持有人债权的变更、处分或产生重大影响的可能。不难理解,改变债券的募资用途或是发行人企业形态的变更会当然地对持有人的债权产生重大影响,直接关系到债权实现的可能性,因此将变更募资用途以及公司发生重组、减资、合并、解散、破产等情形列为法定的议事范围,有助于统一、最低限度地保护持有人利益,降低发行人的道德风险。考虑到法定的持有人会议议事范围会产生大于发行人意思的强制效果,所以除前述显著威胁持有人债权的事项外,也不应贸然将更多的事项规定为法定议决范围,但立法技术上可以辅以兜底条款,规定“由法律、法规规定或由当事人约定的其他事项”同样需经由债券持有人会议决议。如此,可同时赋予持有人自治权,肯定当事人之间的意思自治,通过赋予约定的持有人会议决议事项强制效力的方式,达到持有人通过契约影响公司治理、保障自身权益的效果。此逻辑下,持有人会议决议效力就不再为简单的契约一方的表意,而具备强制约束力。此时,再言“符合制度规定和约定的持有人会议决议效力高于发行人决议”即无不妥。

4. 明确决议瑕疵的补救措施

决议瑕疵与决议拘束力之问题互为表里, 一旦赋予债券持有人会议法定的拘束力, 决议的成立、 生效条件便自动地变成一个关键问题。 此时, 对持有人会议决议瑕疵的立法即可参照《公司法》有关公司决议的规定, 将决议瑕疵依照法律行为的不成立、 可撤销、 无效三分, 区分程序与内容瑕疵, 以保障持有人不被违法生成的决议吞噬发声的权利,拓宽弱势持有人在被欺压时主张权利的渠道。 主张决议瑕疵的主体应当以发行人、持有人等与决议具有利害关系的主体为限。 《证券法》引入债券持有人会议决议瑕疵规则的具体表述可参照《民法典》第85条、 《公司法》第22条、 《公司法解释四》第2条的规定, 建议表述如下。

第一条 债券持有人会议的决议内容违反法律、行政法规的无效。

第二条 债券持有人会议决议存在下列情形之一,当事人主张决议不成立的,人民法院应当予以支持:

(一) 未召开会议的;

(二) 会议未对决议事项进行表决的;

(三) 出席会议的人数或者持有人所持表决权不符合法律或者持有人会议规则规定的;

(四) 会议的表决结果未达到法律或者持有人会议规则规定的通过比例的;

(五) 导致决议不成立的其他情形。

第三条 债券持有人会议召集程序、 表决方式违反法律、 行政法规或者持有人会议规则, 或者决议内容违反持有人会议规则的, 持有人可以自决议作出之日起六十日内, 请求人民法院撤销。

有决议瑕疵之诉的兜底,意味着具备强制拘束力的债券持有人会议制度为权利受到损害的持有人打通了维护权利的途径,此时持有人会议制度才可称完全。

四、 结 语

债券持有人会议制度无法在契约逻辑下发挥其需要的组织效果,应为其提供更为细致的组织规则供给。法律层面的组织规则虽不能赋予债券持有人会议之法定组织体的地位,但可令其发生类似于法定组织的内部关系,尤其在决议拘束力、决议程序、瑕疵救济程序及表意效果等方面,使其具备清晰的法律效果和依据。进一步而言,任何契约机制均无法完全依靠自身实现组织法的治理效果,从协议到决议的跨越必须有相应的组织规则加以支撑。债券持有人会议仅为论证此问题的一个视角,但可据此窥斑见豹,类推适用于相似的机制当中。