破产重整是“破”还是“产”——基于华晨集团破产重整分析

孔琪沛，刘 杰

（贵州财经大学，贵阳 550025）

1 案例基本情况

华晨集团于2002 年成立，隶属于辽宁省属国资委，控股华晨中国、申华、金杯和新晨动力四家上市公司。其子公司华晨中国与德国宝马于2003 年，合资成立一家重点国有企业，即华晨宝马，且在汽车市场占有一席之地。自2003 年华晨中国与德国宝马以各持股50%的方式合资成立了华晨宝马之后，华晨集团盈利情况一直保持良好，但从2018 年起华晨集团现金流一直不容乐观。

首先，2018—2019 年，华晨中国营业收入逐年下降，同比分别减少16.56%和10.30%。2020 年上半年营业收入降至14.92 亿元，同比下滑25.31%。

其次，受疫情影响，华晨集团自主品牌运营情况逐渐恶化，导致了长期积累的债务危机爆发：①从2020年5 月份开始，资本市场中华晨集团资金流动性紧张的舆论消息就频繁爆出，公司的大部分债券的市场成交价格持续大幅度下滑，遭到抛售以及大量股权被冻结。②10 月份又被爆有10 亿元未能如期兑付的私募债等问题。③11 月16 日，又因企业资金紧张无法偿还债务违约65 亿元及逾期利息1.4 亿元而导致信用等级由AAA 下调至目前的C 级。

最后，因欠供应商格致汽车1016.7 万元余款及利息而被其提起诉讼。随后11 月20 日，法院受理了华晨集团的重整申请，认定其资产不足以清偿全部债务。因此，华晨集团正式开始了破产重整（如图1 所示）。

图1 华晨集团破产重整历程

2 华晨集团破产重整原因

2.1 直接原因

（1）自主品牌创新投入不高。①研发投入减少。从表1 可知，自2018 年后研发投入占营业收入的比例逐渐下降，并趋于3.6%左右，说明企业的近两年创新投入不高，缺乏自主品牌创新意识。②过度依赖合资品牌。随着国家对汽车产业外资股比限制范围的放开，2018 年10 月，德国宝马以36 亿欧元收购了华晨集团所持有的华晨宝马25%的股权，最终控制了华晨宝马75%的股权。意味着华晨集团从华晨宝马中获取的利润将在很大程度上缩水。由于自身“造血”功能不强，自主品牌的投入将减少。这些原因导致：①自主品牌销量和利润逐渐下降。从表2 知，在剔除华晨宝马的销售量后，华晨集团的自主品牌销售量呈逐年下降趋势。销量的减少导致与之相对应的利润也在减少，在2015—2019 年间，若除去华晨宝马所贡献的利润，华晨中国都处于亏损状态。而2020 年上半年在疫情的影响下，净利润虽同比增长25.24%，但若不计自主品牌仍亏损3.38 亿元。②核心竞争力下降。由于华晨集团过度依赖合资品牌，自主品牌的盈利能力减弱，导致缺乏核心竞争力，使企业的可持续发展性下降，最终开始破产重整。

表1 华晨中国各年财务报表分析

表2 华晨集团各年度车辆销售情况 单位：辆

（2）债务问题不断恶化。①短期偿债能力不足。从表3 可知：企业负债总额不论从绝对数额，还是相对数额来看，都是逐年增加，且其流动负债占负债总额的比例也逐年上升。虽然历年的流动比率和速动比率数值都基本呈上升趋势，但若剔除了流动资产中变现能力较差的资产后，企业的流动变现能力则较低，说明企业的短期偿债能力较差，流动负债到期无法偿还。此外，查阅每年财务报告的附注可知，货币资金中都存在受限的货币金额。除去受限资金后，现金流是不足以偿还债务的。②长期偿债能力不强。企业的资产负债率近几年一直都在70%左右且呈逐年上升趋势，高于行业60%的平均水平，如此高的资产负债率是有债务本息偿付压力的，不利于企业长期发展，可能会导致华晨集团在经营中面临较大风险，同时削弱华晨集团对抗经营风险的能力，债权人的利益无法得到保障，有较大风险，进一步加大企业融资成本。

表3 华晨中国财报分析

（3）转移资产逃避积压债务。①转移优质资源。2020 年5 月和7 月，华晨集团分两次将其拥有控股的华晨中国6 亿股股份转让给辽宁投资，占股份总额的11.8%，交易金额达54.78 亿元。9 月22 日，华晨集团成立了全资子公司辽宁鑫瑞，并将持有30.43%的华晨中国的股权以0.01 元的价格转让给它。此后，华晨集团不再直接拥有华晨中国的股份。②优质资源质押。在进行破产重整的两周前，新成立的子公司与吉林信托签订了股权质押协议；然后，吉林信托又再将华晨中国的所有股份质押套现。这表明，华晨集团可供银行冻结清算的资产规模有所减少。及时规避破产重整过程后，对现有优质资产的影响进行全面清理，涉嫌规避债务积压。

2.2 间接原因

（1）市场环境条件影响。①经济环境影响。近年来国家出台节能减排政策，购车补贴费用较前几年大幅下降，同时还受2018 年发生的中美贸易摩擦的影响，国内汽车消费呈现下降趋势。②消费者偏好。随着经济快速发展就业压力的加大，大众购房贷款的压力加大，又加上汽车制造业秉持绿色发展理念，其汽车的维修成本也逐渐增加，多方面因素的影响降低了潜在消费者的购车欲望。③产品成本在上升。据汽车工业协会2019 年的数据显示，考核汽车企业的主要经济指标均较前几年呈现下降趋势，但其生产成本却在上升。因此，面对如此激烈的环境，华晨集团销售量也逐渐下滑。同时，没有顺应市场发展新需求创新自主品牌，导致了自主品牌产品积压严重，只能依靠华晨宝马来提供经济效益，从而加剧了华晨集团的债务积压。

（2）自然环境条件影响。①绿色环保理念。受汽车行业节能环保力度加强的影响，华晨集团不断进行创新转型，以核心竞争力驱动企业高质量发展，但是研发投入未能形成良好效益。②自然灾害影响。随着新冠肺炎疫情影响，汽车制造业是17 大受疫情影响显著的行业之一。2020 年一季度全国汽车销售367.2 万辆，同比下降42%。华晨集团2020 年前三月产量为13.1 万辆，同比下降22.3%；销量为12.9 万辆，同比下降34.4%。这让债务缠身的华晨集团财务状况愈加困难，经营状况更加恶化，从而加速了它的破产重整。

表4 华晨集团2020 年一季度汽车产销量统计表

3 破产重整利弊分析

3.1 优 势

（1）保护债权人利益。与破产清算所保护的对象不同，破产重整制度中最重要的利益主体是债权人。华晨集团在保持债务人经营的同时，使债权人获得了更多的价值。如果重整成功，债权人可以得到比清算更高的清偿数额，更好地保护债权人的权益。

（2）优化企业债务问题。破产重整要解决的问题是不能偿还到期债务企业的再生问题，即减少或免除现有债务、延长期限清偿、维持企业营运与复兴的问题。重整过程中高额债务的重整收益可以使公司的财务报表在短时间内得到很大改善，尤其是会使归属于上市公司股东的净利润和每股收益等一些经营性指标得以改观。破产重整就是通过企业根据自身内部资产结构情况来制订相应的重整计划，通过优化配置，合理降低资金成本，提高资金使用率来优化债务问题，实现企业重整重生。

（3）维持经济社会稳定发展。与容易导致失业和社会不稳定的破产清算相比，破产重整可以减轻大量工人失业造成的社会压力，维持国家税收，保护社会公共利益。重整程序间接目的是维护社会公众及利益相关者的整体利益，甚至是员工的利益。对于员工而言，如果企业破产重整则需继续工作。在此期间，员工可以得到相应的职工工资，减少失业。因此，债务人的成功重整也有利于社会经济的稳定与发展。

3.2 劣 势

（1）债务人逃避债务。对于债务人而言，破产重整没有优势。张亚楠（2015）研究发现，即使在企业再生的情况下，债务人也不一定主动申请破产重整。因为如果破产重整成功，债务人不仅可以摆脱原有的债务，还可以通过企业的持续经营获得利润。若破产重整失败，对于债务人而言是没有直接的经济影响的。因为债务人可能会为维护自己的利益而逃避债务。若重整失败进入破产清算环节，也会是在某些方面为债务人争取了推迟还债的时间。所以企业在实施破产重整时要压实债务人的债务责任，避免其逃脱债务。

（2）损害股东权益。在重整过程中，为使债务人再生，必须引进提供资金、技术等生产要素的重整人即股东。然而，破产法并没有赋予股东提出重整方案草案的权力，降低了股东在重整过程中的积极性。因此有必要在重整过程中调整股东的权力。制订重整计划时应考虑多方利益相关者的权益问题，要充分调动其积极性，增加股东在重整程序中的参与感，让股东做出更好的投资决策。否则，会降低股东注资拯救负债企业的积极性，损害股东的相关权益，降低重整成功的概率。

4 建议及措施

汽车行业是一个技术含量高、市场竞争激烈的行业。华晨集团因为其与德国宝马合资成立华晨宝马而占据了一定市场份额，创造了可观的利润，为合资汽车企业带来了一定的市场影响力，而跨国品牌的合作提升了自身的先进智能制造技术和创新理念。虽华晨集团的破产重整只涉及自主品牌，不涉及上市公司及合资企业，但由此可见我国汽车制造业技术自主创新的重要性与必要性。

首先，由于华晨集团经营发展过于依赖华晨宝马，华晨集团其他自主品牌较宝马而言很难获得消费者青睐，难以为企业带来可观利润与市场认可度。因此，其技术和产品得不到本质上的提升。

所以，要走出危机，将“破”转为“产”，华晨集团就必须通过市场换取合资品牌华晨宝马的技术，再以高额利润推动自主品牌发展，通过自身“造血功能”实现企业的可持续发展。同时也应顺应市场大众需求，在中国新能源汽车政策的推动下，开拓新能源汽车市场，促进国家汽车行业电动化转型，通过产品差异化，逐渐形成品牌核心竞争力。

其次，通过上文分析可知，企业历年的流动负债占比较大，整体短期偿债能力弱，而流动负债最终是要通过变现能力强的流动资产变现后得以补偿的，所以要解决高债务的积压问题，应该根据自身内部资产结构情况来制订相应的重整计划，合理降低资金成本，创造更多可短期变现的收益，来减轻短期举债压力。

再次，在企业重整过程中由于涉及多方利益相关者，所以就会存在一个博弈过程。又由于每个利益相关者都希望自身利益达到最大化。因此在企业重整中，企业应与债权人、债务人等多方利益相关者紧密结合起来形成命运共同体，实现各方主体的利益平衡化，使重整计划更具有合理性和可行性。

最后，加强对公司的外部监管。政府不仅是法律法规的制定者，也是企业执行规则的监督者。政府及其相关部门应该加大对违规企业的处罚力度，提高监管频率，让未及时进行信息披露的不良动机企业减少可供操纵空间。破产重整是一种特殊救助措施，实质上是破产程序的中止，其目的在于改善企业财务状况，恢复营业能力，增强偿债能力，更好实现持续经营。所以华晨集团只有借助此次破产重整，将“破”转为“产”才能真正地成功。