企业套期保值面临的困境及对策探究

王建军 中铜国际贸易集团有限公司

一、套期保值理论的发展概述

随着经济全球化的深入发展，企业的业务种类和数量都有了不同程度的增加，企业生产经营活动所面临的风险也越来越复杂，为了应对这些风险，各种风险控制方法层出不穷，套期保值作为其中最具代表性的一种方式，在防控价格波动风险上效果显著，因而受到众多企业青睐。最早提出套期保值理论的是凯恩斯（Keynes）和希克斯（Hicks），他们认为商品或资产的价格波动风险通过期货和现货两个市场对同一品种进行方向相反、数量相等且交割时间相同的交易，即可以实现价格风险的转移，这一理论被称为传统套期保值理论。传统套期保值理论下，期货市场与现货市场价格走势完全正相关，但是由于运输仓储、交易税费、供求关系等原因，现货、期货价格变动往往不一致。因此，沃金（Working）在1960年提出基差套期保值。基差是某一特定时点，商品现货价格与期货价格的差。基差套期保值理论的核心在于选择基差变动的风险替代现货价格变动的风险，如何从期货和现货两个市场的价格波动差异中获取收益是套期保值者关注的内容。从这个意义上来说，基差套期保值是对基差变动的投机，所以也称为基差逐利型套期保值理论。由于传统套期保值理论和基差逐利型套期保值理论存在各种缺陷，因此需要寻找更有效的办法管理价格变动的风险。约翰逊（Johnson）和艾德林顿（Ederington）基于现代投资组合理论提出，交易者进行套期保值实际上是对现货市场和期货市场的资产进行组合投资。在期货市场上保值的比例是可以选择的，套期保值者根据现货数量的一定比例建立期货头寸，以使收益风险最小化或效用函数最大化，这一比例就是最佳套保比率。随着套期保值理论研究的逐步深入，更多复杂、精深的计量经济模型被用来估计最优套期保值比率和测度套保有效性。

二、套期保值的适用范围及作用

（一）套期保值的适用范围

套期保值是一种风险控制手段，但其在帮助企业规避商品价格波动风险的同时，也会产生了一系列其他风险，这些风险既包括固有风险，也包括外在风险。因此，对套期保值可能产生的风险进行分析就显得尤为重要。其业务范围如表1所示。

表1

（二）套期保值在企业的发展过程中具有重要作用

套期保值是一种通过风险对冲来减少价格风险给企业带来损失的方法，套期保值企业往往会在期货市场买入与现货市场商品种类相同且数量相等但方向相反的期货合约来实现风险对冲。套期保值能够实现的原理是某种商品现货市场价格和期货市场价格的变动趋势大体相同，并且随着交割日的临近，现货市场和期货市场该商品的价格会趋于一致，按照这个原理，现货市场有可能产生的损失就会被期货市场的盈利抵消；如果现货市场有所盈利，那么其盈利也会被期货市场的亏损抵消。由于市场瞬息万变，商品价格往往难以准确预测，套期保值能够帮助套期保值企业锁定收益，这就是套期保值的意义所在。一般而言，在牛市，商品价格持续上涨，此时宜选用买入套期保值，而在熊市，商品价格持续下降，此时宜选用卖出套期保值。

三、企业套期保值面临的困境

（一）面临账面亏损压力

企业的套期保值是企业根据原材料采购或产成品的销售并结合自身的实际状况而制定的一种常态化操作方式，而不是一味地顾及套保账户的盈亏。如果以企业套保账户的盈亏作为评价套保效果好坏的标准，将会使企业套保陷入两难的境地，这对于调节市场价格、维护大宗商品市场的稳定性是非常不利的。但是，在现实当中企业的套保部门往往面临一个很大的现实压力，就是被要求必须保持套保账户账面的盈利或稳健，如果账面浮动特别大，或公司因正常保值头寸出现过巨额亏损，就会被监管层介入调查，公司管理层就会面临巨大的舆论压力，甚至会被问责。如果是上市公司套保涉及信息披露的，当套期保值出现了亏损影响到公司利润，就要履行信息披露的义务，及时告知投资者。在这种情况下，套保行为往往会受到投资者的质疑，进而也会影响到公司的股价；如果期货套保行为大幅盈利贡献了较大的利润，又会让投资者对公司产生一种不务正业的猜想，公司股价同样会受到影响，若参与期货市场规模过大还会受到交易所的问询，这些会给企业开展套期保值业务带来一定难度。

（二）套期保值效果评价标准不清

套期保值效果的好坏，要看是否实现了企业现货经营风险的对冲和转移。然而，现实当中企业对套期保值效果的评价有时还停留在账面的盈亏判断标准上，套保账户盈利了，套保就是成功的，套保账户亏损了，套保就是失败的。2020年1月，国务院国资委印发《关于切实加强金融衍生业务管理有关事项的通知》，其中规定：“建立科学合理的激励约束机制，将金融衍生业务盈亏与实货盈亏进行综合评判，防止片面强调金融衍生业务单边盈利导致投机行为。”尽管国家有关部门从财务制度、会计准则、评价标准上对套期保值有了一些规定，但在实际执行过程中，各个地方、各个企业的“尺度”并不一样，由此对套期保值的效果考核标准也不一样，这也给实体企业的套保带来了一些干扰。

（三）缺乏训练有素的专业套保团队

受企业内部管理机制的约束，企业高管作为决策者，专业能力较弱，财务部门人员虽有一定的专业能力，但与企业高管缺乏交流，不能提出实质性的建议。因此，汇率风险导致的经济效益受损主要由企业高管承担，财务部门责任不大。尤其是部分老板对外汇市场和人民币结汇市场关注程度高、关注时间长，对人民币汇率市场十分自信，企业汇率交易都是由企业老板直接向财务部门下达命令。企业老板专业能力较弱，与财务部门缺少交流，对银行专业服务接受度不高，且存在侥幸心理，没有对冲套保意识，投机心理较重，基于以上种种原因，导致企业汇率交易决策超出企业主营业务风险承受能力，一旦企业高管决策失误，失去最佳套保机会，企业损失将不可避免，这对市场竞争力本就不强的中小企业造成不小的竞争压力和风险。同时，套期保值交易不是简单的期货合约的买卖，风险性非常大。对于逐渐加入的“套保新手”，他们对基差风险、投机风险、穿仓风险、财务风险、流动性风险和操作风险知之甚少。在实际操作中，企业参与套保前对期货的了解程度不一，对套期保值的理解程度也不一样，初期可能会不知如何下手。而很多参与期货套期保值初期的企业，面临缺少相关人才队伍和期现货结合的体系、权责、制度等，在资金管理、期现货套期保值财务处理方面也存在一些欠缺，一些缺乏经验的企业容易把套期保值做成投机。

四、提高企业套期保值效果的对策

（一）制定详细周密的套期保值方案并严格执行

建立一套符合企业战略、科学合理的制度是套期保值的首要步骤。企业只有建立一套完善的交易制度和严格的交易流程，即构建一套符合自身特点的套期保值交易体系，不管交易策略如何都不会发生大的风险。因此，相关企业需要结合业务的特点，对企业所生产的商品及库存的商品进行核查，确定商品的数量，定出风险预警线，发挥套期保值的作用。当某种商品现货市场价格和期货市场价格的变动趋势大体相同，并且随着交割日的临近，现货市场和期货市场该商品的价格会趋于一致，按照这个原理，现货市场有可能产生的损失就会被期货市场的盈利抵消；如果现货市场有所盈利，那么其盈利也会被期货市场的亏损抵消。因此，相关企业需要制定详细周密的套期保值方案，并根据市场变化进行调整。

（二）制定科学合理的套期保值评价标准

①将期货和现货的综合损益作为评价套期保值绩效的对象。我们要对套期保值有一个正确的评价，要求参与的所有企业都要对套期保值有一个正确的认识。企业套期保值工作的目的，主要就是在企业的日常经营中使期货市场成为转移价格风险的一个场所，并不是把其当作盈利场所。对于套期保值所遇到的风险，企业的应对方式有：风险承担、风险规避和风险控制。如若套期保值的风险处于风险偏好和容量之内，可以采取风险承担方式，继续按照原先的套期保值方案进行操作，此时风险可能带来的损失较小，处于可接受范围内；反之应当选择风险规避方式，例如在即将进行套期保值时如果发现基差产生异动，过度偏离正常值，此时入场所面临的基差风险过大，应当慎重选择合适的入场时机，尽可能规避风险。或是选择风险控制方式，主动出击来降低相关风险。企业的风险控制措施实质上是对风险应对方式的进行进一步细化，应根据风险识评估与对套期保值效果的评价，来作为套期保值评价标准。同时，不能简单地把期货市场上是否盈利或盈利多少来作为衡量套期保值效果优劣的标准。同时，企业开展套期保值业务与不开展套期保值业务对企业风险规避的效果是不一样的。因此我们评价套保效果的好坏要从期货和现货两个市场的总盈亏来加以衡量，而不能只以一个市场的盈亏来判断。②把企业套保项目的期货市场均价作为评价对象。管理层应当将有可能影响套期保值效果的各个因素找出来，例如市场基差变化、所持有的流动资金量、期货合约的流动性等，并分析这些因素所带来的是有利影响抑或不利影响，如果是有利影响则意味着这是企业的一次机会，企业可以继续按照原先的方案运作，如果是消极影响就意味着企业需要对这些因素进行评估，将其在各个方面有可能造成的不利影响和损失进行量化处理，而后由管理层采取一定措施应对这些不利变化。

（三）选择与第三方合作

从目前期货市场参与主体来看，现货企业在数量、规模等方面，与发达经济体相比仍有较大差距。其中的原因除了现货企业对期货有一个认识的过程外，还有两个不可忽视的原因：一是近年来一些大型企业出现的所谓套期保值亏损事件，如中航油事件、国储铜事件、联合石化事件等，对现货企业产生了理念误导，使一些企业认为期货市场风险太大，只要参与进去就会亏损惨重。这些企业之所以亏损，其实与这些企业没有严格遵守套保规则有很大关系。在套期保值过程中，他们不知不觉地就把套保做成了投机。二是市场供求关系。根据供求关系定价理论，商品的价格取决于市场供求关系，例如：当某商品供大于求时，商品的现货价格就会下降，同时期货价格也会随之下降但往往下降幅度小于现货价格，此时就容易出现基差走弱的现象，会影响买入套期保值的效果。

五、结语

综上所述，如果企业把套期保值业务交给专业的期货公司风险管理子公司去管理，就可以从根本上解决这个问题。期货公司能够整合全公司的资源优势，通过专业的服务，从套保制度、财务制度、风控制度、业务模式、投研体系等多个维度去为企业做专业的培训和沟通，使新参与套保的企业能得到一站式的套保服务。期货公司和现货企业通过签订“一对一”的资产管理业务，利用期货公司的专业化优势，专门进行套期保值，为现货企业规避风险，避免现货企业过度套保或者套保变投机的错误操作，锁定利润。通过选择与第三方——期货公司的合作，实现企业的高质量发展。