套期目标与套期绩效评价研究

赵惠芳++叶成

【摘 要】 文章从价格锁定视角提出确立套期目标和评价套期的策略，同时针对会计实务界基于价格变动对冲和学术界基于最小方差套期视角的套期目标进行解释和界定，并利用2004—2013年中国铜期货与现货价格数据对三种理论视角的套期绩效进行实证分析。结果表明：企业套期的现实目标是通过锁定未来交易价格，保持经营利润的稳定；企业套期决策不必考虑基差因素的影响，因而不存在所谓的最优套期比率问题。

【关键词】 套期目标； 套期绩效； 基差； 最小方差套期； 会计准则

中图分类号：F275 文献标识码：A 文章编号：1004-5937（2014）27-0002-06

一、引言

尽管人们一致认为套期的目的旨在转移风险，但是关于风险的具体含义以及套期的最终目标，不同学科的理论研究者、期货交易所、期货市场监管机构和会计准则制定机构还没有形成一致的意见，因而产生了有关套期比率和套期效果的问题。学术界关于套期理论的研究以传统套期理论为出发点，基于规避现货价格变动风险的目的，直观地将套期解释为在期货市场上建立一个与现货头寸相等、方向相反的头寸，即采用1：1套期策略（Keynes，1930；Hicks，1939）。现实市场中基差的存在使得未来期货价格变动与现货价格变动并不完全一致，由此产生了基差风险的问题。以规避基差风险为主要目的，Johnson（1960）和Stein（1961）将投资组合理论引入套期，基于收益—风险预期效用最大化确定最优套期策略。以投资组合理论为基础，Ederington（1979）开创性地提出采用最小方差准则确定最优套期比率，并提出与之相关联的套期绩效计量指标。自Ederington之后创造了大量基于最小方差准则的套期研究。然而，从现有研究文献来看，我国学者不加区别地引用国外文献的观点，部分学者把套期获利和风险收益组合也视作套期的范畴，认为完全避险观、基差逐利观和投资组合观分别反映了风险转移、套期获利和风险收益组合三种衍生工具的使用目的，代表了全额避险、选择性避险和部分避险三种交易策略（刘淑莲，2009；孙才仁，2009），从而形成了多种套期理论共存的现状。

本文从企业套期实践出发，在理论分析的基础上提出企业套期的现实目标是锁定未来交易价格，进而维持经营利润的稳定。为便于论证和比较，同时针对会计实务界基于价格变动对冲和学术界基于最小方差套期视角的套期目标及绩效评价方法进行了界定，并利用2004—2013年中国铜期货与现货数据对三种理论视角的套期绩效进行实证检验，最后得出研究结论。

二、企业套期目标分析

（一）套期案例

为方便对企业套期目标进行深入分析和探讨，本文重点构建了一个虚拟的企业套期案例。ABC企业平时主要负责从Z材料的生产厂商处购进该存货，然后向加工厂家出售Z材料。各经营环节的价格参数均由当时的市场行情确定。企业主要依靠提供Z材料的储存、分销以及运输等主营业务获取确定金额的进销差价，即Z材料的销售毛利。另外，假设在某交易日，Z材料的现货市场价格为X，则ABC企业购进Z材料时的买入价格为X，当向加工厂家的售出价格为X+M时，经营利润即为进销环节的差价M。

为维持企业持续稳定的经营，将库存保持在一定的合理水平十分必要，但由于未来现货市场价格不断变动导致企业销售价格也将随之变动，那么企业将面临未来市场价格下降的风险。假定ABC企业于2013年10月1日从Z材料生产厂商处购进1单位Z存货，并计划于两个月后（2013年12月1日）出售Z材料。在此期间，企业需要利用期货合约对购进存货进行套期，以实现规避市场价格风险的目的。套期开始日为2013年10月1日，在套期结束日2013年12月1日对期货合约实行平仓。借鉴套期会计准则使用的概念，案例中的期货合约和现货分别对应套期关系中的套期工具和被套期项目。案例中涉及的变量及其定义为：S1和S2分别为套期开始日、结束日的现货价格；F1和F2分别为套期开始日、结束日的期货合约价格；B1为套期开始日的基差（B1=S1-F1）；B2为套期结束日的基差（B2=S2-F2）；M为销售毛利。

由于假定2013年10月1日至2013年12月1日期间并无其他主营业务事项，因而ABC企业在套期开始日至结束日期间的企业风险敞口也随之确定。

（二）套期目标界定

正如Shapiro（2007）在《跨国公司财务管理》一书所提到的：“一个模糊的、缺乏实践性的套期保值目标对企业经理确定应采用什么具体行动完成以及如何最大程度地实现目标是非常困难的，对管理者没有什么现实的指导意义。”因此，只有在正确认识企业风险敞口的基础上，准确界定企业套期的目标，套期效果才能得以最大程度地体现。

1.基于价格锁定视角

Castelino（1992）声明套期的目的旨在实现目标价格，但却建议将套期开始日的现货价格作为套期者的目标价格，同时根据收益方差减小的程度对套期绩效进行评价，从而引起了套期目标和套期绩效二者间的不一致。CBOT（2006）提出了一个明确的套期目标：在所有的套期策略中，它们的共同点即是期望提前建立一个可以接受的价格。CBOT进一步指出，虽然套期结果可能不是完美的，但是套期的作用却非常明显，同时实现着一个最重要的功能——使得管理层能够管理未来价格风险和相对准确地预测企业利润。

与CBOT的表述一致，本文将从交易层面和企业整体层面确立套期目标：在交易层面，套期是为了提前锁定未来的交易价格。这同样与美国商品期货交易委员会（CFTC）关于诚心套期的定义一致，即期货头寸代表着对未来交易的一个临时替代。在企业整体层面，套期提前保护经营利润，使得过去的套期交易以及相关其他交易将来能够对企业有所帮助。套期目标在企业整体层面需要强调的是，套期绩效对于套期者而言可能并不如设想的那样关键。因为套期者主要的利润来自他们的核心业务，而不是现货头寸和套期衍生工具。根据有效市场假说，现货头寸和套期衍生工具的收益或者损失预期将为零，因此，只要能够避免套期者的财务困境即表明套期是有效的。“提前”一词意味着当进入期货头寸时，未来的交易价格即被锁定，并且独立于套期开始日之后的现货或者期货的价格变动。

结合本文案例，ABC企业购进存货时选择对应的期货合约进行套期比率为1：1的套期，出售存货时对期货合约进行平仓。在排除基差的情况下，现货与期货价格的变化趋势将完全一致，这也表明二者间相互对冲后获得的收入（Rev）和经营利润（I）分别为：

式（1）诠释了期货合约作为未来现货交易（在交易价格方面）的一个临时替代的含义；式（2）表明套期能够锁定经营利润，使得ABC企业整体经营利润免受未来价格变动的风险，从而降低了企业的预期财务困境成本。

因此，基于价格锁定的视角，本文提出的企业套期目标即是通过锁定未来交易价格，保持企业经营利润的稳定。相应的套期绩效通过目标价格的实现程度衡量，假定预期交易的实际价格为P、目标价格为P0，则套期绩效（Ha）表示为：

式（3）中，套期开始日的期货合约价格F1即为预期交易的目标价格，若Ha越接近1，表明目标价格实现程度越高，企业的套期绩效也就越好。

本文从企业套期实践出发，立足于价格锁定视角，确立了企业套期的现实目标：利用期货合约锁定未来交易价格，维持经营利润的稳定。这也表明，在企业风险敞口确定的情况下，为避免现货价格大幅波动的风险，企业应采用的套期比率自然为1。

2.基于价格变动对冲视角

利用期货价格变动对冲现货价格变动是实务界关于企业套期目标的常见理解或解释。其中，最为典型的代表即是企业会计准则对套期目标及套期绩效的界定。

财政部出台的《企业会计准则》（2006）明确规范了包括金融企业在内的各类企业衍生工具交易的会计处理，并在具体层面针对企业套期业务的会计处理也详细制定了相关规范，从而更加有助于如实地反映套期给企业经营管理和财务状况带来的影响，有利于投资者对企业的风险管理策略和水平进行综合评价。

其中，《企业会计准则第24号——套期保值（CAS24）》明确将套期定义为：“企业为规避外汇风险、利率风险、商品价格风险、股票价格风险、信用风险等，指定一项或一项以上套期工具，使套期工具的公允价值或现金流量变动，预期抵销被套期项目全部或部分公允价值或现金流量变动。”结合案例，被套期项目即为面临未来价格变动风险的Z存货，套期工具为对应的期货合约。

同时，CAS24针对套期策略进行了解释，即买入（或卖出）与现货商品数量相当、但交易方向相反的期货合约，以期在未来某一时间通过卖出（或买入）期货合约来补偿现货市场价格变动的实际价格风险。CAS24对套期的定义和解释与Keynes、Hicks为代表的学者从交易层面对套期目标的解释基本一致，认为套期是在现货和期货市场上进行两个在数量上相同、方向上相反的买卖，以实现现货与期货价格变动的相互对冲，即“交易对冲”（杨模荣，2012）。

因此，根据会计准则基于期现货价格变动对冲的理论解释，企业套期的目标主要被界定为利用套期工具抵销（对冲）被套期项目公允价值或现金流量变动。相应的套期绩效通过套期工具对冲被套期项目公允价值或现金流量变动的程度衡量。套期绩效（Hb）表示为：

Hb=？驻F/？驻S=（F2-F1）/（S2-S1） （4）

根据CAS24对套期高度有效的认定：该套期的实际抵销（对冲）效果在80%至125%的范围内。因此，若Hb在[0.8，1.25]区间内，该套期高度有效，反映企业的套期绩效较优；相反，则视为套期非高度有效。

3.基于最小方差套期视角

组合投资理论认为套期者是根据投资组合的预期收益和预期收益的方差来确定套期比率，以实现风险最小化或效用函数最大化的目的。Ederington在组合投资理论的基础上首次提出最小方差准则。该理论被认为在很大程度上弥补了传统套期理论和基差套期理论的不足。自此之后，最小方差套期研究对学者们产生了巨大的吸引力，逐渐成为学术界套期研究的主流。

结合案例，最小方差套期理论假定ABC企业购进的存货与期货合约为一项投资组合，为应对基差风险，将不再运用1：1的套期策略，并在不考虑预期交易成本的情况下，根据风险最小化的套期目的，求出使得该投资组合收益方差最小的最优套期比率h*①。由于直接获取最优套期比率较为困难，基于OLS的性质，可以通过以下线性回归模型②进行估计：

？驻St=？琢+？茁'？驻Ft+？着t （5）

式（5）中的回归系数？茁'即为使投资组合收益方差最小的最优套期比率。

因此，基于最小方差套期视角，套期目标被广泛界定为投资组合收益风险最小化或投资组合收益的方差最小。相应的套期绩效由套期组合的收益方差相对未套期收益方差的减少程度进行表征。假设Var（Ut）、Var（Ht）分别表示未套期的收益方差和投资组合的收益方差，则套期绩效（Hc）指标为：

Hc=1-Var（Ht）/Var（ut） （6）

Var（Ut）=Var（？驻St） （7）

Var（Ht）=Var（？驻St-h？驻Ft）=Var（？驻St）+h2Var（？驻Ft）-2hCov（？驻St，？驻Ft） （8）

根据该绩效指标的定义，若Hc（最大值为1）越大，表明套期效果越好，即套期组合的收益方差相对于不进行套期的减少程度越明显；相反，则表明套期绩效越不理想。

三、套期绩效的实证分析

（一）样本选择

为检验和分析套期目标上述三种理论界定的套期绩效，本文着重选取了我国铜期货作为研究对象。数据样本区间为2004年1月2日至2013年12月31日，数据来源于CSMAR数据库。本文根据企业的套期实践着重选择了两周、四周和十二周的套期期限，并构造出相应的期现货价格序列。此外，为尽可能地减小基差的影响，选用的合约均为套期结束之后最早到期的期货合约。假设案例中的ABC企业计划对购进的存货进行为期两周的套期，若套期开始日为2013年3月10日，两周套期结束的日期即为2013年3月24日，在套期结束日之后最早到期的合约为1304合约，因此企业进行两周套期时应选择1304合约。

为考察所选取的铜期货与现货价格的相关性，分别对合约CU0404与现货的价格、合约CU1312与现货的价格进行Pearson相关性分析。根据表1的结果，相关系数均达到0.98，体现了铜期货市场价格和现货市场价格之间高度的关联性，从而为相关企业利用套期保值手段规避价格变动风险、烫平企业利润曲线提供了非常有利的市场基础。

（二）基差影响与分组统计

根据不同视角下的套期目标分析看到，基于价格变动对冲和最小方差套期视角的套期绩效指标中均涉及现货价格变动和期货价格变动之间的经济关系。以最小方差套期为例，利用套期保值模型估计最优套期比率时将会涉及以下期现货价格变动的关系：

（三）套期绩效分析

为检验基于价格锁定视角的套期目标实现程度（即套期绩效），并同时与价格变动对冲和最小方差套期视角的套期绩效进行比较，利用各自的绩效评价指标以及选取的样本数据得到如表3所示的结果。

根据全样本的套期绩效看出：

（1）基于价格锁定层面的套期绩效表现最优，随着套期期限增加，Ha始终非常接近1，价格偏离程度始终控制在1%的范围内，表明预期交易的目标价格基本完全实现，即套期者利用期货合约可以锁定未来交易价格。（2）与之相比，基于价格变动对冲和最小方差视角的套期绩效呈现出明显的差异性。其中，虽然套期两周的Hb符合套期会计高度有效的认定条件，但套期四周、十二周的Hb却显示套期工具对冲被套期项目公允价值变动的程度偏离了0.8至1.25的区间，套期结果为非高度有效。Hb的检验结果表明，虽然价格变动对冲视角也采用1：1套期策略，但却没有体现出企业真实的套期绩效，充分说明我国企业会计准则侧重于“交易对冲”的套期目标解释并不能与企业利用衍生工具进行“经济对冲”③的套期目的完全相契合。（3）基于最小方差套期视角的Hc由于不同套期期限内估计的套期比率不同，因而套期的实际效果也不同，并且随着套期周期的增加呈逐渐递增的趋势。但对比Ha可以发现，Hc仍然处于劣势，套期期限也会影响其套期效果。

根据分组后的套期绩效发现：

（1）基于价格变动对冲视角，套期四周和十二周的第一组Hb偏离了套期高度有效的抵销范围，套期四周的Hb甚至出现负值，表明当现货价格变动较小时，基差风险对套期绩效的影响异常显著。同时结合Hb的表达公式可以得出，基差正是导致交易对冲的效果无法体现企业真实套期绩效的根本原因。（2）基于最小方差套期视角，以套期两周为例，第一组的Hc仅为0.1065，其中，利用套期保值模型估计的套期比率为0.118，估计结果显著偏离了1，与企业的套期实践严重不符，当然套期绩效极不理想也就不难以理解；第五组的Hc显示现货价格的变动幅度足够大时，基差影响明显减弱，套期比率近似于1，套期绩效较为理想。四周、十二周套期与两周套期的Hc类似。结果表明，如果套期是为了“避免价格大幅变动的低尾风险”，应该采取1：1的套期策略。同时，上述结果也表明学术界关于投资组合收益方差最小的套期目标假设存在偏误的问题。（3）反观Ha可以看到，在不同套期期限内，无论第一组还是第五组均与全样本的Ha基本一致，表明现货价格变动对Ha几乎无任何影响，为CFTC等权威机构不必考虑基差因素影响的观点提供了佐证。

四、结论

本文研究结果表明：（1）准确界定套期目标是套期决策的前提，企业套期的现实目标是通过期货合约锁定未来交易价格，保持经营利润的稳定，以避免市场价格大幅波动造成的财务困境等成本。（2）基差使得基于价格变动对冲和最小方差套期视角的套期绩效均产生显著问题，但是价格锁定视角的套期效果却无任何影响，几乎锁定了未来交易价格，达到了套期的预期效果，表明企业套期决策不必考虑基差因素的影响。这与CFTC等权威机构所持观点一致。（3）检验结果显示，基差导致部分最小方差套期比率显著偏离了1，与企业的套期实践脱节，因而表明学术界基于最小方差套期理论的套期目标假设存在偏误问题。因此，在企业风险敞口确定的情况下，为避免价格大幅变动的低尾风险，套期比率显然应该为1，即不存在所谓的最优套期比率问题。

此外，企业会计准则侧重于“交易对冲”的套期解释无法与企业“经济对冲”的套期目的完全相契合。因此，我国会计准则制定机构应从企业敞口的角度出发，进一步明确套期会计原则和套期会计目标，对会计准则定义的套期概念和套期有效的认定条件进行根本性修改和完善。

【参考文献】

[1] 陈很荣，吴冲锋.金融衍生市场上企业套期保值的动机理论研究[J].国际金融研究，2001（1）：66-71.

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[17] Stulz， R.W. Rethinking risk management [J]. Journal of Applied Corporate Finance， 1996（9）：8-24.

为考察所选取的铜期货与现货价格的相关性，分别对合约CU0404与现货的价格、合约CU1312与现货的价格进行Pearson相关性分析。根据表1的结果，相关系数均达到0.98，体现了铜期货市场价格和现货市场价格之间高度的关联性，从而为相关企业利用套期保值手段规避价格变动风险、烫平企业利润曲线提供了非常有利的市场基础。

（二）基差影响与分组统计

根据不同视角下的套期目标分析看到，基于价格变动对冲和最小方差套期视角的套期绩效指标中均涉及现货价格变动和期货价格变动之间的经济关系。以最小方差套期为例，利用套期保值模型估计最优套期比率时将会涉及以下期现货价格变动的关系：

（三）套期绩效分析

为检验基于价格锁定视角的套期目标实现程度（即套期绩效），并同时与价格变动对冲和最小方差套期视角的套期绩效进行比较，利用各自的绩效评价指标以及选取的样本数据得到如表3所示的结果。

根据全样本的套期绩效看出：

（1）基于价格锁定层面的套期绩效表现最优，随着套期期限增加，Ha始终非常接近1，价格偏离程度始终控制在1%的范围内，表明预期交易的目标价格基本完全实现，即套期者利用期货合约可以锁定未来交易价格。（2）与之相比，基于价格变动对冲和最小方差视角的套期绩效呈现出明显的差异性。其中，虽然套期两周的Hb符合套期会计高度有效的认定条件，但套期四周、十二周的Hb却显示套期工具对冲被套期项目公允价值变动的程度偏离了0.8至1.25的区间，套期结果为非高度有效。Hb的检验结果表明，虽然价格变动对冲视角也采用1：1套期策略，但却没有体现出企业真实的套期绩效，充分说明我国企业会计准则侧重于“交易对冲”的套期目标解释并不能与企业利用衍生工具进行“经济对冲”③的套期目的完全相契合。（3）基于最小方差套期视角的Hc由于不同套期期限内估计的套期比率不同，因而套期的实际效果也不同，并且随着套期周期的增加呈逐渐递增的趋势。但对比Ha可以发现，Hc仍然处于劣势，套期期限也会影响其套期效果。

根据分组后的套期绩效发现：

（1）基于价格变动对冲视角，套期四周和十二周的第一组Hb偏离了套期高度有效的抵销范围，套期四周的Hb甚至出现负值，表明当现货价格变动较小时，基差风险对套期绩效的影响异常显著。同时结合Hb的表达公式可以得出，基差正是导致交易对冲的效果无法体现企业真实套期绩效的根本原因。（2）基于最小方差套期视角，以套期两周为例，第一组的Hc仅为0.1065，其中，利用套期保值模型估计的套期比率为0.118，估计结果显著偏离了1，与企业的套期实践严重不符，当然套期绩效极不理想也就不难以理解；第五组的Hc显示现货价格的变动幅度足够大时，基差影响明显减弱，套期比率近似于1，套期绩效较为理想。四周、十二周套期与两周套期的Hc类似。结果表明，如果套期是为了“避免价格大幅变动的低尾风险”，应该采取1：1的套期策略。同时，上述结果也表明学术界关于投资组合收益方差最小的套期目标假设存在偏误的问题。（3）反观Ha可以看到，在不同套期期限内，无论第一组还是第五组均与全样本的Ha基本一致，表明现货价格变动对Ha几乎无任何影响，为CFTC等权威机构不必考虑基差因素影响的观点提供了佐证。

四、结论

本文研究结果表明：（1）准确界定套期目标是套期决策的前提，企业套期的现实目标是通过期货合约锁定未来交易价格，保持经营利润的稳定，以避免市场价格大幅波动造成的财务困境等成本。（2）基差使得基于价格变动对冲和最小方差套期视角的套期绩效均产生显著问题，但是价格锁定视角的套期效果却无任何影响，几乎锁定了未来交易价格，达到了套期的预期效果，表明企业套期决策不必考虑基差因素的影响。这与CFTC等权威机构所持观点一致。（3）检验结果显示，基差导致部分最小方差套期比率显著偏离了1，与企业的套期实践脱节，因而表明学术界基于最小方差套期理论的套期目标假设存在偏误问题。因此，在企业风险敞口确定的情况下，为避免价格大幅变动的低尾风险，套期比率显然应该为1，即不存在所谓的最优套期比率问题。

此外，企业会计准则侧重于“交易对冲”的套期解释无法与企业“经济对冲”的套期目的完全相契合。因此，我国会计准则制定机构应从企业敞口的角度出发，进一步明确套期会计原则和套期会计目标，对会计准则定义的套期概念和套期有效的认定条件进行根本性修改和完善。

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[17] Stulz， R.W. Rethinking risk management [J]. Journal of Applied Corporate Finance， 1996（9）：8-24.

为考察所选取的铜期货与现货价格的相关性，分别对合约CU0404与现货的价格、合约CU1312与现货的价格进行Pearson相关性分析。根据表1的结果，相关系数均达到0.98，体现了铜期货市场价格和现货市场价格之间高度的关联性，从而为相关企业利用套期保值手段规避价格变动风险、烫平企业利润曲线提供了非常有利的市场基础。

（二）基差影响与分组统计

根据不同视角下的套期目标分析看到，基于价格变动对冲和最小方差套期视角的套期绩效指标中均涉及现货价格变动和期货价格变动之间的经济关系。以最小方差套期为例，利用套期保值模型估计最优套期比率时将会涉及以下期现货价格变动的关系：

（三）套期绩效分析

为检验基于价格锁定视角的套期目标实现程度（即套期绩效），并同时与价格变动对冲和最小方差套期视角的套期绩效进行比较，利用各自的绩效评价指标以及选取的样本数据得到如表3所示的结果。

根据全样本的套期绩效看出：

（1）基于价格锁定层面的套期绩效表现最优，随着套期期限增加，Ha始终非常接近1，价格偏离程度始终控制在1%的范围内，表明预期交易的目标价格基本完全实现，即套期者利用期货合约可以锁定未来交易价格。（2）与之相比，基于价格变动对冲和最小方差视角的套期绩效呈现出明显的差异性。其中，虽然套期两周的Hb符合套期会计高度有效的认定条件，但套期四周、十二周的Hb却显示套期工具对冲被套期项目公允价值变动的程度偏离了0.8至1.25的区间，套期结果为非高度有效。Hb的检验结果表明，虽然价格变动对冲视角也采用1：1套期策略，但却没有体现出企业真实的套期绩效，充分说明我国企业会计准则侧重于“交易对冲”的套期目标解释并不能与企业利用衍生工具进行“经济对冲”③的套期目的完全相契合。（3）基于最小方差套期视角的Hc由于不同套期期限内估计的套期比率不同，因而套期的实际效果也不同，并且随着套期周期的增加呈逐渐递增的趋势。但对比Ha可以发现，Hc仍然处于劣势，套期期限也会影响其套期效果。

根据分组后的套期绩效发现：

（1）基于价格变动对冲视角，套期四周和十二周的第一组Hb偏离了套期高度有效的抵销范围，套期四周的Hb甚至出现负值，表明当现货价格变动较小时，基差风险对套期绩效的影响异常显著。同时结合Hb的表达公式可以得出，基差正是导致交易对冲的效果无法体现企业真实套期绩效的根本原因。（2）基于最小方差套期视角，以套期两周为例，第一组的Hc仅为0.1065，其中，利用套期保值模型估计的套期比率为0.118，估计结果显著偏离了1，与企业的套期实践严重不符，当然套期绩效极不理想也就不难以理解；第五组的Hc显示现货价格的变动幅度足够大时，基差影响明显减弱，套期比率近似于1，套期绩效较为理想。四周、十二周套期与两周套期的Hc类似。结果表明，如果套期是为了“避免价格大幅变动的低尾风险”，应该采取1：1的套期策略。同时，上述结果也表明学术界关于投资组合收益方差最小的套期目标假设存在偏误的问题。（3）反观Ha可以看到，在不同套期期限内，无论第一组还是第五组均与全样本的Ha基本一致，表明现货价格变动对Ha几乎无任何影响，为CFTC等权威机构不必考虑基差因素影响的观点提供了佐证。

四、结论

本文研究结果表明：（1）准确界定套期目标是套期决策的前提，企业套期的现实目标是通过期货合约锁定未来交易价格，保持经营利润的稳定，以避免市场价格大幅波动造成的财务困境等成本。（2）基差使得基于价格变动对冲和最小方差套期视角的套期绩效均产生显著问题，但是价格锁定视角的套期效果却无任何影响，几乎锁定了未来交易价格，达到了套期的预期效果，表明企业套期决策不必考虑基差因素的影响。这与CFTC等权威机构所持观点一致。（3）检验结果显示，基差导致部分最小方差套期比率显著偏离了1，与企业的套期实践脱节，因而表明学术界基于最小方差套期理论的套期目标假设存在偏误问题。因此，在企业风险敞口确定的情况下，为避免价格大幅变动的低尾风险，套期比率显然应该为1，即不存在所谓的最优套期比率问题。

此外，企业会计准则侧重于“交易对冲”的套期解释无法与企业“经济对冲”的套期目的完全相契合。因此，我国会计准则制定机构应从企业敞口的角度出发，进一步明确套期会计原则和套期会计目标，对会计准则定义的套期概念和套期有效的认定条件进行根本性修改和完善。

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