公司债券违约处置法律相关问题探析——以完善代表人制度的角度分析

姚惠惠

（广东卓信律师事务所，广东 广州 510623）

近些年，由于一些企业在实际经营中错误地调整战略，导致经营能力下降，加之国家宏观调控提升监管等因素，市场中陆续出现公司债券违约事件。由于债券违约的金额比较巨大，也会影响市场的其他经济主体，造成整个债券市场的波动，影响投资者对债券市场的信心和信任度。因此，如何处置违约债券，以保障参与债券市场各方的利益，是债券市场发展过程中急需解决的问题[1]。

一、我国公司债券违约的法律处置现状分析

公司债券的发行人主体包括上市公司、大型国有企业或其他符合发行条件的民营企业，对于前述主体，常见融资渠道主要有两种：一种是直接融资，如银行贷款或发行债券；另一种是间接融资，主要是通过股权融资，如定向增发。发行公司债券属于直接企业融资。根据企业的信用程度不同、发行主体的性质不同，债券市场的债券一般分为两种，一种是利率债，另一种是信用债。

目前违约债券的处置方式以诉讼为主，在2018年之后，我国上市公司的债券违约越来越多，这给债券投资者的实际处置提供丰富的经验。从投资者的角度来讲，目前债券违约处置的途径包括自主协商或提起诉讼；从利用法律手段方面看，主要分为非诉讼和诉讼手段。具体处置方式，一般需要根据《募集说明书》中条款约定来确定债券是否违约及违约处置方式，选择诉讼或者仲裁以及其他争议解决机制[1]。但是，面对目前违约事件逐渐增多的态势，一旦根据《募集说明书》认定发行人违约了，投资人或债券托管人与发行人进行协商，在协商无果或者债权重组之后，仍不能兑付时，债权人或托管人才需进一步地通过诉讼寻求司法救济，即使到了诉讼或仲裁阶段，因投资人数量多，债权人与托管人之间的利益并非全部重合，就会使债权人的合法权益经受持久的损害。

二、证券代表人制度出台的背景及意义

出现债券违约时，从发行人角度看，发行企业可通过自筹资金、第三方代偿或债务重组等方式违约债券，而每一种方式系发行人与第三方之间的洽谈，处置方案最终可能使债权人的受偿金额“被打折”。从债权人角度看，在债券市场中，债权人在投资份额、维权意识和维权方式方面存在差异，多个债权人较难清晰、明确、直接地与发行人商谈违约处置方案；而单个债权人直接参与发行人与第三方的商谈，又存在制度上的空白。从托管人角度看，托管人启用债券违约处置措施受限于内部管理制度，且托管人除了代表投资人的利益外，在大部分已发行公司债券中，托管人亦是本次债券的（主）承销商。因此，托管人与投资人的利益并非完全一致。在这种权益不匹配、法律规定不完善的情况下，一些企业很容易钻法律漏洞，利用信息、资源、资金等优势，单方面“主宰”债券的违约处置方案，不能如期、全额兑付债券，使债权人的经济利益受到重创。

债券违约仍然处于个案，在新时期的发展中需要结合债券市场的内容，从立法方面有针对性地提高处置程序，安抚投资者的情绪。针对债权违约纠纷案件而言，可以建立以债券受托管理人或者持有人推选的代表人集中起诉为原则的制度，也就是债券违约代表人制度，同时降低诉讼成本[2]。也就是说，面对债券风险，发行人偿债能力有漏洞时，可以积极地通过持有人会议，以集中诉讼的方式走司法流程。

三、完善我国违约债权处置的相关法律对策

（一）结合行业发展趋势，进行法律干预

法律是保护债权人和企业双方经济利益的重要武器，为有效减少违约债权处置的相关经济损失，可以从法律方面结合宏观经济环境，结合债券市场的发展态势、企业的现有经济条件进行干预。从法律层面上来讲，债券是发行人与债券持有人之间的债务债权关系，是保证双方经济利益的合同，因此，在发行人违约之后，债券持有人需要根据违约条款获得相应的偿付。目前法律中的相关债券条款对持有人的保护力度稍显薄弱，由于债券一般采用一次还本的模式，发行人如果未能及时支付利息，债权人就不能判定发行人已经违约。因此，从法律方面来讲，需要完善债券条款与行权机制，从法律方面总结债券违约案例，设计更公平、更合理的机制，一来可以保护债权人的合法权益，另一方面也不会损害发行人的经济利益。

（二）结合信用建立制度，完善信用评级和信息披露机制

信息披露适用于债券市场事前事中的防范违约约束机制，而信用评级是对发行人和债权人的信用建立的等级评估，这两种机制在债券市场中起到重要的约束作用，可以增强投资者识别风险的能力。因此，在进行债券市场交易的过程中，可以从法律的方面规范或者完善信息披露制度。在2020年3月新修订的《证券法》中，系统完善了信息披露制度，并明确要着重强化内幕信息知情人的登记管理，通过事务管理制度规范相关公司对外发布信息的行为，并对公司高层领导的信息发布行为进行明文规定，同时也完善有关证券服务机构的信息披露管理制度，还针对公司董事或者监事会的定期报告设置法律责任，保证整个信息披露内容的真实性和完整性。提供信用监管和信息披露的模板，在进行具体交易过程中，要求债权条款中包含一些限制性条款或者承诺条款，根据发债者的信用实力，加入一些交叉违约条款，或者加速到期条款。

（三）结合债券市场环境，辅助适度的危机处置方式

在公司债券违约发生之后，法律监管部门需要把握好干预的程度，结合整个债券市场的大环境，保证市场运作的正常。根据具体的情况维护市场的稳定，从法律层面上展开自主协调、诉讼、立案调查等危机处置方式，结合大环境进行危机处理的干预。利用互联网或者大数据技术，建立统一的违约债券自主和解、赔偿基金等制度，从法律层面上对发行人施加影响。出台相关法律文件或者业务指南，将债权条款纳入行业规则中，制定具体的法律法规。并与相关法律部门进行沟通和配合，明确行政干预适用的情形，具体规定提起民事诉讼的受案范围及明确债权人和发行人之间的资格，根据实际情况提供有力的司法环境，展开适度的危机处置。

（四）完善债券违约代表人制度

在传统的法律制度之中，中小投资者受到企业债券违约之后，很难在短时间内得到公平公正、高效的赔偿。企业债券违约后，一部分中小型投资者不想诉或不愿诉，放弃维护自身的利益。这种方式不但会损害证券市场的有序性，还会让金融市场生态逐渐恶化。在这种背景下，需要完善债券违约代表人制度，利用专业机构和专门人员的力量，利用代表人诉讼和代表人机制，最大限度地降低中小投资者的诉讼风险，可以根据具体的实施情况，选择具体的债券违约处置方式，债券持有人可以在债券相关文件明确规定、债券相关文件约定不明或者没有约定的情况下，利用违约代表人制度多方向维护自己的权益，通过集体性的诉讼主体，既能节约司法资源，也能让多数债券持有人通过不同的诉讼方式维护正当权益[3]。2020年7月15日，最高人民法院发布了《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》（法〔2020〕185号，以下简称“《债券纠纷纪要》”），但目前《债券纠纷纪要》中，债券持有人的应对方式虽然多元化，但是自身诉求的选择也会有风险，在产生债券违约纠纷时，相应的债券持有人需要利用司法武器，有目的、有计划、结合《募集说明书》中的明确规定进行妥善选择，及时表达自己的诉求，使债券违约代表人制度常态化发展。

综上所述，公司在发行债券时不可避免会产生违约风险，而一旦违约，必然会对发行人和债权人双方造成巨大的经济损失，缺乏完善的违约处置体系，将不利于债券市场进一步发展。因此，以证券代表人诉讼制度为主，运用法律适当干预债券市场，进而有效维护债券市场的有序性。