高管薪酬与企业经营业绩的关系研究

摘要：高管薪酬和企业经营业绩一直以来都是学术界讨论的热点，同时也是企业经营过程中关注的重点问题。本文选取2002年～2017年沪深两市的上市企业为样本，通过建立高管薪酬与其企业经营业绩之间的计量模型，实证检验了两者之间的关系，并得出相关结论和建议。研究发现，无论是当期高管薪酬还是滞后一期的高管薪酬对其企业经营业绩都存在显著的正面影响，即高管薪酬对其企业经营业绩具有一定程度的促进作用;企业规模和人力资本对其企业经营业绩有一定的抑制作用，而资本结构的影响则不显著。相关结论亦为完善高管薪酬制度和提高公司治理质量提供建议启示。

关键词：高管薪酬;企业经营业绩;多元线性回归

中图分类号：F272.92  文献识别码：A  文章编号：2096-3157（2020）21-0109-03

一、引言

在现代企业所有权和管理权互相分离的背景下，企业的所有者与经营者之间存在着明显的信息不对称。经营者在拥有绝对信息优势的条件下，是否会出现为实现自身利益最大化而损失企业所有者的利益？这是一个对企业能否持续经营和盈利至关重要的问题。企业经营业绩是企业生存和发展的重中之重，而高管人员作为企业日常运营的决策者，其对企业未来的发展起到重要的影响作用。因此，对企业来说，建立合理的高管薪酬激励机制，从而促进企业经营业绩的提升显得尤为重要。

关于高管薪酬对企业经营业绩的影响，国内外学者进行了很多研究。国内外的学者从不同的研究角度出发，采用不同的研究方法，得出的结论也各不相同，主要分为“促进论”和“抑制论”。Allen等（2018）依据美国民营基金会CEO薪酬与公司绩效的面板数据进行回归，认为董事会的治理机制可以使高管薪酬促進企业经营业绩的提升。韩慧林等（2014）的研究得到了类似的结论，通过将沪深A股上市的企业依据是否国有进行分组，发现在非国有企业中，高管薪酬对企业经营业绩的促进作用更为显著。然而，Randy等（2002）对挪威和瑞典的上市公司进行分析，得到了完全相反的结论，他们认为更高的高管薪酬并不一定会带来企业经营业绩的提高，这两者之间并不存在显著的相关关系。经过分析原因，认为这可能是两国的文化环境的不同带来的影响。不同于其他研究，柴才等（2017）的研究从高管薪酬绝对值和差距的角度分别检验了其对企业经营业绩的影响，并得到了相同的结论，薪酬激励过度不仅不会提升公司业绩反而会产生抑制作用。

综上所述，国内外对高管薪酬与企业经营业绩之间的关系的研究结论仍存在较大的分歧。本文以2002年～2017年沪深两市的上市企业为样本，通过建立高管薪酬与其企业经营业绩之间的计量模型，实证检验两者之间的关系，试图探讨我国当前高管薪酬对企业经营业绩的影响效果。本文的剩余部分安排如下：第二部分，模型构建与数据说明;第三部分，模型结果与讨论;第四部分，结论与建议。

二、模型构建与数据说明

1.模型构建

为了研究我国沪深两市上市公司的高管薪酬如何影响其企业经营业绩，并进行实证分析，本文建立如下多元线性回归计量模型：

ROEit=β0+β1PAYit+β2Xit+εit

其中，ROE为企业经营业绩，PAY表示高管薪酬，X表示一系列控制变量，包括企业规模（SIZE）、资本结构（LEV）、人力资本（HC）等，i和t分别表示省份和时期，εit～iid（0，σ2）为误差项。β0为常数项，β1能够反映高管薪酬对其公司经营业绩的影响。若β1显著为正，这说明高管薪酬对其公司经营业绩具有促进作用;若β1显著为负，这说明高管薪酬对其公司经营业绩具有抑制作用;若β1不显著，则说明高管薪酬与其公司经营业绩之间不存在相关性。

2.变量描述

（1）公司经营业绩（ROE）。衡量公司经营业绩的指标有很多种，如净资产收益率（李彬昌，2018）、托宾Q值（贺茂豹等，2018）、每股收益（文先明等，2015）等。由于净资产收益率是由企业年末的净利润与净资产之比来衡量的，是最能体现企业经营业绩的指标之一。因此，本文借鉴李彬昌（2018）的方法，采用净资产收益率表征公司的经营业绩。

（2）高管薪酬（PAY）。由于上市公司并不会在年报中完全公布其薪酬机制，为了数据的可获得性，一般采用上市公司年报中公布的前三名高管薪酬表示上市公司的高管薪酬。根据现有的文献，对于上市公司高管薪酬这一指标，主要有两种处理方法：一种是直接对前三名高管薪酬的总额取自然对数（胡亚权等，2012）;另外一种方法则是对前三名高管薪酬总额取均值之后再对其取自然对数（李琳等，2018）。本文采用第二种方法表征高管薪酬。在此基础上，本文依据年报中另一指标——高管人数计算均值。当高管人数不足三人时，本文采用前三名高管薪酬总额与实际高管人数的比值取对数作为高管薪酬的衡量指标;当高管人数超过三人时，本文采用前三名高管薪酬总额除以三然后取对数作为高管薪酬的衡量指标。

（3）控制变量。为了使计量模型更好地描述技术进步对外商直接投资（FDI）的影响，本文设置了一系列控制变量，包括：①企业规模（SIZE）。在所有的影响因素中，企业的规模效应对企业经营业绩的影响程度最大。借鉴贺茂豹等（2018）的做法，本文采用上市公司的期末资产总额来表征企业规模。②资本结构（LEV）。上市公司的资本结构一般采用资产负债率来表示，反映该公司的资本构成和偿债能力。借鉴李争光（2015）的做法，本文采用上市公司年末总负债占总资产的比例来表征资本结构。③人力资本（HC）。人力资本反映了一家公司的人才储备，人力资本越高对公司经营业绩的促进作用越大。借鉴陈丁等（2010）的做法，本文采用上市公司期末的员工总数来表征人力资本。

3.数据说明

本文2002年～2017年各期的上市公司财务报表原始数据均来源于国泰安数据库（CSMAR），并且以2002年为基础考察期。其中，为了增加数据的科学性和可信度，本文剔除了2002年～2017年上市公司前三名高管薪酬、高管人数以及员工人数为0或缺失数值的企业。此外，为了获得连续的数据，本文剔除了各指标在2002年～2017年不连续记录的企业。本文所使用的主要变量及其描述性统计如如表1所示。

三、实证结果与讨论

1.变量的相关性统计

根据表2，被解释变量企业经营业绩与核心解释变量高管薪酬通过了5%的显著性检验，并且两个变量之间的相关性显著为正，即企业经营业绩与高管薪酬正相关，相关系数为0.0073。从解释变量之间的相关系来看，变量之间的相关系数均只通过了10%的显著性检验，这也表明了解释变量之间存在低度相关。因而，可以认为不存在很强的多重共线性，不用进一步进行检验。从表2来看，可以初步判断模型的构建和变量的选取具有一定的合理性。

2.模型回归结果分析

本文分别采用当期的高管薪酬和滞后一期的高管薪酬作为核心解释变量进行多元线性回归，回归结果见表3。根据表3可以得到以下结论：

（1）两个模型的F统计值分别为5.629和5.157，并且均通过了显著性检验，这说明两个模型的多元线性关系成立，具有说服力。

（2）当期的高管薪酬与公司经营业绩之间的回归系数显著为正，说明当期的高管薪酬对公司经营业绩具有促进作用，即当期高管薪酬的提高能显著促进公司经营业绩的提升;滞后一期的高管薪酬与公司经营业绩之间的回归系数也通过了5%的显著性检验，并且系数为正。

（3）企业规模与公司经营业绩之间的回归系数在10%的显著水平上为负，人力资本与公司经营业绩之间的回归系数在5%的显著水平上为负，這说明企业规模和人力资本这两个变量对企业经营业绩有抑制作用，即企业规模的扩大和人力资本的提升不一定会带来企业经营业绩的提升。资本结构对企业经营业绩的回归系数则是不显著。

四、结论与建议

本文在理论分析高管薪酬对其企业经营业绩影响的基础上，选取2002～2017年沪深两市的上市企业为样本，通过建立高管薪酬与其企业经营业绩之间的计量模型，实证检验了两者之间的影响，并得到了以下结论：第一，无论是当期高管薪酬还是滞后一期的高管薪酬对其企业经营业绩都存在显著的正面影响;这说明，高管薪酬对其企业经营业绩具有一定程度的促进作用。第二，企业规模和人力资本对其企业经营业绩有一定的抑制作用，而资本结构的影响则是不确定。

根据以上结论的分析，本文对公司治理和经营提出以下建议：首先，完善企业高管的薪酬激励制度，使薪酬与绩效挂钩，不断完善高管薪酬的激励和约束机制。其次，可以通过将股权加入薪酬支付形式中，从而有效地激励高管提升企业的经验业绩。最后，在完善高管长期激励措施的同时，应当引导企业高管注重企业的短期经营业绩，从而才能保证企业的稳定发展。

参考文献：

[1]Allen A，Mcallister B.CEO compensation and performance in US private foundations[J]Financial Accountability & Management，2018，34（2）：117～132.

[2]Trond Randy，Jim Nielsen.Company Performance，Corporate Governance，and CEO Compensation in Norway and Sweden[J]Journal of Management & Governance，2002，6（1）：57～81.

[3]柴才，黄世忠，叶钦华.竞争战略、高管薪酬激励与公司业绩——基于三种薪酬激励视角下的经验研究[J]会计研究，2017，（06）：45～52+96.

[4]陈丁，张顺.薪酬差距与企业绩效的倒U型关系研究——理论模型与实证探索[J]南开经济研究，2010，（05）：35～45.

[5]韩慧林，孙国辉.不同控制环境下高管薪酬对企业绩效的影响[J]经济与管理研究，2014，（12）：104～111.

[6]贺茂豹，黄晓波.高管薪酬与企业绩效——基于深交所制造业上市公司的经验证据[J]现代商贸工业，2018，39（24）：93～95.

[7]胡亚权，周宏.高管薪酬、公司成长性水平与相对业绩评价——来自中国上市公司的经验证据[J]会计研究，2012，（05）：22～28+93.

[8]李彬昌.高管薪酬与公司业绩的实证研究——基于我国上市公司的经验数据[D].北京：中国财政科学研究院，2018.

[9]李琳，连怡臻.高管薪酬限制政策对国有企业绩效的影响[J]财会月刊，2018，（22）：84～92.

[10]李争光.高管薪酬与企业绩效——来自中国上市公司的经验证据[J]现代管理科学，2015，（03）：106～108.

[11]文先明，钱秋兰，黄颖琪.高管薪酬与公司业绩实证研究——以中小企业板上市公司为例[J]财经理论与实践，2015，36（02）：71～76.

作者简介：

王帅，供职于兖矿集团有限公司。