基于相对估值法估算上市公司的企业价值——以唯品会公司为例

文/赵龙霞 黎睿 陈爱萍 （河北金融学院）

一、研究意义

随着经济的快速发展，国家经济的转型，供给侧改革正在不断的深入进行当中，电子商务平台正在高速发展，在资本市场开始崭露头角。随着众多网络购物平台如：阿里、当当、京东、聚美优品等平台纷纷上市，电商平台资本规模逐步扩大，在拉动内需上贡献良多，因此有效的对一些电子商务平台进行价值评估对投资者越发重要。

二、案例分析——以“唯品会”为例

（一）唯品会公司基本情况

唯品会成立于2008年，在中国开辟了电商的创新电商模式，初期以“一家专门做特卖的网”为口号，开启了名品深度折扣、限时抢购、正品保障模式。2012年唯品会上市市值为108亿，是全球最大的特卖电商。2017年公司口号“全球精选，正品特卖”，模式上升为跨境名品、买手精选、深度折扣；也从最初的时装为主到后来囊括商品服饰、母婴用品、美妆、居家等全种类商品。

（二）唯品会的特色

唯品会致力质优低价产品，转变销售规划，用户数+复购率共同提升GMV。公司开创“品牌折扣+限时抢购+正品保障”的电商模式，致力于为顾客提供低折扣优质产品。2018年第四季度以来，公司升级了销售规划，再次聚焦品牌特卖，深度布局折扣频道的“最后疯抢”，“唯品快抢”，以极低的折扣向客户提供理想的产品，通过低价特卖提升复购率。唯品会的品牌特卖商业模式赢得用户的青睐。

在B2C模式中，唯品会是从始至终坚持做特卖的电商平台，利用在前期积累的运营和物流供应优势，当之无愧的成为特卖领域的第一。专注核心产品，产品结构优化公司毛利率提升。公司调整业务结构、回归服装销售，服装销售占公司总收入的70%，专注服装有利于公司提高毛利率。

唯品会与顺丰合作，物流成本降低、客户体验感提高，会员复购率提升购。2019年11月，公司停止由品骏运营的快递业务，开始与顺丰达成业务合作。将物流外包给顺丰，一方面有效降低履约费用，大规模降低运营成本，公司费用率水平下降0.24pct。另外，唯品会通过与顺丰合作，借用其成熟的物流供应体系，提高了物流服务的速度与质量，整体增加了消费者的整体购物的体验感。

（三）唯品会公司作为可行新分析

第一，电商平台的盈利模式是销售产品和为消费者提供购物服务，这也是电商企业创造价值、企业扩大主要原因。唯品会是电商平台中的龙头企业，流量高，有很可观的客户群体积累，这两个关键因素影响了大多数电商平台的盈利结果，因此在评估价值上具有一定的可比性。第二，唯品会作为成功上市的电商平台，可以有效的获取估值所需的财务、经营等其他方面的数据，提高估值模型的准确率。

因此，“唯品会”作为此次的评价估值案例是可行性的。

三、案例公司价值估算

（一）从行业外部环境及企业内部情况确定可比企业组

唯品会是一个B2C模式专注于综合市场的电子商务平台，并在2012年在美国上司。我们在选择评估企业选择可比公司是应该考虑到行业外部情况以及企业自身属性问题，国内主要电子商务平台属性如下表，因此从商业模式类型、细分市场、是否上市以及上市地点作为评价参考的标准，我们可以看到符合标准的几家电子商务公司分别是淘宝、京东、拼多多和聚美优品四家电子商务平台与所评估的唯品会最为相似。

表1 四家可比公司的财务数据以及乘数因子

表2 唯品会公司的财务数据及乘数因子

（二）可比公司的数据采集，确定常数及乘数因子

我 们 以2019年12月31日 的财务数据为准，表1为从四家电子商务平台的2019年报中获取的数据。

根据上述图表数据，带入相对估值法估算模型X=A*E1+B*E2+C*E3+D*E4，经过方程组线性规划求解计算，可计算出 A=-4009.188173，B=1219.718451，C=2728.291，D=-442.7187734，代入估值模型可以得出：

X=-4009.188173*E1+121 9.718451*E2+2728.291*E3+(-442.7187734)*E4。

（三）唯品会企业价值计算

根据已经计算出来的估值模型以及表四唯品会公司的乘数因子可以带入计算出唯品会公司的价值：

X=4009.188*0.1002+1219.718451*0.69+2728.291*0.2024+（-442.7187734）*2.02=97.799亿。

四、计算结果分析

我们根据wind数据库最新数据了解到截止到2020年4月28日的唯品会的市值为108亿元，误差率ER=1-97.799/110=9.45%。

首先，唯品会这个电商平台的评估结果误差率为9.45%，文献中指出评估结果与现实实际的市场价值相差程度在20%以下被认为是合理的。

因此此次评估是合理有效的；第二，在2020年初随着新型冠状病毒疫情的爆发，物流中断，一定程度影响到唯品会，股票价格有所波动，但是随着疫情的得到控制，前一季度许多商品服饰有所积压的，但是需求在不断恢复甚至有所提升，唯品会公司从一月份到四月份股价有一定程度的上升，公司价值提升较快，但是我们利用的是2019年底的相关财务数据对公司价值进行估算与4月份市值进行了比较，因此存在误差是会存在的，并且是可以理解的。

五、结论

综上，基于修正后的相对价值法估值模型计算出的“唯品会”企业价值虽然处于其市场价值之下，但误差率低于10%在正常范围内，具有一定的参考依据，能够较为准确地估算企业的市场价值。考虑到电商平台在前期发展阶段处于亏损状态下，无法满足绝对估值法估算要求，可以考虑选择使用修正的相对价值法估值模型。修正的相对价值法估值模型选择多个乘数因子代替传统单一指标更加全面考量了影响企业价值的核心因素，这更加符合电子商务平台创造价值的过程。因此建立特色估值模型，为评估电子商务平台公司提供新的可以选择的方法。