*ST舜船破产重整案例浅析

刘 婵

(广西大学 广西 南宁 530000)

一、案例介绍

*ST舜船原名江苏舜天船舶有限公司，公司于2011年8月10日在深交所挂牌交易，股票简称“舜天船舶”，原有为主营业务船舶制造与销售，是江苏省属最大国有造船企业。鉴于公司 2015 年爆发重大债务危机，原船舶业务持续低迷，*ST舜船陷入严重的财务危机和债务危机。数据显示，截至2016年2月5日，舜天船舶合并报表范围内的账面资产总额为30.50亿元，本部账面资产总额为20.63亿元。同期账面负债总额为76.67亿元，已处于严重资不抵债。如加上对外担保产生的负债，公司实际的负债总额将逾80亿元。因无力偿还债务，2015年 12 月22 日，中行崇川支行向南京中院提出对*ST舜船进行重整的申请。

等待*ST舜船的要么是破产清算，要么是破产重整。两种选择会出现截然不同的结果，进入破产清算程序的舜天船舶将会出现退市解体、拍卖资产、员工失业、债权人利益减少等影响社会安稳的情况；而破产重整则是能让*ST舜船涅槃重生。为此，在对*ST舜船进行全面评估后，为了维护社会稳定和权利人利益，*ST舜船首次采用对上市公司在破产重整中同步实施重大资产重组方式，将公司原有的劣质资产及业务剥离，并通过处置所得资 金及出资人权益调整等补偿手段清偿了原有债务，解决了公司的债务负担，同时引入重整投资方江苏国信，通过发行股份购买资产方式注入了信托及火电优质资产，使公司主营业务实现了由船舶制造、销售转变为“信托和火电”双主业的业务转型。

*ST舜船通过重整获得重生引发了许多思考，首先是*ST舜船如何选择重整模式；其次是重整后的舜船财务状况是否的到好转；最后是通过*ST舜船重整案例，对有类似情况的公司有何启示?

二、案例分析

(一)*ST舜船的重整模式

目前比较主流的重整模式研究是李成文在对中国30家上市企业的破产重整过程进行研究后，把重整模式总结为两类：营业保留和借壳上市模式。营业保留模式是指企业通过债务减免、引入投资方注入资金等方式解决债务问题，重整后企业仍然保留原有的主营业务；借壳上市模式是指企业放弃原有的资产和业务，通过向上市公司注入优质资产进行业务整合并转型的重整模式。上市公司对重整模式的选择应该结合自身的经营业务和偿债能力等方面进行分析，同时还有兼顾各方利益相关者的利益平衡。

(1)*ST舜船的经营情况

重整模式的选择是直接受到上市公司经营能力差异影响的。如果的目前的经营业务状况仍具备盈利能力，有持续经营价值的，可以选择业务保留重整模式，通过引入投资方重整，为企业投入资金，处置部分不良资产等方式获得资金偿还债务，并恢复正常经营状况；如果公司主营业务已经持续亏损，并且没有恢复盈利的可能，那么保留主营业务模式已经不奏效了,为了避免暂停上市，浪费“壳资源”，只能选取借壳上市模式，选择合适的投资方提供优质资产和通过改变公司主营业务以使企业恢复正常运行的状态。

舜天船舶重整前的主营业务是船舶制造和水上运输，舜天船舶破产重整前的2016年半年度的总资产周转率仅为0.87%，流动资产周转率也仅为1.42%，由此可知舜天船舶的营运能力极差；在舜船危机爆发时，评价远洋船舶租赁价格的波罗的海指数已跌至500点的谷底，且2014年舜天船舶还通过定向增发股票募集资金7个亿，但是筹到资金却没有投入造船业务中，而是投放于融资贸易业务，说明舜船本身已经对原有产业的不看好，也在积极谋求业务转型，因此舜天船舶已完全不适用业务保留的重整模式。

在当前行业严重产能过剩的形势下，原营运业已无挽救希望和价值。只有通过注入优质资产，调整企业经营结构，提升盈利能力，恢复造血功能，企业才具备重生希望和可能。

(2)*ST舜船偿债能力分析

从上文分析中可知重整企业的偿债能力也是影响重整模式选择的重要因素之一。如果企业的经营业务仍有持续价值，可以有盈利能力的条件下，通过引入重整投资方的资金支持或处置部分资产就可偿还债务的便可选择业务保留模式；但是若企业原有产业已经失去保留意义，即使处置所有资产后都无法偿还债务，就必须通过重整投资方资金及优质资产的注入方可使企业有重生希望。

舜天船舶的偿债方式是通过转让所有资产获取现金支付和债转股相结合的偿还模式，舜船资产的整体转让说明其已经不具备业务保留的模式的基础；为了让债权人接受债转股的偿还方式，舜船必须注入优质资产让其股票具有更高的市场价值，因此注入优质资产业务转型的借壳上市是其必然选择。

(3)重整投资方的利益需求

在资本市场的上，企业进行投资一定是有利益需求的，重整投资方也是如此。第一种投资方是看中重整企业仍有投资价值，通过投入资金帮助重整企业度过难关后在股票市场上获得股价增值；第二种就是看中上市企业的“壳资源”，由于中国资本市场的特殊性，借壳上市一直是很多的企业曲线上市的捷径，因此购买“壳资源”注入自身的优质资产实现上市也会投资方的目的。

舜天船舶的最大重整投资方江苏国信集团旗下的江苏信托曾是全国排名第二的信托公司，但是由于缺乏资本金等问题发展受限，江苏信托一直梦想借助资本市场实现第二次腾飞，所以通过此次把集团内部核心优质资产借壳上市是江苏国信的最大需求。

(二)*ST舜船重整前后财务状况分析

(1)舜船盈利能力分析

盈利能力是指企业的获利能力，投资者获取投资收益、债权人收取本金和利息的资金都来源于利润，同时利润也是对企业管理经营者的经营绩效的直接体现，更是不断改善员工集体福利的重要保证。企业盈利能力主要以营业利润率、销售净利率、净资产收益率等指标对企业进行分析，舜船重整前后的盈利能力指标如表2所示：

舜船公司于2016年完成重整计划，由表2可以看到，重整前的2014-2015年的营业利润率、销售净利率和净资产收益率都处于非常低的水平，2015年的营业利润率和销售利润率分别处于-540.50%和-548.58%，说明其盈利能力极低，甚至可以说是原有业务经营基本没有盈利能力；2016年重整完成后，舜船的资产净利率由负转正，说明净利润有所增加，在全球经济低迷的大环境下，舜船能转亏为盈实属不易，由此证明业务转型是有效的；重整后的2017-2018年，其营业和销售利润率也基本处于19%和15%左右，说明舜船的盈利能力在重整后逐渐恢复并趋于稳定状态。舜船选择了借壳上市的重整模式进行重整让其得以新生，其重整前后的盈利能力由盈转亏可以知道*ST舜船通过破产重整盈利得到改善。

(2)舜船偿债能力分析

企业的偿债能力是指企业用其资产偿还长期和短期债务的能力，企业的短期偿债能力可以通过流动比率和速动比率来表现，而企业的长期偿债能力则通过资产负债率来反映。舜船2014-2018年偿债能力分析指标数据如表-3所示：

根据表-3可以看到，重整前的2014年至2015年流动比率和速动比率急速下降，资产负债率更是数倍增长，说明舜船从在重整前几年偿债能力已经开始下降，2015年跌至极低点；2015年是舜船的财务极其困难的一年，舜船当年负债高达80亿，使其资产负债率达到268.09%，此时舜船的偿债根本无法得到保证，因此必须通过破产重整才能有一线生机。2016年完成重整后，资产负债率恢复到53.25%，因为资产负债率越低说明企业偿债越有保证，贷款越安全，所以舜船的长期偿债能力在重整完成当年得到改善，2017-2018年的比率也逐步降低说明舜船后期也在不断完善其资本结构。流动比率和速动比率在2015年跌至谷底后经过税务减免、出售资产，注入优质资产业务转型一番重组后也逐年上升，短期偿债能力也逐年加强。

(3)舜船运营能力分析

运营能力是指企业的经营能力，即企业利用各种资产获利的能力。本文分析舜船公司运营能力的财务分析比率包括：存货周转率、资产周转率、应收账款周转率。(如表-4所示)

表-4 舜船重整前后营运能力指标

由表-4可以看到，在重整后存货周转天数由428.47天下降到22.16天，2017年和2018年基本稳定在16天，是因为江苏国信借壳舜船重整后注入优质资产，对舜船的业务进行完全转型，所处产业也由低迷的船舶运输业脱离，所以存货周转率(天)快速下降；应收账款周转天数因为也是因为相同原因，退出产能过剩产业后，应收账款的周转天数减少，催收的力度也增加，相比于2015年的33.56天，2016年重整后马上降低至19.44天，意味着其它公司欠本公司的货款等资金能够及时收回，那么公司利用资金的效率将有很大的提升。

舜船公司2014-2018年的总资产周转率依次为0.36、0.16、0.73、0.45、0.45，于重整当年得到极大地提升，说明其由于破产重整后企业的财务状况得到改善，资产的收益能力得到提升，资产结构得到优化。综上所述，江苏国信通过借壳舜船重整后运营能力得到了极大地改善。

三、结论与启示

(一)重整使其*ST舜船重获新生

*ST舜船重整前的债务已高达高达88.47亿元，如果不能顺利重整，舜天船舶将进入破产清算程序；此次重整*ST舜船首先通过债转股及现金的方式偿还了的债务，以解决公司的破产问题并缓解压力欠债；其次，舜船在重整中同步实施重大资产重组，以发行股份购买资产的方式购买国信集团持有的信托及发电优质股权，从根本上恢复持续经营能力和盈利能力，使公司重回健康和可持续发展轨道。重整执行完毕当年便扭亏为盈，净利润2016年为18.5亿，增长率高达212.80%；最后，如若*ST舜船进入破产清算阶段，其上市公司资格就会被剥夺，有暂停上市的风险，此次重整重组成功，*ST舜船摆脱了资不抵债的困境，不仅成功保住了上市公司资格，而且随着净利润持续增长，还成功“脱星摘帽”。

(二)企业需根据自身情况选择重整模式a

舜天船舶能够重整成功，其主要原因是因为它选择合适自己的重整模式，原营运业已无挽救希望和价值的情况下，通过注入优质资产，调整企业经营结构，提升盈利能力，恢复造血功能，让舜船避免退市危机。企业要选择何种重整模式是要结合自身实际情况来决定的，要考虑其所处行业发展前景，自身经营能力以及重整投资方利益等问题。如果的目前的经营业务状况仍具备盈利能力，有持续经营价值的，可以选择业务保留重整模式，通过引入投资方重整，为企业投入资金，处置部分不良资产等方式获得资金偿还债务，并恢复正常经营状况；如果公司主营业务已经持续亏损，并且没有恢复盈利的可能，那么保留主营业务模式已经不奏效了,为了避免暂停上市，浪费“壳资源”，只能选取借壳上市模式，选择合适的投资方提供优质资产和通过改变公司主营业务以使企业恢复正常运行的状态。因此，结合企业实际情况，对影响重整企业价值的各个因素进行分析，才能够得出最适合重整企业的重整模式。