我国公司债券信用评级制度探析

解 萌，王作全

（青海师范大学法学与社会学学院，青海 西宁810008）

公司债券持有人作为债券市场健康发展的重要基石，其权益的保护始终是公司债券发行与交易中所要重点关注的问题，作为我国公司运营基本法的《公司法》以及规范证券发行与交易市场的《证券法》等对此都有明确的规定。完善的信用评级制度能够有效地增进发行公司与公司债券持有人之间的信息互通，提高债券市场的效率，是我国资本市场基础制度建设的一个重要组成部分和实质推进我国债券持有人权益保护的关键性举措。

一、公司债券信用评级制度的法律价值

公司债券信用评级制度，是指由专业化的信用评级机构，综合债券发行公司的信用状况等作出的评价，通常以确定公司债券信用级别的方式进行表示。

公司债券信用评级制度的关注点集中在发行公司还本付息的能力和风险程度上，是一个公司信用能力的指标化反映。通过它所反映出来的公司债券信用级别，构成了发行公司重要的信用基础。独立、公正、客观的信用评级制度能够促进发行公司与债券持有人之间的信息流动，解决债券市场中的信息不对称难题。需要说明的是，这一制度并不是对发行公司的整体实力作出评价的一种机制，而是有所侧重，目的就在于迅速、方便地为资本市场提供评级机构的信用风险分析结果，降低参与者的信用成本，符合现代社会商事活动快捷、高效的精神实质。因而，人们已经形成了一种共识：完善的信用评级制度是一个国家公司债券市场发展的必要前提之一，具有极其重要的法律意义。

首先，信用评级制度对发行公司的信用状况有一定的揭示作用。随着经济全球化、迅捷化的发展，各国逐步放松了对有担保公司债券的强制性规定，无担保公司债券的发行量逐步扩大。在这样的资本市场环境中，公司债券信用评级制度的地位更加不容忽视，它不仅是公司债券投资者快速了解发行公司信誉情况，进行投资判断的重要依据，更是发行公司了解自身经营状况的有效渠道。此外，对于发行公司的其他债权人以及交易相对人而言，也具有非常重要的意义。[1]

其次，减少公司债券投资者与发行公司间的信息不对称性。在现代社会，公司债券的信用级别，实际上是非常重要的投资信息，因为信用评级机构是在综合了发行公司债券的债权履行情况及其资信程度等因素后，以简单的符号对公司债券的信用级别作出评价。公司债券等级与债务履行能力之间的联系，能够很好地把发行公司的信息披露给公司债券投资者，为其决策提供信息基础。这样，信用评级机构就成了公司债券投资者与发行公司进行信息沟通的桥梁，有效地避免了信息不对称给公司债券持有人所带来的权益损害。

第三，信用评级制度是公司债券持有人持续了解发行公司的偿债能力，管控风险的重要途径。从公司债券的发行到完全清偿这一期间内，公司可能会出现各种经营和财务问题，还可能发生分立、合并、减资等重大事项的变更，而使得公司债务的履行能力发生实际变化。但是人数众多且分散的公司债券持有人，由于不能参与公司的经营管理，要及时获取和了解发行公司的经营状况及财产状况，实属不易。而由专门的信用评级机构来进行连续的信息搜集、处理服务，对公司债券信用级别的变更作出客观、准确的判断，并将相关信息传递给公司债券持有人，这样，公司债券持有人就能够据此采取相应的行动，使自身的风险控制在一定的范围内。

第四，信用评级制度还可以为政府监管部门的宏观调控和分类指导起到一定的积极参考作用。在公司债券的发行阶段，监管部门可以根据相应的评级结果，禁止某些不达标公司债券的发行，从源头上控制劣质的公司债券进入资本市场。此外，还可以根据公司债券的信用评级结果，核准公司债券的发行利率。这样，公司债券信用评级的结果就为监管部门了解和管理资本市场提供了重要参考，也使得相关部门能够做到有甄别地施行监管，提高监管效率。

二、我国有关公司债券信用评级制度的现行立法状况

公司债券信用评级制度，作为一种消除信用风险的工具，具有衡量、监测、预警和制约债券融资风险的特殊功能，是公司债券持有人权益保护的首要环节。在公司债券存续期间，信用评级的持续性风险披露，有助于将公司债券持有人的投资风险控制在一定范围内。各国的相关部门已经通过了一些立法要求各类债券在发行时进行信用评级，足以体现公司债券信用评级制度的重要意义。在我国，规范公司债券信用评级制度的法律法规主要有：

一是由国务院于1993年8月颁布的《企业债券管理条例》，该条例于2011年1月根据《国务院关于废止和修改部分行政法规的决定》进行了修订。在《企业债券管理条例》中，首次提出了信用评级制度，规定债券发行公司可以向经认可的债券评级机构申请信用评级。此后，出台的相关政策法规都基本坚持了公司债券可以进行信用评级的立法理念。

二是经全国人民代表大会常务委员会审议通过，后又经过了三次修订（分别为2005年、2013年、2015年）的《证券法》。《证券法》就坚持了公司债券可以信用评级的理念，并将债券信用评级机构界定为证券服务机构的范畴，对债券信用评级机的设立条件、审批办法、业务规则、责任承担等进行了规定。但这仅仅是对债券信用评级机构的一些原则性规定，没有对这一制度的主体内容进行细致的规定。同时，公司债券信用评级机构的设立和审批规定，使得许多的债券信用机构在很大程度上依赖主办单位与发行主体，也就是说我国的公司债券信用评级机构从设立之日起，就天然地带有性质、体制和组织形式上的不独立性。并且，在“发行人付费”模式规范不健全的情形下，引发了资本市场的不正当竞争。

三是《公司债券发行试点办法》仅有两处涉及公司债券的信用评级制度，一是该办法的第7条第3项，将经过信用评级机构评级，评级结果良好作为公司债券发行的条件之一；二是第10条，强调公司债券信用评级，必须经过具备相当资格的评级机构进行评级和跟踪评级。此外，并没有对公司债券信用评级制度的其他内容作出规定，非常的简单，不便于实际的具体操作。但是，该办法在坚持了公司债券发行时应当进行信用评级外，还将信用的持续评级规范理念确立下来。

四是由中国证监会通过，于2007年9月起实施的《证券市场资信评级业务管理暂行办法》，该办法详细规定了信用评级机构所必须具备的法定资质、评级程序、评级结果的公开和回避制度、内控制度、评级委员会制度、复评制度、跟踪评级制度，以及资信评级机构的从业规则、监督管理和法律责任等。这些规定都是我国公司债券市场进行信用评级的重要法规依据。该办法虽然还不够完善、科学，但也表明了我国对规范、独立的信用评级制度建设所做出的努力，是我国公司债券信用评级规范发展中的一个里程碑，进一步完善和促进了公司债券市场持有人保护的机制建设。

尽管我国的信用评级制度已经有了十多年的发展历史，但与发达国家相比，还有许多需要学习借鉴的地方。就目前而言，我国的公司债券信用评级制度主要存在着以下问题：立法层级偏低；评级机构缺乏独立性，信用评级结果普遍偏高；信用评级机构体系不完善，方法不科学；信用评级监管体系不完善多头监管。

三、有关保护公司债券持有人的信用评级制度在我国的完善

随着我国无担保公司债券发行规模的大幅增加，债券市场投资者对高质量的公司债券信用评级结果的依赖性也明显增强。为了更好地发挥公司债券信用评级制度对债券持有人的保护作用，我国的信用评级制度应在以下方面加以完善。

（一）建立健全公司债券市场信用评级制度的法律法规 健全的法律制度是资本市场健康、有序发展的重要前提。从我国的公司债券信用评级制度立法现状来看，很明显上述规定层级不高且政出多门，相关部门间的协调关系比较薄弱，导致了信用评级制度本身存在一些问题。我国应从法律效力的层级、范围，法律与司法解释、行政法规以及部门规章间的适用关系等因素考虑，借鉴国外法律制度构建的成功经验，结合我国的法治实践，将公司债券信用评级制度的主体内容在《公司法》或《证券法》中作出系统安排，再从法解释学的角度作出法律适用的司法解释，并通过行政法规进一步细化执行法律制度的规则，形成科学、完善、系统、协调的公司债券信用评级制度。[2]

（二）增强信用评级制度的需求与实用性 为增加公司债券信用评级市场的需求，就必须要扩大资本市场上可融资工具的供给。一方面是要简化发行环节和流程，加快公司债券品种的创新，扩大发行的规模，加大公司债券信用评级结果的市场需求。另一方面需要监管部门通力配合，更多利用信用评级结果，增强我国公司债券信用评级制度的强制性需求。[5]这样，不仅可以解决我国中小企业的融资难题、信用评级市场需求不足等问题，还有利于建立起真实揭示公司债券风险的信用评级制度，使评级结果切实发挥保护投资者的作用。

（三）实行“双评级”收费模式制度 我国现行的评级收费模式属于“发行人付费”模式，即由债券发行公司支付评级费用。在这一模式下，评级机构为获得更好的评级业务，或者发行公司为获得更好的评级结果，很可能使这一制度丧失独立性和客观性。美国也正是吸取了次贷危机中“发行人付费”模式的弊端，规定有实力的公司债券投资者，可自愿向评级机构购买评级结果，改变现行的的“发行人付费”模式，实行“投资者付费”的再评级模式。另外，鉴于我国当前公司债券信用评级实践中的不正当竞争现象，可以借鉴国际上的通用做法，实行“双评级”收费模式。这样，既有利于扩大公司债券信用评级制度的市场需求，也能够使投资者对发行公司的风险有更为全面、客观的认识，从而有效地控制风险。

（四）完善信用评级制度内容 在评级机构方面，国外相关的发展经验和教训表明，独立性和客观性是信用评级机构赖以存在的基础。要想使评级机构做到独立、客观，就必须要从建立和完善信用评级机构的内部管理制度做起。也就是要建立起严密的内部控制评级机制，做好信用评级方面的保密工作，完善信用评级程序，减少利益冲突等。同时，在评级方法方面，要不断加强研究，改进评级技术，力求在评级结果上更为准确、科学。此外，还应强化信用评级机构的信息披露，以保护投资者的利益。这样，一方面需要监管部门加大对信用评级机构信息披露的要求，另一方面可以强化信用评级机构进行信用评级信息披露的主动性。最后，应花大力气培养信用评级的专门人才，建立中国的评级分析师资格管理制度。[3]

（五）构建行政监管与行业自律的信用评级监管制度 我国的资本市场实行的是分业经营、分业监管。这样的监管模式下，我国的信用评级业也是由不同的监管部门按照各自分管的领域对信用评级业进行监管。这种多部门分散型的监管模式，使得信用评级机构没有统一的监督和管理标准，将会损害我国信用评级机构的权威性，不利于我国信用评级业的健康、长远发展。鉴于我国现有的资本市场管理模式，有利于实行一个有中国特色的信用评级监管机制，即以监管部门为核心的“机构集中监管、行业自律管理、业务分市场认可”的评级监管模式。⑮此外，行政监管相比，行业自律机制效率更高、成本更低。2010年7月19日中国证券业协会证券资信评级专业委员会在北京成立，这是中国信用评级行业的第一个自律组织。严格的行业自律标准，将有助于提升我国公司债券信用评级行业的公信力，促进信用评级行业的健康、有序发展。