基于股权管理的集团公司资本运营路径探讨

盛重乐

摘要：本文主要讨论钢铁行业国有企业集团以股权管理为主的资本运营战略设想，以及在这一设想下集团资本运营的实现路径。以此为基础，进一步讨论基于资本运营战略的钢铁企业集团母公司的运作机制及资本运营的主要内容。

关键词：股权管理 集团公司 资本运营 路径

中国是钢铁大国，却并非钢铁强国，这其中，产业集中度低及企业传统产业的运营模式是问题的关键，导致行业产能过剩矛盾越发突出，企业经营持续困难，去产能和转型发展已成为钢铁行业较长时间内的主要任务。笔者认为钢铁企业集团转型发展的关键在于经营方式的转变，需要从公平竞争、优胜劣汰的市场环境和机制出发，从产业运营向资本运营转型，实现从简单的产业规模扩张模式向以质量、效益提高和产业优化升级方向转化。为了顺利实施资本运营战略，钢铁企业集团需要明确以下问题：①资本运营的发展战略定位是什么？②基本目标是什么？③实现路径是什么？④在资本运营模式下集团母公司的功能是什么？⑤资本运营的主要内容是什么？为解决上述问题，笔者通过对主要钢铁企业集团的调查研究，结合相关理论和制度，为上述问题的解决提供一些可行建议。

一、钢铁企业集团经营转型的背景

在我国进入经济新常态后，钢铁行业出现产能过剩，持续经营困难，传统的钢铁企业产业运营模式已不能适应变化了的竞争环境。目前钢铁行业竞争环境有如下特点。

（一）国内外经济低位徘徊

2008年金融危机爆发，全球经济进入低位徘徊，增长乏力，至今难以复苏，各国经济发展不平衡和经济结构性矛盾突出，贸易摩擦加剧。同样，我国经济进入新常态，供给侧改革任务艰巨，总需求低迷在很长一段时间内难以出现根本改变。

（二）产业集中度依然偏低

目前钢铁产业集中度依然偏低，2015年全国粗钢产量排名前四家的企业产量占全国比重为18.5%，排名前十家企业产量占全国比重为34.2%，产业集中度没有达到“十二五”规划的目标，更低于美日韩等国。产业集中度低导致了国内钢铁产品结构不合理、产品档次和质量较低、资源消耗较高等问题严重，在国际钢铁市场中的竞争力较低。

（三）产能过剩行业盈利弱

2015年全国钢铁产能达到11.3亿吨左右，粗钢产量8.04亿吨，国内粗钢表观消费7亿吨，中国粗钢产量占全球比重为49.54%，粗钢产能利用率仅70%左右。全行业长期在低盈利状态运行，在经济进入新常态后钢铁行业成为亏损重灾区，2015年钢铁行业出现全行业亏损，重点统计钢铁企业实现利税-13亿元、利润-645亿元，亏损面50.5%。

（四）国内行业竞争新策略

为适应新的竞争环境，国内主要钢铁企业基本采取了扩大钢铁主业规模优势、推进多元产业发展的战略部署，主要措施包括：①整体强化钢铁主业，如宝钢、武钢、鞍钢、本钢等都通过整体上市强化钢铁主业，增强战略扩张力；②兼并重组建立战略联盟壮大自身力量，如宝钢集团收购八一钢铁，武钢收购鄂钢、昆钢，鞍钢收购攀钢。河钢集团、山钢集团，宝武钢铁集团的成立，更成为钢铁行业竞争策略新特点。

（五）国企改革政策驱动

2015年《关于深化国有企业改革的指导意见》要求到2020年“国有企业公司制改革基本完成，发展混合所有制经济取得积极进展，法人治理结构更加健全”，国办发（2017）36号文进一步明确“2017年底前，国有企业公司制改革基本完成”，“以管资本为主改革国有资本授权经营体制”，“出资人机构重点管好国有资本布局、规范资本运作、强化资本约束、提高资本回报、维护资本安全”。2017年5月27日首钢总公司完成公司制改革，工商变更为“首钢集团有限公司”，形成更符合現代企业制度的公司法人治理结构，推进转型发展。

二、钢铁企业集团资本运营的定位

从以上分析可以看出，钢铁行业发展面临的突出矛盾和问题是长期积累的深层次矛盾和外部竞争环境变化决定的，短期内很难改变，作为行业中的个体企业，必须进行经营模式的重大战略调整，从产业运营向资本运营转型。为顺利实施资本运营战略转型，钢铁企业集团首先需要明确以下资本运营的战略定位。

（一）为“一业为主、多元发展”战略提供支撑

钢铁企业集团资源主要集中于钢铁主业，非钢产业发展所需资源相对紧缺，需要利用外部资源对非钢产业进行优化配置。将母公司的相关钢铁产业注入已上市钢铁主业实现整体上市已是做强主业的可行之道。实施资本运营，集团可以利用资本市场的资源配置功能获取发展非钢产业的资源，同时又能通过整体上市做强钢铁主业。此外，通过资本运营，集团还可以将一些战略作用小、在集团内部没有发展前途的经营单位向社会转让，盘活资产，使非钢产业充满活力。

（二）为建立现代企业制度创造条件

钢铁企业在长期发展过程中积累了很多生产经营的优秀管理技术经验，但也存在着现代企业制度建设落后、下属企业一放就乱、一统就死的通病。调研发现，大多数全资子公司董事会、监事会运作效率不高，内部人控制现象严重，而非全资的子公司董事会等公司治理机构运作效率明显提高，企业活力也更强。实施资本运营，母公司通过引进外部资本建立起有效的现代企业制度运作机制，使子公司的运作充满活力。

（三）为主业整体上市打下基础

国有钢铁企业属于竞争性行业，根据国企分类改革思路，原则上都要实行股份制改革，引入其他国有资本或非国有资本实现股权多元化，并着力推进整体上市。国有企业整体上市需要一些条件：①下属子公司改制成为股份制公司；②母公司对子公司采取资本运营方式，以便上市子公司通过收购方式吸收其他子公司，实现整体上市（宝钢整体上市模式）；③整体上市后，母公司还需要通过资本运营方式，实现对上市公司的财务控制。钢铁企业实行资本运营，是将来整体上市的必要条件。

（四）控制集团风险endprint

市场经济企业经营风险无处不在，管理者需要控制经营风险。大型钢铁企业集团下属子公司的经营涉及多个行业和产品，风险管理更为复杂。为降低子公司经营风险，集团需要对不同行业子公司的生产经营各环节进行监督，不仅难度大，而且效率低，一旦出现经营管理失误，集团就要承担所有损失。实施资本运营，集团一方面可以将各子公司经营风险分散到多个投资者，实现集团责任有限和风险有限，同时可以通过建立现代企业制度，加强对企业经营各环节的风险监督和控制，降低企业整体风险。

（五）促进集团在产业和资本两个经营领域有效运作

企业集团与单个企业相比，一个显著优势是对外融资和内部资源配置能力。大型钢铁企业在实业经营方面有丰富经验，集团可以利用这些经验改善各子公司效率，但不能通过实业经营方式经营子公司，否则就不能发挥大型集团企业资本融通和内部资源配置优势，也无法培养集团在现代市场经济中资本运营的能力。实施资本运营，集团一方面可以利用外部资本市场为各个子公司发展筹集资本，还可以通过对子公司产权的经营，提高集团资本运营能力，为集团逐步具有产业和资本经营综合能力奠定基础。

三、钢铁企业集团资本运营的目标

结合上述讨论，笔者认为钢铁企业集团进行资本运营，主要是实现如下目标。

（一）吸收外部资本，扩大集团实力

国有大型企业扩张，不仅是资本数量增加，更需要治理结构完善。2015年《关于深化国有企业改革的指导意见》明确指出，要发展混合所有制经济，“推进国有企业混合所有制改革”，“引入非国有资本参与国有企业改革”，要“实行同股同权，切实维护各类股东合法权益”。从这个意义上说，集团进行资本运营，就需要吸收外部投资者的投资，在此基础上改进各子公司的治理结构，以提高国有企业活力。

（二）完善子公司治理结构，控制投资风险

国有大型钢铁企业的下属子公司主要是国有全资子公司，集团对这些公司的投资存在一定风险。①所有者监控不到位导致的公司治理风险。由于这些公司治理不到位，代理成本高，集团总部为此要对子公司从生产、经营、投资、人事等多方面控制，而这又束缚了子公司自主经营能力，降低了集团公司的投资收益。②子公司治理存在缺陷，难以建立起严格的内部控制制度，子公司资产和经营不能得到安全保障，因而集团公司的投资权益受到威胁。进行资本运营，就是要在引进外部资本的基础上，完善子公司治理结构，提高子公司经营管理水平，保障集团投资的安全和效益。

（三）运用资本市场，提高资本运营效率

资本市场是现代市场经济资本融通的场所，是资本运营的先决条件。钢铁企业开展资本运营，不仅是要在内部强调所有者和经营者财权的分开，更重要的是要利用资本市场，灵活开展子公司的产权资本经营，以及利用外部资本市场为集團筹集发展所需要的资本。

（四）运用资本纽带协调整个集团发展

企业集团发展需要各子公司协调配合，产生整体协同作用，然而各子公司又是独立法人实体，有自己的独立利益。集团公司片面强调子公司的法人独立性而不去监控其运作，就会使整个集团集而不团；相反，如过分干预子公司运作就会侵犯子公司的法人财产权，也不会产生有效结果。因此作为集团公司，必须通过股权管理，控制子公司重大投资和重大交易决策，保证子公司在经营上相互支持相互补充，形成集团合力，保证整个集团协调发展。

四、钢铁企业集团资本运营的模式

战略资本运营和财务资本运营是资本运营中最主要的形式（广义资本运营还包括实业资本运营，本文不作讨论）。

（一）战略资本运营

战略资本运营是指集团母公司并不从生产经营整个层面控制子公司，而是从企业长期战略角度控制子公司的资本运作。母公司对子公司实行战略资本运营的可能性在于：①母公司对子公司绝对控股；②子公司生产经营很大程度上依赖于母公司；③子公司管理很大程度上依赖母公司。母公司对子公司实行战略资本运营的必要性在于：①该子公司在整个集团的经营中处于比较重要的地位，母公司必须要控制其战略发展方向和重大财务决策，以保证整个集团的经营安全；②子公司有比较大的经营或财务风险，需要母公司在战略上加强控制，降低风险；③子公司存在一定程度的治理结构问题，需要母公司从战略和激励约束机制方面加强控制，降低代理成本。

（二）财务资本运营

财务资本运营是指集团母公司并不从生产经营整个层面控制子公司，也不控制子公司的企业长期战略，而仅仅从投资者角度对子公司进行财务控制。母公司对子公司实行财务资本运营的原因在于：①母公司并不拥有子公司绝对控股权，因此无法按股权对子公司实行实业资本运营或战略资本运营；②子公司拥有一套成熟的经营管理制度和体系，不需要母公司对经营进行控制；③子公司拥有健全的公司治理结构，可以在很大程度上解决代理成本问题；④子公司所经营的产品在集团中并不是核心产品，对整个集团影响不大；⑤子公司拥有比较健全的内部控制制度，可以在很大程度上保证经营和资产的安全。

（三）对子公司资本运营模式的选择

根据以上论述，笔者认为钢铁企业集团应按照以下思路确定对不同子公司的资本运营模式。①对影响整个集团生存和发展的子公司，应该实行战略资本运营模式。从这个意义上说，集团下属的钢铁子公司、矿业子公司等应该采取战略资本运营模式。②对与集团钢铁主业有一定影响但不是很大的公司，如果是全资子公司，可以考虑引进战略投资者，实行改制，在此基础上对其实行战略资本运营。对控股子公司应实行战略资本运营模式，对参股子公司应实行财务资本运营模式。③对与集团钢铁主业不相关，属于集团后勤发展或辅助生产的企业，应该考虑引进战略投资者实行改制，改制后集团对绝对控股子公司实行战略资本运营，对相对控股或参股子公司实行财务资本运营。

五、钢铁企业集团资本运营的路径

从产业运营到资本运营是一个复杂的过程，需要集团公司能够有一个稳健详细的规划。从目前大型国有钢铁企业资本运营实施案例来看，大多数有如下阶段安排。endprint

（一）主辅分离、辅业改制

主辅分离即将集团中对主业支持力度不大的公司分离出去，集中精力建设与主业有很大关联的公司。辅业改制即将集团中与主业关联度不大的辅业子公司进行股份制改制，使其产权流动成为可能。从资本运营的角度看，集团公司下属子公司分离改制的途径主要有改制上市、产权拍卖、员工持股计划等。①改制上市是指对下属子公司进行股份制改制，然后申请将改制后的子公司股份在证券市场进行交易。改制上市具有扩大子公司融资能力，提高子公司管理水平的作用。但改制上市对子公司要求较高，大多数子公司不适合。集团可将一些发展有潜力的、与钢铁主业有一定关联度的子公司进行资产重组和剥离，将优势资产注入这些公司，进行招股上市。如宝钢包装公司，2010年股份制改制，2015年在上交所上市，发行总市值6.4亿元。②产权拍卖是指集团母公司将下属子公司的产权通过专业的产权交易市场进行公开出售，武钢辅业分离主要采取这一模式。通过产权拍卖进行子公司分离，具有速度快、需要条件少的优点。但这一方式需要拍卖产权的产权交易所具有很强的运作能力，同时需要本地区有比较多的战略投资者。③员工持股计划的主要思想是将要改制的企业员工进行身份置换，利用解除劳动关系应给予的补偿金和其他职工个人资金购买改制企业股份，并交由改制企业职工工会代理集体持股。马钢由于所处城市功能较弱，辅业分离改制主要采取这一模式。

（二）整体上市

通过上市公司收购集团中与主业相关的子公司等方式，实现整体上市，强化主业，也使集团母公司实现全面控股经营。2004年以前，以上市为目的的国有企业改制一般采取“分拆上市”方式，即将旗下优良资产进行股份制改造并推向一级市场交易，而集团则成为上市公司的第一大股东。“分拆上市”产生了很多问题，包括控股公司与上市子公司非正常关联交易、战略分割、主业不强等问题，为此国有企业整体上市有了必要。在钢铁行业，2000年2月以宝山本部为核心资产的宝钢股份上市，2004年9月，宝钢股份增发50亿股股票收购宝钢集团下属上海一钢、梅钢、宝钢国贸、马迹山港区等子公司，实现了宝钢集团钢铁主业一体化上市的目的。1997年本钢板材局部上市，仅包括了炼钢、热轧两个工序，完整的钢铁生产流程被人为隔断，制约了本钢股份的进一步发展。2005年本钢板材新增流通A股收购本钢集团拥有的焦化、烧结、炼铁、冷轧、特钢、动力、运输等相关资产和业务，实现钢铁主业整体上市，2011年通过定向增发进一步收购集团本钢浦项75%股权和徐家堡子铁矿探矿权注入上市钢铁主业。

（三）产权投资

集团母公司通过资本运营方式在资本市场上进行产权投资，以资本手段来推进兼并重组，扩大上市子公司竞争实力。2016年宝钢集团合并武钢集团重组成立宝武钢铁集团，旗下上市公司宝钢股份及武钢股份通过宝钢股份换股吸收合并武钢股份的方式实施联合重组，成为中国钢铁业第一例强强联合。以2015年年报数据，新诞生的宝武钢铁集团粗钢总产量达到6070万吨，成为世界第二大钢铁厂，中国第一大钢铁公司，相较于全国8.04亿吨的粗钢产量，其市场占有率将达到7.5%，对中国钢铁业发展影响深远。

（四）产业多元

基于钢铁行业的现状，通过建新产线、生产新产品的规模扩张的发展阶段已经过去，钢铁企业集团围绕主业发展多元产业或涉足新兴产业、开拓新的经济增长点已成趋势，并通过发展多元产业为钢铁企业由生产型制造向服务型制造转变、由产品竞争向产业链竞争转型服务，而且多元产业逐步呈现专业化、规模化、版块化的特点。钢铁行业以宝钢集团最为典型和成功，在做强钢铁主业的同时，华宝投资、宝地置业、欧冶云商等非钢产业也发展较强，提出了“产网结合”“产城结合”“产融结合”发展思路，要通过这三大结合撬动钢铁生态圈的潜在价值。2015年宝钢集团钢铁主业亏损84.5亿元，但集团整体盈利10.3亿元，主要受益于多元非钢产业的发展。

六、资本运营模式下集团公司的功能转型

在完成主辅分离辅业改制和整体上市工作后，企业集团资本运营框架初步形成，下一个问题是作为母公司的集团公司如何根据资本运营的战略定位和目标实现功能转型，以股权管理为主，作为控股股东开展资本运营。在资本运营模式下，集团公司主要事务包括股权管理和资本市场运作两大部分。

（一）集团公司以股权管理为主的政策依据

我国大型钢铁企业主要为国有企业，而在国资监管体系中，国资委作为国有资产所有者代表不能直接开展资本运营，只能将一部分国有所有权委托给集团母公司行使，并通过一系列法规和政策对国有集团母公司的资本运营行为进行限制和规范，其中以《企业财务通则》最为全面：①审议批准企业内部财务管理制度、企业财务战略、财务规划和财务预算；②决定企业的筹资、投资、担保、捐赠、重组、经营者报酬、利润分配等重大财务事项；③决定企业聘请或者解聘会计师事务所、资产评估机构等中介机构事项；④对经营者实施财务监督和财务考核；⑤按照规定向全资或者控股企業委派或者推荐财务总监。国资委高层也明确表示“集团公司如果不能做成强势集团，就不能帮国资委代管企业，国资委的精神和规则，就不能得到很好的传达，这种局面必须改变”，“集团公司应该成为三大职能的管控中心：重大问题决策中心、资产财务管理中心、人力资源配置中心，实现管战略、管财务、管人事”。可以看出，政府对国有集团母公司的定位一方面要求提高管控力，另一方面要求主要在于战略和重大事项的财务控制以及人事控制，对子公司日常经营活动并不要求直接控制，即以股权管理为主的间接管理。因此，2016年新成立的宝武钢铁集团在揭牌之日即提出将“逐渐向管资本转型”。

（二）股权管理的运行机制及内容

所谓股权管理，是指子公司的控股股东按照国家法律和法规的要求，对所投资公司行使股东权利，进行收益分配、重大决策、选择管理者等有关子公司重大问题的决策，并在此基础上向子公司委派股东代表，推荐董事、监事和高级管理人员，建立股权信息管理系统，分析和研究股权价值等一系列的管理行为的总称。endprint

集团公司为实施对子公司的股权管理，首先要建立股权管理组织机构，具体应包括如下几个机构：①股权管理决策机构，有以总经理办公会代行，规范做法是母公司成立董事会；②股权管理支持机构，向股权管理决策机构提供决策建议；③股权管理执行机构，负责日常事务和向投资单位行使股东权利；④股东代表，要严格履职考核而不能作为岗位照顾流于形式。其次要建立股权管理的有效运行机制，主要包括：①股权管理信息系统；②股权管理激励体系；③股权管理监督体系；④股权管理评价体系；⑤股权管理制度体系。股权管理的内容主要包括如下幾个方面：①审核子公司长期投资战略方向和重大投资决策；②审核子公司长期融资战略和重大融资安排；③批准子公司利润分配方针；④批准子公司经理层业绩评价和激励制度；⑤根据所持有股份或出资比例依法推选董事、监事或提出罢免董事、监事的议案；⑥审核子公司重要的内部控制制度；⑦持续完善股权管理组织结构和运行机制。

（三）资本市场运作

集团公司资本市场运作，是指集团公司通过在资本市场上收购子公司、对子公司注资、出让子公司股份、发行证券等方式，实现对集团发展的战略调整，对子公司投资政策的调整，以及筹集集团所需要的资本等。主要运作内容有：①选择有发展潜力的目标公司进行收购，获取收益；②通过资本市场对下属子公司进行资产和业务的重整，但需要及时将下属子公司资产进行证券化处理，利用资本市场对子公司进行战略调整，提高集团资金使用效率；③利用集团公司优势，通过资本市场筹集资本，为集团战略发展及子公司发展提供支撑；④通过市场运作行为预防其他公司对本集团及下属子公司的恶意收购。

七、结语

作为传统国有企业，钢铁行业企业集团资本运营战略的实施是一个渐进的过程，集团需要从辅业改制、主辅分离、整体上市等入手搭建起初步框架，集团母公司需要根据资本运营的战略定位和目标实现功能转型，构建起有效的运作机制。笔者深信，只要按照科学的管理思想和人本的工作作风努力前行，中国钢铁企业必能在新的经营模式下走出困境，做大做强。

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（作者单位：马钢集团财务有限公司）endprint