上市公司现金股利政策浅探

王石朋

摘 要：本文以多家上市公司为样本，对影响上市公司现金股利政策的因素进行了研究。研究结果显示：对上市公司来说，其现金股利政策受多种因素的综合影响。本文认为，综合考量多种因素，完善公司的现金股利政策，能够对中小投资者的利益进行保护。

关键词：私募股权投资 现金股利政策 上市公司

中图分类号：F272 文献标识码：A 文章编号：2096-0298（2017）07（c）-041-02

现金股利政策是投资者分享企业经营成果的重要途径，更是维护资本市场稳定的重要工具。学术界和社会公众长期以来关注的话题便是上市公司的股利政策，他们对公司股利政策的市场的实际反应和行为解释也存在着热烈且广泛的探讨和争论。股利政策理论研究中的重要分支是关于对股利政策影响因素的分析，其研究目的性在于使公司其他每一个有关的利益人与公司各层管理者对待股利政策都能够了然于胸、沟通便利无阻，这就使得信息不对称，不协调的风险程度可以得到有效的降低，进而使得股权代理的成本得到降低。

1 理论分析与假设

1.1 讨论分析与研究

自从公司“股利无关论”和股利分配行为的理论模型被提出以来，财务学界很富有争议性的重点问题之一一直都是股利政策。此后，有很多学者对这种政策进行深入的研究并提出与之有关理论来对公司的股利政策进行解释，在这里面最为主要的理论有两种： 代理理论和信号理论。其中，经理是利用股利政策来向外界散布有关企业未来盈利能力信息的一种信号，这是信号理论所认为的。代理理论则认为，因为降低代理成本极为重要的一种手段是对现金股利进行派发，所以公司内部人一般不会想要将公司的利润分配给外部的投资者，而是更想要将这些利润留在公司里或者是用来投资具有低收益的一些项目来得到私人的利益。信号理论将现金股利用来作为信号的一个重要的前提是公司必须有着相对来说较为稳定的股利政策，不然的话现金股利的信号作用就会不能被外界理解。 由此可见，我国的上市公司一直以来都没有使股利政策变得相对稳定，这样看来我国的上市公司股利政策并不适和运用信号理论。

为了探讨影响上市公司股利政策的因素，主要围绕三方面的问题进行研究：第一，分配或不分配股利与哪一些因素有关；第二，分配股利金和哪一些因素有关；第三，股利分配的方式和哪一些因素有关。关于这一系列问题的解决答案，国内外的学者从多个不同的角度进行了多方面的探讨。近年来，在关于股利政策理论的研究中，现实中最具有影响力的可能就是代理成本理论解释的股利政策。公司治理机制和代理问题与股利政策很好的被股利的代理成本理论紧密的联系在一起了。与此同时，将研究对象所在的地区和国家的制度和经济环境以及相关的会计信息等考虑在内对分析影响股利政策的研究也是很有必要的。

最早的时候选取不同行业的公司作为样本来进行股利理论的研究，由此将股利理论研究的面纱一点点揭开，在此之后很多的学者分别从公司的成长性、财务状况和股权结构等多个方面对股利政策的影响因素进行了更加深入的探讨。研究结果显示，公司的盈利能力、规模、负债比率以及公司的成长性等多个因素在一定程度上對股利分配政策产生了极为显著的影响。公司规模、盈利能力和偿债能力等都和股利发放呈现正相关的关系。因为大多数公司会将大部分的利润盈余转变为投资并不是进行股利发放，所以相对来说成长性比较好的公司股利发放将会越少。对于刚刚才起步的一些创业老板来讲，对他们股利政策的研究还较为缺乏，有部分学者会认为同样的抑制作用也会被表现在现金股利发放水平所受到的创业板公司成长性的影响。

1.2 现金股利与多种因素的关系

1.2.1 市场机制与现金股利的关系

产品市场、劳动力市场、金融市场、资本市场以及要素市场等多个市场的发展水平越高也就彰显了市场化的水平越高。努力的使市场要素机制得到完善可以有效地使企业外部的治理水平进一步提高，有效地对控股的股东为了获取私利得到企业的控制权进行约束，对企业中小股东的利益提供很好的保护。如果通过不公平关联交易、资金占用和担保等手段被企业中控股股东利用来对小股东的利益进行侵害，这就显示了他们对获取企业控制权的动机较为强烈。由此看来完善好的市场机制会使这一类企业面临被淘汰并且失掉再融资能力的风险。这就说明了已完善好的市场机制有助于企业更好的现金股利政策的实施，因为控股股东所承受的掏空企业所用成本在不断的增加。金融市场的进一步发展，不断扩宽了企业以及控股股东所用的融资渠道，使得不断降低了对内部资金的习惯性依赖，融资就会变得更加便利，企业现金股利的发放水平将进一步提高。

1.2.2 现金股利与法治水平的关系

由于法治水平一步步提升，投资者受到的法律保护程度也将进一步的升高，因此司法效率会得到提高，企业也会受到更加严格谨慎的外部监督管理，企业信息的透明度也会被不断的提高。对于良好的社会风气形成的必要条件就是法治水平的进一步提升，因此控股的股东为了获取私利而进行的掏空企业动机和行为都将会减弱。另外，法治水平的提升更容易让监管部门发现企业的控股股东使用剩余的现金来获取私利、对企业中的中小股东的利益进行侵害、努力取得企业的控制权等一系列的行为，这种行为应受到极为严厉的处罚。以上所述的情况说明，法治水平的提升会使得受企业的控股股东所侵害的企业中小股东的利益边际成本受到增加。此时此刻，由于企业对现金股利派发的意愿会上升，所以现金股利也会不断提高派发水平。因此，为了在一定的程度上缓解企业的中小股东和控股股东、股东和企业管理人员之间的利益矛盾冲突提升法治水平也是很有必要的。

1.2.3 现金股利与政府干预的关系

企业受到政府较少的干预就显示着企业有良好的治理环境。实际上，我国的很多上市企业以前都是一些公有制的企业，所以出现政府进行干预的现象也是在所难免的，并且法律约束有时候很难对政府干预加以有效限制。此外，出于税收、就业和社会稳定等多个方面考虑，将这些政治目标内化到他们控制的企业中是政府经常做的事情，因为要留存较多的现金在企业中来将这些目标得以实现，所以要减少对现金股利进行派发。在政府进行干预比较少的时候，公有制企业会极大的提升他们的办事效率，这就使得内部压力会相对减弱，企业也会留存相对较少的利润，上市的一些企业现金股利的支付意愿也将会有所增加，所以企业现金股利的支付水平也会有所上升。

2 政策建议

加强建设良好外部治理的机制，不断地细化法律制度，提高法治水平。从本文的分析结果看，有效地遏制企业的控股股东得到企业控制权用来牟取私利的做法有赖于法治水平的提升，进而让企业的中小型投资者的利益得到较为有效的保护。

一方面，如何将法律制度细化并提升法治水平呢？这也是一个值得重视的问题。笔者觉得要从以下几个方面着手：其一，对企业信息的披露机制进行不断的完善，对披露信息提升透明度，将因信息的不对称而造成的代理问题进行有效地避免；其二，现如今针对企业里面的中小股东所缺乏的投票权，导致对企业中的大股东的侵占行为难以有效地进行抵制，为了能够进一步的对累积投票制有必要进行完善对大股东的绝对控制权进行稀释；其三，对企业的经济行为进行强化监管，建立比较有效果的监督机制。

另一方面，对于为了降低公司代理成本而利用现金股利政策的行为，笔者也提出了几个建议：第一，为了制定相对应的股利政策上市公司需要对它自身的成长机会以及自由现金流量的不同水平作为依据。众多的研究也表明，造成自由现金流量代理成本产生较大差异是与自由现金流量的水平不同和成长机会不同有着密切的关系，这对于经理人的行为以及公司的价值都具有较大的影响。公司的财务决策上一个极为重要地方就是如何对这部分资金进行合理有效地运用和管理。正因如此，在管理方面上，对于成长机会不同和自由现金流量不同水平的公司，应该让股利政策差异性的一面得到体现，以使财务决策得到有效的提高，达到可以使代理成本降低的目的。

参考文献

[1] 袁浩哲.私募股权投资与现金股利政策的实证研究——以中小板企业为例[D].浙江工商大学，2015.

[2] 贺玮.私募股权投资对上市公司股利政策的影响研究来自创业板的经验证据[J].湖南大学学报（社会科学版），2015（3）.

[3] 裘丽娅，王丽丽.私募股权投资对创业板上市公司现金股利政策的影响研究[J].绥化学院学报，2017，37（2）.

[4] 陈翔.合伙协议治理规则属性的法律分析——以有限合伙制私募股权基金治理为视角[J].安徽大學学报（哲学社会科学版），2016，40（4）.

[5] 宋晓燕.私募股权投资基金组织模式分析——一个治理结构的视角[J].上海财经大学学报（哲学社会科学版），2008，10（5）.

[6] 林烺.西方私募股权基金所得税制研究动态及启示[J].上海金融，2016（1）.