深改投融资体制怎样利好银行

吴亚平

深改投融资体制怎样利好银行

吴亚平

今年3月中旬中央深化改革领导小组通过的“深化投融资体制改革”方案，已经于7月18日以《中共中央、国务院关于深化投融资体制改革的意见》的文件（以下简称《意见》）正式发布。这是改革开放30多年来党中央、国务院针对投融资体制改革联合印发的第一个文件。至此，金融机构（商业银行）以适当方式持有企业股权，具备了最权威的政策依据。银行业人士最关注的是《意见》作为投融资体制改革的纲领，其五项任务中的第三项“创新融资机制——开展金融机构持有企业股权的试点”。这就是业内瞩目的“债转股”，将银行债转为企业股，这一举措将带来重要变化。

虽然从字面上分析，金融机构并非专指商业银行。但是，由于商业银行之外的金融机构早已较为普遍地持有了企业股权，因而《意见》指出的金融机构持有企业股权的试点，即是商业银行持有企业股权的试点。业内专家指出此举需要在融资领域进行重大创新。

债转股非同寻常

对银行业内人士而言《意见》最大的看点在于债转股。何为债转股？就是把企业欠银行的贷款转换成银行持有的股权，银行由借款人转变成企业股东。“债转股”将赋予银行处置不良资产更加灵活的手段，银行通过筛选相对好的贷款转换成银行对企业的股权投资，从而将原有贷款利息收入，转变为较高的股息收入，既降低资产不良率，又增加银行的投资收益。

银行业内人士都清楚地知道，无论是资本市场还是社会舆论，对银行最大的担忧就是不良贷款。长期以来我国企业主要依赖银行信贷渠道实现间接融资，由此出现了融资效率低、成本高；资产风险大、不良率高问题。随着我国经济增速放缓，改革进入深水区，依靠信贷获得高收益时期已基本结束。

凭存贷利差躺着赢利稳赚不赔，既不利于银行业深化改革，又难以降低银行系统性风险。业内人士普遍认为债转股通过股票市场和债券市场的转换功能，使资金供给方的银行和需求方的企业直接对接，将信贷资金投资于企业经营，从而弥补间接融资不足，减少中间环节和融资成本，促使金融为实体经济输血功能更加有效。实现债转股后企业通过股权融资，既可以实现轻资本、高收益的投资愿望，又为银行提升盈利能力、加快转型提供了重要依托。

需要指出的是今年3月8日，我国规模最大的民营造船企业华荣能源（原名熔盛重工）对正在实施的债转股按规定进行信息披露，拟向所有债权人发行171亿股企业股票（其中向22家债权银行发行141亿股股票，向1000家供应商债权人发行30亿股股票），以抵消171亿元的债务。中国银行做为华荣能源最大债权方债务总额为63.1亿元，华荣能源将向其发行27.5亿股股票，用以抵消27.5亿元银行贷款债务。中国银行表示华荣能源虽然发生了不良贷款，但其发展前景仍然被市场看好，中国银行对其实行债转股，一方面能够帮助企业从融资困境解脱出来，不再承担沉重的还贷责任和利息支付；另一方面银行不良贷款比例也将得到大幅度降低，银行的股权投资的收益，有望逐步从账面转变成实收。

银行通过“债转股”以股东身份参与企业运作，有利于提振投资市场对企业的信心，吸收社会资金参与投资，减轻企业高负债压力。银行不良贷款风险忧患得到一定下降，部分银行甚至可能基本“出清”不良贷款，还会利好银行业股价估值改善经营现状。目前二级市场整体估值处于低位，债转股资产价格相对比较便宜，银行股在A股市场屡屡出现白菜价的行情，通过银行做大做强直接融资、企业回购银行投资，银行股可能出现走强的趋势，或可一定程度改变投资市场低迷状态。我们预计债转股对银行业净利润率形成的正向影响，可能最高会达到年均4%以上。

此次债转股对银行没有规模和额度要求。主要目标是解决政策性产能过剩企业的债转股融资渴望。预计《意见》下发以后，债转股详细政策文件将随后出台，商业银行筹划直接债转股的有关项目将陆续落地。《意见》为财政补贴银行实施债转股提供了依据，政府扶持力度超预期可能性较大。预计国有银行将选择相关企业，通过子公司（投资公司）推进债转股，资产价格将控制在人民银行规定的12.5倍以内。

诚然，银行对债转股的效果究竟如何也有不同意见。作为降低企业杠杆率的金融工具，虽然在上世纪90年代末国企改革中取得了积极效果。但是经验告诉我们，无论是降低企业杠杆率还是化解银行不良贷款，根本上只能依赖于企业生产和经营效率得到提升。而对于僵尸企业进行债转股，则很有可能会把银行拖下水。是否实施债转股，银行需要权衡取舍：只有债转股收益超过破产清算收益才值得选择。财政资金支持债转股的前置条件将充分考量三方面因素：一是只拯救有发展前途的企业；二是帮助可能引发大量人员失业的企业；三是市场与社会对其有特殊诉求的企业。除此之外财政扶持就会特别谨慎。

《意见》引起各界最关注的还有，设立政府引导、市场化运作的产业（股权）投资基金。鼓励金融机构和全国社会保障基金、保险资金在依法合规、风险可控前提下认购参与基金。

资产“出表”银行持股有变化

从上世纪90年代末“债转股”问世以来，我国商业银行已经见证了两轮融资改革。上世纪90年代末的1998年—2000年的首轮债转股，基本由政府主导：债转股被赋予双重任务：为国有企业解决过重债务负担，尝试企业治理结构改革；化解银行不良贷款风险，为实现IPO发行上市做准备。对象为有市场、有发展前景、但由债务过重而陷入困境的国有企业。

国家依托四大国有银行，成立了四家体量庞大的AMC（金融资产管理公司），以账面价值从四大国有银行收购不良贷款1.4万亿，通过债转股由四大AMC做为企业股东，共有580户企业与AMC签订债转股协议，折股率达到50-70%，协议转股额4050亿元。风险从四大银行转移至四大AMC，不良贷款账面价值与股权价值差额损失，由政府向（四大AMC）买单。通过银行将不良贷款剥离给金融资产管理公司，由AMC收购银行不良资产并持有企业股份。银行的还本付息转变为AMC按持有股份获得企业分红。其结果是银行清理了不良资产，企业得以从债务中解脱。债转股前企业平均资产负债率超80%，实行债转股一年后80%的债转股企业实现扭亏为盈，多数企业资产负债率降至50%以下。双方赢得重新发展的时间与空间。

去年5月《国务院深化投融资体制改革的意见》出台，开启了第二轮“债转股”，目标针对金融机构试点持股科技型中小企业。允许商业银行开展“投贷联动”，向科技型中小企业贷款，方便科技型中小企业获得银行融资。为了提高针对性，银行与外部风投机构合作，项目筛选由风投机构完成。由银行向初创型科技企业提供贷款，允许获得固定收益，或通过转换股权，实现溢价分成。由银行设立股权投资子公司在系统内开展投贷联动。由于《商业银行法》规定银行在境内不得向企业投资，目前“投贷联动”试点的银行只限于国家开发银行和南京银行。

眼下的“债转股”属于第三轮改革，重点有两项：启动企业债转股试点；持续推进“投贷联动”。前者针对存量，后者扩大增量。目标是帮助国有企业兼并重组，实现三年脱困目标；将银行债务风险降低到在可控范围。本轮债转股不看企业的体量和过去，而是注重其转型和未来。只对有优质项目支撑、市场潜力可观、负债率过高陷入困境的企业实施债转股，将坚决避免僵尸企业、落后产能搭便车。

今年来多家国企发生债券违约事件，债务风险有继续上升趋势。由于产能过剩、效益下降，国企深陷债务泥潭，依靠借新还旧债务规模越滚越大已经难以持续。“深化投融资体制改革”从高规格的国务院下发文件，到最高规格的党中央、国务院联合出台政策，本轮深化投融资改革将通过顶层设计着力解决两方面制约：一是建立统一标准，解决债转股流程漫长的问题。建立标准化债转股行业、公司衡量标准和门槛，将债转股从一事一议模式，转变成为可操作流水线；二是解决银行表内债转股资产自持方式，调整债转股资产400%至1250%风险权重，降低资本金对匹配资产业务规模带来的影响。

业内认为可供处置本轮债转股资产处置的方案，是将银行所持的企业股份进行资产“出表”处理，即债转股后将股权对接银行理财资金，通过资管计划出售给市场。由财政资金对资管计划进行担保，通过分级资管计划，实现银行理财资金安全。资产端资管计划以固定收益类产品为投向，保证理财资金认购优先，确保相对稳定现金流。还有两种思路可供商榷：一是直接修改银行持有股权资产的风险权重，但与国际通行的巴塞尔协议会有一定冲突；二是债转股后由财政对银行实行统一分批注资。预计后两种思路的可行性比较低。

业内人士预判本轮债转股银行的持股方式，将与上世纪末的“优先股”有很大不同。实施本轮债转股的银行将持有普通股，理由是本轮债转股的任务是实现国有企业兼并重组目标，持有普通股有利于银行通过履行股东职责，深度介入企业提高其经营水平。随着我国投资市场股权退出机制的不断完善，银行持有普通股将有利于进一步增强供给侧的“调结构”作用。而如果将企业债务转为银行持有“优先股”，虽然银行能够获得先于普通股股东领取股息，在企业破产财产清算时拥有先于普通股东的要求权。但在一定程度会背离本轮通过债转股深化国有企业改革的初衷。

银行的贷款就是企业的债务。通过债转股企业债务风险将得到化解，银行估值提升具有充分理由。《意见》启动了多管齐下的政策，风险缓释力度将大于风险暴露程度，有助于降低A股市场银行股风险溢价提升估值。目前，市场传出消息首批债转股规模将达到一万亿，但是具体制度细节设计仍然不明。尽管年内试点规模和推进力度尚待考量，但是政策暖风已到，银行股料将乘风起航。

还有干货与银行相关

我国正处于经济新常态下的重要转型期，除了产业结构得到优化，投资减速将相伴而来。数据显示自2012年以来，我国资产投资增速已经从25%左右持续下降到了今年上半年的9%。在当前民间投资持续下滑，企业杠杆率化而不解的背景下，解决投融资问题已经迫在眉睫。实施债转股商业银行通过轻资本、高收益的股权融资，将提升盈利能力、加快经营转型创新。有利于提高企业投融资效率，减少中间环节降低融资成本。

《意见》着眼于提高投资有效性和精准性，着力于体制改革形成有效激励机制，尝试今后将由企业依法依规自主决策投资行为。在一定领域、区域内试点投资项目承诺制，探索政策性条件引导、企业信用承诺、监管有效约束、企业投资核准范围最小化。对企业投资管理提出负面清单制度、管理权力清单制度、责任清单制度。除了涉及到国家安全或者负面清单内容以外，一律实行投资项目备案制，由企业自主决定其投资行为。

由此可见《意见》转变政府职能，推进简政放权、优化服务改革的明显意图。这一立场决定了政府与有关部门不应以行政命令推进债转股，而应当尊重市场规律由拥有债权的商业银行与借款企业通过平等谈判，自主确定债转股转与不转、交易价格等条件。政府和监管部门只在规则制定、交易撮合、信息服务等方面发挥作用。维护商业银行正当权益，有效管控的银行资产的保值增值。应当从制度上保障商业银行债转股之后，能够依据其所持股权比重，发挥与其所承担的风险相对应作用，享有经营收益分配权和资产处置权。

探索投融资不再审批管理模式。广东、浙江取得的经验要进一步深化与推开。银行应编制债转股投资滚动计划，建立项目储备库，有序启动运行，根据前期工作成熟程度滚动进行，使项目投资管理更加规范有序。健全和完善银行对企业股权投资的转让退出机制，鼓励企业经营状况好转回购银行所持股权。赋予银行股份回售权，通过债转股协议附加约束性条款，限制企业管理层薪酬增长、强制分红等，提升企业回购股份积极性。债转股是对政府、银行、企业、市场关系的重大调整。无论是“三个清单”还是不再审批模式，都是对社会投资流程的进一步简化，对解放资本市场改善银行经营绩效将带来深远影响。

链接

为畅通投资项目融资渠道，《意见》明确除了金融机构持有企业股权，开展多项创新融资试点，还在发展企业债务融资工具、推进资产证券化、放宽企业海外融资等方面做出了积极的制度安排。当前政府面临五项重点工作任务：一是改善企业投资管理，充分激发社会投资动力和活力；二是完善政府投资体制，发挥好政府投资的引导和带动作用；三是创新融资机制，畅通投资项目融资渠道；四是切实转变政府职能，提升综合服务管理水平；五是强化保障措施，确保改革任务落实到位。目的就是配合降杠杆，发展直接融资，降低债权融资比重，提高股权融资比重。发展多层次资本市场；投贷联动、发行各类债券；尝试PPP产业基金模式；拓展投资项目资金来源，挖掘社会资金潜力，让更多的储蓄转化为投资，有效缓解投资项目融资难、融资贵问题。