高管权力、股权结构与预算松弛

安灵 沈青青 孙光辉

摘要：预算松弛是企业预算管理与公司治理领域重要的结合点之一，不仅是企业财务控制的重要目标，也是企业高管职位壕沟效应的重要策略工具。基于面板数据模型，本文就我国上市公司高管权力对预算松弛的影响进行了实证研究，发现我国上市公司预算松弛受到高管权力的显著影响，高管权力越大的公司出现预算松弛的可能性越高；第一股东持股比例与预算松弛呈正相关性，不同终极产权性质对预算松弛影响显著；相对于非国有企业，国有企业出现预算松弛的可能性更大，并且高管权力对预算松弛程度的影响更明显。

关键词：高管权力；股权结构；预算松弛 ；公司治理

中图分类号：F275 文献标识码：A

有关高管权力的研究领域现已从最初分析高管权力对薪酬的影响，陆续转向探究高管权力对高管变更及公司治理效率等方面的影响。随着公司内外部治理机制的日趋完善，高管权力受到股东、代理投票制度、独立董事、外部并购等众多机制的挑战与威胁，高管迫切需要为其权力寻找“替身”，以弥补其权力显性丧失或隐性威胁，预算松弛①就是其重要的策略工具之一。企业高管等预算主体可利用预算的松弛性操纵企业业绩，颠覆编制企业预算的初衷，导致公司资源配置低效，致使预算松弛[1-2]。目前，现有文献主要从两个角度对预算松弛的成因与治理问题进行讨论与研究：一是基于代理理论视角，认为预算松弛是代理问题中道德风险的产物，是代理人损害委托人利益的一种利己方式[3]，而信息不对称是公司预算松弛的重要前提[4-6]。二是立足于权变理论，论证了预算管理控制的有效性不仅取决于公司运营方式，也取决于与公司战略、公司结构和外部环境等方面的关联程度[7-8]。

预算管理中的预算松弛从20世纪60年代被学者提出以来，相关的研究表明预算松弛是一种预算的功能失调[6，9-10]，致使预算管理的效果受其影响。现有文献主要从三个方面对预算松弛问题进行了研究：一是在委托代理理论框架下对预算松弛的定义、理论基础进行剖析。二是分析预算松弛的影响因素。三是探究预算松弛的经济后果，对预算松弛现象形成了有害论、有益论和中立论。本文结合我国上市公司所有权结构以及股东属性多样化的制度背景，试图分析我国上市公司的高管权力对预算松弛究竟具有怎样的影响，不同产权性质是否又有所差异。

一、理论分析与假设

预算松弛归根到底是所有权与经营权分离所衍生出的代理问题，作为代理人的企业经理人（高管）或大股东，出于自身利益的考虑可能采取自身效用最大化的行为，造成控制权对所有权的侵害[3]。为了减少经营者（高管）的道德风险和逆向选择所带来的额外损失，公司所有者将企业预算作为评价高管业绩的一种方式，并与职位晋升和薪酬相挂钩。为此，企业高管企图通过某种方式（如谈判、预算参与、隐藏信息等）竭尽全力地降低预算目标，即预算松弛，以达到减少实现目标的风险。从股权结构的角度出发，本文试图通过考察高管权力对预算松弛的影响，探寻高管权力在预算管理体系中的作用。

（一）高管权力与预算松弛

在经济转型和治理弱化的内外条件下，内部人控制问题致使高管权力置于公司治理机制之上，高管在自身薪酬的获取方面拥有了超越董事会和控股股东的绝对影响力[11-13]。高管权力是高管执行自身意愿的能力，也是一种压制不一致意见的能力，这种能力通常是在公司内部治理出现缺陷、又缺乏相应的外部约束机制下，高管所表现出来的超出其特定控制权范畴的影响力[14-15]。因此，高管权力在弱化的治理机制下最直接的指向就是编制宽松的预算，而其操纵的后果就是损害公司价值[16]。因此，高管迫切需要为其权力寻找“替身”，以隐藏其对股东财富的损害行为；他们蓄意编制宽松的预算目标，为其权力构造一种职位壕沟的替代机制，从而达到规避被削弱的风险，这种行为扭曲了预算管理的初衷。由此，本文提出假设1：

H1：高管权力与预算松弛的可能性呈负相关。

（二）股权结构对预算松弛的影响

股权结构既是权益组成与分布的情况，也是公司控制权形成的前提，同时也决定公司权力的格局，现有研究主要从股权性质及股权集中度两个维度来探讨两者关系[17]。

首先，就股权性质方面，基于代理理论，预算的制定过程是委托人与代理人就自身利益进行的一场博弈[3，5]，而信息不对称是他们之间的博弈筹码，也是预算松弛的重要影响因素。高管在经营过程中利用大量的私有信息优势干扰股东对未来业绩的判断，以实现其预算松弛的目的。因此，信息不对称的程度与股权性质密切相关[5]。

从我国特殊的制度背景来看，一方面作为国有企业大股东，政府本身缺乏管理企业所需的专业知识和技能[5]，致使我国国企实行多重代理制度；另一方面，公有制是国有企业最大的特征之一，而企业剩余收益的最终受益人并非政府[7，18]。因此，政府既没有能力也缺乏动力去监督高管，这就造成国有企业中“内部人控制”现象更为严重。另外，国有企业比非国有企业受到更多政府行政的干预[19]。国有企业在经济转型中承担了政府的多重任务，背负着沉重的政策性负担[20]，导致预算在业绩评价方面的作用就有所减弱。由于国有企业所有者“空缺”，公司管理者既掌握实质控制权，又缺乏相应监督机制，致使预算松弛程度更大。为此，提出假设2：

H2a：国有企业存在预算松弛可能性更大。

H2b：与非国有企业相比，国有企业的高管权力对预算松弛程度的影响更显著。

其次，在股权集中度方面，具有“搭便车”动机的小股东没有积极参与公司治理的内在动力，不仅弱化了公司内部监督，加剧了“管理者控制”问题[21]，也扭曲了公司的财务决策，预算松弛便是其表现之一。大股东在股权集中的公司中能够在一定程度上缓解股东与经理之间的代理冲突问题，他们对公司管理者实施监督有利于减小代理成本[22-23]。因此，大股东持股比越大就越有动力和能力去监督管理者[24]；与此同时，高管为维护自身的地位也会全力以赴地为公司付出，预算松弛可能性相对较小。国有控股是我国上市公司的一个重要特征，由于政府并不是国有企业的最终受益人，这就造成了预算决策由管理者个人意志决定，企业资源配置的效率更低。为此，提出假设3：

H3a：大股东持股比例与预算松弛的概率呈负相关。

H3b：与非国有企业相比，国有企业的大股东持股比例对预算松弛程度的影响更显著。

二、研究设计

（一）样本选择与数据来源

本文选取2011-2014年我国A股上市公司为研究对象，为保证数据的有效性，研究剔除：（1）金融保险类上市公司（行业特殊性以及内部控制审计制度另有规定）；（2）剔除审计师出具拒绝或者否定意见的样本；（3）剔除当年上市或当年发生了控制权转移的样本；（4）剔除数据缺失的样本。在此基础上对连续变量进行了上下各1%的winsorize缩尾处理，最终得到3 019个样本观测值。本文的预算数据来自于手工收集上市公司年报中披露的年度目标。由于收入预算是公司预算管理的起点，并且在各项预算数据中收入预算披露的最多，本文也将收入预算作为研究对象。其他的数据主要来源于CSMAR数据库和WIND数据库。另外，采用Stata12.0计量分析软件进行量化研究。

（二）变量选择与界定

1.预算松弛

预算松弛的测量主要有两种方法，一种是采用李克特量表法，但问卷调查的回复率很低，并且公司的管理者不一定按其真实想法回答；另一种是根据公开的数据来计算预算松弛。在借鉴潘飞和程明、郑石桥和王建军的方法基础上[3，25]，本文综合了以下两种方法：

2.高管权力

目前，对于高管权力的刻画主要有两种思路：一是将高管权力各维度指标进行综合直接加总，二是对其各维度指标进行主成份分析，进而得到权力指数[26]。基于数据的可获得性，本文从高管结构权力、政治关联、任职期限、外部兼职、学历、董事会规模和股权制衡度方面刻画高管权力的大小。由于每个指标都有一定的局限性，尚不够全面和综合，因而采用主成分分析法构造出高管权力指数Power，其指数越大表示高管权力越大。

3.股权结构

股权结构包括股权性质与股权分布等多维指标，本文从股权性质与股权集中度两个维度进行研究。其中，股权性质依据实际控制人划分公司所有权性质，国有控股为1，否则为0，而股权集中度用第一大股东持股比例替代。根据已有文献的做法，本文控制了以下因素对预算松弛的影响：成长性（Growth）、盈利水平（Roe）、资本结构（Lev）、公司规模（Size）、持股情况（Hold）、两权分离情况（DIVER）、上市年限（Listyear）、行业虚拟变量（Ind）和年度虚拟变量（Year）。

（三）模型构建

三、实证检验与结果分析

本文数据只针对自愿披露预算信息的上市公司的情况，为了考虑无法直接观测或难以量化的因素，采用随机效应模型对被解释变量的效应进行了估计；为了检验结果具有稳健性，对预算松弛度量使用两种计算方法进行相互印证。

（一）描述性统计

表2是变量的描述性统计量，从中可以看出上市公司预算松弛指标1的均值为1.008（中位数为1.036），表明研究样本的上市公司本期营业收入预算增长率相比上年所在行业的平均增长率平均低了约0.8%，从中位数可以看出前者比后者低了大约4%。由于预算松弛指标2的均值为-0.034（中位数为0.0006），说明样本公司本期营业收入预算增长率比本年行业增长率高。另外，无论从预算松弛程度还是预算松弛的可能性角度，都暗示出研究样本有超过一半的营业收入预算增长率低于所处行业的平均值，这既说明样本公司经营水平低于行业平均水平，也从侧面反映出预算松弛现象普遍存在。高管权力的均值为1.208，表明样本公司的高管拥有较大的控制权力。股权性质均值为0.562，第一大股东持股比的均值为37.3%，显示样本公司大多是国有企业，股权相对集中。在控制变量方面，上市公司规模的均值为22.19，标准差为1.268，控制权与现金流权分离的均值为6.031，标准差为8.419，表明样本公司在企业规模和两权分离方面存在着一定程度的差异。

表3描述的是国企与非国企相关变量的差异情况，从中可以得到国企的预算松弛现象比非国企严重。股权集中度、负债情况、公司规模和上市时间均高于非国企，这与我国上市公司的数据基本一致。非国有企业在高管权力、公司成长性、盈利能力和高管持股方面高于国有企业，揭示了我国非国有企业的管理者大多是大股东担任，减少了代理成本，公司的盈利情况会更好些。

（二）相关性分析

表4是主要变量的相关性检验结果，显示了高管权力与预算松弛间呈显著负相关性，假设1得到初步验证；股权性质、第一大股东持股比与预算松弛呈显著正相关性，也初步验证了假设H2a和H3a；其他控制变量与预算松弛之间不存在严重的多重共线性问题，模型变量选取较为合理。

（三）回归结果分析与稳健性检验

表5是模型1的回归结果，从PS1和PS2模型中发现回归结果保持一致。首先，高管权力的回归系数均显著为负，表明高管权力对预算松弛可能性存在显著负向影响，即假设1得到稳健性验证。其次，股权性质在两组回归模型中的系数均显著为正，说明股权性质是影响预算松弛的重要因素，也说明与非国有企业相比，国有企业在制定预算的过程中更倾向制定松弛的预算目标，即稳健地支持了假设H2a。出现这种情形可能有两个方面的原因：一是由于国有企业比非国有企业存在更为严重的信息不对称；二是由于我国正处于经济转型期，国有企业受到更多政府行政的干预。最后，关注第一大股东持股比例，发现其回归系数均显著为正，即第一大股东持股比例越大，公司发生预算松弛现象的可能性越大，从而拒绝假设H3a。其原因可能在于：由于股权集中带来了大股东与小股东的利益冲突的新代理问题，即在高度集中的股权结构下，大股东在法律上及实际中拥有对公司的控制权，从而有足够的内在动力和能力将自身利益凌驾于公司利益之上。此时，如果缺乏有效的制衡力量或监督机制，很容易产生“一股独大”，从表2中第一大股东持股比例均值就能发现这个问题。为此，大股东为了隐藏侵占小股东利益的行为，意图找寻其他“伪装品”，而预算松弛就是其中一种。控制变量中两权分离程度与预算松弛显著正相关，高管持股情况与预算松弛呈显著的负相关，这都符合委托代理理论假说。此外，公司规模、资产负债水平没有通过显著性检验，表明该模型中没有足够证据证明公司规模和资产负债水平对预算松弛产生显著影响。

为了进一步验证不同产权属性下高管权力与预算松弛的关系，本文沿用国内主流文献的通用做法，依据上市公司最终控制人的性质，将样本数据分为国有与非国有企业两大类，并进行多元回归分析，其结果见表6。

从表6回归结果来看，在Slack1以及Slack2模型的结果趋于一致，其回归结果显示：（1）产权性质对高管权力与预算松弛关系的影响存在着显著差异。在国有企业组里，高管权力的系数分别是-0.30和-0.025，且两者均在5%水平下显著，表明在国有企业样本组中，高管权力对预算松弛程度的影响存在显著负相关性；在非国有企业样本中，高管权力对预算松弛程度的影响并不显著。这说明与非国有企业相比，国有企业的高管权力对预算松弛程度的影响更显著，假设H2b得以验证。（2）产权性质对第一大股东持股比例与预算松弛的影响存在明显不同。在国有企业组，第一大股东持股比例的回归系数分别是0.129和0.114，并且都在10%水平下显著，这种关系在非国有企业组并不显著。这表明在国有企业中，第一大股东持股比例对预算松弛程度的影响显著为正，这与前文假设H3b相反，原因在于国有企业的第一大股东一般是国家或当地政府，其持股比例越高，出现内部人控制的现象越严重，预算操纵的可能性就越大。另外，根据各地方国资委颁布的《国有企业负责人经营业绩考核暂行办法》，国资委明确规定将采用预算方式对国有企业负责人进行业绩考核，并将考核结果作为企业负责人任免的重要依据。因此，国有企业负责人在一定程度上更会编制宽松的预算，以实现自己利益。

四、研究结论

本文以高管权力为切入点，以2011-2014年我国A股上市公司为分析样本，从公司治理效率的角度考察了不同产权性质下公司高管权力与预算松弛的关系，研究发现：（1）高管权力与预算松弛呈负相关性，即高管权力较大的上市公司出现预算松弛现象的可能性较小。因为预算的完成情况直接影响高管的业绩考核以及职务的任免，随着公司内外部治理机制的日趋完善，高管在利益权衡下迫切需要为其权力寻找“替身”，以隐藏对其股东财富的损害行为，为其权力构造一种职位壕沟的替代机制，而预算松弛就是其中之一。（2）第一大股东持股比例与预算松弛呈正相关性，即股权越集中的上市公司出现预算松弛的概率越大。在大股东与小股东的利益冲突中，大股东在法律上及实际中拥有对公司的控制权，有足够的内在动力和能力去侵占其他股东的利益，而预算松弛就是大股东侵占行为的“伪装品”。（3）不同产权性质对预算松弛的影响程度不同，相对于非国有企业，国有企业出现预算松弛的可能性更大，而且高管权力对预算松弛程度的影响也更明显。

注释：

① 所谓预算松弛就是在预算管理过程中，由于各层经理人（预算主体）出于自身利益的考虑，利用信息不对称和参与编制预算的机会，蓄意将预算目标降低的管理行为。参见王艳丽，隋立秋. 预算松弛：基于剩余索取权制度安排的分析[J].现代管理科学，2010，28（8）： 38-40.

参考文献：

[1] 高严，彭韶兵. 预算松弛：基于信息不对称理论的考察[J].北京工商大学学报：社会科学版，2009，28（3）： 82-87.

[2] 雒敏. 公司特征、预算松弛与盈余管理[J].经济管理，2010，31（4）： 129-137.

[3] 潘飞，程明. 预算松弛的影响因素与经济后果——来自我国上市公司的经验证据[J].财经研究，2007，51（6）： 55-66.

[4] Otley DT. Budget Use and Managerial Performance[J].Journal of Accounting Research，1978，16（16）： 122-149.

[5] 于团叶. 高管特征与预算松弛——来自我国2007至2010年上市公司的数据分析[J].同济大学学报：社会科学版，2012，23（4）： 119-124.

[6] Merchant KA. Budgeting and the Propensity to Create Budgetary Slack [J].Accounting Organizations & Society，1985，10（2）： 201-210.

[7] 潘飞，程明，汪婧. 上市公司预算松弛的影响因素及其对公司业绩的影响[J].中国管理科学，2008，24（4）： 111-119.

[8] Merchant KA，Manzoni JF. The Achievability of Budget Targets in Profit Centers： a Field Study[M].[S.l.]： Springer Us，1989： 539-558.

[9] Collins F. The Interaction of Budget Characteristics and Personality Variables with Budgetary Response Attitudes[J].Accounting Review，1978，53（2）： 324-335.

[10]Schiff M，Lewin AY. When Traditional Budgeting Fails[J].Management Review，1968，57（8）： 6-18.

[11]徐宁. 中国上市公司股权激励契约安排与制度设计[D].济南：山东大学，2011.

[12]刘宁. 管理层权力、薪酬契约和企业价值[D].石河子：石河子大学，2013.

[13]屈欢. 大股东控制权对管理层股权激励效果的影响[D].重庆：重庆大学，2014.

[14]权小锋，吴世农，文芳. 管理层权力、私有收益与薪酬操纵[J].经济研究，2010，55（11）： 73-87.

[15]曲太峰. 国有企业管理层权力与员工薪酬-绩效敏感性研究[D].成都：西南财经大学，2014.

[16]林芳，冯丽丽. 管理层权力视角下的盈余管理研究——基于应计及真实盈余管理的检验[J].山西财经大学学报，2012，33（7）： 96-104.

[17]熊艳. 公司治理、战略管理和预算松弛行为——直接与中介效应的检验[J].经济与管理评论，2014，30（1）： 64-71.

[18]谢盛纹，杨颖婷. 预算松弛的影响因素与公司业绩研究——来自2004至2007年我国A股市场的证据[J].当代财经，2008，28（12）： 114-118.

[19]张泽南，马永强. 市场化进程、薪酬差距与盈余管理方式选择[J].山西财经大学学报，2014，35（7）： 91-104.

[20]徐光伟. 政府管制下的国有企业高管激励机制研究[D].重庆：重庆大学，2012.

[21]潘奇. 企业慈善捐赠的形成机制及其价值机理研究[D].杭州：浙江大学，2011.

[22]刘星，安灵. 大股东控制、政府控制层级与公司价值创造[J].会计研究，2010，30（1）： 69-78+96.

[23]黄敏. 机构投资者对公司治理水平及过度投资影响的实证研究[D].广州：华南理工大学，2011.

[24]杨化峰. 我国上市公司非效率投资原因分析及其对策[J].企业经济，2014，34（5）： 66-69.

[25]郑石桥，王建军. 信息不对称和报酬方案对预算松弛的影响研究[J].会计研究，2008，28（5）： 61-68+96.

[26]李小荣，董红晔. 高管权力、企业产权与权益资本成本[J].经济科学，2015，36（4）： 67-80.

Executive Power， Ownership Structure and Budgetary Slack

AN Ling， SHEN Qing-qing， SUN Guang-hui

（School of Accountancy， Chongqing University of Technology， Chongqing 400054， China）

Abstract：Budgetary slack is an important point of enterprise budget management and corporate governance， which is not only an important means of financial control of enterprise， but also an important strategic tool of enterprise executive positions entrenchment effect. Based on the panel data model， the paper empirically studied the impact of executive power of listed corporation in China on budgetary slack. Research showed that China′s listed corporation budgetary slack significantly affected the executive power： the larger executive power， the higher possibility of budgetary slack； the proportion of the first shareholders has a positively linear relationship with budgetary slack， and the different ultimate property rights influence budgetary slack significantly； compared with the non- state-owned enterprises， state-owned enterprises have greater possibility of budgetary slack， and the impact of executive power on budget slack is more obvious.

Key words：executive power； ownership structure； budgetary slack； corporate governance