中国股市中机构投资者间的博弈分析

河南大学商学院 王旭



中国股市中机构投资者间的博弈分析

河南大学商学院 王旭

摘 要：中国的股票市场成立已有26年，证券市场的发展在前，立法在后，在股市发展的过程中，参与者之间普遍存在博弈的关系，并不能形成良性竞争。本文试图通过博弈论中的经典模型“囚徒困境”来阐释机构投资者之间的博弈，经过分析之后根据股市实际提出相关的政策改进建议。

关键词：股市 囚徒困境 机构投资者 博弈

中国股市始于1990年上海证券交易所成立，至今已经历了26年，中国的证券市场发展速度惊人，取得了令人瞩目的成就。随着股市的高速发展，也有越来越多的资金聚拢到股市，形成了不同的利益主体，政府、上市公司、机构投资者、证券商和散户都参与其中，投资各方都想使自己的利益最大化，但参与其中的个体追求利益最大化，不一定就能达到群体利益的最优。各方都观察对方的行动来制定自己的措施，其实质就是进行博弈，最终的股价就是信息汇总的综合反映。在参与博弈的市场主体中，政府利用“看得见的手”来调控市场，通过对市场参与者的影响来影响股价。而在市场投资者与政府之间也存在博弈，观察和预测对方的行动来制订计划。不可否认，中国的股市还有巨大的潜力空间，但是很多人都不建议散户在中国的股市中进行投资，特别是靠退休金生活的老年群体和低收入群体不宜参入其中，而应该采取风险更低的理财方式。在这样的股市环境下，为什么会有这种说法？本文尝试通过博弈论中的经典模型“囚徒困境”来分析股市中机构投资者之间的博弈。

1　机构投资者之间的博弈

1.1关于“囚徒困境”

“囚徒困境”讲的是警察在审讯犯人时，为了防止犯人篡供，将两名罪犯置于不同的房间。警察知道罪犯有罪，但缺乏证据，对两名罪犯开出的条件是：如果一人招供一人抵赖，则抵赖的人被判十年，招供的人马上释放；如果两人都招供，则各判八年徒刑；如果两人都抵赖，则各判一年。在以上情况中，很明显最好的情况是两个人都抵赖，但从每个罪犯的角度来考虑，如果自己抵赖有可能面临十年的监禁，坦白则有可能直接释放，对自己有利的决策是招供。

“囚徒困境”表现出了一个很深刻的内涵，即个体理性与集体理性的矛盾。个体为了自身的利益最大化，不愿意改变决策，从而导致整体利益变小，并且受到了很大程度上的损失。博弈通常是建立在行为理性基础上的非合作博弈，即对弈各方各自采取最优决策，以达到个体最大的效益。但由于采取了非合作的方式，没有一个共同遵守的规则来约束博弈行为，个体理性往往并不一定会达到自己的预期目标。

1.2关于股市中的机构投资者

机构投资者不同于个人投资者，是指职业化和社会化进行金融意义上的投资的机构或者团体，主要包括一些金融机构，如银行、投资信托公司、保险公司、国家或者团体设立的退休基金等组织，其投资的资金量都比较大，可以影响某一时段某只股票的价格。他们具有风险分散合理、信息成本较低、规模效益较高、监督力量较强的经济特征，以及诚信原则、勤勉原则等法律特征。从2006年开始，机构投资者开始多元化发展，并且发展迅速，证券公司、信托公司、社保基金保险公司以及境外机构合作者相互结合，以证券投资基金为主。近年来，我国证券市场规模不断扩大，由于基金业的快速发展、FII的准入以及社保基金、企业年金等机构投资者进入证券市场的数量不断增加，我国证券市场的投资者结构发生了巨大变化。证券市场出现了证券投资机构化的趋势，机构投资者已经成为证券市场的中坚力量，短线投机为主的市场正在成为过去，价值投资和价值发现逐渐成为市场投资的主流。

1.3机构投资者之间的“囚徒困境”

我们选取上市公司作为典型来分析机构投资者之前的博弈，其过程可以大致看做是“囚徒困境”。在这一过程中，可以将罪犯的坦白看做是上市公司欺瞒上市行为，将罪犯的抵赖看做是上市公司不欺瞒上市。结合以上介绍，在这个博弈当中的双方各自有两种策略供选择，即欺瞒上市和不欺瞒上市，但自身的收益不仅取决于自己的决策，还要考量对方的选择策略。如果机构1选择不欺瞒，机构2选择欺瞒，那么机构2就能在交易中获得较大收益，而对机构1来说最优的决策也是欺瞒上市。最终的结果并不是最优的，也体现出个体理性导致集体非理性。

这样的假设也具有其合理性，相对于未上市的公司，公司上市后可以更好地融资，促进公司资金的健康发展。在公司还不具备上市条件的时候，会假设其他公司为了自身的利益而欺瞒上市，最终自己企业也欺瞒上市。而欺瞒上市导致了整个股票市场的不健康运作，整体的收益都会下降，最终这两个公司都不能实现自身利益的最大化。还可以看出将追求个人利益的动机变为实现社会最大利益手段的“看不见的手”并不总是存在的。

2　分析以及政策建议

适当的政府管控能确保市场的健康运行，但政府“看得见的手”运用得过多，则一定会阻碍市场的发展。对政府来说，制定过多政策管控市场，会使投资者摸不着头脑。政策过多会加大政府的成本，也会损害政府的自身形象，政府管控过多也可能导致对官员寻租现象的产生，从而滋生腐败。在中国股市上信誉问题一直挥之不去，上市公司的业绩不佳导致股民对其失去信心，而现在即将上市的投资公司之间也存在着信誉问题。如果市场环境全部是透明的，不存在信息不对称，那么也没有公司会选择欺瞒上市。信誉如何建立？考虑重复博弈问题，如果机构投资者为了长远的利益从重复博弈的角度考虑而讲究信用，管理者也不会为了短期利益来破坏自己的信誉，他们更乐意于建立一个相互合作的良好声誉，同时也有积极性来惩罚对方的机会主义行为。重复博弈在另一方面也让机构投资者为长时间的合作提供了可能性，而将自身不守信用的本性暂时规避。这样对于政府来说，就应该尽力创造重复博弈的市场环境，然后让市场自由竞争，更多地让市场“无形的手”来调控。

2.1政府应该保证市场的公平竞争

政府在机构投资者之间、庄家与散户之间的博弈中都扮演了重要角色，政府对其博弈起到抑制或者干预的作用。中国的资本市场是在政府的主要参与下建立起来的，并且政府在市场的发展中起到了至关重要的作用。政府对股市的影响非常大，常有人称股市为“政股市”，在股市中，政府要注意自身的管控力度，完善市场法规，营造公平竞争的市场环境。

2.2培养和发展资金雄厚的机构投资者

政府要提倡机构投资者的大力发展，让机构投资者来带动股市的健康发展。资本市场的广度与深度不足是制约我国的资本市场发展很重要的原因，知识资本市场的资源配置也受到极大限制，而为了解决这一问题就需要越来越多的行业优质代表上市，来带领市场的发展，也必然要求有一支资金雄厚、运作规范的机构投资者队伍，在股市中大机构的投资能力越强，其可以提供的资金也更加长久和稳定，持有股票的数目也越多，撤资速率越低，且机构投资者的相互存在也会形成相互制衡的格局，更加促进市场的稳定。

2.3加强机构投资者监管

资本市场成立以来，证券市场的监管制度正在逐步完善。从新股认购到网上网下发行，从审批制到核准制，从固定价格到询价发行，新股改革不断完善，上市公司的综合治理和调整完善了监管体制，更加强了信息披露，规范了公司治理，夯实了资本市场的基础，规范了公司的治理，促进了资本市场健康稳定的发展。但从总体上来看，中国的机构投资者监管体制仍然单纯地依靠单一的监管主体，监管手段的运用还比较单一，应该兼顾和综合考虑监管主体的优势和其监管的功能，同时发挥多种监管手段的积极作用，一方面从现阶段的实际出发，满足机构投资者发展的要求；另一方面也从长远的角度来考虑战略要求，构建一种既有法律约束又有行业自律的监管体制和模式。

证券市场是市场经济的重要组成部分，是一个国家经济社会发展的晴雨表。一个理想的证券市场可以在“公开、公平、公正”的原则下，实现资金融通、市场定价、资源配置和风险分散等功能。政府应该实施一系列有效的改革及政策措施来完善中国股市，只有健康的股市，才能真正发挥反映宏观经济晴雨表的作用。

参考文献

［1］ 杜伟锦，黄冬梅.我国证券市场中机构和个人投资者的博弈分析［J］.杭州电子科技大学学报，2005（01）.

［2］ 邬锦雯.中国证券市场庄家与散户的博弈［J］.时代经贸，2008 （9）.

［3］ 雷霈雯.股市的博弈论分析［J］.江苏商论，2014（6）.

［4］ Xiujie TIAN.From the“Prisoner’s Dilemma” and“Clever Pig Game” to See the China Stock Market［C］. International Conference on Engineering and Business Management，2012.

中图分类号：F224.32

文献标识码：A

文章编号：2096-0298（2016）06（c）-092-02