我国影子银行发展与利率市场化改革的关系

封思贤 张瑶

摘要：中外影子银行创新活动的主体明显不同，并对利率有着不同的影响机制。利率扭曲是影子银行发展的重要前提，但存款利率扭曲对影子银行规模的冲击程度明显强于贷款利率扭曲对其的冲击程度。影子银行通过投融资渠道、定价机制、监管突围等方面的金融创新，促进了人民币利率市场化改革。从改革顺序、力度、重点、时机等方面优化存贷利率的政策组合，是实现人民币利率市场化、促进影子银行健康发展的关键。

关键词：影子银行；利率市场化；金融创新；利率扭曲；利率定价机制

中图分类号：F832.3 文献标识码：A 文章编号：1005-2674（2015）05-082-10

随着市场化建设步伐的不断加快，我国传统的金融业已难以有效满足社会需求，突出表现之一就是居民储蓄率过高与大量企业融资难等问题在我国一直长期并存。然而，影子银行近年来在我国的发展却十分迅猛。根据金融稳定理事会（FSB）在《2014全球影子银行监测报告》中的估算，中国影子银行的总规模在2013年已接近3万亿美元，居全球第三；增速同比增长37%，居全球第二。如此大规模的影子银行除了弥补传统金融业务不足、促进金融创新之外，也在深刻改变着我国的金融环境，并可能给我国金融改革、特别是人民币利率市场化改革带来重大影响。本文将在综述相关文献的基础上，首先归纳出影子银行通过金融创新提升利率市场化程度的相关经济学原理，然后运用我国2004年1月至2014年12月的月度数据，从金融创新的视角实证分析影子银行发展与利率市场化改革的相互关系，最后将根据实证结论并结合我国的实际情况，为我国影子银行的创新发展和利率市场化改革的稳步推进提供相关的政策建议。

一、文献综述

1.影子银行的内涵

不少文献从不同角度对影子银行内涵进行了界定。McCulley认为，影子银行是建立在证券化基础之上，游离于传统银行和金融监管体系之外的新型信用媒介。金融稳定委员会（FSB）指出，影子银行是指游离于银行监管体系之外、可能引发系统性风险（包括期限错配、流动性转换、信用转换和高杠杆等方面）和监管套我国影子银行发展与利率市场化改革的关系利等问题的信用中介体系（包括各类相关机构和业务活动）。欧盟委员会（European Commission）強调，影子银行体系可以从两个维度进行界定：一个维度是机构实体，包括货币市场基金、提供信用或杠杆化的投资基金、证券化工具以及特殊目的工具等；另一个维度是业务活动，包括证券借贷、回购和证券化等。相对于国外，我国的影子银行业发展较晚。国务院办公厅2013年发布的《关于加强影子银行监管有关问题的通知》中指出，影子银行可从是否持有金融牌照和是否接受监管等方面进行分类：一是不持有金融牌照，且完全无监督的信用中介机构；二是不持有金融牌照，但存在监管不足的信用中介机构；三是持有金融牌照，但存在监管不足或者规避监管的业务。

比较上述各种界定，不难发现国外与国内所界定的影子银行涵义是有明显差异的（详见表1）。

结合表1和我国的实际情况，本文对我国的影子银行作如下界定：影子银行是指不受或较少受中央银行或其他监管机构的监管，独立于商业银行传统的表内业务之外，能够行使信用创造、期限和流动性转换职能，并具有直接或间接融资信用中介性质的业务或机构。

2.影子银行与金融创新的关系

绝大多数文献认为，影子银行是金融创新的产物，但不同文献对其中的创新动力有着不同的认识。Ryd-strom指出，影子银行的创新动力不在于传统银行，但其发展对实体经济有积极作用。Tucker认为，只有具备了流动性转换服务、期限匹配和杠杆特征的金融创新主体才是影子银行。Gorton和Metrick发现，美国的影子银行起源于银行业为转变经营模式而满足自身需要的主动创新活动。 Schwarcz认为，影子银行源于货币政策目标与金融监管框架之间的不协调而导致的金融创新活动；受到监管的银行与不受监管的金融机构之间的竞争促进了影子银行的出现和发展。易宪容提出，美国的金融产品创新造就了影子银行，影子银行就是对传统银行在运作机制、产品结构、经营方式等方面的创新。李扬指出，影子银行的发展与金融创新息息相关；在某种意义上，影子银行自身就是金融创新，是为了满足融资者和投资者的多样化选择而进行的创新。封思贤等认为，我国影子银行体系的产生和发展主要有两方面原因：一是金融创新的不断发展，二是商业银行受到信贷数量及资金价格的管制。吕健强调，中国的影子银行从投融资中介角度看，是商业银行进行监管套利的创新；从融资方看，是中小企业融资需求途径的创新；从投资方看，是居民部门在金融抑制环境下旺盛投资需求的渠道创新。裘翔、周强龙认为，中国的影子银行是商业银行在资金链上的创新，这种创新既是为了规避“定向式”的行政管制，也是为了逃避金融监管。颜永嘉证实，中国的影子银行是在商业银行主导下为规避现有监管政策，而对传统业务发展所带来的约束或额外成本进行创新活动的结果。总体上来看，在影子银行的创新动力方面，国外文献强调市场主导，属于内生型创新；国内文献则强调制度约束与逃避监管，观点偏向外生型创新。

3.影子银行发展和利率市场化的关系

已有文献主要研究影子银行对利率市场化改革的单方向影响，极少研究二者间的双向关系。Rezende发现，1970-1986年，美国的银行业受Q条例约束出现了存款吸引力大降现象，银行为应对资金流失不断开发出的大额可转让定期存单（CD）、欧洲美元（Eurodollar）、可转让支付命令账户（NOW）等多种创新产品不仅绕过了监管，而且在极大程度上促进了美元利率的后续市场化改革。黄益平等着重关注了在我国影子银行中比重较大的信托贷款，并认为信托贷款类的影子银行是中国金融创新的一种形式，属于一种自下而上的利率市场化改革模式。肖立晟指出，理财产品、民间借贷等影子银行产品的定价方式更贴近市场，更能体现社会资金的实际供求状况，从而提高了人民币利率的市场化程度。巴曙松认为，融资多元化趋势催生了我国的影子银行体系，影子银行的创新活动成功突破了现有制度框架的约束，并对我国利率市场化改革有积极作用。李建军、薛莹认为，规模庞大的影子银行增强了整个金融市场的流动性和活跃程度，有利于金融市场价格发现功能的发挥，并最终提高了人民币利率市场化水平。

综上所述，影子银行本质上起着信用创造、期限和流动性转换的职能。国外影子银行的主体是金融衍生品市场，而国内影子银行的主体是借贷活动。这决定了影子银行作为一种金融创新活动在不同的国家有着不同的创新渠道，且与利率市场化之间有着不同的关系。我国的影子银行主要通过货币市场来促进利率市场化改革，西方发达国家的影子银行则主要通过资本市场等途径来反映并提升利率市场化程度。

二、利率市场化对我国影子银行发展的影响

1.规避利率管制是影子银行发展动力的理论分析

Kane的“规避管制”理论认为，政府的行政管制会阻碍金融机构从事部分盈利活动，从而使得金融机构无法实现利润最大化；为了规避规章制度中的限制性措施，金融机构会主动进行各种创新活动。[20]作为基础性价格的风向标，利率变化不仅影响资源配置的方向和效率，而且对一国宏观经济与金融稳定有着极为重要的作用。因此，利率管制一直被许多国家采用。所谓利率管制，是指国家将资金利率调整到高于或低于市场均衡水平的一种政策措施，在实践中通常表现为官方贷款利率过高、官方存款利率过低以及这两者并存。

以图1为例，LR为贷款管制利率，DR为存款管制利率，R*是市场均衡利率。当存款利率低于均衡利率时，供给（S1）小于需求（D1）。当贷款利率高于均衡利率时，供给（S2）则大于需求（D2）。利率管制的存在使得供求不能达到均衡状态（B*），这为影子银行发展创造了条件。

当利率市场化程度较低时，利率管制不但会使得一些优质的企业容易支付更高的融资成本，而且会打乱金融机构之间的正常竞争秩序。此时，不在利率管制范围之列的金融活动就会与在管制之列的金融活动相互竞争；在管制之列的金融机构甚至也会基于同业竞争、客户需求等外部原因以及降低成本、增加盈利等内在压力，主动去规避利率管制并抢夺市场份额；对利率管制的规避需求最终推动了影子银行的快速发展（图2）。

2.利率市场化程度影响我国影子银行发展的实证分析

国内外的实践经验表明，一国的利率管制程度越高，该国的利率市场化程度通常就越低。本文将主要采用分位数回归法实证检验利率管制是否是我国影子银行产生的重要原因，从而间接说明利率市场化程度对影子银行发展的影响。

（1）指标选择和数据来源

2004年，我国四大国有银行开始全面进行股份制改革，这在很大程度上促进了金融业的不断创新，影子银行随之发展。因此，本文将选用2004年1月至2014年12月的月度数据作为实证数据。数据主要来源于Wind数据库和中国人民银行网站，个别缺失数据采用线性插补法弥补。

本文主要选择两个指标。一是影子银行变量（Sbank）。根据中国人民银行金融稳定分析小组编写的《中国金融稳定报告2013》，委托贷款、信托贷款和未贴现银行承兑汇票，在当前我国影子银行规模中占有很高比例。本文选用上述三者之和来衡量我国的影子银行规模，并用规模的增长率来衡量其发展状况。二是利率管制相关变量。本文将利率管制分为贷款利率管制和存款利率管制，其中贷款利率管制主要指官方的贷款利率过高，存款利率管制主要指官方存款利率过低。衡量利率管制程度的指标共有四个：贷款利率扭曲程度（LRD）、存款利率扭曲程度（DRD）、实际贷款利率变化率（LRG）、实际存款利率变化率（DRG），各指标含义详见表2。其中，贷款基准利率是一年期基准利率的月度化平均值，存款基准利率是6个月基准利率的月度化平均值，市场利率为月度同业拆借利率（Shibor）的均值，通胀率用CPI环比增长率表示。除基准利率外，本文对表2中的其他时间序列均进行了季节调整。

本文用利率扭曲程度和利率变化率来代表利率管制。由于利率管制通常表现为贷款利率高估、存款利率低估，因而，贷款利率扭曲程度通常为正值，且数值越大意味着管制程度越高，存款利率扭曲程度通常为负值，且数值越大意味着管制程度越低。同理，实际贷款利率变化率上升或实际存款利率变化率下降，则利率管制程度提高。

（2）模型设定

本文不采用传统的最小二乘法回归（OLS）模型，而主要采用分位数（QR）回归模型，主要理由是：第一，最小二乘法回归通常假定残差和估计参数都服从正态分布，分位数回归却无此约束，且分位数回归采用最优化途径计算分位點对于尖峰或厚尾的时间序列会更合适。第二，最小二乘法回归是对变量的均值进行回归，而分位数回归可在变量的任意分位点上回归，且更能详细地显示变量的条件分布信息。第三，最小二乘法计算的是最小化目标函数残差平方和 ，且易受极值影响，分位数回归则是计算最小化目标函数残差绝对值的加权平均数 ，不受极值影响且得到的结果会更稳健。

对于线性回归模型 ，求第q分位数回归方程系数（估计量 ）的方法是求下式（目标函数）最小，

（1）式中， 是第q分位数回归方程对应的残差。第q分位数的回归方程为：

其中， 是kxl阶向量， 为分位数回归系数估计值，采用最小绝对离差法估计。

（3）实证分析

为避免伪回归，时间序列数据需进行平稳性检验，通常使用单位根检验法。本文通过ADF（AugmentedDickey-Fuller）单位根检验法得到的结果详见表3。结果显示，影子银行和利率管制等时间序列在1%的水平下都是平稳的。

当序列平稳时，格兰杰（Granger）因果检验可用于检验两个变量在统计意义上的因果关系。结果（表4）显示，利率管制的四个变量（LRD、DRD、LRG和DRG）都是影响影子银行规模增长率（Sbank）的格兰杰原因，表明利率管制是影子银行发展的前提。影子银行规模增长率（Sbank）是利率扭曲程度（LRD、DRD）的格兰杰原因，却不是利率变化率（LRG、DRG）的格兰杰原因，这可能是因为影子银行发展越快，整个社会的利率水平就越接近影子银行市场上的利率，从而与官方基准利率间的偏离就越远，但影子银行目前尚不是人民币利率调整幅度的决定性因素。

分位数回归结果（表5）表明：在各分位数下，贷款利率扭曲程度（LRD）的参数估计结果显著为正，存款利率扭曲程度（DRD）的参数显著为负，说明当贷款基准利率过分抬高或者存款基准利率过分压低时，影子银行的发展速度就会越快。

表5显示：在低分位（Quantile <0.5），利率变化率（LRG、DRG）对影子银行规模的影响并不显著，这可能是因为，当影子银行的利率与官方基准利率均处于低分位时，影子银行相对于银行传统表内业务的比较优势就越不明显，从而限制了影子银行的快速发展。在高分位（Quantile≥0.5），贷款利率变化率（LRG）对影子银行规模的影响显著为正，存款利率变化率（DRG）对影子银行规模的影响显著为负。这是因为，实际贷款利率增长越快，金融机构的获利空间就越大，影子银行主动降低部分获利空间，去获取更多市场份额的意愿就越强（此时，商业银行通常会由于受到信贷管制而难以降低贷款利率）。但当存款利率提升幅度较大时，社会资金对资金安全的要求就会高于对收益率的要求，从而将资金流向受到严格监管、风险较低的商业银行，最终导致影子银行规模难以增长。

表5还显示：在任何分位数上，存款利率扭曲程度（DRD）估计参数的绝对值，都大于同一分位数上贷款利率扭曲程度（LRD）的估计参数。这表明，利率管制对我国影子银行的影响在存款和贷款上是不对称的，存款利率扭曲对我国影子银行规模的影响程度强于贷款利率扭曲，其中原因可能是：人民币贷款利率的市场化改革进程一直快于存款利率，导致贷款基准利率更接近影子银行确定的市场化利率水平，而存款利率管制越严反而有利于影子银行获得更多的廉价资金，进而壮大了影子银行规模。这也意味着，逐步扩大存款利率浮动范围、促进存款市场化利率的形成机制建设将是我国利率市场化未来改革的重点。

本文的实证结果表明，当利率市场化程度不高时，官方基准利率与市场均衡利率之间就容易产生偏离，长期存在的这种偏离是我国影子银行发展的前提；利率市场化程度越低，上述偏离就越大，贷款基准利率高估越多，或者存款基准利率低估越多导致的影子银行发展规模就越大。在冲击我国影子银行的规模方面，存款利率扭曲明显强于贷款利率扭曲。

三、影子银行发展对利率市场化改革的影响

黄金老曾指出，利率市场化改革的实现有一种无声模式，即以融资工具大发展促进贷款利率市场化，以投资工具大发展促进存款利率市场化。影子银行正是从融资渠道、投资渠道、定价机制、监管突围等方面的创新来促进利率市场化的。

1.影子银行在融资渠道方面的创新与贷款利率的市场化

影子银行发展大大拓宽了社会融资渠道。长期以来，由于缺少足够可抵押资产和经营记录、或受所有制歧视、或因手续繁杂、或受货币政策约束、或因上市门槛高等众多原因，不少信用好的居民和成长性高的民营企业或中小企业往往很难从银行或资本市场等传统渠道满足融资需求。于是，一些急需资金的企业或个人纷纷绕过传统融资渠道，转而从影子银行市场满足资金需求。相关数据佐证了这一分析结果。2004-2014年，在社会融资规模中，委托贷款、信托贷款、未贴现银行承兑汇票三者之和占比从9.9%升至38.9%，人民币贷款占比却从79.2%降至59.4%（数据来源于中国人民银行网站）。在融资价格方面，借款人通常只能被动接受商业银行提供的贷款利率，但在影子银行市场上，融资者可以凭借自己的信用从中选择最有利的融资成本。如果某影子银行要求的贷款利率过高，则融资者会讨价还价或转向另一家影子银行。影子银行也会根据融资者的风险状况和市场竞争状况更加有针对性地灵活调整并确定利率水平。

图3是2004年1月到2014年12月我国影子银行创新程度（SFI）与利率市场化程度（IRM）之间的关系图。图3显示，2004年以来，随着影子银行融资渠道创新程度的不断提高，利率市场化程度也随之上升②。在实践中，我国影子银行近年来融资渠道创新得很快，不仅有区别于银行贷款的信贷类（如民间借贷、小额信贷等）融资渠道，还有信托类（如在银行体系外发行的信托计划等）、股权众筹类、互联网平台类（如点对点的P2P等）等多种新的渠道。在贷款利率市场化方面，中国货币市场基准利率（Shibor）市场自建立以来一直交易活跃，我国央行也是先不断扩大了贷款利率浮动区间，然后又在2013年取消了贷款利率的下限管制。總体上，影子银行融资渠道的不断创新不仅给商业银行带来了竞争，也是对传统融资渠道的有益补充和替代。不同融资者之间、不同影子银行之间、融资者与影子银行之间、影子银行与传统商业银行之间、不同融资渠道之间的各种竞争都会引起贷款利率的不断浮动，从而在整体上提升了贷款利率的市场化程度。

2.影子银行在投资渠道方面的创新与存款利率的市场化

目前，影子银行在投资渠道方面的创新主要体现在三个方面：一是由传统银行形成的新投资产品，比如银行理财产品等；二是由非银行类金融机构管理的私募类投资产品，如券商特定的集合投资计划、产业基金公司或金融投资公司管理的私募股权（PE）类基金等；三是由非金融类机构用于特定项目或特定行业的信托产品，如地方政府公共建设项目类信托计划、特定行业或企业（如房地产企业）类信托产品等。与存款相比，第一类产品的期限更灵活、风险和收益的选择机会更多。大多数银行之间的存款产品是雷同的，但即使是同一家银行管理的同一期限的理财产品，也会因投资方向（是以同业拆借为主，还是以票据、国债为主等）、银行内部管理团队等的不同而在风险和收益上存在较大差距。与上市的股票及公募的投资基金相比，第二类产品中的资产管理人可以根据投资者的特殊需要不断调整投资策略，甚至可以为特定投资者量身定制，从而在最大程度上贴近投资者的真实需求。第三类产品是在我国公司债券市场不发达、地方政府不能发行政府债券、国债收益率不高等宏观大背景下的一种创新。与债券相比，地方政府的投资项目种类繁多，投资者可以根据自身在期限、风险、收益、流动性等方面的需求组合来选择最适合自己的第三类产品。可见，影子银行产品明显区别于存款、股票、债券等传统投资渠道。

基于上述投资渠道方面的积极创新，我国影子银行发展迅速。2004-2014年，我国银行理财产品增长了44.04万亿元（从0.1万亿到44.14万亿），同期人民币储蓄存款的增长规模只有36.57万亿元（数据来源于Wind资讯数据库）。在转向影子银行投资品的同时，投资者也在不断比较着新渠道与传统渠道（尤其是存款）之间的风险程度、收益率和流动性，从而通过市场力量自下而上地推动存款利率的市场化改革。

3.影子银行在定价机制方面的创新与利率的市場化形成机制

我国的融资方式至今仍是以间接融资为主。为了维持金融市场、经济与社会的相对稳定，我国对银行一直实施着较为严格的利率管制。在金融市场基础薄弱、经济欠发达时，这种管制能较为有效地调动资金，集中发展国家最需要发展的部门或行业，从而为我国各项事业的建设提供厚实的经济基础。然而，随着我国市场化建设步伐的不断加快，这种管制的弊端也越来越明显，甚至成了经济发展的束缚。非市场化的利率水平不但不能真实反映资金价格，而且极易导致社会资源的整体错配。此时，培育并形成相对完善的利率市场就显得尤为重要。凭借受监管较少的优势与市场嗅觉比较敏锐的能力，影子银行不断进行着融资渠道和投资渠道的积极创新，最大程度地集聚了社会各方面的资金，并将这些供求反复匹配与优化，从而形成了不同期限、不同风险等级上的社会平均收益率。25]影子银行产品的这种询价机制，不但会影响基础收益率（利率）的最终定价水平，而且对利率的即时波动具有很强的先期指示作用，从而有利于利率市场化机制的加速形成。

以银行理财产品为例。图4为2004-2014年理财产品预期收益率和中国货币市场基准利率（Shibor）之间的走势比较图（左图期限为1个月，右图期限为6个月，原始数据源于Wind资讯数据库）。图4显示，理财产品预期收益率和利率（Shibor）的趋势大体相同。在期限为1个月的市场上，银行理财产品收益率几乎与利率（Shibor）重合。在期限为6个月的市场上，银行理财产品收益率的运行趋势与利率（Shibor）也基本相同，但银行理财产品收益率的变化更灵敏，且通常先于利率（Shibor）形成同方向变化。这表明银行理财产品收益率的变化对基础利率的变化具有较强的引导作用。

表7是监管当局与经营机构之间的博弈分析过程，其中R2为当局不监管影子银行创新业务时的正常收益，L1为不监管给监管当局带来的风险损失，C为当局采取监管策略时需支付的监管成本，L2为经营机构为应付监管需额外支付的成本，其他指标含义同表6。表7表明，在经营机构开展影子银行创新业务的前提下，当局是否对此监管主要取决于监管成本（C）和不监管损失（L1），当Ll>C时，当局必须监管，否则可不监管。也就是说，当影子银行创新业务发展规模不大、风险较低时，当局可通过不监管或较松的监管策略来鼓励创新；但当影子银行业务可能会带来巨大风险时（L1>C）时，监管成本（C）的约束（如人手或经费不够、难以找到对应的法律法规等）将迫使当局必需采取创新性的监管方法（如通过大数据等非现场监管技术将相关业务纳入信息披露的监测体系等）来缓冲其对利率市场的冲击。

影子银行的创新业务主要是表外业务，并混合了银行、证券、保险等众多领域的各种业务。长期以来，我国实施的金融监管体系主要针对的是表内业务，且属于分业监管体系。随着利率市场化改革进程的不断推进，金融机构通过规避监管来加速发展影子银行业务的冲动会越来越强烈，业务占比会越来越高，影子银行的高风险也将越来越显性化地暴露出来，并加剧利率市场的波动。比如，当某一地方政府项目的信托产品遇到刚性兑付时，地方政府可能会动用行政资源拆借商业银行资金。此时，监管当局如何通过兼顾银行、地方政府、公众等多方之间的利益来维持利率市场的稳定将是一个十分棘手的问题。对这些风险的处置过程将给监管当局积累丰富的经验，并有利于利率市场化改革措施的不断完善。

四、结论和建议

本文主要从理论和实证两个方面研究了我国影子银行发展与利率市场化改革之间的相互关系，得到的主要结论如下：

首先，要影子银行作为一种金融创新活动在不同的国家有着不同的创新途径，且与利率市场化之间有着不同的关系。我国的影子银行主要通过货币市场来促进利率市场化改革，西方发达国家的影子银行则主要通过资本市场，尤其是衍生品市场等途径来反映并提升利率市场化程度。

其次，要当利率市场化程度不高时，名义利率与市场利率、实际利率之间就容易产生偏离，这种偏离的长期存在是我国影子银行发展的重要前提。利率市场化程度越低，上述偏离就越大。存款利率低估和贷款利率高估均有利于影子银行的快速发展，但存款利率对影子银行发展规模的影响程度明显强于贷款利率带来的影响。

最后，影子银行的各种创新明显促进了人民币利率的市场化改革，其中在融资渠道方面的创新提升了贷款利率的市场化程度，在投资渠道方面的创新加快推进了存款利率的市场化改革进程，在定价机制方面的创新有利于我国培育并完善人民币利率的市场化形成机制，在监管等方面的创新有利于创设并维护相对稳定的利率市场化改革环境。

根据上述结论，本文提出如下建议：

首先，优化利率市场化改革路径。由于我国影子银行规模已经很大，且存款利率对影子银行的冲击程度强于贷款利率。因而，我国总体上仍应遵循贷款利率市场化改革先行、存款利率市场化改革跟后的顺序。但是，这并不意味着存款利率市场化的改革要等贷款利率市场化改革全部结束后才能开始。两者应交互式进行，存款利率市场化的改革力度宜弱于贷款利率的改革力度，且改革重点应有明显区分。当前，贷款利率市场化改革的重点是彻底放开下限管制，存款利率市场化改革的重点是逐步放开上限管制。

其次，明确并掌握好利率市场化改革时机。利率市场化改革是一个系统工程，本文的分位数回归结果表明，当利率处于较低分位数水平时，利率变化对影子银行发展的影响并不显著。当前，受经济增长放缓影响，利率下调的压力较大，《存款保险条例》也正开始实施。此时，央行可适当加速人民币利率市场化改革进程、全面取消贷款利率管制、扩大存款利率可浮动区间。

再次，改革并健全现行的利率双轨制。对于确实需要国家引导并支持发展的高新技术产业、欠发达地区农业、“一带一路”战略中的基础设施行业等特殊行业，央行仍可坚持比市场化水平更低的贷款利率政策导向。但对于产能过剩、缺乏硬约束的央企债务、负债过高的某些地方政府融资平台、不流向实体经济而只在银行体系内部空转等领域的信贷活动，商业银行和央行应坚持利率市场化原则，并注重防范这些信贷活动借道影子银行来躲避表内监控。

最后，适时拓宽影子银行的资金市场参与广度。在强化信息披露、及时监测并预警金融风险等措施不断完善的前提下，央行可通过不断鼓励影子银行通过融资渠道、投资渠道、定价机制等方面的创新来拓宽资金市场的参与广度，培育有序的竞争环境，从而实现影子银行的健康发展，并不断健全人民币利率的市场化形成机制。