基于负面网络舆情事件的股价信息含量研究

李映照　徐琴峰

【摘 要】 从上市公司负面网络舆情事件出发，选取2012年出现在“中国上市公司舆情榜单”上的企业为样本进行研究，分析在舆情期间影响股价信息含量的因素，得出在舆情期间网络媒体报道越多，搜索量越高，机构投资者交易越频繁，而公司规模越小，股权越集中的企业，其股价信息含量越高的结论。实证结果对于提高证券市场股价信息含量和资源配置效率有较大的政策指导意义。

【关键词】 网络舆情； 股价信息含量； 机构投资者； 资源配置

中图分类号：F230 文献标识码：A 文章编号：1004-5937（2015）10-0104-07

一、引言

在证券市场，股价信息含量影响着市场中稀缺资源的有效配置，即股价信息含量越高，表明股票价格越接近于企业的实际价值，从而引导证券市场中的资源进行优化配置。因此，研究股价信息含量对证券市场资源的配置有着重要的影响。

上市公司网络舆情是指在网络空间内，各个利益相关者，如消费者、媒体、股东、债权人、政府、竞争对手等，对上市公司的产品、服务、社会责任及其他有关事件引发的热点、焦点问题所持有的具有较强影响力的认知、观点、态度、情感和行为倾向的总和。近几年来，随着网络的发展，我国上市公司陷入网络舆情事件的案例时有发生，如中信证券“巨亏29亿元”、中石油董事长“神秘消失”、贵州茅台“塑化剂事件”等等，这些网络舆情事件都给企业带来了不同程度的影响，面对此种突发事件，上市公司大都采取了一些措施，如发布临时公告、临时停牌，甚至大股东增持股票等。上市公司发生舆情事件的根源多样，往往有以下几种诱因：企业产品或者服务缺陷，造假丑闻，行业竞争或其他纠纷，突发事故引起的员工、社会公共安全事件，企业管理层个人行为等。结合我国的现状，上市公司对舆情事件的应对都是在舆情已经到达高峰期以后，此时舆情压力大，处理时间短，企业对舆情的处理收效甚微。

关于股价信息含量的研究，国内外已有成果主要是在投资者保护、公司信息透明度、证券分析师关注度和公司治理机制对股价信息含量的影响上，或者机构投资者的公司治理作用，几乎没有近年来激增的上市公司负面网络舆情事件与股价信息含量的研究。通过对多起上市公司网络舆情事件的持续观察，可以发现，上市公司负面网络舆情事件爆发之后，上市公司的股价往往有较大幅度的下跌，而机构投资者相对于个人投资者，在信息源相对丰富的基础上，有资金优势、专业优势和人才优势等，能更好地解读企业各方信息，并能依照企业价值进行投资，因此，机构投资者在舆情期间对上市公司股价信息含量有着重要影响。当然，这一期间，影响、推动上市公司负面舆情事件走向高潮的网络、网民等也会体现在企业股价上，从而影响期间股价信息含量。

本文意在负面网络舆情期间上市公司股价信息含量的研究，试图通过实证研究，找寻在舆情期间股价信息含量与各个相关因素之间的关系，也为下一阶段对负面网络舆情事件的预警奠定基础。本文的研究贡献可能有以下两点：第一，不同于其他学者单从机构投资者或者公司层面研究其对股价信息含量的影响，本文引入了在企业发生负面网络舆情的特殊时期的媒体因素来考察其对股价信息含量的影响；第二，本文的研究结论有助于企业外部投资者考察企业股价的信息含量，从而在企业发生负面网络舆情时期对其投资进行适当的正确引导。

本文其余部分结构如下：第二部分进行理论分析及文献研究，并提出本文的研究假设；第三部分是研究设计，包括样本的选取，相关变量及本文的计量模型；第四部分是实证检验；第五部分总结本文的研究成果并提出了未来可作的研究。

二、文献研究及假设

（一）负面舆情初期之信号理论

通过观察企业负面舆情的整个生命周期，有文献提出了以下螺旋形舆情演化模型，企业外部投资者、政府监管部门认识到舆情事件往往是在舆情高峰点之后（2011年，中国上市公司舆情中心成立，每周公布上市公司舆情榜单），因此，研究舆情形成期间的股价，通过其股价信息含量的考察，让企业外部投资者、政府监管部门等获取信号，正是本文意义所在。网络舆情演化模型如图1所示。

企业负面网络舆情事件形成初期，往往伴随着一些不明显的信号，由于这些信息不足以引起大众的注意，企业管理层大都采取“隐藏”的措施。他们为了自己的名声，为降低外部监管环境对其职位的威胁，实现个人效用最大化，会采取相应的管理防御行为对其相关的信息进行“美化”或者“屏蔽”处理。此时公司股价信息也包含一些企业管理层所想传达给外部的特定的并非真实的企业信息。

因此，本文把榜单公布日作为企业舆情的高峰点，考察了舆情高峰——舆情榜单公布日（S）之前一个月在企业舆情未达到巅峰状态前企业的信息。

（二）股价信息含量

对股价信息含量影响因素的研究始于国外学者Morck等，其最早发现不同国家由于制度的差异，对投资者产权保护程度的差异往往造成股价信息含量的显著差异，且正相关，即在金融较为发达、投资者产权保护较好的地区，投资者对搜集有关企业的信息的意愿较为强烈，知情交易所占比重也较大，使得股价信息含量较为充分。但也有学者认为，如Jin等（2006）的理论模型表明，股价信息含量差异实际上源于信息透明度差异，信息的不透明使公司内部人比外部投资者知道更多公司层面信息，此时内部人承担较多公司层面风险，外部投资者承担较多市场风险，从而导致知情交易概率下降，股价信息含量降低。

国内学者对股价信息含量的研究也是基于以上分析。袁知柱等（2009）通过实证分析，研究了我国制度环境和企业公司治理因素对股价信息含量的影响，结果显示，在制度环境较好的省市，股价信息含量会比较高，股权制衡度、董事会规模等因素也与股价信息含量正相关。也有学者如熊家财等（2014）研究异质性机构投资者的不同行为对股价信息含量的影响，发现不同性质的机构投资者交易或者持股对股价信息含量会有不同的影响。