商业银行绿色信贷的可行性与持续性——基于监督效率视角的模型分析

戴叙贤

(中山大学 岭南学院，广东 广州510275)

利用金融调控手段配合解决环境污染问题是最近十多年来在环境保护方面的一个重要推进。全球环境污染的加重，导致人类生存质量下降，阻碍经济持续健康发展，由此催生了全球对低碳、绿色的追求。通过商业银行实施绿色信贷，发挥银行金融机构的枢纽作用，促进经济增长方式转变，推动产业结构优化升级，实现经济、社会与环境和谐发展，是近年来我国银行业响应国内经济转型深化的一项重要措施，也是利用金融手段配合行政等其他手段治理环境污染，与国际绿色金融接轨的一个部分。

然而，长期以来，我国银行界对环境和社会问题重视不够，有些银行和银行高层甚至根本就不知道环境和社会问题与银行业务相关。除中国工商银行和兴业银行外，目前国内绝大多数银行的绿色信贷业务进程以及相关数据都未能及时披露。这从一定程度上反应出我国绿色信贷业务只是流于政策形式，并未完全落到实处。那么，在我国现行的体制和银行与企业追求利润最大化的形势下，由监管部门主导的我国商业银行的绿色信贷是否可行?如何才能持续下去呢?

一、绿色信贷的发展阶段与监督方式的选择

根据国外银行的调查结果，商业银行履行环境保护责任的态度有不同的发展时期，大致可分为四个阶段。一是抗拒阶段(Defensive)。在这一阶段中，银行试图去抵制或者反对新的环境法规，认为环境法规的颁布可能会直接或者间接地影响银行的利益，把环境风险管理视为一项可以避免的成本。因为环境法规的颁布，使得银行的企业客户为了适应新的环境要求，必须增加环境处理设施的投入，从而增加了其成本支出，进而影响企业的经济效益，还有的企业可能无法适应新的环境法规的要求而面临破产，这些都会给银行的贷款带来风险。为此，银行对新的环境法规的颁布有抵御的趋向，也缺乏建立专门的环境风险管理部门的积极性，只要求申请贷款的企业出具环保部门的许可证或者一些环评机构的评估报告，即完成了对贷款项目的环境风险管理(Jeucken，2001)。［1］二是规避阶段(Preventive)，出于对潜在的由企业客户导致的环境风险的规避，以及来自于政府更加严格的环境法律与法规的颁布，银行开始关注环境问题带来的负面影响以降低运营风险，将环境影响的外部性逐步内部化，环境问题因而纳入银行日常的业务分析中。在信贷风险分析中纳入了对企业环境行为的分析，建立了环境风险管理信息库，由专人负责。采用比较系统的环境风险管理(REM)方法和比较专业的工具，比如ES(Environmental Screening or Project Screening)和EIA(Environmental Impact Assessment)对企业客户的环境风险进行系统而专业的评估，并且评估不再是一次性的，而是一个动态调整的过程。三是参与阶段(Offensive)。环境风险管理更加系统化、专业化，针对企业客户的环境风险信息库进一步完善，并且，银行基于其社会责任开始主动培育和营销环境友好型产品。在对企业客户进行环境风险规避的同时，还注重发掘其中的新“商机”，开拓新的金融产品，应对激烈的竞争。比如，绿色金融(支持清洁生产和可再生能源的投资)、建立环境投资基金、发布环境报告等。这一阶段，银行的环境风险管理更加主动，并具有创新性，追求企业与自身的双赢局面，把环境成本全部纳入其价格体系。四是可持续发展阶段。环境风险管理系统得以健全，有着独立而严格的针对企业客户的环境风险评估系统，银行内部有着专业的环境风险管理人员和部门机构，银行已经把环境风险管理、开发环境友好型产品、树立自身良好的环境形象当做银行发展的战略目标。银行的行为表现出可持续性，银行不会再寻求资金的最高回报率，而是寻求最高的可持续发展回报率，以实现长期的可持续发展，不仅做到银行和企业的双赢，而且还兼顾了银行的社会责任以及社会环境的可持续发展(Jeucken，2004)［2］。

实际上，随着“绿色信贷”在我国银行业中的不断推广，不同特征的银行处于不同的阶段，一些银行处于抗拒阶段，一些处于回避阶段，也有一些银行处于推行阶段。即使绿色信贷抹上了惯常的“政府色彩”，就银行而言，近些年来，环保风险在所有风险中的级别越来越高。在项目融资中，如果环保有问题，该项目可能会停建或永远取消，也就是实行一票否决制。2005年1月国家环保总局刮起的“环保风暴”，一次性宣布停建30个违法开工项目，总投资近1 180亿元，其中仅金沙江溪洛渡水电站这一个项目，总投资就高达约446亿元，投资规模仅次于三峡工程。这些项目停建的原因只有一个，就是环境影响评价文件未获批准。这些大型或特大型项目的停建或取消对贷款银行的影响之大可想而知。因此，实施绿色信贷在我国是一个必然的趋势。

国际形势也促使我国商业银行实施绿色信贷。2003年6月，7个国家的10家国际领先银行宣布正式实行保护环境的赤道原则，本着自愿参加的原则，要求金融机构只有在项目发起人能够证明项目在执行中会对社会和环境负责并会遵守赤道原则的情况下，才能对项目提供资助。截至2012年3月15日，加入赤道原则的银行已有75家，该原则成员遍及世界各地，既有发达国家的金融机构也有发展中国家的金融机构，项目融资占全球实施项目的90%以上。赤道原则要求银行根据高中低的环境和社会风险，将项目分为A类、B类和C类，对于A类和B类(高、中级风险)，要求借款人完成环境评估报告。这项环境评估报告共包含了危害物质的使用、职业健康和安全、非自发的人员迁移和污染防治等15个方面的规定。2003年6月之后，赤道原则就直接运用于世界上绝大多数大中型和特大型项目中，有些项目在是否符合赤道原则方面颇有争议，引起了全世界的关注。在其实施过程中，非政府组织发挥了巨大的作用。由于非政府组织的反对，一些赤道银行不敢向有争议的项目融资，比如印度的那马达大坝项目。有些非政府组织甚至还以项目违反东道国法律为由直接向法院提起诉讼。在实践中，赤道原则虽不具备法律条文的效力，但却成为金融机构不得不遵守的行业准则，忽视它，就会在国际项目融资市场中步履维艰。

在绿色信贷活动中，监督方式可分为三类，分别对应着不同的借贷模式:直接监督(如企业间借贷)、代理(中介)监督(如银行金融机构贷款)、相互监督或同组监督(如合作金融和团体贷款)。监督在降低有限责任租的同时，也会增加监督成本，包括监督活动成本和监督激励租。前者是指为实施监督和控制活动所花费的成本，而后者指代理和相互监督中，引进监督者还必须给予其激励实施监督活动，监督者因此获得的监督租。不同类型的监督者对监督收益和成本的影响存在差异，主要受监督技术、自有资本以及合同关联等因素的制约。监督技术越好意味着监督成本越低，它主要取决于监督者依赖信息的类型(即基于会计资料等硬信息还是基于地方性的软信息)，以及信贷管理体系的效率。监督者的资本来源直接影响到监督激励租。三类监督方式下资本来源存在显著差异:直接监督下是监督者(投资者)的全部资本;代理监督下是监督者的部分资本再加上普通投资者的资金，如银行通过吸收存款加上自有资本来提供贷款;而相互监督下则是借款人自身的资本。资本来源的不同会影响到监督者的激励和借款人的融资条件。在绿色信贷市场上，信贷合同往往与其他经济合同相互关联。Hoff，et al．(1993)认为合约关联可以实现甄别、激励或监督，将信贷市场上的信息问题部分或者全部内在化。［3］这意味着监督活动可由金融机构也可由非金融中介来实施，特别是利用行业协会等新型经济或非经济组织在融资中的监督作用可以对绿色项目融资状况产生重要影响。

总之，绿色项目融资条件能否改善主要取决于监督导致的有限责任的减少和监督成本之间的权衡，而是否有利于降低融资所需的抵押品要求则最终取决于引进什么类型的监督者以及采取何种监督方式。

二、代理监督与直接监督下的绿色信贷条件

(一)基本模型:代理监督和直接监督下的融资条件

考虑一个风险中性的借款人，拥有抵押品价值A，为了实施投资项目需要向风险中性的投资者融资I。假定项目成功时产生收益R，如不成功则收益为0。如果借款人努力，项目成功的概率为pH;若借款人偷懒，成功的概率为pL，但同时可获得私人利益B，pH＞pL。商业银行观察不到借款人的选择，从而面临着借款人偷懒的道德风险。假定选择努力是社会占优和有效率的，即pHR＞γI＞pLR+B。记Δp=pH－pL，似然率l=pL/pH。商业银行的资金成本为γ。融资合同可以这样安排:项目成功时借款人可获得收益Rb，失败时为－A(有限责任);相应地，项目成功时商业银行收益为Ru，失败时将获得全部抵押品A。在商业银行无监督情形下，可考虑在满足借款人激励相容约束和有限责任约束以及商业银行参与约束下，借款人的最优化问题。容易知道，此时融资最低抵押品要求A=γI－pH(R－B/Δp)=(γI－pHR)+B/(1－l)(参见Tirole，2006［4］)。可见，A随着投资额I、商业银行资金成本γ以及借款人的有限责任租B/(1－l)上升而增加，随着项目期望收益pHR增加而减少。

当绿色融资项目缺乏抵押品，或当最低抵押品达不到商业银行所要求的可保证收入时，为了提高企业融资能力就需要通过监督活动来限制借款人道德风险行为，减少有限责任租，其中最为关键的是引进合适的监督者。分支银行和关联企业分别对应着代理监督和直接监督，为了对两者进行比较，需要考虑两种不同监督方式下的融资条件。假定监督技术相同(下文在进一步讨论时将放宽这一假设)，监督活动需要花费一定的成本c，将借款人私人利益由B降为B(c)。监督活动一方面减少了借款人的有限责任租，但另一方面又会带来监督成本。监督成本包括监督活动成本c，在监督资本稀缺的情况下，监督者投入部分资本时还享有超过商业银行收益的监督租金。为了激励监督者进行监督，给予监督者的权益必须能够覆盖上述监督成本。因此，只有当监督成本的增加小于有限责任租的减少时监督才是值得的。不同的监督方式在监督租金上存在差异，从而对借款人融资条件的改善产生不同的影响，或者说具有不同抵押品的借款人会选择不同的监督融资方式。监督融资的时序依次是:各参与方签订融资合同，监督者选择是否监督，借款人选择努力程度，收益实现并根据合同分配。在代理监督下，假定监督资本是稀缺的，其机会成本为β，一般有β＞γ。代理监督者投入部分资本Im，项目成功时的收益为Rm，商业银行投入剩余资本Iu，那么借款人的最优化问题除了满足其自身的有限责任约束与激励相容约束、商业银行的参与约束外，还需要满足代理监督者的激励相容约束(监督者选择监督活动比不监督时的收益大)和参与约束(参与监督的收益能补偿监督活动成本和投入资本)。与代理监督下监督者投入部分资本不同(Im＞0，Iu＞0)，直接监督下需监督者投入全部资本(Im=I，Iu=0)，此时监督者的激励相容约束是自动满足的，否则又回到无监督时的情形。

分别求解代理监督和直接监督下的借款人规划问题，可以得到命题1:

代理监督和直接监督中，融资的最低抵押品要求分别为:Am1=A+c+B(c)－B1－l－γβlc(1－l)，Am2=A+(β－γ)I+c－B－B(c)1－l。监督能否改善融资条件取决于监督减少的有限责任租与监督成本的相对大小，即只有当监督足够有效率时，两种监督方式才能改善借款人融资条件。

代理监督能否降低抵押品要求取决于下面两种效应的相对大小:一方面，监督活动增加了代理监督租lc1－l－γβlc(1－l)和监督活动成本c(两者相加等于总的监督成本c1－l－γβlc(1－l);另一方面，减少了借款人的有限责任租B－B(c)1－l。类似地，直接监督情形下，尽管不存在代理监督租，但监督资本要求获得超额报酬(β－γ)I，是否会降低抵押品要求同样取决于监督成本与减少的有限责任租之间的相对大小。只有当监督足够有效率时，引进监督者才能改善融资条件，代理监督下要求B－B(c)＞c(1－γl/β)，直接监督下要求B－B(c)＞(β－γ)I+c1－l。

推论1:假定监督技术相同，直接监督与代理监督相比，Am2=Am1+(β－γ)I－［lc1－lγβlc(1－l)］，哪一种监督方式更具有融资优势，取决于投入全部资本要求的超额报酬与代理监督租的相对大小。在直接监督下，监督资本越稀缺，即要求的资本回报率β越高，只有当其监督效率非常高即c较小时，才可能比代理监督更有利于改善借款人融资条件。

(二)商业银行与关联企业担保贷款的比较

假定代理监督和直接监督活动成本分别为c1，c2(假定B(c)相同，监督效率差异主要体现在c的不同上)，那么Am2－Am1=(β－γ)I+c2－［c11－l+γβlc11－l］，即融资条件差异取决于两者监督成本之差，前两项为直接监督成本(直接监督下的监督活动成本c2与监督资本机会成本(β－γ)I之和)，而后二项为代理监督成本。要使直接监督更有效，要求c2＜c1［11－l+γβl1－l］－(β－γ)I，也就是与代理监督(商业银行)相比，直接监督(关联公司)的效率要非常高。为了更仔细地比较商业银行与关联公司在监督效率要求上的差异，下面通过对相关参数合理赋值进行数值模拟来分析两者相同的融资条件(相同的最低抵押品要求)下，为了实现既定的资本回报率，直接监督应具有的效率。假定投资项目是规模报酬不变的，令I=1，将投资金额标准化，那么其他所有变量都相应地变成了比例形式。由两者融资条件相等得到c2=c1［11－l+γβl1－l］－(β－γ)。下面根据借款人道德风险程度分两种不同情形来给出直接监督效率即监督成本率c2与监督资本要求的回报率β之间的关系。假定商业银行的资本回报等于一年期存款收益，γ=1．0225，代理监督成本用金融市场上现有商业银行的贷款费用率指标来表示，c1=3%，借款人道德风险程度体现在pL值大小上，值越小意味着道德风险越严重。直接监督效率与资本回报率之间存在反向关系，资本回报率越高，与代理监督相比，要求直接监督越有效率。当借款人道德风险程度一般时，为了保证正常的资本回报率(10%以上)，要求直接监督效率较高(直接监督成本率低于代理监督成本即3%);当道德风险较严重时，直接监督难以获得正常的资本回报率(低于8%)。只有当道德风险轻微时，直接监督在一般的监督效率下也可获得较高的资本回报率。

总之，通过上述对商业银行和关联企业监督效率的比较，商业银行和关联公司基本上延续了发起银行的信贷管理技术(主要依赖于会计资料等硬信息和抵押担保等有形资产)，尽管在经营管理方面略有改进。现有银行金融机构的监督可能是无效率的，从而增加了融资成本，为了实现对绿色项目贷款需要承受较低的资本回报甚至亏损，很难实现长期可持续经营。关联公司要想在改善绿色项目融资状况的同时获得正常的资本回报，必须具备相当高的监督效率，而这只能依靠关联企业对借款企业和项目的了解(即地方或行业性软信息)。

三、相互监督与互联合同:作为内生演进的资金互助社

将绿色项目融资问题与多家银行、行业协会和龙头公司等经济与非经济组织有机联系起来，鼓励发展信用合作，并借助于担保公司、龙头企业等市场主体向银行业金融机构融入资金，扩大融资渠道。这种内生于市场的融资模式果真能有效促进绿色融资吗?通过担保公司、龙头企业等经济组织所形成的互联合同，是如何与商业银行相联系进一步拓宽绿色项目融资渠道的?

(一)相互监督与合作金融的融资条件

关联企业比银行对贷款人的信息了解得更详细，因此相互监督比代理监督更有效(Stiglitz，1990;Aghion，1999)［5，6］。这里的分析与上述文献的观点有所不同，我们从监督激励成本而非监督活动成本(监督技术效率)出发，认为合作金融是资金互助与连带责任引起的相互监督这两个基本特征的有机统一。与银行的代理监督相比，即使监督技术相同，由于连带责任合同可以激励成员间的相互监督，合作金融也能显著减少监督激励租即监督成本，更有利于改善借款人融资条件。由于需要同时激励借款人实施自己的投资项目和进行相互监督，合作金融中的激励实际上是一个多任务下的委托人—代理人问题，最优的合同必须满足借款人的有限责任约束、努力激励约束和监督激励约束。

命题2:在合作金融中，由于分散化和连带责任引起的相互监督，减少了借款人的有限责任租，最低抵押品要求Ag=(γI－pHR)+max(B(c)，c)/(1－l)。在监督有效率的假设下，Ag＜A，且Ag＜Am1，这意味着与无监督、代理监督情形相比，相互监督更有利于融资。

与银行融资相比，合作金融一方面通过分散化机制(需要所有借款成员都成功才给予正的激励补偿)创造“社会抵押”来获得更好的融资条件;另一方面通过承担连带责任，借款人被迫从他们的有限责任租中支付监督成本。由于监督成本由借款人自己承担，从而实现了借款人激励上的经济性，而在代理监督中有限责任租和监督租则必须分别支付给借款人和外部代理监督者，从而更有助于减少有限责任租和监督租，降低了融资所需的最低抵押品要求(Conning，2005)［7］。

(二)互联合同与内生的资金互助

从监督角度来看，互联合同主要通过两方面机制对融资活动产生影响:一是通过统一采购、生产技术指导和统一销售，使得企业的生产经营活动更易于监督，有利于及时发现或控制借款人事前和事后的道德风险行为;二是贷款企业在借贷上的道德风险行为会被其他交易中更严厉的惩罚措施所克服。这些都使得借款人激励约束更容易满足，从而有助于改善融资条件。假定互联合同中可以对信贷市场上违约行为施加更严厉的惩罚，即剥夺在另一个交易中的收益W。

推论2:在相互监督和互联合同情形下，最低抵押品要求Ag1=Ag－p2HW。与单纯的相互监督或代理监督相比，合同互联可显著改善借款人融资条件，当W足够大时更是如此。

以上分析表明，即使两者监督效率完全相同，关联企业也比商业银行更有利于改善融资企业的融资状况，在前者具有监督比较优势的情形下更是如此。互联合同进一步促进了企业融资。尽管具有融资优势，但如果完全局限于关联企业自身资金，将难以满足我国当前经济环境协调快速发展产生的金融需求。因此，需要以关联企业为纽带，将之与行业协会或龙头公司等联结起来，向银行金融机构借入资金来改善绿色项目融资状况。充分利用不同经济主体各自在信息、监督和资金来源上的优势，弥补相互间的缺陷。其中，行业协会面临着资金不足，缺乏抵押性资产的困难，但可以进行有效的监督;龙头企业在监督效率上尽管不如前者，但在资金提供方面具有一定优势;关联企业则兼而有之;银行等外部金融机构具有充裕的资金来源，通过龙头企业、关联企业和行业协会来提供贷款，代理监督可以让位于更高效率的相互监督。可见，这种内生于市场经济发展进程的融资模式能够实现监督技术、资本以及合同关联等因素的有效组合，一方面，可以发挥不同经济主体的监督比较优势，提高融资效率;另一方面，可充分利用关联企业自有资金以及银行外部资金，大大拓宽绿色项目的融资渠道，显著改善绿色项目的融资状况。

四、商业银行实施绿色信贷的逻辑

绿色信贷最重要的目标在于通过银行的资金投向来引导整个经济向集约化、高级化发展。若银行资金越来越多地投向技术含量高、环境污染少的企业，促进这些企业发展壮大，则将实现银行、企业、技术和环境的多赢局面。要实现这一美好的结果，关键就在于银行如何平衡短期利润的减少和长期较多收益的不确定性问题，改善绿色信贷项目的融资条件。Holmstrom＆Tirole(1997)［8］和Tirole(2006)［4］的融资能力理论为改善融资条件提供了有用的分析框架。

尽管我国政策上要求并鼓励商业银行进行绿色信贷，而限定由现有商业银行来实施绿色信贷的前提是它们能发挥监督技术上的比较优势，但这似乎与多数银行并未积极地参与实施或参与程度有限的事实相悖。这是否意味着绿色信贷就应该采取目前的模式呢?以下将从政府和商业银行双重视角来分析这一问题。

(一)政府为什么选择现有商业银行进行绿色信贷

通过建立一个基于风险选择的道德风险模型来说明政府为什么选择商业银行实施绿色信贷。假定银行金融机构面临两类借款人，分别拥有绿色风险项目和安全项目，两类项目成功时投资收益分别为Rr与Rs，对应的概率为pr，ps，项目失败时没有任何收益。其中Rr＞Rs，pr＜ps，prRr＜1 ＜psRs。假定投资所需资金全部来源于贷款，投资资金标准化为1。银行金融机构资金来源于自有资本k和吸收的存款1－k，存款利率为γ，甄别项目风险需要成本c。

命题3:当且仅当资本比例超过一定水平时，银行金融机构没有激励冒险。

证明:要使金融机构选择安全项目需满足激励相容条件:pr［Rr－γ(1－k)］≤ps［Rs－γ(1－k)］－c，解得k≥k*=1－(psRs－prRr－c)/(ps－pr)。可见，只有当资本比例超过k*时，银行金融机构才会选择安全项目。对于监管者来说，有两种方法可以做到这一点:一是只要求商业银行拥有少量资本金如资本充足率达到8%，但必须由现有银行金融机构作为主发起人或大股东，当商业银行经营失败时，母行必须进行救助，或直接实行并表监管。这相当于商业银行的自有资本金供给无限大，因为相对于母行来说，商业分支银行的规模显得微不足道。由于将风险损失完全内生化，现有银行金融机构作为大股东没有任何冒险激励。二是不要求现有银行金融机构作为主发起人，但尽量提高商业银行的资本金要求，直至100%，这相当于小额贷款公司的情形，也能限制发起人的冒险动机，从而最大限度(在100%资本下是完全)消除了存款风险。但如果监督资本是稀缺的，过高的资本金要求可能会降低效率。此时金融机构选择安全项目的社会净价值:Vs=psRs－［γ(1－k)+βk］－c=psRs－［γ+(β－γ)k］－c，在监督资本稀缺即β＞γ时，k越小则Vs越大，当k=k*时达到最大值，任何高于这一水平的资本要求都是对监督资本的浪费。即使当k＜k*时，金融机构选择风险项目，也仅当prRr－γ(1－k)＜0，即k＜1－prRr/γ时，银行会陷入资不抵债，此时政府才需要承担隐性担保的存款损失。

(二)现有商业银行为什么竞相申请实施绿色信贷

任何一项改革政策的顺利实施都需要满足激励相容的条件。尽管国家倾向于选择现有商业银行来实施绿色信贷，但是商业银行有激励来贯彻这一改革思路吗?到目前为止，包括国有银行、全国性股份制银行、地方性商业银行、农村合作银行和农商行在内几乎所有类型的国内商业银行，都竞相申请设立商业银行和贷款公司。商业银行的上述行为是基于近年来公司治理改革带来了经营效率的提高还是另有原因?下面的分析将表明，这种行为并非源于经营效率的提高而更多地基于特殊价值的考虑。

自2004年以来我国商业银行普遍经历了公司治理改革和经营模式转变，如果这种变革带来了经营效率的大幅提高，那么就有可能促使其实施绿色信贷。银行经营效率的改进主要表现为监督效率的提高，我们使用贷款费用率来表示，其值越小表示监督效率越高。对比2008年和改革前(2004年以前)不同类型银行的监督效率，各类型商业银行的监督效率存在显著差异，全国性股份制银行平均最高，地方性商业银行次之，然后是地方性农商行，国有商业银行平均最低。从贷款费用率的前后变化来看，除了少数银行有所下降外，其他银行都是上升的，尤其是国有银行上升较多。这表明与改革前相比，目前商业银行的监督效率并没有显著提高。可见，现有商业银行宣称实施绿色信贷并非出于效率改善的考虑。那么，现有商业银行的动机是否出于实施绿色信贷拓展新业务或寻求利润增长点呢?从调研的情况来看，尽管规模较小且运营时间不长，目前大部分商业银行的经营都处于盈利状况。因此，既然现有商业银行绿色信贷既非源于贷款监督效率的提高，也非出于盈利考虑，那么其行为背后真正的原因是什么呢?我们认为在于绿色信贷为银行金融机构带来的品牌价值。通过实施绿色信贷，银行至少可以获得两个方面的收益:一是较好的社会声誉;二是响应政府号召给银行业务发展带来的额外收益。正是这些特殊价值的存在使得现有银行金融机构有激励积极实施绿色信贷，但实施的广度和深度又有限。假定这些特殊价值为V。

命题4:当无论经营成功与否都存在特殊价值时，最低抵押品要求Am3=Am1－γV/β，当只有经营成功才有特殊价值时，最低抵押品要求Am4=Am1－pHV。因此，只要存在特殊价值，借款人的融资条件都将得到改善。

当绿色项目无论经营成功与否都可以让银行获利时，特殊价值将只影响到监督者的参与约束，而不会影响其激励约束;当只有经营成功才拥有特殊价值时(也就是亏损即倒闭)，将同时影响到监督者的激励约束和参与约束。无论哪种情形，特殊价值的存在都有助于放松监督者的参与约束，借款人的融资条件因此变得宽松，其改善程度取决于特殊价值的大小。特殊价值越大，商业银行越有激励实施绿色信贷，绿色项目贷款条件得到改善。但这种改善更多地建立在未来特殊价值的基础上，就单个金融机构而言可能是合理的，如从社会整体长期来看则意味着市场效率损失。特殊价值取决于市场竞争状况，随着银行金融机构大量实施绿色信贷，竞争加剧必然会导致特殊价值下降，现有商业银行响应绿色信贷的积极性将递减。因此，从长远来看，只有依靠提高商业银行的监督效率，使其从绿色信贷中赢利，才能从根本上实现绿色信贷。

［1］Marcel Jeucken．Sustainable Finance and Banking:The Financial Sector and the Future of the Planet．London:Earthscan Publications Ltd，2001．

［2］Marcel Jeucken．Sustainability in Finance:Banking on the Planet．Delft:Eburon Academic Publishers，2004．

［3］Karla Hoff，Avishay Braverman，Joseph E．Stiglitz．The Economics of Rural Organization:Theory，Practice and Policy．New York:Oxford University Press，1993．

［4］Jean Tirole．The Theory of Corporate Finance．Princeton University Press，2006．

［5］Joseph E．Stiglitz．Peer Monitoring and Credit Markets．World Bank Economic Review，1990，4(3)．

［6］Beatriz Armendáriz de Aghion．On the Design of a Credit Agreement with Peer Monitoring．Journal of Development Economics，1999，60．

［7］Jonathan Conning．Monitoring by Peers or by Delegates?Joint Liability Loans and Moral Hazard．Hunter College Department of Economics，Working Papers，2005．

［8］Bengt Holmstrom，Jean Tirole．Financial Intermediation，Loanable Funds，and the Real Sector．Quarterly Journal of Economics，1997，112(3)．