华视变脸

郝凤苓

0.25美元/股！

这是7月27日华视传媒（Nasdaq:visn）收盘价创下的历史新低。此前的7月18日，华视收到了纳斯达克的退市警告，因为在2012年5月31日—7月12日期间，华视收盘价已经连续30个交易日低于1美元，触发退市条件。未来180天内，如果华视收盘价能够连续10个交易日达到或高于1美元，则被视为重新符合纳斯达克上市要求，否则将被摘牌。

华视传媒董事局主席兼CEO李利民近期公开表示，“华视的股价被严重低估。”

对于投资者来说，这似乎并不突然。上市一年多以后，华视的业绩便急转直下。2009年，其净利润为2660万美元，同比下降43.2%，这也是华视IPO后首次出现年度净利下滑；2010、2011财年，华视分别净亏损1.5亿美元、1250万美元。进入2012年，华视的业绩每况愈下，第一季度就净亏损2110万美元。

这样的业绩出乎了“广告狂人”江南春的预料。2010年12月30日，江南春斥资6100万美元购买华视传媒新发行股份15%，江南春个人认购1%。

令人疑惑的是，上市前，华视传媒表现出超高的成长性，2006-2008财年，华视的营业收入和净利润每年都保持3倍以上的增长。2005年成立，2007年即完成IPO，在美融资1.08亿美元，创造了从零开始最快登陆纳斯达克的纪录。而上市后不久，华视传媒的业绩便开始急转直下。

而巧合的是，大量已经退市或濒临退市的中国概念股，业绩都出现类似的过山车情况。并且，其中大量公司被爆出财务造假、包装上市，或被怀疑财务造假。

海外中概股流星般地上市、退市背后，典型路径是什么？华视又隐藏了多少秘密？

代理模式正反面

7月5日，华视宣布下调2012年第二季度的业绩预期，将营收预期下调至2800万—2900万美元；净亏损预期则扩大至2000万—2200万美元。这意味着，今年上半年，华视营收总额最高约达5730万美元，净亏损额至少约为3800万美元，与2011年同期7750万美元的净营收以及1000万美元的净亏损相比，营收下降了一半，净亏损反而扩大了2倍。消息公布当天，华视股价应声暴跌21.52%。

同样是户外移动电视媒体运营商，巴士在线向本刊提供的数据是，2012年上半年，其营收和净利分别同比出现40%以上和约260%的增长。分众传媒对2012年二季度的营收预期为2.24亿—2.28亿美元，净利润有望达到7800万—8000万美元，照此计算，今年上半年，分众传媒无论营收还是净利都将比去年同期大幅增长。

即使放在更长的时段内相比，华视传媒的表现也依然逊色。2010和2011财年，华视的年度营收同比分别实现14.4%和31.2%的增长，但年度净亏损分别达1.5亿美元和1250万美元；同期，分众传媒的净营收同比分别约增长2%和54%，且分别实现1.843亿美元和2.009亿美元的净利润。

同样的市场环境下，华视的表现为何迥异于同行？无论是巴士在线的一位负责人姚军（化名），还是华视的离职高管，都认为，华视代理模式在很大程度上影响着华视的业绩。

2005年前后，受分众传媒暴富神话的刺激，国内迅速掀起一波户外新媒体创业热潮，李利民就是其中一位弄潮者。当时分众选择了楼宇，李利民则盯上了公交和地铁领域，但他不想走分众重资产铺设媒体网络的路子。如何另辟蹊径？彼时出台的“十一五”规划让李利民看到了机会，规划提出，要加快有线网络的数字化改造，建设基本覆盖全国的有线、地面、卫星互为补充的数字电视网，广电系统要进行产业化试点。

李利民当初试想：由电视台提供内容，每天更新，不仅有助于提升乘客的关注度，更重要的是，广电作为播出者与审查者，可以保证内容的“安全”。为保证广电的主导地位，李利民想到了代理模式，即与各地广电成立合资公司，由对方控股，提供节目的资源配置与审查播出，华视担当49%及以下比例的小股东，然后再与该合资公司签订独家广告代理协议，贩卖媒体的广告时间；在已经成立移动电视公司的城市，华视则与对方签订独家协议，代理对方若干年的广告经营。

2005年8月，李利民的这一策略在成都实践成功，与当地广电合作半年后即开始盈利，“内容+广告”的新兴媒体形式也迅速被广告主接受，之后便是华视跑马圈地。至2007年9月底，华视从无到有，媒体网络遍布14个经济发达的城市，共有33000个数字电视屏。“快公司”华视曾立下“三年内上市”的军令状，结果在2007年12月，仅用了2年就完成美国上市。

如今，其竞争对手巴士在线和世通华纳的IPO“仍然在路上”。其实早在2003年，它们就已成立，并开始寻求与公交运营商的合作，铺设媒体网络。“我们前期固定投入大，速度慢；华视是轻资产，所以速度快”，姚军认为。

在广电产业化试点的背景下，世通华纳也逐渐转为代理模式；巴士在线则与CCTV合资成立“CCTV移动传媒”，借此取得全国性内容播出牌照，巴士在线负责媒体经营，只是每年要向CCTV支付相对固定的内容版权费。在另一头，巴士在线直接与公交公司合作，向对方支付租金。“华视付给地方移动电视公司的代理费中，包含地方移动电视公司付给公交公司的租金，比我们多了一道，所以成本也比我们高。”上述巴士在线人士称。

地方广电向华视收取的代理费究竟有多高？姚军举了这样一个例子：“深圳移动电视公司早前的代理费是4500万元/年，但2012年上涨至7500万元/年。”

“广电进来分一杯羹，是造成华视媒体成本不断上涨的重要因素”，华视传媒收购的DMG原高管张迹（化名）认为，公交公司、地铁公司和广电，“都是相对垄断的国企”，这使得华视在租金谈判上处于劣势；相比之下，分众模式的议价能力更强，因为它面对的是成千上万幢民营楼宇，随着规模的扩大，“如果某一个阵地涨价，分众大不了放弃它，但对整体网络影响不大”。

2008-2011财年，媒体成本在华视每年营收中的占比一路上扬，分别高达29.5%、41.4%、70.8% 和56.9%。李利民坦言，“华视最大的困难就是居高不下的媒体成本”。而分众则轻松许多，2008-2010年，分众阵地租赁费在营收中的占比分别为19%、23%、26%。

在一位资深市场营销人士看来，相比分众传媒的楼宇模式，公交、地铁媒体的缺陷在于，乘客乘车时间较长，注意力容易受到外在因素的影响。他认为，“这需要一些拳头内容把受众目光吸引回来”，但是，代理模式下，华视对媒体内容没有掌控权，在互联网和移动互联网广告的冲击下，华视媒体对广告主的吸引力在下降。

团队之困

即便不能掌控媒体内容，在张迹看来，在广告内容上花工夫，也能提高传播效果。

2007年，DMG与星巴克合作，拍摄了一部以星巴克为背景的地铁媒体剧《晴天日记》，每一集只有几分钟时间，与乘客搭乘地铁的时间相似，在节目播出的同时，还通过多种平台与观众互动，让乘客耳目一新。《晴天日记》不仅让星巴克达到成功营销的目的，也让DMG大赚了一笔。据张迹透露，这部剧集的成本为200万—300万元，仅星巴克的广告费就已经让DMG赚到钱，加上片头、片尾的广告及在网络平台上的播出，让DMG获利不少。

但2009年华视收购DMG之后，这种操作手法并未继续。“他们觉得不应该去碰内容，内容交给广电，华视只做广告”，张迹称，并入华视后，DMG团队在这方面的理念与华视高层产生了分歧，这也是他离开的原因之一。

目前，华视方面仍然在与DMG打官司。2009年底，华视以1.6亿美元对价并购地铁媒体公司DMG，首期已支付4000万美元及价值6000万美元的股票。剩余6000万美元承诺在收购完成后的两年内分期支付。但在2010年底，华视就以涉嫌财务欺诈为由，将DMG及其背后多家股东告上法庭，而DMG的股东则以华视违反合同，拒付6000万美元尾款为由起诉华视。目前，官司尚未定论，但华视的6000万美元资金已被美国纽约州最高法院批准暂时冻结。

“过去一年华视在市场上做了哪些事情让你印象深刻？”华视一位职位不低的离职员工李闵（化名）反问，在他看来，华视现有团队在经营媒体的能力上先天不足。

从华视官网目前公布的“高管团队”看，共有董事局主席兼CEO李利民、首席开发官刘海军、高级财务副总裁王焱和高级广告运营副总裁梁薇四位。在加盟华视前，刘海军曾任中外合资华利集团全国销售总经理，负责SONY、AIWA等家电在中国的拓展工作。梁薇“曾服务于中国船舶研究院和用友软件股份有限公司，积累了丰富的商业流程管理、绩效评价以及商场营销的经验”。

2009年，李利民在接受采访时曾将华视的迅速崛起归结于“三大运气”，其中，“最大的运气，是执行力很强的团队”。李利民本人是地产商出身，涉足户外媒体后，自认为是“门外汉”的他，招募了一批“懂行”的人加盟管理层。比如，2007年，他邀请时任安永合伙人的刘丹加盟，担任CFO，并负责华视上市工作；2008年初，原百事中国市场总监唐家兴又加盟华视，担任CMO，主管销售和市场。但2009年，CFO刘丹离职，第二任CFO陈廉义2009年上任，2010年离职；唐家兴也在加盟2年多以后离开；李利民的创业伙伴、华视首席战略官陈晓伟也在2010年前后离职。

但华视至今并未补充这些位置。CFO陈廉义离职以来，华视一直没有再任CFO。据了解，李利民现在统抓市场和销售工作。2010年他就曾对媒体形容自己“每天像打了鸡血一样往前冲”。无论是同行、离职高管还是在任员工对李的一致评价是，“勤奋”。据内部员工说，李利民每到一地，总喜欢带着销售去拜访客户。这在一位离职的销售看来，“对销售有帮助，老板出面，才能见到客户的老板”；但华视在任的一个销售管理层人士并不以为然，他曾私下抱怨说，李利民在不同客户那里，讲的都是诸如“华视有多少屏，覆盖多少人群”这样的老内容。2011年，DMG原投资方、华视的股东橡树资本和戈壁投资，曾公开指责李利民管理不善，并建议董事会将其弹劾，但未果。

“喜欢跟懂得怎么做，是两码事。”上述华视离职员工李闵认为，当年分众成功让很多不是经营媒体的人误以为，只要能圈到地，放个屏，就能卖广告赚钱，其实不然。华视摊子铺得太大了，接下来应该聚焦，重点做好某些城市，并好好思考华视这个媒体应该怎么做，而不是把它作为一个工具。

短命的中概股

李利民必须思考的是，如何应对当下的糟糕局面。他曾在不久前宣称，已对销售团队进行调整，将有利于三季度业绩，且称，华视承办的新媒体园区未来将为其贡献固定广告收入。

其实，可能退市或被并购的经历，并非只有李利民一人体会过，在海外上市的中概股中，早已产生多个“李利民”。据美国投行罗仕证券的统计，2011年，共有22家在美国上市的中国公司宣布或已经完成私有化退市。罗仕证券认为， 2012年，中概股私有化交易依然会保持强劲势头。

近年退市的中国公司中，除了康鹏化学、同济堂药业、盛大等因不满估值、业绩下滑等因素主动私有化的案例，更多的是旅程天下、东南融通、绿诺科技等因财务造假被做空机构猎杀至死的中概股。

为何近两年中概股退市集中爆发？

“说难听点，也是被很多国外基金害的”，一位个人私募投资者认为，中国概念成为近两年美国股市的“亮点”，基金经理们的热炒使得诸多并不合格的中国公司短期内密集上市。

统计显示，2009年中国企业IPO占美国2009年IPO总数的17%；2010年，共有39家中国企业赴美上市，占据美国市场当年IPO公司总量的1/4。

易凯资本王冉曾表示，中概股在美引发的风波，除了企业自身的急功近利，相关的中介机构也起到助纣为虐的作用。

大型投行的名牌包装并不鲜见，翻看近期爆发问题的上市企业，博士蛙国际上市时，由中国交通银行、瑞士信贷集团和瑞士银行担任联席承销商；大庆乳业的两大承销商则为麦格理和建银国际；澳优国际的承销商包括麦格理和中银国际。

还有些是公司为了上市主动造假。比如，东南融通账面上的一些交易，在往来银行处无相应记录，早前收到的银行询证函也是伪造的。当德勤华永提出要进行额外的审计工作时，管理层阻止并强行夺走了部分审计资料。

2008年，华视收购了6家广告代理公司，但并未具体披露6家公司的中国主体。这一年，华视营收取得历史性突破，是上一年的3倍，而并购的6个代理公司就贡献了56.2%，但在2010年，华视为此计提了8000多万美元的坏账。

“这是一种财务技巧，有买收入的嫌疑”，一位户外媒体业人士认为。当然，迅速做大、上市，甚至迅速退出，也是VC/PE的惯用做法，当年华视跑马圈地就得到了麦顿等机构的支持。（制图/彭隽）