小股操盘在文旅地产项目中的应用

□ 贵阳 李 坤

在城市地产调控重压下，房企资本开始向远郊文旅地产洼地突围，文旅地产逐渐成为地产行业的新引擎。如何通过较小的投资撬动大项目，降低投资风险，获取超额收益，是房企资本转型突围需要深思的问题。“小股操盘”是一种以小博大的合作开发模式，在文旅地产项目中颇受投资方青睐。文章结合房企从传统地产向文旅地产转型的背景，分析了投资方在文旅地产项目中采用“小股操盘”模式的必要性，梳理了操盘方运用该模式需具备的条件，设计了交易条款，提出了管理建议，以期为投资人合理应用该模式提供参考。

一、问题提出

随着房地产市场运行周期的更迭，加上政府政策调控不断加码，尤其是“三道红线”下融资政策收紧，房地产行业进入发展拐点，房企在“红海市场”竞争尤为激烈。在后疫情时代，传统“重资产”模式使房企逐渐陷入资产负债率畸高、盈利能力较弱、经营性现金流短缺等财务困境，即使是“一城一策”的调控政策松绑，不少房企也频频“爆雷”。在消费升级和政策引领下，部分房企开始向“蓝海市场”转型突围，纷纷布局文旅地产，但文旅地产项目具有投资规模大、运维成本高、资金沉淀长等特点，对企业的资金筹措和运营管理能力有较高要求，仅靠一家企业是很难完成的，诸多投资人便采取了合作开发模式。在传统地产项目上，万科、朗诗等房企就探索了轻资产运营模式，采用小股操盘模式加强项目合作，积累了诸多经验。笔者认为，小股操盘是破解文旅地产项目资金和运营两大难题的关键，但文旅地产和传统地产的运作逻辑不同，操盘方在文旅地产中运用小股操盘模式时需要结合项目实际探索，不能照搬传统地产模式。

二、运用小股操盘模式的必要性

“小股操盘”，是指投资各方在合作开发项目时，占有较少股权的一方（操盘方）实际控制项目，操盘方具有项目管理权和财务并表权，通过输出管理模式和品牌来放大投资回报率。运用小股操盘模式，有以下两方面的必要性。

1.房企转型发展的需要。在传统“高周转”的市场行情下，房企长期坚持“重资产”运营模式，固定资产等实物资产投资比重大，凭借规模效应来获取经济效益，造成“两金余额”和资产负债率居高不下。诸多房企也意识到从“重资产”向“轻资产”转型发展的必要性，也在相继探索轻资产运营模式的实质，但以“软实力”为标志的轻资产运营模式需要房企长期沉淀积累，短期内是无法具备轻资产运营能力的。文旅地产是介于重资产与轻资产间的一种发展模式，房企可以先行从传统重资产模式转型到文旅地产模式，待积累丰富的产业运营经验后，再全面转型至轻资产模式。文旅地产项目中，房企可凭借自身的资源禀赋效应，采用小股操盘与其他社会投资人合作，减少自有资金投入量，破解转型发展面临的资金障碍，逐步从传统地产向文旅地产转型。

2.破解文旅地产困境的需要。目前文旅地产发展面临两大困境，一是仍采用“地产先行”模式，二是运营管理能力不足，这直接制约了文旅地产可持续发展。地产先行，是指目前很多文旅项目要靠地产销售获取的现金流来解决后续资金投入问题，颠倒了“文旅先行，地产唱戏”的开发逻辑。采用“地产先行”模式的原因是投资方资金筹措能力不足，无法同时布局文旅产业和地产项目。运营管理能力不足，是指文旅地产项目高度依赖政府规划、配套设施和行业资源，需要专业且经验丰富的运营团队来经营和操盘，但很多投资人并不具备产业运营能力，且对产业长期运营缺乏耐心。采用小股操盘模式，一是可以吸引其他投资人进行投资，解决项目资金问题；二是可以与品牌运营商合作，学习一线操盘经验，提高产业运营管理能力。

三、运用小股操盘模式的基础

作为操盘方，通过“小股”投入确保项目“操盘”，需要其具备强大的优势，让合作方交出操盘权。运用小股操盘模式，操盘方至少需具备以下优势。

1.规模基础。文旅地产项目地段偏远，配套设施不完善，消费者距离抗性较强，如果操盘方没有规模效应，很难承担高昂的配套建设成本。操盘企业是大型的集团公司，最好是实行多元化发展战略的房开企业，获利能力稳定，规模经济效应明显。一是开发和销售规模大，市场议价能力强；二是集中采购规模大，成本管控效应明显；三是有底层资产担保，融资成本低；四是开发速度较快，违约交付风险低；五是资源配置效率高，抗风险能力强。

2.产品基础。文旅地产的出路在于鲜明的主题，能够满足消费者精神和心理上的需求。操盘企业应紧扣文旅地产特质，结合目标客户需求，打造差异化产品，即以旅居商业为核心，以教育配套、医康养产品为支撑，融入文化主题，塑造地域特色，利用产业的外向性和集聚性特质，打造特色文旅产品，并凸显其作为文化舞台和窗口形象的特点。操盘企业需要经过多年的积累，对目标客户的需求进行精准研究，最好能做到“私人订制”，提高产品附加值。

3.品牌基础。文旅地产客户群属于窄众客群，缺少客源是项目常态，这需要品牌效应来吸引人流，尤其是高端消费群体。品牌驱动是“小股操盘”合作模式运用的前提，良好的品牌效应能提高操盘方的整体把控能力。文旅地产售卖的不只是房子，更多的是一种情感与文化，不断实现品牌与消费者的情感沟通。文旅地产品牌是日积月累的成果，在社会上拥有较高的认可度，容易获取大众的接受和信用，因此产品溢价就更容易获取。

4.运营基础。文旅地产是文化旅游产业与房地产项目的深度融合，产业导入与运营是项目成功运作的核心，这需要操盘方具备较强的产业运营能力。充足的运营能力，方可保障项目的管控能力，保证项目运作流程、产品质量不出现问题。从熟练性、可复制性的角度来说，就是小股操盘方要构建标准化的大运营管理体系，大运营管理体系能够帮助操盘方聚焦经营品质的持续提升，加速实现产业赋能。

5.整合基础。文旅地产涉及范围较为广泛，关系错综复杂，操盘方需要充分整合各方资源才能保障项目的开发和运营，从而积淀自己的品牌价值。依靠产业提升片区价值的运作模式和经验，搭建产业运营大平台，整合文化资源、土地资源、生态资源、人才资源、社会资源，引入优质产业资源，整合形成独有的产业优势，形成“1+1>2”的资源整合效应，更好地赋能项目公司的地产销售和产业运营。

四、小股操盘模式条款设计

1.合作方选取方面。与住宅地产相比，文旅地产是一种集文化、旅游、商业、居住为一体的综合性生态地产，对合作对象提出了新要求。合作方要么拥有土地资源，要么拥有资金资源，要么拥有运营管理资源，或者三者同时拥有。与土地资源方合作，着重考虑合作对象对土地的法律权属，可以土地使用权出资设立项目合作公司，项目公司管理团队为控盘方自有团队，合作方授权控盘方开展项目的经营管理。与资金资源方合作，着重考虑资金投入量，通常是联合竞买土地，并成立项目合作公司进行项目开发。与运营管理资源方合作，着重考虑合作对象对文旅产业的导入与运营能力。

2.公司治理方面。为确保小股方操盘权的实现，在项目合作公司董事会设置上，操盘方需要尽可能占据多数席位，表决机制可设置为需要全部董事表决通过方有效。如果对某些重大事项，需要操盘方拥有“一票否决权”的，可以在决策机制上约定应由操盘方同意方可通过。项目合作公司的总经理、财务负责人、营销负责人等关键管理人员，需由操盘方委任人员，其他的关键岗位人员，由其他合作方委派，项目公司的印章、U盾、证照至少应做到由操盘方共管。为了便于董事会加强对操盘方人员的监督，可以借鉴“小股操盘+管理人跟投”的模式进行落实，以此形成一个利益共同体，将项目的利益与管理者的利益捆绑，不仅能提升项目管理机构的稳定性，也可以更好实现项目业绩。

3.财务管理方面。在融资担保方面，建议外部融资由操盘方对接，若其他合作方提供外部金融资源，则由操盘方接洽和商谈，最终由项目公司决策机构审议；在财务报表审计方面，建议由操盘方和其他合作方共同聘请会计师事务所进行财务报表审计，要在合作协议中建立事务所备选数据库；在资金管理方面，资金一般由操盘方统筹管理，或者由两方成立监管账户封闭管理。此外，若项目合作公司有盈余资金，可考虑由股东按持股比例归集使用，但出现资金缺口时应及时归还；在财务并表方面，根据“控制权”综合判断是否并表。如果小股想要实现并表，通常需要在投资协议或公司章程中约定如下事项：①在项目公司的董事会或类似机构占多数表决权；②有权决定项目公司的财务和经营政策；③有权任免项目公司董事会或类似机构的多数成员。

4.收益分配方面。在收益分配上，要打破传统按照股权比例进行分配的模式，控盘方与合作方要事先约定项目的预期收益标准，并设立浮动的收益分配方案。文旅地产项目中，控盘方通常会赚取股权收益、项目管理费、项目超额利润三项收益。在收益顺序上，建议先按照项目公司营业收入计提一定比例的管理费，再按照持股比例对项目收益进行分配，最后根据和其他投资合作方签订的协议，按照项目最终的收益情况，设立浮动的分配方案，进行项目的超额利润分配。为了避免在收益分配环节产生矛盾，建议合作各方在合作初期要进行充分沟通，设计科学合理的分配机制，就分配事项形成严谨规范的合同事项或公司章程。

5.退出管理方面。小股操盘模式下，文旅地产项目合作公司具有浓厚的“人合”属性。在退出时间节点的安排上，建议在投资协议中约定合作方不得早于操盘方退出，若其他合作方提前退出，则需考虑退出时项目公司的风险是否已全部覆盖，并且合作方应承诺以出资额为限承担退出前项目公司的风险。操盘方可以根据合作方违反合同核心条款、项目合作公司治理陷入僵局、文旅地产项目销售已达到约定比例等情况，适时退出；在退出方式上，可考虑对内转让股权、对外转让股权、公司清算注销等途径予以退出，要根据税务筹划选择合适的退出方式；在退出价格上，需根据项目是否已开发、土地或建筑物是否增值地产是否销售等事项综合考量，建议各方共同聘请资产评估机构进行评估，按评估价格进行交易。

五、小股操盘模式应用建议

1.打造产品差异化优势。在文旅地产项目中，就操盘方如何打造差异化产品问题，笔者认为应在文旅地产中赋予康养内涵，这是文旅地产形成特色竞争力的关键因素。文旅地产项目的核心是提炼文化，康养本身就具备很高的文化内涵，建议通过以下途径将文旅地产与康养地产不断整合，形成核心竞争优势。首先，要突出康养创意，将各种创意和因素有机整合，推出更多新式、新型的文旅产品，如体现康养文化的商务写字楼，携带康养基因的康养小镇。其次，要强化文化、旅游、地产三者的有机融合，充分发挥文化产业、旅游产业、特色地产的比较优势，为康养赋能，打造特色康养IP，以此提升文旅地产的内在价值。再其次，要构建完整的“文旅+康养”产业链，整合上下游特色资源，加强康养系统配套建设，从而获得超额经济利益。最后，聚焦核心业务领域，在某一细分市场深挖康养地产产品的价值，在细分市场中抢占先机。在进入细分市场时，建议着重选取医养和特色农业两个领域。

2.提升产业营运能力。产业运营能力是操盘方掌控文旅地产项目的核心优势，操盘方要从以下几方面提升产业导入与运营能力。首先，要做好人才制度设计。通过市场引进和内部干部培养措施，完善公司产业项目自主运营人才、产业项目管理人才的培养机制。人才激励上，可以根据项目情况适时引入“费用包干”、“项目强制跟投”与“事业合伙人”制度。其次，要进行组织架构调整。建议结合大商务管理体系，设立专门的产业运营事业部，在投资端、建设端、运营端进行专项管理与监督，实现管理层次与管理幅度的有效搭配。再其次，稳步发展物业餐饮、商业运营、文化旅游、酒店管理等产业，形成完整的产业链条，同时寻找异类产业间共通点并建立联系，孵化综合专业化服务平台，做实运营服务商标签。最后，在销售地产产品的同时，加强对旅游项目的运营。由于旅游地产涉及的领域比较多，在内部运营方面需要整合酒店、温泉、医养运营商等合作资源，在外部资源导入方面，需要整合旅行社、周边景点等协同资源，构建多元化盈利模型，实现长期获益。

3.做好风险控制 。小股操盘合作模式有诸多优点，但也存在风险隐患，需要合作各方采取相应的风险控制措施。一是做好整合风险控制。整合风险源于企业文化和管理哲学的不同，尤其是国有企业与民营企业合作时，企业文化的整合面临诸多壁垒，信任机制很难被建立和维持，在运营和分配环节矛盾频发，甚至走向对立面。该类问题需要事前协商，并在合作协议或公司章程中予以明确，减少后期的矛盾升级，影响项目顺利推进。尤其是部分国企类操盘方有融资担保的制度约束，导致合作过程中无法为项目公司提供融资担保，操盘能力将受质疑。二是做好贴牌风险控制。在小股操盘模式下，操盘方通常会允许项目合作公司利用自身品牌进行宣推推广，但合作方都冠名的状态下，出现质量问题，会使操盘方品牌价值受到侵蚀。操盘方要加强项目质量监管，防范冠名销售风险。三是做好风险传导控制。“小股操盘”下的风险传导效应十分明显，若项目合作公司出现了资不抵债等问题，原股东有限责任制下的风险隔离机制很有可能被打破。

六、结语

随着城市中心区域土地储备日渐枯竭，远郊地产成为房地产开发商不谋而合的战略选择，凭借生态、康养等要素，远郊地产相继演变为文旅地产。文旅地产有独特的发展逻辑和文化脉络，高度契合了“小股操盘”模式的合作要义和协作精神。小股操盘作为一种特有的合作模式，操盘方凭借自身品牌价值和规模优势可以快速快动文旅地产项目发展，实现合作共赢双赢。但将“小股操盘”应用到文旅地产项目中，仍面临诸多合作壁垒，尤其是面临道德风险和信任危机问题。笔者将持续探索该合作模式，不断在项目管理中加以尝试，提高项目盈利能力。