硅料博弈何时休？福斯特静待转机

刘超然

近日，光伏板块的行情一直萎靡，连续回调后，光伏指数正在逼近重要均线，光伏龙头隆基绿能（601012.SH）、通威股份（600438.SH）、TCL中环（300140.SZ）、爱旭股份（600732.SH）、福斯特（603806.SH）等近期股价都出现大幅下滑。

推测其核心原因还是光伏产业链仍然“悬而未决”的上游硅料价格走向。一方面，根据12月7日最新多晶硅致密料均价288元/千克来看，相比两周前303元/千克的高点，硅料价格已经出现松动的态势。受此影响，在其报价中硅片、电池、组件都有一定降幅；另一方面，多晶硅致密料的实际价格似乎并没有这么低，买卖双方依然在博弈，尚未出价，事实上目前硅料的行情就是，硅料的需求方尽量压低报价，硅料供给方却因出价低而惜售，如此一来形成对峙局面，似乎都在等待一个事件来打破僵局。

不过，可以预见的是，多晶硅致密料价格确实已经逐渐临近拐点，换言之，光伏产业链各环节的利润或将迎来重新分配，进而将刺激终端光伏装机需求，以开启下一波装机潮。

光伏胶膜龙头正面临盈利危机

福斯特2014年上市，公司近90%收入来源是光伏EVA胶膜。公司的高管也都是拥有多年化工行业经验的佼佼者，目前公司已经成为光伏胶膜领域的绝对龙头，在全球的市场份额超过50%，虽然国内也有其他公司生产光伏胶膜，但无论从产能还是技术上，与福斯特相比还是有较大的差距。

但是作为行业龙头，福斯特从2021年8月触及最高点后，公司股价就开始一路走低，虽然中间也有几次较强的反弹，但最终还是不太理想。公司股价连续下挫背后的核心原因，推测是光伏玻璃行业的供大于求，由于前期装機潮使得板块中光伏玻璃大量扩产，产能变化使得过去两年光伏玻璃的价格走了一波过山车，从2020下半年开始走高，高价一直维持至2021年初，高峰过后光伏玻璃的价格就出现了断崖式下跌，近期价格趋于稳定，但总体还是处于相对低位。不仅产品卖不上价，公司上游成本端又适逢涨价潮，光伏玻璃的成本主要由石英砂、纯碱和燃料等构成，近两年的石英砂、纯碱以及燃料价格都是一路上扬，给光伏玻璃企业造成了不小的成本压力。

在产品价格不景气和成本上涨的双重压制之下，光伏玻璃行业自然很难走好，从福莱特的三季报可以看出来，公司已经出现增收不增利的情况了，且利润端还在持续承压。2022年三季报公司实现营收112.15亿元，同比增长76.96%；归母净利润15.04亿元，同比减少12.38%；扣非净利润14.69亿元，同比减少12.69%。单三季度实现营收39.1亿元，同比增长69.3%，归母净利润5.02亿元，同比增长10.0%；扣非净利润4.94亿元，同比增长10.90%。

三季度总体毛利率已经下滑至20%以下，同比下降了3.47个百分点，19.44%的毛利率已经是仅5年的最低，上一次毛利率低于20%还是在2018年；净利率下滑更加严重，三季度已经下滑至11.32%，比2021全年下滑了5.77%，也已经达到近5年的最低点。

资产端也能看出福斯特甚至整个光伏产业仍然处于“寒冬”之中。

截至2022上半年，福斯特光伏玻璃产能为日熔化量14600吨/天，8月公司新点火两条1200吨/天产线，10月又新点火一条1200吨/天产线，当前产能达18200吨/天。

但是不容忽视的是，公司2022年三季度流动资产高达139.42亿，是历史最高水平，其中，占比最高的分别是应收和存货，47.18亿的应收，预计2022年底将超过50亿，几乎是2020年的两倍；39.90亿的存货也是历史新高，高存货主要是产能扩张引起的，然而从存货消化效率来看，出货情况似乎不太理想，2022年三季度存货周转天数达到79.67天，同比2021年三季度的54.09天，增加了24天的时间，应收和存货高企一定程度上占用了流动资金，拖累了整体营运效率。而且，2022年福斯特的债务压力也不小，负债端，2022年底有12.59亿的短期借款需要偿还，好在公司现金还是比较充足。

何时翻转

光伏板块的寒冬已至，何时有机会迎来反转？

首先还是得看光伏行业总体情况。光伏板块上涨了近两年的硅料价格近期出现了松动迹象，210mm代表的硅片端龙头TCL中环前段时间率先降价，后面随着硅料的产能逐渐释放，带动组件排产放量，光伏玻璃的整体需求也将有望提升。需求提升必然使得光伏玻璃价格有所提升，近期3.2mm镀膜和2.0mm镀膜光伏玻璃平均成交价格分别为28.00元/㎡、21.00元/㎡。价格上调5%，价格上调一定程度意味着行业回暖，后面硅料价格下降预期逐渐增强的话，光伏玻璃有望持续提价。

其次，为了对抗上游原材料价格上涨，福斯特向上游布局了石英砂资源，如此一来相比行业其他公司更具备成本优势。2022年一季度福斯特完成对大华矿业100%股权和三力矿业100%股权的收购。目前大华矿业已经具备年200万吨的开采能力，三力矿业的生产规模也将由190万吨/年变更为400万吨/年。此外，公司全资子公司安福玻璃也以33.80亿元竞得安徽省凤阳县灵山-木屐山矿区新13号段玻璃用石英岩矿采矿权，资源量达到11700.5万吨。经过一番布局，福斯特目前石英砂自供率由此前的50%提升到了70%。

市场资金似乎对福斯特这类光伏细分龙头的信心还是比较强。2022上半年，社保基金积极加仓了福斯特，并且三季度又继续逆势加仓，目前已经持股9，321，058股，占比达到0.7%。

2023年光伏玻璃行业的供需格局至少有值得乐观期待的理由。但是不能否认的是，福斯特随处的光伏玻璃、光伏胶膜这类光伏细分产业，属于重资产且技术壁垒和进入壁垒都不算高，若不是行业龙头的话，在利润被吞噬的情况下投资价值不高，属于典型的强周期，在光伏行业高景气度的时候受益，然而一旦行业进入衰退阶段，就要被上下游的供应商“欺负”了。

总体来看，正值“寒冬”的光伏产业链目前正处于上下游博弈的关键节点，预计短期硅料价格会有所松动，进而带动整体产业链进入利润重新分配的复苏环节，福斯特作为光伏玻璃和光伏胶膜的细分龙头，还是会受到景气度回暖带来的红利，不过预期业绩增速放缓将是大概率事件。