内部控制质量、会计信息可比性与股价同步性

张旺峰 （副教授/博士） 李真 （湖北工业大学经济与管理学院 湖北武汉 430000）

一、引言

已有研究表明会计信息透明度能够缓解信息不对称、促进资本有效运行（孙光国等，2013），股价信号在引导资源配置上发挥了重要作用（史永，2013），因此对股价的同步性动因进行研究具有重要意义。会计信息的质量具有多重度量标准，现有的文献中虽已有部分学者从诸如稳健性等角度探讨了会计信息可比性与股价同步性的相关关系，但至今未有定论。一种观点认为前者对后者有正向促进作用，另一种观点则相反。企业会计信息的可比性始终是投资者判断一个企业信息质量的度量标准，可比性同样也是影响股价同步性的重要影响因素。投资者在进行投资决策时会参考会计信息可比性带来的价值信息。另外在信息解读时，基于成本与收益之间的权衡，最终将信息反映到股价的波动中去，从而影响股价的同步性，那么会计信息可比性与股价的同步性会是怎样的作用机理呢？有待于进一步研究。内部控制作为一种公司治理机制在保证会计信息质量中发挥着重要的作用。会计信息可比性、内部控制质量与股价同步性之间又是怎样的作用机理？本文尝试对以上问题进行研究并寻找答案。

本文将衡量单个股票与市场或行业收益率差异率的股价同步性、会计信息可比性、内部控制质量放在同一框架来探讨三者之间的关系，这将进一步完善现有的研究。以往学者主要借鉴De Franco（2011）的计量方法来计算可比值（此方法不能获得特定年份的横截面可比性值。范围上只能获得两家公司之间的可比性，且计算会计信息可比性的相关指标皆来源于平均值），这将会导致信息的可比性计量产生一定程度上的误差。本文拟借鉴袁知柱等（2015）的改进方法计算可比性，在结果上可能更具参考价值。

二、文献综述

（一）股价同步性

国外学者对股价的同步性进行了初步探索。King（1966）实证发现，股票价格会同时受到市场和行业信息的影响。Roll（1988）进一步完善了 King（1966）的相关研究，认为股票价格的变化应当是通过一般的系统影响，市场、行业、公司特质层面的信息会同时造成个股收益率的波动。另外Roll（1988）还检验发现公司特质信息主要以非公开的方式进入股价，即以私有交易方式渗入股价。Morck等（2000）正式提出股价的同步性的概念，指出股价的同步性是个股股票价格随着市场平均波动而波动的现象。这一概念的提出使得股价同步性的相关研究更加明确。另外由于各国经济发展水平不同、法律体系完善程度不同，对产权保护程度也会不同，由此导致各国股价同步性不一致。

（二）会计信息可比性与股价同步性

会计信息能够向投资者传递与企业有关的价值信息来影响投资者未来决策。因此研究会计信息质量对股价的同步性影响显得尤为重要。现有的研究主要从信息透明度、应计盈余管理等角度来研究二者关系，鲜有学者涉及会计信息可比性，同时关于二者关系目前仍有异议。

有学者认为二者存在显著的负相关关系。Jine等（2006）以1990—2001年所有主要股票市场的股票为样本，发现会计信息透明度与股价同步性呈负向关系。辛清泉等（2014）用盈余质量、审计质量等多个指标采用工具变量的回归方法得出同样的结论。并且认为这种负向关系在治理问题突出的样本组中更为显著。Hutton等（2009）以盈余管理作为信息透明度指标发现财务信息透明度高的公司其股价的同步性更低。也有学者从盈余管理方式入手来研究二者关系，如胡华夏等（2017）从微观层面深入剖析了不同方向的盈余管理对股价同步性的影响，认为由于私有信息能被投资者解读并融入股价判断，使得负向应计盈余管理与股价的同步性呈负向关系，而真实盈余管理则相反。Choi等（2018）从可比的会计信息角度出发，得出可比的财务报表能够向投资者提供未来盈余相关信息，降低了投资者获取信息的成本，使得股价同步性下降的结论。

也有学者认为二者显著正相关。Dasgupta（2010）利用模型证明公司特质信息提前进入股价能够减缓未来盈利对股价的冲击，并且公司信息透明度越高，这种反应越强烈。Rajgopal等（2010）以盈余质量作为会计信息质量的代理变量，回归分析后发现，上市公司盈余质量的改善会提高股价同步性。我国部分学者也得出同样的结论。王亚平等（2009）认为在我国股票市场上，信息透明度并不能缓解股价同步性，二者之间存在显著的正相关关系。肖浩（2015）研究后认为内部人交易对二者关系可以起到调节作用。但是王凤华等（2009）认为对信息透明度按照高低分组后，信息透明度可以缓解股价的同步性波动。

从以上研究可以发现，现有学者极少研究会计信息可比性对股价同步性的影响且虽然已有部分文献从会计信息质量角度研究了二者关系，但未得出一致结论。在我国证券市场上会计信息的可比性对于股价的同步性影响方向究竟如何，有待进一步验证。

（三）内部控制质量、会计信息可比性与股价同步性

内部控制对企业具有内部治理作用（刘珍等，2019），目前已有学者对内部控制与会计信息的关系进行了研究，包含从会计信息的可比性视角研究了二者关系。Doyle（2007）、Goh（2011）、Krishnan（2012）认为不完善的内部控制将会降低会计信息质量。Doyle（2007）、Goh（2011）发现内部控制质量较低的企业普遍存在应计质量偏低的问题。Krishna（2012）发现内部控制缺陷的改善并不能缓解异常盈余管理带来的问题。我国部分学者认为高质量内部控制可以促使会计信息质量的改善。季侃等（2011）以COSO报告中的内控要素来衡量内部控制质量。但是在关于内部控制质量度量标准的选择上过于局限性，不可避免地给实证结果带来一定的误差。随着内部控制相关文献的不断完善，一些学者为了更加全面地反映企业的内部控制质量，纷纷以内部控制指数作为内控的量化指标。如王运陈等（2015）以迪博内部控制指数作为内部控制变量（该指标相对于内部控制缺陷、内部控制报告更具代表性）。张爱玲（2019）发现内部控制质量的改善有利于抑制企业粉饰报表的行为和增强有效信息的披露意识，因此能够改善应计质量而且在某种程度上可以提高企业未来的盈余能力，同时发现产权性质会对其显著性产生影响。梅丹（2017）认为内部控制质量的提高能显著改善会计信息的可比性；在不同的产权性质和产品市场竞争中二者存在显著的差异。刘娜（2021）引入产权性质探讨了在不同的产权性质下，其在投资者保护与股价的同步性的关系中的调节作用。由于内部控制自身的特点，在某种程度上能够约束内部人员为了自身利益侵占行为，从而减少了私有信息交易，最终提高股价同步性（刘晓等，2016）。那么在会计信息的可比性与股价的同步性关系研究中，内部控制质量是否对二者关系具有调节作用？目前尚未有文献探讨此问题。

三、理论分析与研究假设

（一）会计信息可比性与股价同步性

会计信息是能够传递公司价值、引导股价波动的重要因素。私有信息交易理论认为，会计信息通过提高质量减少私有信息影响股价判断的机会，使得个股的波动性有所下降。会计信息可比性区别于衡量会计信息质量的其他指标能够将目标公司同行业竞争者信息结合起来，更加全面为投资者提供决策信息。如果信息能够体现出较强的可比性，投资者利用该信息对公司的真实价值进行考量，最终映射到股价中去，影响股票价格的波动，从而影响股价同步性。因此通过改善信息的可比性，提高信息的透明度，公司未来发展相对稳定，投资者此时会基于成本与收益的权衡，最终放弃高成本私有信息的挖掘，转向利用比较行业内其他公司的信息来推断目标公司的情况，最终股价中的私有信息含量减少，股价的同步性也随之提高。

经济主体的规模、认知等方面差异性交易造成信息搜集成本存在不对等的局面。我国投资者散户居多，往往通过看报纸、多媒体分析等渠道获取消息，其中不乏含有大量误导性信息，在有限理性下投资者无法分辨出有效信息，所以获得的真实内幕消息很有限。在这种情况下，这些散户大多选择追随大户，进而影响股票的价格，造成同涨同跌现象。

基于此，本文提出以下假设：

假设1：当其他变量保持不变时，会计信息越具有可比性，越能够提高股价的同步性水平。

（二）内部控制质量与股价同步性

在所有权与经营权分离的背景下，那些密切接触企业经营活动的经理人往往掌握关乎企业生存和发展的市场上非公开的私有信息，在证券市场上凭借着自身的信息优势获取超额收益，对证券市场稳定发展产生显著的影响。我国已经颁布了《内部控制指引》等政策制度或法规，其目的是为了规范经营各个流程、提高财务报告的可靠性、缓解信息不对称、提高企业信息透明度以实现企业的目标。内部控制质量的提高在某种程度上能够为投资者投资决策提供相关信息，进而提高市场运行效率。史永（2013）认为相对于系统性因素，随着股价中融入较多的特质性私有信息，经理人的套利空间会逐渐上升。那么内部控制质量的提高有利于保护投资者利益，增强内部控制效率，约束公司内部人基于自身利益进行私有信息交易，进而减少了个股的波动性，使得单个股票与市场或行业收益率的正向关系会明显增强。

基于此，本文提出以下假设：

假设2：当其他变量保持不变时，内部控制质量越强，越能够提高股价的同步性水平。

（三）内部控制质量、会计信息可比性与股价同步性

目前我国上市公司会计信息可比性总体有待于进一步提高。长期以来我国的投资者保护制度一直不够健全，未能全面有效地为会计信息质量的提高提供一个很好的大环境。内部控制作为一种公司治理安排，在严格执行企业会计准则过程中，能够使会计信息质量更具可靠性。企业会计准则往往赋予经济主体自主选择权，容易借助准则的某些漏洞结合自身经济特征选择不同的会计处理方法或者为了自身利益进行盈余操纵从而对会计信息可比性产生负面影响，最终干扰投资者的正确决策。高质量的内部控制能够纠正公司政策漏洞以减少机会主义行为、降低企业进行盈余管理的动机，使企业能够遵守客观经济事实，那么这将有助于信息可比性的改善，提高市场的信息效率。

另外，从产权性质来看，国有企业与非国有企业存在着较大的区别，其目标多元化，存在较为严重的所有权缺位问题，但是我国内部控制准则体系是由政府颁布的，国家在制度供给上具有规模经济优势，在国有上市公司中，政府会要求国有企业发挥表率作用，加强内部控制建设，因此国有企业的内部控制质量与非国有企业相比会大大提高。故在考虑不同产权性质情况下，在会计信息可比性作用于股价同步性时，高效的内部控制具有社会治理功能发挥着正向的调节作用，且内部控制质量所发挥的调节作用在国有企业组中会更强。

基于此，本文提出以下假设：

假设3：在会计信息可比性作用于股价同步性时，内部控制的质量发挥着正向的调节作用。

假设4：在会计信息可比性作用于股价同步性时，内部控制质量所发挥的调节作用在国有企业组中会更强。

四、研究设计

（一）样本的选择和处理

本文样本是我国A股沪深两市的非金融上市公司财务数据，研究时间段2012—2020年，为了使选取的样本更具代表性，为了财务分析的稳定性，相应地对一些数据进行了处理。（1）剔除了金融类行业和当年被ST、*ST的企业。（2）本文在计量被解释变量时，仅仅考虑每年交易周数在30周以上的对象，以便有效估计被解释变量集。本文数据处理使用Excel 2010、stata 16。数据来源为国泰安（CSMAR）、迪博（DIB）以及锐思数据库。

（二）变量的定义

1.被解释变量：股价同步性。借鉴Durnev等（2003）、王亚平等（2009）的做法，首先按照该模型回归得到R。

R的经济含义是i家公司在第t周的股票收益率指标，该指标是考虑了投资者将所获取的现金红利继续追加到投资中后所计算出来的盈利性指标；R的经济含义是证券市场中所有A股性质的上市公司在第t周时间段的股票收益率指标，该指标将流通市值作为权重进行了收益率的调整；同理R是按照2012年证监会行业分类的标准对R经过公司流通市值的加权平均调整后的收益率指标。最后为了有效估计结果，对计算R所需要的上述指标的交易周数控制在30周以上。

由模型（1）得到 R，代入到模型（2）对 R进行对数化处理，对数化处理后的Syn股价同步性该值越大，股价同步性水平越高。

2.解释变量：会计信息可比性。De Franco（2011）开创了如何量化会计信息变量的先河，填补了该领域研究的空白，其中心思想主要是利用公司之间的预期盈余的绝对差数的相反数来度量可比性的大小。自此以后学术界开始采用该种方法对会计信息可比性相关问题进行研究。但是该方法存在一定的缺陷。袁知柱（2015）认为该方法仅仅可对两家公司进行可比，且利用平均值计算会计信息可比性所需指标，这样可能对会计信息可比性的计量产生误差。本文将借鉴袁知柱等（2015）的计算方法，按照如下方程进行截回归：

将（3）回归系数代入（4）以计算预期会计盈余；Return为i公司（目标公司）的年度股票收益率。

Earnings是用净利润除以年初市值核算出公司m的年度会计盈余指标；Return是企业的经济事项，用考虑了现金再投资中的回归系数年度个股收益率指标来衡量。该方程的回归均不包括目标公司i的样本，â和û是其他公司的平均转换系数。（4）式回归结果的差值的绝对值的相反数，即如（5）所示，是目标公司的会计信息可比性值，该值越大，可比性越强。

3.调节变量：内部控制质量。关于内部控制质量的衡量指标现有文献普遍使用内部控制重大缺陷、指标得分法以及借助迪博内部控制指数来衡量。但是由于前两者指标过于单一，且指标得分法依据预先设定的评级体系分门别类打分，整个过程过于主观，其计算结果缺乏可靠性，影响其参考价值，而迪博内部控制指数考虑了内部控制的五要素。通过文献的搜集不难发现，关于内部控制质量的课题研究大多聚焦迪博内部控制指数的计量，其权威性得到众多学者的一致认同，具有一定的可靠性。鉴于以上分析，本文将迪博内部控制指数（ic）这一综合反映上市公司内控质量的经济指标作为本文的解释变量之一，具体的变量定义如表1所示。

表1 研究变量定义及说明

（三）模型设计

本文建立三个模型用于检验所提出的三个假设，其中模型（6）是为了验证假设1，预期会计信息可比性（comp）的系数显著为正。同理模型（7）是为了验证假设2，预期内部控制质量（ic）的系数显著为正。最后模型（8）在模型（6）的基础上加入交互项（内部控制质量与会计信息可比性），以验证假设3，预期交互项的相关系数显著为正。

五、实证结果与分析

（一）描述性统计分析

根据表2的描述性统计表可知，股价的同步性syn的最大值、最小值、均值分别为1.452、-3.169、-0.272，意味着企业间的股价同步性（syn）目前总体上存在一定差异。解释变量会计信息可比性（comp）平均值为-0.031，表明了我国会计信息可比性水平偏低，会计信息可比性还有待进一步改善。衡量内部控制状况的代理变量的ic其平均值6.668接近于中位数6.797，意味着我国内部控制质量目前处于中位，内部控制质量目前仍有提升的可能，但另外衡量内部控制状况的代理变量ic的最大值为9.089，而最小值为0.168，这说明了企业间内部控制的执行效果差距比较大。

表2 研究变量的描述性统计表

（二）相关性分析

据表3可知会计信息可比性与股价同步性的相关系数为正数，初步说明了当其他变量保持不变时，会计信息越具有可比性，越能够提高股价的同步性水平。同时其系数为0.021，显著性水平是5%；内部控制质量与股价同步性的相关系数为正数，初步说明了当其他变量保持不变时，随着内部控制质量的增强，越能够提高股价的同步性水平。同时其系数具体表现为0.101，且显著性水平是1%。相关控制变量的相关系数绝对值远远小于0.2，普遍与主要研究对象即股价同步性存在显著的关系（正或负向关系），说明控制变量的选取总的来说是合理的。该相关性分析初步证实前述的相关假设，但是由于两两相关关系并不能说假设必然成立，需要在考虑其他影响因素后进一步的实证检验。

表3 主要变量的相关系数

（三）模型回归结果与分析

如下页表4所示：第（1）列是加入公司规模等相关财务控制变量指标，同时还控制了年度和行业效应而进行的混合OLS回归。可以看出会计信息可比性（comp）与股价同步性（syn）的相关系数为正数，具体为1.888，说明公司会计信息可比性每上升一个标准差（0.035），股价同步性（标准差为0.896）则上升0.074个标准差（0.074=1.888*0.035/0.896），且显著性水平是1%。因此支持了假设1；为了验证假设2，在第（1）列的基础上将会计信息可比性替换成内部控制质量，可以看出在其他条件不变的情况下，公司内部控制质量（ic）与股价同步性（syn）的相关系数是正数，具体为0.037，说明内部控制质量越强，越能够提高股价的同步性水平，支持了假设2。

表4 内部控制质量和会计信息可比性对股价同步性影响的检验

（四）进一步分析

表5最左边是全样本的回归结果。衡量信息可比性状况的comp与衡量股价同涨同跌水平的syn的系数为1.526，且在1%的水平上显著；衡量内部控制状况的ic与衡量股价同涨同跌水平的syn的系数为0.030，同样在1%的水平上显著；而在考虑了包括会计信息可比性（comp）和内部控制质量（ic）以及其他因素的直接影响后，交互项（comp*ic）的回归系数为0.509，在1%的水平上显著，进而验证了假设3。为了检验假设4，本文将回归检验分为两组，分别为国有性质组和非国有性质组。在国有性质样本组的交互项（comp*ic）系数为0.552，非国有性质组的交互项系数为0.344，前者的系数远远大于后者，且对于非国有性质的样本组，交互项系数并不显著，因此假设4成立。

表5 内部控制质量的调节作用检验

（五）稳健性检验

本文改变了估计股价同步性水平的衡量方法，借鉴伊志宏（2019）计量股价同步性的方法，对模型依次回归，假设依然成立。由此可见本文的结果均未发生实质性改变，整个模型是稳健的。

六、研究结论与启示

研究结果表明：其他变量保持不变的情况下，股价的同步性会随着信息可比性的改善而正向改变；内部控制质量越强，越能够提高股价的同步性水平，且在会计信息可比性作用于股价的同步性时，内部控制质量所发挥的调节作用在国有企业组中会更强。

本研究得出以下启示：（1）为了提高会计信息可比性，实现企业资源的优化配置，我国在准则制定时可以借鉴FASB关于会计信息可比性的概念框架，提高会计信息质量水平和可比性。（2）根据具体情况合理设计内控体系，完善内部控制的建设。企业要结合自身内部控制状况制定出适合企业的具体方案，不应完全套用基本规范和指引。（3）企业高管作为内部人往往因为自利行为干涉会计准则执行会影响到具有可比性的会计信息披露，企业可以聘用有政治背景的高管，提高大众的关注度从而约束高管自利行为，进而保证其能够真实公允地对各项业务进行披露，增强与同行业其他企业之间的可比性。