“双碳”目标下光伏项目的融资支持研究——基于融资租赁视角

徐军 田晖之 齐岳 徐雯雯

（1苏银金融租赁股份有限公司 江苏南京 210005 2 南开大学商学院 天津 300071 3 中国特色社会主义经济建设协同创新中心 天津 300071）

一、引言

2020年9月22日，习近平主席在联合国大会上提出“我国二氧化碳排放力争于2030年前达到峰值，争取2060年前实现碳中和”，表明建设低碳社会、推动经济社会发展全面绿色转型，发展新能源产业已是大势所趋。同时，为了应对错综复杂的国际形势，以及过分依赖石油等传统资源及由此造成的市场不稳定性波动等问题，我国应拓展能源渠道，发展各项新能源产业，把握发展先机。光伏产业在新能源产业中占据重要地位，市场规模发展潜力巨大，其发展能够促进新能源产业整体健康发展，进一步助力“碳中和”目标和第二个百年奋斗目标的实现。但是由于光伏产业不具备成本优势，且其项目成本主要来源于初始资本投入，具有投资成本大、投资风险高、投资期长等问题，故融资问题将在很大程度上限制光伏产业的发展。作为目前国际上最普遍、最基本的非银行金融形式，相较于其他筹资渠道，融资租赁能够为从事实体经济的企业提供更快、更便捷、更安全的筹资渠道，承租人无需为价值高昂的设备一次性支付巨额资金，只需在初期支付较少金额的租金便可以投产，满足企业的融资需求，有利于保障企业的必要现金流。此外，融资租赁手续简单，能够更快地将设备投入到生产中，企业可以利用租赁设备产生的利润支付相应的租金，为企业长期可持续发展提供了一定保障。

本文针对光伏产业的融资特点，通过对比分析“融资门槛高、融资额度限制”的银行贷款、“融资成本大，融资时间长”的债券股权融资等融资方式，认为侧重于项目现金流和风险控制的融资租赁更能为光伏项目提供“限制条件少、融资金额足、筹资速度快”的融资方式，能够很好地与光伏项目的融资需求适配，以此解决光伏产业融资问题。在此基础上，本文以A公司为例，将其融资租赁前后的实际经营与财务状况的各项指标进行对比，估算该项目所能带来的经济效益和社会效益，定量体现融资租赁对光伏项目发展的融资支持程度，论证其适用性，使之更具备推广意义。此外，本文还对未来融资租赁将为光伏产业发展带来的帮助与支持进行预测，提出风险控制方法及政策性建议，以此助力光伏产业更好发展，进而推动我国经济蓬勃发展。

二、理论综述

在光伏产业的融资需求上，从横向规模来看，光伏产业中的中小企业存在更大的融资发展问题。新能源产业属于资本密集型产业，资产规模较小的企业往往因缺乏像大型国有企业的高资产和国家信用背书而难以获得较低利率的银行贷款（范旭强等，2021）。受疫情影响，中小企业更是面临严峻的生存问题，其融资需求虽然很大，但却因融资风险和交易成本问题而找不到一条有效的融资渠道（温苗苗，2020）。从纵向时间来看，光伏产业投资成本大、投资风险高、投资期长，在不考虑环境代价的情况下比较煤炭发电成本与光伏发电成本，发现光伏发电成本与煤炭发电相比依然没有优势（聂龑和吕涛，2015）；光伏项目存在因各环节不稳定性造成的经营运行风险，加之生产中存在的自然风险，突发风险隐患较多（崔佳，2021）；在不具备成本优势以及市场需求富有弹性的前提下，初期投入大、投资期长等特点使得光伏能源供给缺乏弹性，造成行业普遍存在融资困难的问题（张海霞和孙旭，2017）。对于上述情况，与获取难度较大的银行信贷支持相比，融资租赁能够集融资与融物为一体，降低企业整体融资风险（张哲，2017）。同时，光伏电站可利用直接融资租赁、售后回租、经营性租赁等方式有效降低企业的融资成本，以更好地与光伏产业的需求相适配（王志鹏，2019）。从适租行业、政策层面、行业空间、经济性等方面来看，融资租赁介入风光发电项目具备一定可行性（贾燕军等，2021）。对于光伏企业，尤其是中小企业，融资租赁的融资期限、还款方式灵活，且不像银行贷款有较高的门槛限制，降低了融资成本（傅皓天和于斌，2018）；对于出租人而言，光伏建设运营项目因较强的独立性，为其后续的交易和融资提供了便利，且项目运营期限较长，具有长期、稳定的现金流（张振龙，2021）。

在光伏项目的风险控制上，通过构建光伏电站融资租赁项目风险评价模型，可以对项目风险进行风险评估与风险管理（徐鑫垚，2021）。除此之外，通过分析融资租赁特点及新能源行业的融资需求，可以制定风险担保政策等适用于当前市场行情的政策和对策（于凯江，2015）。

在光伏项目的经济效益上，敏感性计算中组件价格、自用电量、转换效率是对光伏产业经济效益影响最大的因素（鲁正等，2021）。王恒田和杨晓龙（2021）通过对平价上网光伏发电项目进行经济性分析，发现融资成本和现金流回笼对企业经营有很大影响，进而影响经济效益。齐岳等（2020）从盈利能力、偿债能力、经营能力和成长性四个方面选取12个财务指标构建行业投资价值评价体系，为实体经济的金融支持价值评价提供了很好的方式。冯赫等（2021）通过对光伏发电的度电成本及其组成结构进行经济性分析，发现政府干预力度加强将有助于光伏发电早日实现平价上网，以更好实现经济效益。为光伏产业建立政策实施效果跟踪评价机制等，能够帮助产业在剧烈震荡波动的环境下提高生存可能性，更好地创造经济效益（何文韬和肖兴志，2018）。构建“两体一制”框架下战略性新兴产业演进的政策性金融支持体系，能够从宏观角度推动新兴产业实现更好效益（顾海峰，2011）。

在项目的社会效益上，引导社会资本基金参与SRI和绿色项目，有助于培育新的经济增长点，促进经济健康发展（齐岳和刘彤阳，2019）。从光伏项目发电运营过程中实际减排的碳排放量所产生的价值角度出发，按照一定计算基础、规则和假设条件，可以测算社会效益（张振龙，2021）。当可再生清洁能源发电带来的环境效益增加，系统中传统能源清洁利用与可再生清洁能源包容式发展将逐渐向可再生清洁能源状态演化（柴瑞瑞和李纲，2022）。

综上，已有的研究成果主要集中于光伏产业的融资需求分析、融资租赁特点分析、光伏融资租赁项目的可行性分析、效益估算、风险控制等，肯定了融资租赁与光伏产业的适配性，对基于融资租赁的光伏产业发展具有较为重要的理论与实践指导意义，有助于形成较为完整的体系。但在探究分析融资租赁与光伏项目的适配性时，现有文献多侧重于融资方式的对比选择、风险控制等，在研究其融资支持与影响程度上存在一定空白。

三、光伏项目融资租赁案例分析

（一）A公司财务分析及融资问题

A公司是某集团在我国重要的生产基地之一，主营业务为：设计、制造太阳能电池组件、太阳能电池片、太阳能硅棒、太阳能硅片、太阳能发电应用系统、太阳能电站及相关产品，销售自产产品并提供相关技术支持和售后服务，其利润主要来源于垂直生产链中的硅片及组件的生产环节。

1.财务分析。

（1）规模指标分析。从表1可以看出，2014年至2017年3月末，A公司的总资产总体呈上升趋势，净资产与营业收入总体呈逐年上升趋势。尽管A公司在2014至2015年总资产有小幅下滑，但其净资产却上升至原来的2.5倍，说明这一期间公司在不断改善资本结构，减小财务杠杆比例。A公司净利润变化幅度较大，时正时负，这主要是因为公司在2014年度出现大额的汇兑损失，2016年度又因为硅料供应商的产品受市场竞争影响面临技术淘汰问题，公司决定不再执行合同并对近2 500万元的长期预付款进行了坏账核销，导致公司在2016年整体的折旧、摊销及坏账损失增加。但由于其母公司支持力度较大，使得A公司总体经营状况仍维持在正常水平。总体来说，A公司资产规模日益扩大且经营状况长期利好。

表1 A公司2014—2017年规模指标 单位：百万元

（2）偿债能力分析。偿债能力是指企业在经营过程中能否按时偿还所欠债务的能力，从而能更真实地反映企业的资金实力与财务状况。本文通过比较A公司2014至2017年的财务数据，来分析A公司的偿债能力水平。

①短期偿债能力分析。流动比率和速动比率能够反映企业的短期偿债能力，流动比率和速动比率过小，表示公司偿债能力不强，过大，则表示流动资产占用资金较多，不利于资金的周转。制造业平均最佳流动比率应该在2左右。由表2可知，A公司的流动比率常年维持在1以下，速动比率也常年保持在0.75左右，这说明A公司的流动资金不足，财务风险相对较大。利息保障倍数是企业生产经营所获得的息税前利润与利息费用之比，是衡量短期偿债能力的重要指标，其数值越大，表明企业支付利息费用的能力越强。由表2可知，A公司的利息保障倍数变化幅度较大，这与其净利润变化有关。但母公司可以为其提供一定的保障，财务风险也因此可以得到一定的控制。总体来说，A公司的短期偿债能力需要进一步提升。

表2 A公司2014—2017年偿债能力指标

②长期偿债能力分析。资产负债率反映企业当前的债务水平对于企业整体经营情况的风险程度，数值过大或过小都不适宜。由表2可知，A公司的资产负债率长期维持在80%左右，说明企业面临着较大的财务压力，财务杠杆较高，风险较大，企业的长期偿债能力较弱。

总体来说，A公司的偿债能力有待提升，财务杠杆与财务风险需要进一步管控。

（3）盈利能力分析。盈利能力是衡量企业能为所有者创造出多大收益的综合指标，它不仅可以反映公司的经营业绩和质量，还有助于找到公司经营环节中存在的问题。下面通过分析业务毛利率、销售净利率、净资产收益率及总资产收益率等指标来衡量A公司的盈利能力。业务毛利率是销售毛利与业务收入的比率，其数值越大，表明支付各项费用的能力越强，企业的获利能力也越强。由表3可知，A公司2014—2017年的业务毛利率始终处于低迷的状态且有逐步下滑的趋势，在2017年第一季度更是跌至2.37%，这一方面可能与公司的销售模式、淡旺季相关，另一方面也反映了公司的获利能力仍需改善。销售净利率反映了企业创造净利润的能力，2014—2017年，A公司的销售净利率变化较大，这主要是由于净利润的大幅变化所致。A公司的净资产收益率与总资产收益率变化不定，从侧面反映出A公司的经营状况不稳定。

表3 A公司2014—2017年盈利能力指标

从以上分析可以看出，A公司在规模指标、偿债能力和盈利能力上都保持较为良好的状况，部分指标不稳定。但由于母公司的大力支持，A公司的经营水平不断提升，经营环境稳定，资产总体规模扩大，增势平稳，财务结构总体向好。

2.融资问题分析。2017年，A公司为扩大经营规模，获得发展所需的硬件支持，拟购买多台制造生产光伏相关部件的操作设备，其数额约1.5亿元。对于该资金需求及资金使用用途，在融资途径上首先考虑银行贷款。A公司因其所属集团或将相对容易地取得银行贷款，但因银行贷款不涉及直接介入购买行为，且资本密集型产业所需资金量大却缺少国家信用背书，单靠银行贷款难以取得足够资金，而且贷款成本也将是一笔不小的数目。显然，对于回报周期长的光伏行业并不适合银行贷款的方式。其次，考虑通过债券或者股权融资方式来筹集资金。公司债券的发行需要一套繁琐的流程，而要想获得大规模的股权融资，则需要上市，很明显，无论是债券融资还是股权融资A公司都需要花费大量的时间和人力后才能获得资金，并且对公司未来发展战略的影响具有较大的不确定性，因此利用债券或股权融资对于A公司来说并不是最佳选择。

由此可以看出，要想以较低的融资成本、在较快的时间内获得大额资金，银行贷款和债券、股权融资方式都不适合A公司，但融资租赁却可以很好地适配该公司的需求：融资租赁更看重项目现金流及风险评估的情况，相较于其他融资方式，融资租赁对企业的资产负债情况要求并不高。而且根据我国租赁准则相关规定，A公司还可以通过加速计提折旧获得延迟纳税，以此减轻税务压力。总体来说，融资租赁不仅可以实现限制条件较少、筹资速度更快的短期融资，还可以变相降低融资的综合成本，因此，A公司最终选择了融资租赁方式。

（二）光伏项目融资分析

1.项目基本情况。A公司以直租形式，租赁金刚线切片机71台，期限4年，租金总额164 443 436元，名义货价1 000元，融资金额为148 850 000元（分批支付），其中首付款为融资金额的15%，敞口金额为融资金额的85%。利率在基准利率基础上上浮18%，为5.605%；放款之日上交风险金890万元，并在期末用以抵扣租金；采用按季等额本息的方式还款；采用PMT法，根据人行基准利率次月浮动调整租金（上浮18%）。该项目由与A公司相关联的三家公司进行连带责任担保，并为租赁设备购买保险。A公司在2017年9月收到租金的放款并支付首付款，后进行共16期次的租金上交，每期租金8 882 246元，直至2021年9月收租（租金支付）结束。

2.项目效益评估。

（1）经济效益评估。在本次融资租赁项目中，A公司共租赁金刚线切片机71台，在金刚线切片机正式投入使用后，硅片产能达到标准之后基本可以和下游电池片产能相匹配；预计硅片新增产值20亿元/年，毛利率增长5%—10%。且新建的金刚线切割硅片项目具有效率高、损失小等优点，项目达产后预计可降低8%的综合成本。总的来说，该项目预计可为A公司带来可观的价值增加和成本降低。进而，A公司所在集团将就此依托上下游产业生产链的整合，提高生产效率，进一步扩大产能，实现销售额稳步上升，同时降低生产成本，实现利润增长。除此之外，也可以从A公司以前年度数据入手，对项目开展后的经济效益做出大致预测。从表4可知，2015年A公司息税前利润大幅增长，而2016年因生产设备老旧，计提了大量的折旧费用，导致息税前利润不稳定。但是随着光伏行业逐步回暖，A公司营业收入一直保持增长（见表1）。2017年，通过该融资租赁项目使得生产设备更新换代，能够加速公司产能提升，因此可以预计2017年的息税前利润将增加。由此可见，该项目将会为A公司带来相当可观的经济效益。

表4 A公司2014—2016年经营状况 单位：百万元

（2）社会效益评估。本文将采取以下两种方法对该项目进行碳减排预估，以此评估融资租赁的金刚线切片机在正式投入生产后所能带来的后续社会效益。

①发电量-碳减排法。首先预估光伏发电量。以每1台金刚线切片机每年产能为25MW、可利用小时数1 000小时为例，该项目大致可带来新增发电1.775TWh。然后根据光伏发电量计算碳减排程度。根据每节约1度电，就相应节约0.36千克标准煤，同时减少污染排放0.272千克碳粉尘、0.997千克CO、0.03千克SO、0.015千克氮氧化物的标准，可以计算出该融资租赁项目每年所带来的光伏发电量将可节约标准煤6.39×10吨，减排碳粉尘4.83×10吨，减排CO量1.77×10吨，减排SO量5.33×10吨，减排氮氧化物2.66×10吨。

②产能-节能减排法。以每1台金刚线切片机每年产能为25MW的标准，该项目每年大致可带来新增产能1.775GW。根据节能减排计算标准，每兆瓦电站一年可以节约标准煤313.97吨，减排CO量869.52吨，减排SO量26.16吨，减排氮氧化物13.08吨，减排碳粉尘237.22吨，由此可以计算出该融资租赁项目每年所带来的光伏发电量将可节约标准煤5.57×10吨，减排CO量1.54×10吨，减排SO量4.64×10吨，减排氮氧化物2.32×10吨，减排碳粉尘4.21×10吨。

由此可见，该光伏融资租赁项目将会带来很高的社会效益，有助于公司更好践行绿色低碳循环发展理念，承担助力“碳中和”目标实现的社会责任，共同营造关注社会回报而非仅关注经济回报的良好市场氛围。

3.项目风险分析。从上文分析可知，该融资租赁项目具有良好的经济收益和社会收益，且A公司经营情况良好，能够对抗一定的风险。为了更好地提升融资租赁的安全性，需要对其中可能存在的风险进行分析与规避，以降低行业风险，控制融资成本，使光伏产业在融资租赁方式下更好成长。

从行业风险分析，自2013年以来，我国密集出台政策鼓励太阳能光伏发电，涵盖了电价补贴、税收减免、融资优惠等多个方面，为我国太阳能光伏应用快速发展创造了有利条件。2017年1月1日之后，一类至三类资源区新建光伏电站的标杆上网电价分别调整为每千瓦时0.65元、0.75元、0.85元，比2016年电价每千瓦时下调0.15元、0.13元、0.13元。同时明确，今后光伏标杆电价根据成本变化情况每年调整一次，2017年以前备案并纳入以前年份财政补贴规模管理的光伏法定项目，2017年6月30日以前仍未投运的，执行2017年标杆上网电价。由此可以看出，标杆电价随着太阳能发电技术成本的下降而逐步下调。这些有利因素表明，在未来的5－10年中，光伏企业将有较好的发展机会。

从经营风险分析，A公司所属集团一直贯彻稳步发展的路线，随着国家各项鼓励政策的发布、行业整体好转、光伏发电成本的不断降低，预计全球组件产量将继续呈现增长势头。此外，A公司所在集团正在进一步整合公司资源，以便更好地利用集合优势，降低成本，扩大生产，提高生产利用率，因此其发展前景看好。

从流动性风险分析，近几年A公司资产规模保持稳定增长趋势，应收账款规模较大，但A公司的融资渠道畅通，因此其流动性风险相对较小。

光伏产业在发展过程中，可能会面临行业风险、经营风险和流动性风险，从上文分析可知，A公司发展前景较好，风险较小，而且该融资租赁项目中所采取的收取风险金、与A公司相关联的三家企业负连带责任的担保等做法，能够有效应对融资租赁项目风险，避免出租方因监督、追回租金困难等原因而提升融资成本。

4.项目成效。融资租赁方式能够满足光伏产业前期融资需求大的特点，能够有效缓解光伏产业起步时所面临的发展压力，有利于光伏产业健康成长。通过分析项目实施后各项财务指标的变化趋势，可以进一步证明融资租赁给企业带来的巨大优势与经营业绩。

（1）规模指标分析。由表5可知，A公司在完成融资租赁业务后，公司规模日益扩大，总资产平均每年以接近20%的速度扩张，营业收入也稳步增加。净利润更加平稳，说明企业的经营状况趋于稳定。2018年与2017年相比，净资产提升了3倍以上，企业的资本结构更加优化，在总资产扩张的前提下，企业的债务大大减少，财务杠杆更加合理，进而改善了企业的财务风险状况。

表5 A公司2017—2019年规模指标 单位：百万元

（2）偿债能力分析。

①短期偿债能力分析。由表6可知，A公司的流动比率和速动比率与融资租赁前相比有显著的上升，这说明融资租赁业务改善了企业短期偿债能力不足的情况，增加了公司可利用的流动资金。利息保障倍数不断提升，说明企业支付利息费用的能力变强。综合来看，企业的短期偿债能力有了很大提升，财务状况明显改善。

②长期偿债能力分析。由表6可知，相较于2017年，2018年A公司的资产负债率明显下降，幅度超过30%，这说明企业的资本结构有了很大改变，债务资本占总资本的比例更小。一般认为，资产负债率的适宜水平为40%—60%，由此可以看出，A公司的财务杠杆控制良好，既能使财务杠杆保持合理的水平，又能充分利用债务融资为企业发展服务。2018年以后，企业的资产负债率维持相对稳定的水平，说明企业的财务状况稳定，长期偿债能力得到了一定的提升。

表6 A公司2017—2019年偿债能力指标

总之，在开展融资租赁业务后，A公司提升了短期偿债能力和长期偿债能力，降低了财务风险，有利于企业未来的稳定发展。

（3）盈利能力分析。由表7可知，A公司的业务毛利率相较于融资租赁前更加稳定，且大致处于上升的态势，说明企业的经营状况稳定且盈利能力不断提升。2017—2019年销售净利率均大于零，且稳步提升，说明企业的销售状况正逐步改善。由于A公司在2017年引入了融资租赁项目，导致当年的业务成本升高，净资产收益率为负，而融资租赁项目作为一项长期负债势必会影响到下一年度，但从表7净资产收益率的变化可知，其影响在逐步减少，2019年净资产收益率和总资产收益率均为正数，说明企业的盈利能力在逐步改善。

表7 A公司2017—2019年盈利能力指标

（4）营运能力分析。营运能力表明企业对资产的使用效率，反映企业利用资产创造营业收入的能力。下面通过应收账款周转率、存货周转率及总资产周转率等指标来衡量企业的营运能力。

应收账款周转率是企业销售收入与应收账款平均余额的比率，反映企业应收账款变现速度及资金款项的管理效率。由表8可知，A公司的应收账款周转率逐年下降，说明应收账款管理水平有待提高。

存货周转率是企业销售成本与存货平均余额的比率，反映企业存货的管理效率、库存商品的流动性。由表8可以看出，2017—2019年A公司的存货周转率与周转天数一直保持稳定状态，说明企业存货流动状态稳定且良好，存货管理水平较高。

表8 A公司2017—2019年营运能力指标

总资产周转率是销售收入与平均资产总额的比率，反映企业全部资产的经营质量和利用效率。由上页表8可知，A公司2017—2019年的总资产周转率呈下降趋势，这会影响企业的价值创造能力，因此A公司需要加强对资产的合理利用，避免造成资源浪费。

总的来说，A公司在引入融资租赁项目后，企业绩效得到了快速提升，偿债能力、企业资本结构有了明显改善，财务杠杆更加合理，财务风险进一步降低，盈利能力逐渐增强，而由于企业的迅速扩张，资产的运营能力有限，未来公司更应该注重提高合理利用资源的能力。

四、研究结论及建议

“双碳”目标下，大力发展新能源产业是大势所趋。基于光伏产业投资期长、投资成本大、投资风险高等融资特点，本文通过具体案例研究光伏产业发展与融资租赁的适配性，研究发现，光伏产业开展融资租赁项目，不仅可以给企业带来可观的经济效益，而且有助于企业更好地践行绿色低碳循环发展理念，承担助力“碳中和”目标实现的社会责任。本文的研究为光伏企业融资发展提供了新思路，对我国光伏企业解决融资问题具有一定的现实指导意义。可以预测，未来将会有更多的光伏产业选择融资租赁方式来解决融资问题，整个融资租赁行业的融资成本也将降低，进而减轻光伏产业的还租压力，光伏产业的规模将会进一步扩大，我国的能源问题将会得到缓解。

为促进新兴能源产业健康良好发展，政府应当继续加大财政支持力度，减轻产业融资压力。对于融资租赁相关行业，政府可通过税收减免等方式，鼓励融资租赁公司为新能源相关项目提供资金支持。为了控制项目风险，营造良好的融资氛围，政府应完善信用担保体系，积极引进独立的第三方评级机构，并对担保机构进行补贴和实施激励机制，以更好地促进信息流通，降低信用风险。同时，政府也应加强相应立法监管，以维护健康有序的市场秩序。