居民金融知识与家庭资产组合的选择

张文琦

（首都经济贸易大学 金融学院，北京 100070）

一、引言

理论普遍认为，家庭进行资产组合时，是依据收益和风险的综合估计进行投资决策，但实际上，家庭进行投资决策时，存在家庭更偏好储蓄等现象。金融知识影响家庭决策的很多方面，Lusardi(2007)指出金融知识水平高的家庭具有退休养老计划的可能性较高；金融知识水平越高，家庭在风险市场的投资越分散(Guiso，2008)；金融知识对创业参与具有积极推动作用等(尹志超，2015)。

关于家庭资产组合的影响因素研究主要在背景风险和流动性约束等方面，但风险投资要求居民具备相关的金融知识。因此，研究金融知识和风险资产投资的关系，利于家庭做出更加合理的投资决策。本文采用中国家庭金融调查(CHFS)2015年的数据进行研究，根据问卷构建衡量金融知识的指标，进而研究其对资产组合的影响，为进一步认识影响金融市场因素，提升金融服务效率和水平提供相应的实证支持和现实依据。

二、模型和变量

(一)模型设定

本文的实证分析主要涉及两个方面：一是分析金融知识对参与风险资产投资的影响；二是分析金融知识影响风险资产占比的实证研究。因此，我们将使用Probit模型来探讨金融知识和风险资产投资之间的关系，Probit模型为：

本文使用T obit模型来进行金融知识对风险资产占比的分析，设定的T obit模型为：

其中，Finance_knowledge是主要解释变量，X表示控制变量。

(二)变量选取

1.解释变量选取。2015CHFS除了直接询问户主对金融方面的信息的关注程度之外，还通过利率计算、通货膨胀以及风险问题3个问题来衡量户主的金融知识的水平，此外，本文还选取了期望收益问题来识别户主是否具有相关金融知识。依据问题设置虚拟变量，将3-4个正确答案的户主赋值为1，否则为0。

表1给出了金融知识相关的3个问题的描述性统计结果，无论是利率计算问题、通货膨胀还是风险问题，都有近50%的受访家庭选择不知道，说明受访家庭中有近一半的家庭对金融信息的关注程度低、缺乏了解。51.67%的家庭在投资风险问题上回答正确，但只有28.39%的家庭能够正确计算利率，16.11%的家庭准确回答通货膨胀的问题，说明大部分家庭具有金融方面的常识，但对专业知识缺乏了解。

表1 金融知识相关问题的描述性统计

2.被解释变量选取。本文将CHFS(2015)金融资产中的股票、基金、金融理财产品、债券、衍生品、非人民币资产归为风险资产；其他的存款、现金、借出款等则视为非风险资产。本文选取的被解释变量有两个：一是风险资产参与的概率；二是风险资产投资的比重。从数据中可知，绝大部分家庭投资非风险资产，大多选择股票、基金、理财产品进行投资；各个家庭拥有的金融资产和风险性金融资产极不均衡。总体而言，我国家庭金融决策是相对比较谨慎，大部分家庭都更加偏好投资无风险金融资产。

3.控制变量。参照以往文献，本文选取的控制变量包括家庭特征变量(家庭收入、是否从事个体工商业、是否有自有住房)个体特征变量(年龄、性别、受教育年限、婚姻状况、健康状况、风险偏好)以及地区特征变量。

在数据处理上，同样参照相关文献的作法，将收入的上下1%的极端值进行缩尾处理并剔除了存在缺失值的样本，最终保留了33448个样本。相关变量的描述性统计如表2：

表2 变量的描述性统计

从表中可知，约13%的受访家庭选择参与风险资产的投资，绝大多数家庭更倾向于进行无风险投资，造成这种现象的原因可能与金融危机、经济下行等现象相关，家庭的投资者会更加谨慎的对待风险投资。这一点可以从户主的风险态度得到佐证，只有极少数家庭偏好风险，这必然导致家庭减少风险资产的投资。

在2015年调查的样本中有5450位受访家庭从事个体工商业，约占总样本的16%；样本中有85%的家庭拥有自有住房；绝大多数户主自我评估健康状况是比较好。75%的户主为男性；大多数户主接受了基础教育且大多数户主已婚。

三、估计结果

表3的(1)(2)列报告了金融知识对参与风险资产投资的的统计结果，第(1)列是风险资产参与的回归系数结果，第(2)列报告的是风险资产参与的边际效应结果。

表3 金融知识对风险资产参与和风险资产占比的影响

首先我们能够从表中看到，家庭中的投资者是否具有金融知识对家庭参与风险资产市场是显著的正相关影响，并且边际效应同样在1%水平上显著，表明提升金融知识水平，能够显著增加家庭参与风险资产投资的可能性。

年龄与风险资产参与显著正相关，因为大多数年轻人可支配的收入较少，没有充足的资金进行风险资产的投资，而中年人或者老年人具有稳定的收入，且具备相关的金融知识，因此年龄会与风险资产参与是正相关。

性别与风险资产参与呈现显著负相关。这说明相对于男性户主的家庭来说，女性户主的家庭去参与风险资产投资的可能性更高；健康状况呈现显著负相关，健康状况越好，越投资风险资产，因为健康状况好的投资者能够承担较高的风险；受教育程度与风险资产参与显著正相关，教育不仅可以增加家庭总收入，还能够提高户主的学习能力，这也就意味着户主对金融信息的关注度增加，也能够正确选择风险资产进行投资。

家庭所在地区呈现显著负相关，因为金融机构处于成本和收益的考虑，大部分都设点在东部地区，相关的金融服务和产品也在东部较为全面和多样；家庭总收入、是否拥有自有住房呈现显著的正向影响；是否进行个体工商业不存在显著的关系，表明在中国农村，个体工商业所带来的风险并不会挤出家庭的风险资产；风险态度、婚姻状况与风险资产参与均呈现显著负相关。

表6的(3)(4)列则分别报告了基于Tobit回归的风险资产占比的回归系数和边际效应的结果。结果与Probit模型的估计结果基本一致。综上可以得出，金融知识显著影响家庭的资产组合，金融知识水平越高，该家庭越可能进行风险资产的投资，并且增加比重。

四、稳健性检验

为了检验实证结果的可靠性，本文通过更改金融知识变量进行稳健性检验。

首先，将利率问题、通货膨胀以及风险问题作为关键的解释变量设置为虚拟变量进行稳健性检验。其次，CHFS(2015)中有对户主经济、金融方面信息关注度程度的调查，依据该问题设置虚拟变量，再次进行回归。

表4为回归结果，从表中可以看出，主要的解释变量，也就是衡量金融知识的变量与实证结果保持一致，四种衡量金融知识的变量与风险资产参与及风险资产占比均显著正相关，因此本文得到的实证结果是稳健的。

表4 金融知识对风险资产参与和风险资产占比的影响：稳健性检验

五、主要结论

我国家庭金融知识水平整体较低，低收入及受教育程度较低的户主家庭所具有的金融知识比较少，东部地区的家庭金融知识水平普遍比中西部的家庭高。

本文运用了2015年中国家庭金融调查数据，研究了金融知识与风险资产参与及风险资产占比之间的关系。实证结果显示，金融知识与风险资产参与及风险资产占比之间都存在显著正向关系，提高金融知识水平能明显增加家庭参与风险资产投资和风险资产占家庭金融资产的比重。

六、政策建议

政府应当普及金融教育，提高中国家庭整体的金融知识水平，当前我家庭在金融市场尤其是风险资产市场的参与率还比较低。居民的金融知识会影响家庭的资产投资行为，进而可能影响整体的宏观金融市场形势，因此金融知识的普及是十分重要的。利用各金融教育平台，提高居民金融知识水平，提升投资决策的能力。

在当前我国居民金融知识水平较低的情况下，政府在制定有关股票、债券等风险资产的相关政策时，应该充分考虑金融知识水平给政策带来的影响，可以有针对性的制定政策。作为个人或是家庭，一方面，在不了解相关知识的情况下，应该积极主动的学习相关金融知识，进行适当合理的投资，用多元化的投资组合来分散风险，从而实现资产的保值增值；另一方面，家庭要慎重的选择风险资产，客观理性的判断自身情况，合理分配风险资产所在的比重。