绿色信贷政策、绿色技术创新与企业转型升级——基于市场竞争的调节作用

叶红雨 吴小倩

（上海理工大学管理学院 上海 200093）

一、引言与文献回顾

企业转型升级是我国经济向“高质量发展”转变的必由之路，绿色发展是实现企业转型升级的新动力。随着经济的高速发展，低端产能过剩、资源环境约束趋紧等问题凸显，转变粗放型经济增长模式势在必行。为助力绿色经济发展，政府制定一系列环境政策来协调经济发展和环境保护的关系。近年来，绿色金融政策在环境治理中的作用备受关注，金融工具通过引导资金流向来促使企业摒弃高能耗、高污染的生产模式，具有调整经济结构、转变经济发展方式的功能[1]。2012 年银监会出台的《绿色信贷指引》是我国首份专门针对绿色信贷的规范性文件，将我国绿色金融政策与企业环境表现进行了制度化的绑定[2]。随着绿色信贷政策的日渐规范化，重污染企业面对严峻的信贷融资约束，是否能拥有充足的绿色发展动力进行绿色技术创新并实现转型升级？针对这一问题进行研究对于推动企业转型升级以实现经济高质量发展具有重要的现实意义。

现有关于绿色信贷政策效果的研究主要集中在三个层面。第一，宏观层面。谢婷婷等[3]认为绿色信贷通过优化产业结构和能源消费结构促进绿色经济增长。刘海英等[4]基于绿色低碳技术进步视角，发现绿色信贷与经济可持续发展呈“U 型”关系。第二，中观层面。徐胜等[5]通过灰色关联分析法证实绿色信贷的发展与产业结构升级之间存在关联关系。李毓等[6]发现绿色信贷政策对第二产业结构升级具有正向促进作用，对第三产业的发展具有反向抑制作用。第三，微观层面。陈琪[7]、丁杰等[8]研究发现绿色信贷政策抑制了重污染企业的信贷融资。朱朝晖等[9]认为绿色信贷政策能通过银行信贷契约抑制企业的过度投资行为，提高重污染企业的投资效率。谢乔昕等[10]从企业的创新强度和创新倾向两个维度来研究绿色信贷的政策效果，结果表明绿色信贷政策对两者均有促进作用。

现有文献关于绿色信贷政策微观层面的政策效果研究主要围绕企业融资活动和技术创新活动，鲜有研究视角聚焦于绿色信贷政策对企业转型升级的影响。尽管有学者基于企业的全要素生产率视角研究绿色信贷的政策效果，但没有以绿色技术创新作为内在机制来进一步探究两者的关系。此外，内生经济增长理论认为内生的技术进步是保证经济持续增长的决定因素，企业能通过知识创新和技术研发获得转型升级的动力源。但现有文献直接针对企业技术创新与转型升级的定量研究较少。张莉[11]认为绿色技术创新对制造业转型升级的作用受到环境规制强度的影响，且存在双门限效应。操时磊[12]以制造业上市企业为研究样本，探究两阶段创新与企业全要素生产率的关系，发现技术创新和技术转移均能促进企业全要素生产率的提高。

企业转型升级直接影响到我国经济发展的质量，对经济绿色发展具有重要意义。绿色信贷政策作为一种环境规制的经济手段，通过金融资源配置，促进企业进行技术创新进而影响企业的转型升级，但现有从微观视角围绕绿色信贷政策对企业转型影响的研究比较欠缺，本文认为以绿色技术创新为中介视角可以更细致地揭示绿色信贷政策与重污染企业转型升级间的内在作用机制。同时，企业的生产经营活动离不开市场[13]，市场竞争强度的高低直接关系到企业面临的生存压力，进而影响企业的竞争策略、创新决策等市场行为[14]。那么，绿色信贷政策对重污染企业绿色技术创新和转型升级的作用是否会受到市场竞争的影响，现有文献同样缺乏这方面的讨论。

鉴于此，本文以《绿色信贷指引》构建准自然实验，利用双重差分模型检验绿色信贷政策对重污染企业转型升级的影响，并进一步检验绿色信贷政策实施效果在区域发展异质性和企业产权异质性条件下的差异。此外，本文从企业绿色技术创新的中介视角来深入研究绿色信贷政策对重污染企业转型升级影响的作用机理，并考察市场竞争在绿色信贷政策对重污染企业转型升级的影响以及上述中介作用中发挥的调节效应。

本文可能的贡献有以下两点：（1）基于微观视角，探究绿色信贷政策对重污染企业转型升级的影响，对现有绿色信贷政策效果的研究进行拓展和延伸，同时检验异质性条件下绿色信贷政策实施效果的差异，为绿色信贷政策的差异化实施提供细致的经验证据。（2）以绿色技术创新的中介视角进一步探索绿色信贷政策与重污染企业转型升级间的内在作用机制，并将市场竞争引入研究框架，更系统地分析市场竞争对绿色信贷政策实施效果的情境化作用，这既丰富了相关领域的研究，也为企业如何更好地适应绿色信贷政策提供决策参考。

二、理论分析与研究假设

（一）绿色信贷政策与企业转型升级

绿色信贷政策通过合理的信贷管控，引导资金向绿色行业流动，抑制污染行业的盲目扩张，倒逼企业产生内部绿色生产的动力，促进重污染企业的转型升级。

绿色信贷政策通过融资成本、资源配置、市场导向等途径作用于企业的生产经营。一方面，绿色信贷政策要求银行严格控制信贷门槛，对重污染企业具有显著的融资惩罚效应[15]，造成重污染企业的融资成本增加，使其“迫于高成本”而重视转型升级；另一方面，绿色信贷政策可以引导企业发展环境友好型项目，生产资源逐渐向优质企业倾斜，生产要素在企业间实现优化配置，使企业处于转型氛围中[16]。此外，随着社会各界绿色发展理念的增强，重污染企业受到的舆论压力越来越大，而绿色金融会优化环境信息披露渠道，社会公众和投资者可以获得更全面的企业项目信息，选择投资兼具环保和经济效益的项目。重污染企业面临严峻的融资环境，生存压力越来越大，从而选择转型升级以求长远发展[17]。

根据以上分析，提出研究假设1。

H1:绿色信贷政策能促进重污染企业的转型升级。

（二）绿色技术创新的中介作用

技术创新与企业转型升级能力密切相关[18]。绿色技术创新是技术创新的一种，旨在遵循生态原理和生态经济规律，以实现生态负效应最小化。在经济发展新常态的时代背景下，绿色技术创新是企业实现转型升级、获得可持续发展的关键一步[19]。

绿色技术创新活动具有周期长、投入高、风险大等特点，因此企业进行技术创新需要获得良好的金融支持。虽然银行信贷不是企业融资的唯一方式，但银行提供的信贷资金仍是发展中国家最主要的融资来源[20]。银行信贷主要通过影响企业资源配置来促进企业的技术创新[21]。一方面，绿色信贷通过对企业施加环保约束，即通过融资渠道内生化企业环境成本，直接影响企业技术创新的收益—成本比来促使企业转变生产经营方式，为企业转型升级提供动力[10]。另一方面，资本具有天生的逐利性，在绿色信贷政策的引导下，企业更愿意调整资源配置来进行绿色技术创新以达到绿色信贷审批标准，获得的绿色信贷资金又可以投入到新的绿色技术创新活动中，最终形成绿色环保的良性循环[22]。

根据以上分析，提出假设2。

H2：绿色技术创新在绿色信贷政策与企业转型升级之间起中介作用。

（三）市场竞争的调节作用

市场竞争是影响企业生产经营的重要因素。熊彼特理论认为竞争不利于企业创新，垄断天然有利于创新，垄断利润是激励企业转型升级的重要基础。

激烈的市场竞争不利于企业的绿色技术创新和转型升级。一方面，企业面临的市场竞争越激烈，行业内客户的选择面越多，而企业获得外部信息的难度越大，对竞争对手行为的预测也就越困难[23]。在这种情境下，绿色技术创新增加了企业经营的风险，企业管理层可能基于短视视角，削减创新投入，企业绿色技术创新受阻。另一方面，激烈的市场竞争阻碍企业与合作伙伴之间建立信任关系，不利于企业间的信息共享，企业进行绿色技术创新的难度加大。此外，在市场竞争激烈的情境下，企业的定价能力有限，利润空间小，企业的资金需求更为强烈，而且创新活动具有长周期、高投入的特点，使得大多数企业在进行创新时面临着融资约束的困境[24]。绿色信贷政策的出台，提高了重污染企业的信贷约束，企业的资金需求更难以被满足，企业可能面临没有充足的资金进行技术创新的局面，进而影响企业的转型升级，削弱了绿色信贷政策的积极作用。据此提出假设3。

H3a：市场竞争在绿色信贷政策与重污染企业转型升级中间具有负向调节作用。

H3b：市场竞争在绿色信贷政策与重污染企业绿色技术创新中间具有负向调节作用。

三、研究设计

（一）样本选取与数据来源

本文选取2010—2019 年A 股上市公司作为初始样本，剔除金融业、保险业以及综合业的上市公司，样本期间被ST 或*ST 的公司，以及统计变量不全的公司，最终保留10780 个观测值。本文全要素生产率由计算得出，绿色专利数据来源于中国研究数据服务平台，其他数据来源于国泰安数据库。为了避免极端值对估计结果的影响，本文对全部连续变量在1%和99%分位数水平上进行缩尾处理。

（二）变量定义

1.解释变量：双重差分变量（Treated*After)

After 为政策虚拟变量，以《绿色信贷指引》的颁布为时间节点，2012 年（包括当年）以后取1，否则取0。Treated 为企业分组虚拟变量，本文参考刘强等[2]的思路，根据生态环境部《上市公司环境信息披露指南》，将上市公司分为两组。当该公司为重污染行业企业时Treated 取1，否则取0。

2.被解释变量：全要素生产率（Tfp）

在现有研究中，学者们对企业转型升级的定义和衡量指标有很多，企业转型升级的方式和策略可能有多种，而且不同企业转型升级的表现形式可能也不一样。但究其本质，企业转型升级是企业生产技术、组织效率、资源配置等全面提高的结果[25]，转型升级最终都会表现在企业的生产率上。因此本文参考程虹[26]的做法，用全要素生产率来衡量企业的转型升级。基于鲁晓东等[27]及逯东等[28]的研究，采用最优的LP 法计算企业的全要素生产率，建立回归模型（1），利用基于公司层面线性回归的残差来测算企业全要素生产率。

其中Yi,t为公司i在t年的营业收入，Li,t为公司i在t年的员工人数，Ki,t为公司i在t年的固定资产净值，Mi,t为公司i在t年购买商品、接受劳务支付的现金。。

3.中介变量：绿色技术创新（PatentG）

本文借鉴曹廷求等[29]的做法，用绿色专利申请数来衡量企业的绿色技术创新，并对所有专利数据加1 后取对数。

4.调节变量：市场竞争（Compi）

本文参考宋玉臣等[30]的研究，使用销售费用与营业收入来表示市场竞争程度，并基于逐年的中位数将所有公司分为竞争程度高与低两组，竞争程度高的Compi 取1，反之取0。

5.控制变量

控制变量的选取参照李永友等[31]的研究，具体变量如表1 所示。

表1 各变量定义描述

（三）模型设定

1.直接效应检验

本文建立如下双重差分模型来验证绿色信贷政策对重污染企业转型升级的影响：

其中，i和t分别表示企业和年份，Controls 表示控制变量，Year、Industry、Province 分别表示时间固定效应、行业固定效应和省份固定效应，εi,t表示随机扰动项。

2.中介效应检验

对于检验绿色技术创新的中介效应，本文借鉴温忠麟等[32]提出的中介效应检验程序，构建如下回归模型：

3.调节效应检验

为了检验市场竞争的调节作用，构建如下三重差分模型：

四、实证结果分析

（一）描述性统计

表2 为描述性统计的结果。全要素生产率（Tfp）的均值为8.217，中位数为8.118，表明超过50%的企业的全要素生产率未能达到均值水平，标准差大于1，表明企业间全要素生产率存在较大差异。企业组别虚拟变量（Treated）的均值为0.380，表明研究样本中有38%是重污染企业。绿色专利均值为0.317，且超过半数企业的绿色专利申请量为0，表明大多数企业的绿色创新意识或者能力不强。经VIF 检验，各变量的VIF 值均小于10，不存在多重共线性。

表2 描述性统计

表2(续)

（二）多元回归分析

1.全样本回归

回归结果表明，加入控制变量后，交互项系数在1%的置信水平显著，系数为0.063，说明绿色信贷政策实施后，重污染企业的全要素生产率提高了6.3%，绿色信贷政策能促进重污染企业转型升级，假设1 得证。

2.分组回归

为了进一步检验绿色信贷政策实施效果在区域发展异质性和企业产权异质性条件下的差异，本文按照地区和企业产权性质对样本进行分组回归，结果如表3 所示。

表3 全样本回归以及分组回归结果

表3(续)

在对地域差异进行异质性分析时，东部和中部地区的交互项系数分别为0.1 和0.076，且均在1%显著性水平下显著 ；西部地区回归系数为负且不显著。由此判断，绿色信贷对于重污染企业的转型升级的促进作用，主要集中在东部和中部地区，对西部地区尚未起到促进作用。

在对企业性质进行异质性分析时，国有重污染企业的交互项系数为正且不显著，非国有重污染企业显著为正，系数为0.106。由此判断，绿色信贷政策对非国有重污染企业转型升级具有促进作用，对国有重污染企业无显著影响。

3.中介效应检验

表4 中列（1）、列（2）、列（3）报告了绿色技术创新的中介作用的检验结果。回归结果显示β3和α3均显著，分别为0.063 和0.050，表明绿色信贷政策能够有效促进重污染企业转型升级，对重污染企业的绿色技术创新具有积极作用。且η3和η4均显著为正，说明绿色技术创新存在部分中介作用，绿色信贷政策能够通过激发重污染企业进行绿色技术创新从促进转型升级，假设2 得证。

表4 中介效应及调节效应回归结果

4.调节效应检验

表4 列（4）、列（5）报告了市场竞争的调节作用的检验结果。回归结果显示，三重差分变量对企业的转型升级核绿色技术创新的回归系数均为负数，与Treated*After 的回归系数符号相反，本文的假设3a 和假设3b 得到了实证支持，即在重污染企业面对市场竞争较大的情境下，绿色信贷政策促进转型升级、激发绿色技术创新的作用被削弱。

（三）稳健性检验

为了排除重污染企业与非重污染企业固有差异对实证结果的影响，本文使用PSM-DID 方法重新回归。分别采用参数为0.06 的核匹配和参数为0.01 的半径匹配方法进行匹配，回归结果如表5 所示，Treated*After 的系数显著为正，进一步说明了绿色信贷政策能够促进企业的转型升级。此外，本文还采用双向固定模型进行回归来证明回归结果的稳健性，结果显示交互项的系数显著为正，再次验证了本文的假设1。

表5 稳健性检验

表5(续)

五、结论与建议

本文使用2010—2019 年上市企业的面板数据，借助双重差分模型探究绿色信贷政策对重污染企业转型升级的影响，并对地区经济发展水平、企业所有权性质进行了异质性分析。在此基础上进一步讨论绿色技术创新的中介效应以及市场竞争的调节作用。研究表明：（1）绿色信贷政策的实施能够有效促进重污染企业转型升级；（2）绿色信贷政策对我国东部和中部地区重污染企业转型升级的正向影响较大，对西部地区无显著影响；（3）绿色信贷政策的实施能够正向促进非国有重污染企业的转型升级，对国有重污染企业尚未发挥出明显的作用；（4）绿色技术创新在绿色信贷政策与重污染企业转型升级中间起中介作用；（5）市场竞争在绿色信贷政策与重污染企业绿色技术创新、转型升级之间均具有负向调节作用。

基于研究结论，给出如下几点建议：

（1）政府层面：首先应该健全绿色金融法律体系，逐步形成规范的绿色金融市场，还应建立绿色信贷评估制度，使金融机构对绿色信贷的审核有据可依，进一步发挥绿色信贷政策对企业转型升级的促进作用。其次，政府在制定绿色信贷政策时应充分考虑我国地区经济发展的差异性，使其更具有针对性。东部和中部地区可以稳步推进绿色信贷政策，西部地区的经济发展状况与东、中地区差距较大，绿色信贷政策的信贷约束力度应与当地企业发展状况相匹配。再次，政府还应加强对国有重污染企业监督，运用适度的奖惩机制来促使其摆脱创新惰性。

（2）金融机构层面：应该明确和细化绿色信贷政策执行的规则，严格按照政策标准实施，将详细的绿色信贷审核结果反馈给企业，明确企业的不足和改进方向，在绿色信贷审核环节助力企业转型升级。另外，我国绿色金融发展还处于起步阶段，绿色金融产品不够多样化，除了绿色信贷发展相对成熟外，其他绿色金融产品还有待开发，金融机构除了要严格把控重污染企业的信贷资质审批外，还应积极研发其他绿色金融产品，帮助企业实现转型升级。

（3）企业层面：应当积极适应绿色信贷新政策，改变传统高能耗、高污染的生产方式，积极研发绿色生产技术来争取绿色信贷政策红利。同时，企业应当根据市场竞争环境来调整发展战略。当市场竞争强度较大时，企业应提高创新效率，不盲目进行绿色技术创新，巩固创新成果，维持创新活力；当市场竞争强度较小时，企业应把握机会，通过绿色技术创新来提高生产率，从而在市场竞争中占据有利地位。