财政科技支出、地方政府行为与企业非效率投资

黎 伟，叶 显，常 曦

(1.东莞理工学院经济与管理学院，广东 东莞 523000；2.广东金融学院金融科技工程技术开发中心，广东 广州 520521)

0 引言

微观而言，投资决策既是企业决策行为的起点，也是财务决策的重要组成部分，因而其效率问题长期以来备受政学企三界的关注。而从宏观视角解读，投资效率的高低则同时影响着产业结构的升级优化和经济驱动力的转换。正如习近平总书记指出： “经济发展就是要提高资源尤其是稀缺资源的配置效率，以尽可能少的资源投入生产尽可能多的产品，获得尽可能大的效益。”尤其是在当前我国宏观经济整体处于经济下行压力陡增、全球产业链升级和技术转型优化并存的重大转折背景下，科学化投资决策机制，提高企业部门的投资效率关系着我国能否优化供给结构，平稳实现经济高质量增长的历史跨越。而 “未虑胜先虑败、未虑得先虑失”，在提高投资效率这一复杂课题中，探究企业投资决策不足或过度的影响因素，校正其中的非效率投资行为，也就具有重大的理论价值和现实意义。

国内外学者以委托代理理论和信息不对称机制为基础已做出多视角、多层次研究。大部分研究认为企业非效率投资既是由于所有人和管理层之间存在第一类委托代理矛盾所致[1]，同时也是管理层存在过度自信等非理性行为的重要外在表现[2]。因此，校正企业非效率投资需从外部环境与内部治理两个方面切入，引导企业管理层提高投资决策的合理性和稳健性。其中，前期研究更侧重在完全竞争假设下实证检验非效率投资行为在不同特征 (所有制、生命周期、管理者特质等)企业中的异质性，探讨制约或释缓企业非效率投资水平的因素 (如股权制度、股权激励、内部控制等)；其结论难以完全体现我国 “新兴+转型”特征背景下政府部门在企业非效率投资的成因及治理中的关键作用。尽管近期部分研究对政府通过优化营商环境[3]和财政政策支持[4]，引导金融扶持[5]等宏观财政调控模式提振企业投资效率的后效影响进行了检验，但大部分研究指标的选取过于笼统，尤其是对财政科技支出这一重要调控工具在其中的政策效力仍缺乏独立的测度，因而也并未形成一致的研究结论。有研究认为财政科技支出能有效抑制市场失灵，结构性地缓解企业融资约束，释缓企业投资不足，从而提高投资效率[6]。也有研究基于政府失灵的视角指出，财政科技支出浸染了浓厚的政府意志，其引导方向往往难以匹配市场需求的发展趋势，反而会扭曲企业投资资源配置[7]，加剧企业非效率投资现象。

综上可见，尽管前期文献对财政政策与企业非效率投资的关联机制有了一定探索，但其异质性的政策效应却鲜有涉及，特别是对于财政科技支出这一重要财政工具仍缺乏细致刻画。仅有的部分文献探讨中也往往忽略了地方政府行为在这一对变量互动中的干预机制和效果，因而导致其结论存在一定分歧。而这正是本文拟探讨并做出边际贡献的核心问题。在以下部分中，本文拟重点完成4个方面的原创性工作：①打破将财政政策作为一个整体探讨的研究藩篱，着重甄别财政科技支出这一更有针对性的 “科技”类别对企业非效率投资的作用有效性。②提高研究框架与我国市场主体特征各异这一现实背景的匹配性，着重刻画财政科技支出的政策影响在不同特征企业主体中的异质性，特别是通过分组回归等方式，精准识别其对不同非效率投资类型的非对称影响，补充现有研究鲜见之处。③揭示 “财政科技支出—企业非效率投资”这一框架中起到关键传导作用的现象和变量，有助于打破理论黑箱，为政策建议提供更为合理和充分的数据支撑。④在上述完整的研究框架中，进一步内嵌地方政府行为这一关键因素，创新地通过地方政府竞争压力的测度，实证分析面临不同压力的地方政府在引导财政科技支出时的差异，以及由此而对企业非效率投资的干预和调节作用，这正是现有文献鲜有涉猎之处，同时也将是本文重点探讨的内容。

1 文献综述

关于企业投资效率的研究源于Modigliani等[8]的经典文献。他认为，在满足假定的前提下，公司的资本结构与公司的市场价值无关，因而企业投资效率的高低也仅取决于企业自身对于投资项目盈利与风险水平的识别和测度。而现实中，股东与管理层之间往往存在着信息不对称与利益差异[9]，延伸至对投资项目风险的处理上，则演变为投资决策契约的不完全性，由此提升了代理成本，导致股权激励效应下降，引发管理层投资过度或投资不足的问题[10]。此外，行为金融学也重点研究了管理层非理性行为尤其是过度自信对企业非效率投资的影响[11]。然而，上述研究并不能充分解释为何中国上市公司投资效率普遍较低，长期徘徊在世界主要国家后列[12]。其根本原因在于仅使用经典理论解释中国企业非效率投资的现象，忽略了中国长期存在的 “新兴+转型”制度特征，也缺乏对政府干预企业投资决策的刻画。

有鉴于此，近年来相当部分的国内研究将关注点转移至政府干预的影响上，尤其是以财政支出为代表变量，重墨探讨宏观政策效应如何作用于企业投资效率。其中，有研究认为，财政政策对于企业非效率投资有较好的抑制作用。其政策效应既可以通过扩张或压缩总需求规模而作用于企业部门的投资决策，从而影响其投资效率；也可通过财政政策的投向偏好，引起企业部门资源配置的结构优化，最终提高其投资效率[13]。同时，财政政策也包含了减税降负等工具[14]，能够通过释缓融资约束，降低融资成本，促进企业投资决策和行为的结构优化，进而提高投资效率。也有研究指出，财政政策能否降低企业非效率投资水平仍缺乏系统的学理与实证支撑[15]。财政政策背后的 “看得见之手”究竟是 “帮助之手”还是 “攫取之手”，其对企业投资效率的提升究竟是挤入还是挤出仍缺乏一致的结论。 本文认为，出现这一结果的可能原因是我国财政政策 (财政支出)作为一个整体概念，其内涵与外延都十分广泛，而统计口径与指标选取的差异也会使前期实证分析造成偏差。为了更清晰地识别财政政策、政府行为在企业非效率投资水平变动中的作用机制，本文拟将财政科技支出这一与企业投资效率关联更为紧密的财政支出类别提炼出来进行深入探讨。

回顾现有文献，直接探讨财政科技支出与企业投资效率的研究较为鲜见，但已有部分研究细致刻画了其影响经济增长[16]、区域创新[17]、全要素生产率[18]等宏微观经济现象的理论与机制。不难发现，财政科技支出相对于财政政策，具有更强的导向性特征。从政策供给视角看，财政科技支出更关注企业科技创新与生产效率的提升[19]，因而能通过缓解目标企业的融资约束来改善其财务状况，降低企业出现投资不足的概率，使企业投资规模维持在合意水平，从而提高企业部门整体的投资效率；而从企业投资需求视角看，财政科技支出往往能引导企业的投资方向与偏好，使其与区域资源禀赋、产业比较优势产生良好互动与关联，间接降低代理成本，抑制管理层短视行为而带来的投资过度，最终提高企业投资效率。然而，部分研究也指出，财政科技支出对于企业非效率投资的抑制存在作用边界。一方面，财政科技支出规模决定了抑制作用的效力，若规模过大则容易导致政策效力边际递减，既可能对企业部门整体资源造成挤出[20]，也可能因过度松释目标企业的资源边界而强化其管理层非理性行为动机，进而增加投资过度等非效率现象出现的概率，当然，若规模过小则无法有效提高企业投资效率；另一方面，财政科技支出的导向性也会迫使企业主动或被动地调整投资方向以迎合政府指导和支持[21]；若如此，部分企业的投资调整可能会偏离其核心业务和经营优势，当然也无助于提高其投资效率。由此可见，财政科技支出对企业非效率投资的影响机制尚未完全厘清与确证，而这正是本文研究框架的重要组成部分。

上述理论分析已指出关于 “财政科技支出—企业非效率投资”的机制有待识别和厘清，也正由此凸显地方政府行为 (意志)对这一机制的干预和调节。尤其是在中国 “新兴+转型”的背景下，地方政府作为财政科技支出规模和方向的制定和指导主体，既要承担促进社会经济发展的基本任务，同时也面临着区域间的竞争压力，因而其对辖区内企业具有更强的干预动机。部分研究认为，这一动机对地方政府行为的激励更偏向于规模扩张及短期新增投资[22]，而往往无助于企业投资效率的提升。甚至由于政企目标函数偏差，财政科技支出在地方政府干预下可能偏离最优投资结构，造成目标企业的投资过度和非目标企业的投资不足，从而加剧了企业非效率投资行为。然而，随着近年来经济动能转换， “为增长而竞争”逐步为 “为创新而竞争”的共识所取代[23]，创新驱动与效率优先在地方政府目标函数中的权重日益增长，竞争压力也可能驱动财政科技支出更多地回归区域内企业的科技创新活动，提高其投资效率。而随着地方政府行为的转变，企业部门的投资行为也更趋于理性，回归到 “利益最大化”与 “风险最小化”的权衡中，甚至通过 “用脚投票”，形成区域间要素流动以提高资源适配效率[24]，进而抬升了企业投资效率。概括而言，地方政府行为在竞争压力下，既可能强化企业非效率投资，也可能对此产生抑制和约束；在基准框架中添加地方政府行为因素，并对此进行实证检验，是本文拟进一步挖掘和研究的重要创新点。

2 研究设计

2.1 数据来源

为了确证基本框架，本文结合2008—2018年上市企业微观样本及各地区宏观样本的面板数据集进行实证检验。本文对初始数据进行如下处理：首先剔除金融类、ST以及在样本期间内退市的企业；其次，为排除企业IPO效应，剔除IPO年度的样本；再次，为尽可能提升数据质量，选取样本期间内至少连续5年存续的数据；最后，为避免异常值对回归的干扰，对所有连续型变量进行左右侧1%水平的缩尾处理。另外，为了减轻回归中的异方差偏误，所有连续变量均经过对数化处理。公司的财务数据来自于Wind数据库。各省 (市、区)的财政科技支出源于各地区的历年统计年鉴。

2.2 变量设定

(1)被解释变量：企业非效率投资 (Axinvest)。借鉴Richardson[25]的研究，测度企业非效率投资水平的模型设定如下：

Investit=θ0+θ1Investit-1+θ2Sizeit-1+θ3Levit-1+θ4Growthit-1+θ5Ageit-1+θ6Reit-1+θ7CFOit-1+∑θIndustry+∑θYear+εit

(1)

在模型 (1)中，Invest为企业当年度经过总资产标准化的资本投资规模，具体计算方法为Inv= (购建固定资产、无形资产及其他长期资产的支出+取得子公司及其他营业单位支付的现金净额-处置固定资产、无形资产和其他长期资产收回的现金净额-固定资产折旧、油气资产折耗、生产性生物资产折旧)/总资产。Size为企业当年度总资产规模的自然对数，Lev为资产负债率，Growth为主营业务收入增长率，Age为企业年龄，Ret为股票收益率，CFO为经营活动净现金流。模型中加入行业和年份固定效应。本项研究采用模型 (1)来测算企业当期最佳投资规模，然后用实际投资规模减去最佳投资规模，残差部分的绝对值即对εit取绝对值表示企业的非效率投资水平，该项指标为正向指标，即值越大，企业非效率投资程度越严重。进一步地，为了更精确研究企业非效率投资的状态，本文将非效率投资分解为过度投资和投资不足。若εit大于0，则企业过度投资为εit；当εit小于0，则企业过度投资为0。若εit小于0，则企业投资不足为εit；当εit大于0，则企业投资不足为0。在此基础上，参考江轩宇等[26]的研究方法，分别对前3年的上述企业指标进行滚动平均值计算，最终得到企业的非效率投资行为 (Xinvest)、过度投资行为 (Oinvest)以及投资不足行为 (Uinvest)3个指标。

(2)核心解释变量：财政科技支出强度 (TeFiscal)。借鉴吴非等[20]的研究，考虑到绝对量指标的局限性，采用财政科技支出的相对指标更为可靠，即以财政科技投入占GDP比例代理财政科技支出强度。

(3)控制变量。参考既有相关研究，本文引入一系列控制变量，包括企业年龄 (Age，企业自经营开始至今的年限)、企业规模 (Size，企业年末总资产)、主营业务利润率 (MP， (营业收入-营业成本)/利润总额)、资产负债率 (Lev)、股权集中度 (S-H，第一大股东持股比率)、资产报酬率 (Roa)、每股收益 (EPS)。

2.3 模型设定与实证策略

为了研究地方财政科技支出对企业非效率投资的影响，设定模型 (2)加以检验。

Axinvestit=β0+β1TeFiscalit-1+∑βiCvs+

∑βjInd+∑βkYear+ω

(2)

式中，回归中的被解释变量Axinvest，包括企业的非效率投资行为 (Xinvest)、过度投资行为 (Oinvest)或者投资不足行为 (Uinvest)。核心解释变量TeFiscal为财政科技支出强度；Cvs为前述控制变量；ω为模型随机误差项，同时模型 (2)控制行业和年份的哑变量。考虑到财政科技支出影响企业效率水平需要一定的时滞，本文对核心解释变量进行了滞后1期处理。

3 实证结果及经济解释

3.1 基准回归：财政科技支出与企业非效率投资

基准回归结果见表1。研究发现，财政科技支出强度越大，则企业的非效率投资 (Xinvest)越低 (回归系数为-0.058且通过了1%的检验)；进一步将企业非效率投资分解为投资过度和投资不足两个层面，发现财政科技支出对投资过度 (Oinvest)的抑制较之投资不足 (Uinvest)而言更为显著 (系数分别为-0.451和-0.160，分别通过了1%和10%的检验)。可能的原因是：①财政科技支出是政府对实体经济技术创新转型升级的专项支持 (或是分担创新研发风险)，能够针对性地提升企业的研发创新效率；②政府的财政科技支出具有一定的 “后向型”特征，往往注重考察企业后期的经济效率，并以此作为下一期财政科技支持与否的重要参考，由此对企业形成了一定的监督压力，驱动企业更好地匹配内外部的生产资源，在实现生产边界扩张的同时提升要素运转效率[27]。③值得注意的是，由于政府辖域内企业数量规模巨大和政府财力资源之间的矛盾，使得财政科技对企业的直接扶持效应可能有一定的边界约束，于此，尽管财政科技支出降低了企业的投资不足，但系数相应较小。相比之下，财政科技支出的作用更加集中在间接 “引导”上，强调企业提升资源运用决策的科学性和有效性，降低无谓投资并提升效率，在抑制企业过度投资上，财政科技支出的效果更加明显。

表1 财政科技支出与企业非效率投资

进一步地，本文以非效率投资的中位数为界，界分 “非效率投资较高组别”和 “非效率投资较低组别”，并重新进行基准回归检验。实证结果发现，在非效率投资较高的组别中，财政科技支出无论是对整体非效率状况，还是对投资不足和过度都有着显著的抑制效果 (系数均为负值且至少通过了5%检验)；而在非效率投资较低组别中，财政科技支出的回归系数尽管均为负值，但t值偏小，无法通过任何惯常水平下的统计显著性检验。这说明，财政科技支出对企业的影响，更多地体现出 “雪中送炭”的特征，即在企业亟需校正指引 (非效率水平较高)的情况下，财政科技支出发挥了校正作用，而在非效率水平较低时，财政科技支出对企业的影响则较小，体现了在效率正常的情形下，政府有自身明确的边界，不会轻易干涉影响到企业的经营决策。由此，表1的实证结果展现出更多边际信息。

3.2 异质性检验：基于产权属性和创新属性差异的分类检验

在前述的实证检验中，本文就财政科技支出影响企业非效率投资的效果差异进行了回归检验。但这仅为全样本范围下的回归检验，可能存在一定的异质性偏差。具体来看，不同属性的企业在面对相同的财政科技支出影响时，可能会产生具有差异性的反应行为，因而采用了不同程度的校正行为。对此，本文就财政科技支出的特性甄选了两类企业组别，一类为国有企业 (State)，另一类为高科技行业 (HT)。为分析其中可能包含的异质性问题，本文进行实证检验，见表2。

表2 财政科技支出与企业非效率投资：基于产权属性的视角

研究结果发现，财政科技支出对 “国有—民营”企业产生了具有显著差异的影响。具体来看，在国有企业组别中，财政科技支出减少了国有企业的过度投资 (系数为-0.491且t值为-3.78)，这种强效应带动了国有企业整体非效率投资水平的下降；在非国有企业组别中，财政科技支出则抑制了企业的投资不足。之所以呈现出上述差异，本文认为，国有企业有国家信誉的支撑，能够获取更多的资源，其自身投资不足的偏向相对较弱，对于这类企业而言，投资的低效更多地体现在无效 (过度)投资上。特别地，如前文所述，政府财政科技支出对企业的支持大多都存在一定的后效考核，从而为国有企业量入为出以精准使用资源提供了较强的激励，抑制了过度投资行为。与之呈鲜明对比的是民营企业在获取资源上处于劣势地位，即便面临着有效的投资机会，但囿于资源不足而无法进行有效投资。因此对于这类企业而言，投资不足更可能是其所面临的突出问题。财政科技支出能够对这类企业形成直接有效的支持，扩展民营企业的资源边界，驱动这类企业在面临有效的机会窗口时能够扩大投资规模，从而降低了投资不足水平。

进一步地，本文将研究重点转向了 “高科技—非高科技”企业组别，见表3。实证结果发现，财政科技支出对这两类企业的影响方向较为一致，均降低了企业的过度投资行为 (系数为负且均至少通过5%的检验)，并由此带动企业整体非效率投资水平的降低。但具体来看，财政科技支出对非高科技企业非效率投资的抑制效应则更为显著 (其回归系数的绝对值更大且显著性水平更高)。可能的原因在于非高科技企业自身生产经营的宗旨并非研发创新，在提升效率的决策上还有较大的优化改进空间，政府 (财政科技)同企业的相互匹配带来了更多的信息撮合，提升了企业的经济运行效率，也降低了其过度投资行为，即财政科技的边际政策效力更大。而对于高科技企业，财政科技支出固然有着同样效力，但稍有不同的是，高科技企业更关注研发创新，对市场技术演进和程度有更好的把握，自身的投融资决策往往更加切合实践需求，有相对较好的科学性，财政科技支出对其非效率投资的边际改进难以凸显。

表3 财政科技支出与企业非效率投资：基于科技属性的视角

4 基于地方政府行为视角下的经验证据

前述部分已针对 “财政科技支出—企业非效率投资”的影响和异质结构进行了充分研究，但仍欠缺较为重要的 “中国元素”，由此导出的研究结论可能存在一定的不足。本文认为，财政科技支出是政府支出体系的一个重要子集，天然地受到政府意志激励的影响，忽视了政府的意志激励去考察政府的支出手段，显然会遗漏某些重要因素。基于此，重新审视财政科技支出对企业非效率投资的影响有其必要性和合理性，也是阐述 “中国故事”的重要尝试。其中，周黎安[28]的研究认为，驱动中国经济增长的一个重要关键即是当前 “自上而下的标尺竞争”激励制度。在这种制度体制下，政府的财政支出 (包括但不限于财政科技支出)会同政府意志相互融合，进而影响微观经济主体的行为，而这恰恰是现有文献鲜有涉猎之处。基于此，本文借鉴任晓怡等[29]的研究，以某省市所处的经济区域的平均GDP增长率减去其GDP增长率所得的差额来衡量此地区的GDP竞争压力。如差额较大，则表明此省市的经济发展势头总体弱于所在经济板块的平均值，地方政府面临较大的经济竞争压力，反之则反是，结果见表4。

表4 财政科技支出、地方政府行为与企业非效率投资

具体地，在地方政府GDP竞争压力较大的组别中，财政科技支出对企业的非效率投资有着较强的校正作用；而在竞争压力较小的组别中回归系数均不显著。这鲜明地表明，只有在一定的政府竞争压力下，财政科技支出才能实现优化。毕竟，在缺乏竞争激励的情况下，地方政府对财政科技支出的使用难免效率低下，无法有效为企业提供支持。反之，为了实现经济增长，提升微观经济主体的经济效率，地方政府将更加关注财政科技使用的方向、结构和强度，这种 “精益求精”的行为模式能够有效推动财政科技支出降低企业的非效率投资行为。

进一步地，本文依照表2和表3的逻辑，考察在地方政府行为的影响下财政科技支出影响企业非效率投资的属性差异，结果见表5。在表5中，本文界分了 “国有企业—民营企业”组别进行回归检验。研究发现，在政府GDP竞争压力较小的组别中，财政科技支出对企业非效率投资的影响并不明显：对于国有企业而言，财政科技支出仅能降低其过度投资行为，但相关系数t值偏小，仅在10%水平上边缘显著；对于非国有企业而言，缺少激励约束的财政科技支出甚至还加剧了企业的过度投资行为 (系数为0.938且通过了5%的检验)。相比之下，在政府GDP竞争压力较大的组别中，财政科技支出展现出了良好的特质。不但对国有企业形成了更为强劲的非效率抑制效果 (表5 Panel A的回归系数绝对值较之于表2而言更大)，还有效校正了民营企业的非效率投资行为 (L.TeFiscal在三种层次的非效率投资指标回归中均显著为负)，从而展现出了较之于表2更为显著的优化效果。上述实证结果表明，在有效的政府竞争激励下，财政科技支出抑制企业非效率投资的效力得到了显著提升，能够对 “国有企业—非国有企业”实行全面覆盖。

表5 财政科技支出、地方政府行为与企业非效率投资：基于产权属性的视角

与表5实证研究结果类似，在界分了 “高科技企业—非高科技企业”组别后发现，财政科技支出在较小的经济竞争压力下依旧表现不佳，所有的回归系数均无法通过统计显著性检验，结果见表6。而在经济竞争压力较大的组别中，财政科技支出对这两类企业的非效率投资 (特别是过度投资行为)进行了全面优化。值得注意的是，表6中压力较大组别中财政科技支出指标的回归系数，均较之于表3而言更大。这充分说明，在较强的政府激励情形下，财政科技支出的效力得到了更大的释放，这与前述检验的逻辑保持着高度的一致。

表6 财政科技支出、地方政府行为与企业非效率投资：基于科技属性的视角

5 稳健性检验

5.1 剔除金融危机的影响

本研究的数据时间范围限定在2008—2018年。这一时期发生过若干重大却又不易测度的事件，在其中，两个较为典型的时间是2008年的国际金融危机和2015年的中国股灾。资本市场的大幅震荡也会在很大程度上影响企业的非效率投资行为，甚至会对政府的支出结构产生冲击。基于此，本文对这两类因素进行了剔除，即分别剔除了2010 (含)年前和2015年 (含)之后的样本进行回归，见表7。由表7可见，在剔除了两类重大的金融危机影响后，财政科技支出降低企业非效率投资的核心结论依旧保持高度稳健。

表7 稳健性检验I：剔除金融危机的影响

5.2 财政科技支出考虑时间上的远期效应

财政科技支出降低企业非效率投资的特征事实是否在长期也稳健存在？为了解答这一疑惑，本文延长了回归的预测窗口期，考虑了财政科技支出的滞后2、3和4期对企业非效率投资的影响见表8。研究发现，无论财政科技支出变量滞后期数如何，都对企业的非效率投资和投资不足行为展现了显著的抑制作用 (均至少通过了5%的检验)。由此，本文不但确证了财政科技支出降低企业非效率投资结论的确当性，还发现这种作用在较长时期内都是有效的。

表8 稳健性检验Ⅱ：延长预测窗口

依循上述逻辑，财政科技支出对企业非效率投资的影响是一个渐进过程，会随着时间推移发生变化。本文借鉴陈冬华等[30]的研究，采用滚动窗口的实证方法进行动态分析，结果如图1所示。整体看，财政科技支出随着时间推移，对企业3种非效率投资行为的优化影响在较长的动态时间窗口中保持着较为稳定的效力，一定程度上也支持了前文的研究结论。

图1 财政科技支出影响企业非效率投资的滚动窗口回归结果

5.3 变更变量的计算方法

客观看，企业的非效率投资行为降低，离不开技术研发创新水平的提升，因此企业非效率投资与技术创新活动之间往往负相关。有鉴于此，本文分别采用研发投入强度 (研发投入占比)和专利申请作为替代变量进行检验。特别地，本文还借鉴Levinsohn等[31]的方法，采用LP法测度企业的全要素生产率进行对比研究见表9。实证研究结果发现，财政科技支出的强度越大，显著地提升了企业的研发投入强度，并带来了更大的专利创新产出；特别地，还促进了企业的全要素生产率的提升[32]。从这个角度看，表9的实证结果能够从反面佐证其优化企业非效率投资的核心研究结论。

表9 稳健性检验Ⅲ：更换被解释变量口径

6 研究结论和政策建议

6.1 研究结论

财政科技支出作为政府推动经济高质量发展的重要财政手段，对辖域内的微观经济主体产生了重要影响。本文将上市企业微观数据同宏观层面的财政科技支持数据进行匹配研究，分析 “财政科技支出—企业非效率投资”的整体影响和异质性特征，并嵌入政府行为因素进行检验。本文研究发现如下：第一，财政科技支出能够有效抑制企业非效率投资。这一结论在经历多重稳健性检验后依旧成立，特别是对非效率投资较为严重的企业，财政科技支出展现了更大的边际效果。第二，财政科技支出对企业非效率投资的影响有明显的属性结构差异特征。其对国有企业的非效率投资有明显抑制作用，而对民营企业的影响并不明显；在对不同科技属性的企业都有明显的效率优化的同时，对非高科技企业的优化抑制作用更明显。第三，有效的政府激励制度是释放财政科技支出效力的重要条件。在较强的政府GDP竞争激励下，财政科技支出方能展现出降低企业非效率投资的效果。特别地，在良好的竞争激励下，财政科技支出不但对国有企业产生优化效果，还能显著降低民营企业的非效率投资水平，而对于不同科技属性的企业，这一结论也显著成立。

6.2 政策建议

(1)进一步完善财政科技支出导向和监督机制。财政科技支出对于抑制企业非效率投资既具有普遍意义的作用，也存在一定的政策边界。因此亟需完善现行的财政科技支出工具的导向选取机制。这之中，关键在于建立良好的财政科技支出基金准入和监管制度，既防止出现由于导向集中引发的潮涌现象，又要对支出资金的申请和使用进行后续监管，以期能够坚持问题、需求和结果导向相结合，提升财政科技支出对于企业投资效率的促进效果。

(2)进一步打通财政科技支出作用传导路径。首先应强化财政科技支出对于创新要素的支持和引导，通过加大创新提高企业投资效率，其次应强化在资源配置中市场调节机制的基础地位和作用，财政科技支出的引导应尽可能遵循市场原则，淡化政府意志；最后也应充分发挥财政科技支出的政府指导效应，为目标企业融资提供增信担保服务，降低其融资成本，保障企业能在合理范围内实施投融资行为，从而抑制其非效率投资冲动。

(3)进一步打造多元化提振企业投资效率的政策体系。应针对不同区域、不同行业及不同特征的企业精准识别其非效率投资的成因，分类施策引导，地方政府因地制宜制定以财政科技支出为首的多元化政策支持体系，从项目引导、基金支持和全流程帮扶等多方面发力，有效促进企业投资效率的提高。

(4)进一步规范地方政府间竞争方式与治理模式。应通过顶层设计和纵向治理，将地方政府的激励机制回归到关注社会全面发展和经济高质量增长上来，避免可能出现的无序竞争，将竞争压力转化为其提高区域创新水平和企业效率等高质量发展要素的动力，使其具体的政策制定和实施得以有效提振企业投资效率。