CFO背景特征与企业绩效关系的实证研究

朱琪珊 张虹（教授） 李雷 龚洪苇（成都理工大学 四川 成都 610059）

一、引言

近年来，越来越多的学者开始关注高管人员背景特征与企业绩效的关系，高管人员的选聘对企业绩效将产生重要影响。由于现代企业制度中所有权与经营权分离以及委托代理问题的存在，企业除了对经理人市场要格外关注外，还要关注“内部人”的任聘。而CFO作为企业财务行为的关键决策主体，必将对企业绩效产生重大影响。

无论是在公司治理还是人力资源领域，高级管理团队（Top Management Team，TMT）都是近年来研究的重点，研究成果也越来越多。目前，国内外对高管人员背景特征与企业绩效关系的研究比较成熟，而国内文献较多关注CEO，忽视了对CFO的研究。本文以CFO为切入点，研究其对企业绩效的影响。Hambrick和Mason（1984）提出将人口统计学相关理论运用于TMT研究中。大多数学者认为人口统计学特征主要包括性别、年龄、学历、职业背景、任期以及团队异质性。Peterson（2003）提出职业背景和专业技能也可以作为人口统计学特征。Adams和Ferreira（2009）研究发现，女性作为董事有利于公司治理的改善。李小荣和刘行（2012）认为女性CEO可以显著降低股票价格暴跌的风险。Francis等（2014）主要从性别角度进行研究，不同性别CFO可能对报告的信息质量产生不同影响，包括会计信息质量的稳健性和会计报告的策略性方面。何凡、李晓玲等（2015）从年龄方面进行分析，发现年龄较大的CFO制定的会计政策更加稳健。俞雪莲和傅元略（2017）通过Logistic回归分析，发现CFO的专业能力、薪酬水平均能够抑制公司财务违规现象的发生，而CFO职位权力越大，越容易助长公司财务违规现象。雷嘉璐（2017）从CFO变更、人口学特征、职业背景、激励特征等四方面分析了CFO个人特征对公司决策的影响机制。张复生和李兰（2019）以CEO和CFO的职业背景作为自变量，研究了其与企业价值之间的关系，发现二者之间呈显著负相关。

二、理论分析和研究假设

根据高层阶梯理论，高管人员的背景特征会对企业决策产生重要影响，从而影响企业绩效。本文以高层阶梯理论为基础，考虑CFO的年龄、年度薪酬、职业背景、学历、任期等因素，研究CFO背景特征对企业绩效的影响。

（一）年龄（Age）

根据人口统计学理论，不同年龄可以反映出阅历和行为决策的差异。目前对TMT的相关研究也表明，随着高管人员年龄的增长，风险偏好会有所改变，经验的积累也越来越丰富，这些因素都将直接或间接地影响高管人员的行为决策，从而影响企业绩效。年长的CFO更加注重财务、工作保障，更倾向于规避风险，凭借丰富的工作经验和阅历，会采取更加稳健的决策，也能更好地提高企业绩效。因此，本文提出假设：

H1：在25—65岁的设定年限内，年长者比年轻者CFO对企业绩效的正向影响作用更加显著。

（二）年度薪酬（Salary）

相关研究表明，薪酬因素也是影响企业绩效的一个重要指标，薪酬制度设计不合理必然会影响企业绩效，上到高管团队下到普通员工，都期望业绩与收入成正比，否则会产生“偷懒效应”或“搭便车行为”，甚至会导致人才流失。经统计，薪酬制度设计合理、薪酬激励机制健全的公司，全体员工上下一气，会促进公司的发展。薪酬制度也是影响CFO决策行为的重要因素。因此，本文提出假设：

H2：CFO薪酬水平正向影响企业绩效。

（三）职业背景（Funback）

经调查发现，当前上市公司任职CFO中很多都具有多元职业背景，这些不同的职业经历既是相关工作经验的积累，也是个人职业能力的体现，同时影响着CFO的价值观、决策行为等，对企业绩效产生了重大影响。学者普遍认为，具有财务、金融、管理等方面职业背景的CFO更有利于企业绩效的提高与改善，而其他无关的多元化职业背景对企业绩效并无明显影响，甚至会产生负面影响。因此，本文提出假设：

H3：多元职业背景负向影响企业绩效。

（四）学历（Edu）

从某种程度上来说，一个人的受教育程度可以反映出其本身的知识与技能水平。受教育水平越高，高管人员的认知越丰富，在复杂的业务环境中可以进行更加准确的定位，进而提出解决问题的方案，做出更加准确的决策（张平，2006）。当具有较高学历水平的高管人员获得有效信息时，可以收集相对有效的战略资源，从而制定和实施有利于本组织的战略。作为团队战略决策的先导变量，受教育水平会影响高管人员的战略行动。高管人员的文化程度越高，战略组织的行动力越强，速度越快，面对市场竞争的反应也越快。因此，本文提出假设：

H4：CFO学历正向影响企业绩效。

（五）任期（Duration）

任期是高管人员背景特征中对团队绩效和战略选择产生重要影响的因素。高管人员的任期分为两种，一种是在公司任职的时间，另一种是成为公司管理层后的工作时间。高管人员的任期会对其认知产生影响，并敦促高管人员做出不同的战略选择，最终影响企业业绩。根据目前的研究成果，假定CFO任期会对企业绩效产生重要影响，任期越长，对公司的了解越多，与其他高管人员之间的沟通协调越好，越有利于CFO做出合理决策，提高企业绩效。因此，本文提出假设：

H5：CFO任期越长，企业绩效越好。

（六）控制变量指标

目前，我国各个行业正处于稳步发展阶段，现代企业制度也在不断完善，企业绩效受到多方面因素的影响，如规模经济、公司资本结构、年度、行业等。本文选取公司规模（Size）、资本结构（Level）、经营年度（Year）和行业分类（Industry）作为控制变量。因此，本文提出假设：

H6：公司规模正向影响企业绩效。

H7：公司资本结构负向影响企业绩效。

三、研究设计

（一）研究变量设计

为研究我国上市公司CFO背景特征与企业绩效的相关性，本文以高层阶梯理论和委托代理理论为基础，并结合目前国内外学者的研究成果，采用上市公司的财务指标净资产收益率Roe作为被解释变量，用于衡量企业绩效。并以CFO年龄、年度薪酬、职业背景、学历、任期作为解释变量，公司规模、资本结构、经营年度和行业作为控制变量，对研究的准确度进行相关分析，具体变量定义如表1所示。

表1 变量符号及意义

（二）样本选取与数据来源

1.样本选取。目前我国大部分上市公司的治理结构正处于逐步完善之中，对CFO这一高管职位的设置也存在差异。CFO在不同的公司通常有不同的职位和称呼，本文对样本进行筛选时，将CFO定义为负责公司日常财务运营管理的首席财务执行人。

样本数据来源于国泰安CSMAR数据库、锐思RESSET金融研究数据库以及上市公司公布的年报，选取我国A股上市公司2012—2017年数据，筛选出1 241家上市公司，共计7 446个样本。为了使研究数据更具有代表性及准确性，本文按照以下步骤对数据进行筛选：（1）剔除了在报告年度内财务报表数据不全的样本。（2）剔除了在报告年度内CFO岗位发生人员变动的样本。由于上市公司的年度报告仅披露CFO从任职至年底收到的薪酬，不包括当年离任的CFO收到的薪酬，不能与年度经营业绩数据形成对应关系，因此剔除了这部分样本。（3）剔除了金融行业样本。（4）剔除了ST、PT类样本。

2.模型设计。根据以上原理和假设，本文建立如下多元非线性回归模型：

其中，Roe为净资产收益率，是衡量企业绩效的常用财务指标。Age变量被分为5个年龄段：小于35岁赋值为1，35—45岁赋值为2，45—55岁赋值为3，55—65岁赋值为4，大于65岁赋值为5。Salary变量以元为单位，是CFO在职期间一年的实际薪酬。Funback是职业背景变量，是指CFO曾从事过生产、研发、设计、销售、市场、管理、财务、金融和法律等方面的工作，以其对CFO职位的影响程度分别赋值为1、2、3、4。Edu是测度教育水平的自变量，大专及大专以下赋值为1，本科赋值为2，硕士赋值为3，博士及以上赋值为4。Duration是CFO在公司的任职时间，以年度为单位，不足一年的视为一年。此外，本模型还控制了以下因素的影响：公司特征变量（公司规模Size、资本结构即资产负债率Level、年度虚拟变量Year和行业虚拟变量Industry）。ε为随机误差。

本模型运用STATA进行面板数据处理，通过z检验对是否显著为零进行验证（j=1，2，…，7），若z检验显著不为零，则证明所作的第j个假设成立，从而验证CFO第j个背景特征与企业绩效的关系。利用多元线性回归模型检验假设1—假设7，从而得出CFO背景特征与企业绩效之间的关系。

四、实证研究结果

（一）描述性统计和相关性分析

1.描述性统计。样本公司CFO背景特征与企业绩效主要变量的描述性统计如表2所示。

表2 主要变量的描述性统计

由表2可知，2012—2017年1 241家样本公司的平均净资产收益率为6.04%。CFO的平均年龄为45.55岁，呈现出年轻化趋势；平均薪酬为470 500元；对职业背景进行分类赋值后，均值为2.93，说明CFO职业背景处于财务、金融背景与财务、金融、管理背景之间；通过正向计分法对CFO不同的学历水平进行赋值，发现样本公司的平均学历水平为2.21，处于本科学历和硕士学历之间；平均任期为4.64年，说明样本公司的CFO职位较为稳定，变动不是很大。公司规模均值为21.98；资产负债率均值为0.39。

2.相关性分析。为了避免多重共线性问题，本文采用SPSS 24.0软件对模型中涉及的变量进行Pearson相关性分析，结果如表3所示。

表3 Pearson相关系数表

由表3可以看出，CFO的年龄、年度薪酬与企业绩效呈显著正相关，而职业背景与企业绩效呈显著负相关。对控制变量而言，公司的资产规模与企业绩效在5%的水平（双侧）上呈显著正相关；公司资本结构与企业绩效在1%的水平（双侧）上呈显著负相关；以上Pearson相关性分析与本文的假设基本一致。同时，通过表3也可以看出这些变量之间的相关系数均不超过0.7，各个自变量之间的相关关系较弱，说明各个变量之间不存在严重的多重共线性问题，能够有效地进行下一步的多元回归分析。

（二）多元回归结果

利用模型（1）对样本公司CFO背景特征与企业绩效之间的关系进行实证分析。为了更好地考察CFO背景特征对企业绩效的影响，本文分别将CFO年龄、年度薪酬、职业背景、学历、任期各个变量单独放入同一模型进行回归分析，再将所有自变量放入同一模型进行多元回归分析，回归结果如上页表4所示。

表4 多元回归分析

表4列（1）显示，CFO的年龄在10%的水平上与企业绩效呈显著正相关，说明在一定的工作年限内，随着CFO年龄的增长，企业绩效也会随之提高，年长者CFO丰富的工作经验对企业绩效的提高具有很大的促进作用，验证了假设1。列（2）显示，CFO的年度薪酬与企业绩效在1%的水平上显著正相关，说明薪酬激励制度比较有效，一直为大多数上市公司所使用，验证了假设2。列（3）显示，CFO的职业背景与企业绩效显著负相关，验证了假设3，说明具有财务、金融、管理方面职业背景的CFO更有利于提高企业绩效。列（4）显示，CFO的学历水平与企业绩效虽然呈正相关，但不显著，对假设4的验证不够充分，原因可能是CFO这一职位对企业绩效的影响是有限的，并且CFO学历也并不直接与企业绩效挂钩，这一结论与季健（2011）的研究成果是一致的。列（5）显示，CFO的任期与企业绩效的关系不显著，对假设5的验证不充分，这与很多学者关于高管人员背景特征中任期与企业绩效关系的研究结论是一致的；同时，将每个模型都加入控制变量进行回归分析，发现公司规模与企业绩效在1%的水平上显著正相关，公司资本结构与企业绩效在1%的水平上显著负相关，验证了假设6和假设7。列（6）是将所有自变量加入模型后进行的多元回归分析，结果表明CFO背景特征与企业绩效之间的关系与前面的回归结果基本一致。

（三）稳健性检验

1.稳健性测试。为了检验上述分析和结果的准确性与可靠性，根据Likert五点正向计分法重新对CFO学历背景进行分类和赋值，并再次进行Pearson相关系数的回归分析，得到的结果与前文类似。借鉴刘烨等（2009）的研究成果，将CFO受教育水平（Edu）分为5个等级，分别为高中及以下、专科、本科、硕士（含MBA、EMBA）、博士，并依次赋值为0、0.25、0.5、0.75、1，得到的结果不显著，与前文研究结论一致。Pearson系数0.021，在0.184的水平上显著，说明单就CFO这一高管职位进行学历考察，与企业绩效Roe之间的相关关系并不是很显著；如果以整个高管团队学历背景对企业绩效的影响进行相关性分析可能存在差异，不显著的原因与前文分析类似。

2.稳健性检验。为了进一步验证检验结果，本文将被解释变量替换为资产收益率Roa进行分析，结果与前文回归结果基本一致，CFO背景特征中的年龄和年度薪酬均与企业绩效呈显著正相关，职业背景与企业绩效呈显著负相关，而学历背景对企业绩效的影响并不显著。在控制变量中，在1%的水平上，公司规模与企业绩效之间呈显著正相关，资本结构与企业绩效之间呈显著负相关，与被解释变量净资产收益率Roe的回归结果并无明显差异。

另外，本文参考季健（2011）关于企业绩效的研究方法，除了使用净资产收益率（Roe）和资产收益率（Roa）衡量企业绩效，还可以使用主营业务收入增长率（IR）来衡量企业绩效，经过深入研究发现，使用这三项指标衡量企业绩效得到的回归结果除了系数不同之外，其他方面并无差异。

五、研究结论与启示

（一）研究结论

本文研究了2012—2017年我国A股1 241家上市公司CFO背景特征与企业绩效之间的关系，结果发现：在一定的工作年限内（25—65岁之间），年长者CFO在提升企业绩效方面更具有优势，说明年长者CFO工作经验丰富，更有利于提高企业绩效；薪酬水平与企业绩效呈显著正相关，即提高CFO的薪酬水平能够有效激励CFO工作能力的提升，进而提高企业绩效，本文的研究结论也说明，对于CFO而言，薪酬激励政策是有效的；多元化职业背景与企业绩效呈显著负相关，说明具有财务、金融职业背景的高管人员在担任CFO时更具有优势，其余职业背景特征对企业绩效并无显著影响；针对控制变量，公司规模与企业绩效呈显著正相关，因此，在保持其他条件不变的情况下，适当增加公司资产规模有利于提高企业绩效；公司资本结构与企业绩效呈显著负相关，在其他条件不变的情况下，公司的负债越少，总资产规模越大，越有利于提高企业绩效；其余CFO背景特征与企业绩效之间的关系并不显著。

（二）政策启示

综上，针对研究结论，本文提出以下建议：在一定的工作年限内，可以选聘较年长者CFO，其工作经验更加丰富，在财务决策上更具有稳妥性，也更有利于提高企业绩效。基于委托代理关系，在CFO的选聘上，适度的薪酬激励政策是有必要的，能在一定程度上提高企业绩效。就职业背景而言，具有财务、金融、管理等方面工作背景的人员任职CFO，也能在很大程度上促进企业绩效的提高。

（三）研究不足与展望

本文构建了“CFO背景特征-企业绩效”多元回归分析模型，并采用我国A股上市公司的相关数据进行了实证检验。结果表明：CFO背景特征中年龄和薪酬均对企业绩效具有显著的正向影响；具有财务、金融相关职业背景的CFO更有利于企业绩效的提高；在其他条件不变的情况下，公司规模越大，也越能显著提升企业绩效。但是由于条件有限，本研究也存在一些不足之处：对CFO背景特征与企业绩效关系的探讨主要考虑横截面数据，后续研究可加入时间维度，考察三者之间的动态运作关系；未考虑选取其他模式作为调节变量，探讨CFO背景特征对企业绩效的影响机制，后续研究可在此基础上引入其他调节变量，开展更为深入和全面的探索。