美国住房金融监管体系下住房目标的实现——以FHFA为例

文/王世桢 严荣

美国在长期发展中形成了一个发达的住房抵押贷款市场，为了在高度金融化的住房市场中实现可持续的住房自有率（sustainable homeownership）及可支付的住房租赁（affordable rental housing），其建立了以美国联邦住房金融局（Federal Housing Finance Agency, FHFA）为监管中心的住房金融监管体系。本文对FHFA在住房金融市场的监管过程进行详细分析，为我国房地产金融快速发展背景下住房金融监管及政策制定提供参考。本文主要分为以下几个部分：FHFA框架下的住房金融体系，监管目标及组织架构，FHFA对住房目标的监管策略及效果，面临的挑战及可资借鉴的经验，主要结论。

一、 FHFA框架下的住房金融体系

FHFA是根据“2008年住房和经济复苏法案”（Housing and Economic Recovery Act of 2008 , HERA）成立的，负责对房利美、房地美（Fannie Mae & Freddie Mac ,the Enterprises）和联邦住房贷款银行系统（Federal Home Loan Bank System）进行监管。

在住房金融体系中，联邦政府直接（通过联邦住房管理局FHA、退伍军人事务部VA和美国农业部USDA）和间接（通过房利美、房地美）支持住房所有权。近四十年来，房利美和房地美持有的抵押贷款支持证券在市场中份额不断扩大。以单户家庭住房为例：两个公司的持有份额在1980年仅占市场总抵押贷款证券的7%，在1990年为41%，从2010年到2019年，这一份额稳定在45%左右；其他抵押贷款市场主要持有者为吉利美（Ginnie Mac，近十年占比20%左右）以及投资组合持有者（Portfolio Holding，近十年占比25%左右）。

对房利美和房地美的监管是必要的。作为政府支持的企业,房利美和房地美具有将次级抵押贷款风险传递给政府及纳税人的能力，这两个机构在赢利导向下也确实有这一倾向。在住房泡沫最繁荣时期，40%的次级贷款证券都被其购买，因而必须对其实施有效监管（Mark Calabria，2011）。

联邦住房贷款银行系统是由“联邦住房贷款银行法案”，以下简称“银行法案”（Federal Home Loan Bank Act）创建的，作为政府支持的企业来支持抵押贷款和相关的社区投资。联邦住房贷款银行系统向其会员金融机构(如储蓄机构、商业银行、信用合作社、保险公司和经过认证的社区发展金融机构)提供抵押贷款和资产负债管理的资金来源，为其短期需求提供流动性，并为住房融资和社区发展提供额外资金，大约80%的美国贷款机构依赖于此系统。

同时，FHFA还是金融稳定监管委员会（Financial Stability Oversight Council）的成员机构。该委员会创立于2010年7月，为美国财政部下属机构，负责识别美国金融稳定面临的风险、促进遵守市场秩序以及应对美国金融体系面临的新风险。在此组织构架下，住房金融发展被纳入国家金融市场监管框架。

二、 监管目标及组织架构

FHFA的政策目标主要有两个：确保政府支持的住房企业以安全有效的方式运行，同时保证其能够为住房金融及社区投资提供可靠的流动性支持；形成一个可靠的稳定及有流动性的住房金融体系。

住房抵押贷款市场安全稳定目标：FHFA对三家机构的日常运行情况进行监测与评估，以保证其运行的稳定性，避免对金融市场稳定性产生不利影响；要求房利美和房地美每年提供“多德-弗兰克法案”压力测试（Dodd-Frank Act stress testing ，DFAST)结果，假定当前受到金融冲击，分析本季度及之后九个季度的不利经济状况对资本水平的影响。

实现有流动性住房金融体系目标：FHFA通过监管房利美、房地美及联邦住房贷款银行的资金流向及运行情况，分析住房市场供给方（社区的发展与投资融资）及需求方（居民的抵押贷款获取情况），影响住房市场的发展及住房可支付性，以实现住房目标。

在2008年，房利美和房地美有超过87亿美元的损失，在2008年6月，面临违约及止赎的抵押贷款数量在全国持续上升，国会通过法案授权增强联邦政府在税收支持下接管房利美及房地美的能力。2008年7月30日，小布什总统签订了“2008年住房与经济复苏法案”。在HERA修正后的“安全与稳健性法案”(Safety and Soundness Act)中，国会为财政部（Department of Treasury）构建了一个向公司提供紧急金融支持的框架。通过高级优先股购买协议（Senior Preferred Stock Purchase Agreements，PSPAs）及其修正条例，财政部给予了房利美和房地美各自超过2000亿美元的支持。到目前为止，两家公司已经得到1914亿美元的税收PSPAs支持。

美国国会同样利用FHFA来监管房利美、房地美及联邦住房贷款银行的日常运行稳定性及住房目标实施情况。FHFA的创建混合了几个政府机构：住房企业管理办公室（OFHEO），之前监管房利美和房地美；联邦住房金融委员会(Federal Housing Finance Board)，之前监管联邦住房贷款银行；住房与城市发展部，其法律及监管官员之前确保公司遵守法律程序及实现住房可支付性目标。FHFA的内部构造与职能相适应，具体见表1。

表1 FHFA的主要部门与职能分布

同时，FHFA的研究与统计部（Division of Research and Statistics, DRS）在2020年1月创建，其立足于FHFA的经济研究与数据分析职能并加以强化，这是有效监管的核心能力。DRS作为一个研究、数据统计与分析机构，支持FHFA的各部门及办公室在监管、监督、规则制定与政策发展上的活动。其分析住房金市场的趋势与风险，增强建模能力，发展与保留数据，并评估政策效果。DRS同时与全国范围内的公共研究机构保持联系与合作，其提供的相关研究报告在表1研究报告一栏得以体现。

除此之外，FHFA按时发布住房价格指数（HPI），包括所有交易及住房购买指数。除了从公司获得的数据，还收集来自联邦住房管理局及区域数据。这些分析使用来自不同数据库的数据，并提供不同地理空间的住房价格变动数据，数据以月度和季度报告形式呈现。

三、 FHFA对住房目标的监管策略及效果

（一）对房利美和房地美的住房目标监管

对于房利美和房地美，FHFA对其购买的住房抵押贷款的三个维度进行支持——特定人群（中低收入家庭）、特定地理空间（低收入地区或发展不足地区）以及特定类型住房（预制住房、可支付住房及郊区住房），分别对应住房购买过程中的购买者、被购买资产及地理空间。

在住房购买过程中，家庭（潜在借款人）在一级市场向借贷方（包括银行、信用合作社和金融公司等）申请贷款，借贷方通常使用首付款和抵押贷款保险或者两者的结合来避免风险，抵押贷款保险可以由私人或者政府提供。

二级市场是买卖抵押贷款市场，当抵押贷款被证券化时，它与其他抵押贷款被合并成一种证券，与抵押贷款相关的现金流被卖给投资者。房利美和房地美将符合其标准的抵押贷款证券化，而联邦政府则通过房利美和房地美间接地支持住房所有权。FHFA通过对房利美、房地美在二级市场上的抵押贷款购买情况进行分析来评估其是否实现住房目标。

FHFA对低收入人群的住房支持大致流程如下：对中低收入家庭进行定义与分类（比如在2019年FHFA住房目标报告中，将低收入家庭定义为家庭收入不高于地区中位数收入80%的家庭，将最低收入家庭定义为收入不高于地区中位数家庭收入50%的家庭），然后分析不同类型家庭收入购买房屋的百分比。

FHFA通过当年家庭或地区收入分布和一级抵押贷款市场再融资抵押贷款的份额来分析抵押贷款市场购买者的收入分布。以2019年FHFA住房年报中单户家庭住房购买者收入分布为例，给出FHFA设立的基准线与实际市场分析结果，以呈现房利美在2018年的住房目标实现情况。

表2 FHFA评估的2018年房利美、房地美住房目标实现情况

FHFA通过对“安全与稳健性法案”中需实现责任计划（Duty to Serve, DTS）促使房利美和房地美支持不同类型的住房建设（包括预制住房、可支付住房及郊区住房），同时支持中低收入家庭购买住房。其关注特定地区（郊区）的住房市场建设情况。其评估方式与低收入群体住房支持评估接近，同样通过两个公司在抵押贷款市场上购买的特定地区或者类型的住房比例或者套数进行评估，并与基准线比较，这里不作详细陈述。

除此之外，FHFA还对可支付性住房进行资金支持。“安全与稳健性法案”要求房利美和房地美每个财政年度在其新购业务的未付本金余额中每美元拿出4.2个基点（0.042%）投入一项单独资金计划。在此资金计划中，这两家公司必须将这部分资金的65%交给住房和城市发展部部长为管理人的住房信托基金，35%给财政部的资本吸引基金。前者是为了满足低收入家庭住房需求。后者是社区发展金融机构基金（Community Development Financial Institutions Fund）的一部分，主要用于增加可支付住房供给，促进经济增长，支持低收入或不发达郊区的社区设施建设。

表3 2016到2020年房利美、房地美可支付住房资金金额（百万美元）

（二） FHFA对联邦住房贷款银行的住房目标评估

FHFA对联邦住房贷款银行住房目标实现的评估侧重于住房供给方面，主要包括三个方面：可支付住房项目的资金收集、社区投资的资金支持、被资助的联邦住房贷款银行会员机构的绩效及合规性。分别评估住房目标实现的需求方（家庭）、供给方（社区发展及可支付住房建设）以及政策实现流程。

1. 可支付性住房项目。“银行法案”要求每个联邦住房贷款银行建立可支付住房项目（Affordable Housing Program, AHP）来购买、建设与再投资中低收入家庭的住房。联邦住房贷款银行的会员金融机构可以申请AHP项目补助或资助的预付款，然后以补助金或补贴贷款的形式传递给家庭或项目。

每个联邦住房贷款银行被要求将其前一年收益的10%放入AHP项目，同时整个系统提供不得少于1亿美元的贷款。在2019年，此项目资金达到了4.041亿美元。AHP项目被用来资助住房购买以及低收入家庭住房租赁。

在AHP住房抵押贷款计划下，联邦住房贷款银行可以每年为住房抵押贷款计划留出资金，每个联邦住房贷款银行可以留出的上限是450万美元或其法定AHP年度贡献的35%(其前一年净收益的10%)。2019年，所有11家联邦住房贷款银行都提供了住房公积金计划，总资金约为1.17亿美元。

2．社区投资计划项目（CIP）与社区投资预付金项目（CICA）。一家联邦住房贷款银行可以通过CIP项目向其成员提供预付款，CIP预付款可帮助当年收入为地区收入中位数的115%或以下的家庭筹措住房资金。CIP资金也可用于中低收入社区或惠及中低收入家庭的经济发展项目。2019年，联邦住房贷款银行为住房项目发放了约33亿美元的CIP预付款，其中9050万美元用于经济发展项目。

每个联邦住房贷款项目都可以资助CICA项目，在此项目下，联邦住房贷款银行可以向其会员机构、地方住房金融机构、经济发展金融主管部门、住房协会等提供低成本的长期垫款和赠款，支持目标经济发展项目的融资。2019年，此项目提供了大概31亿美元支持，与2018年资金数量接近。

3．社区支持项目的参与机构合规性。“银行法案”要求FHFA建立社区投资或服务的标准，联邦住房贷款银行的会员机构必须达到这些标准，才能获得长期贷款。FHFA的社区支持计划(CSP)规定，需审查联邦住房贷款银行会员机构绩效。根据CSP的规定，会员每两年必须向FHFA提交一份社区支持声明，描述他们最新的CRA评级和支持首次购房者的活动。

FHFA在审查每个成员的社区支持声明的基础上，确定该成员是否达到了社区支持标准。FHFA给予以下审核结果:符合、暂缓或者限制。根据两年一次的审查周期，在2019年，6409名联邦住房贷款银行会员提交了他们的社区支持声明。在这些成员中，99%的人收到了“符合”的审查结果，不到1%的人收到了“暂缓”或“限制”的审查结果。

（三）FHFA的住房目标政策分析及评估

通过以上整理，我们得到了FHFA住房目标实现政策的支持领域，并对其进行整理和分类，同时整理了对住房金融监管机制运行效果的分析。

表3 FHFA的住房目标主要监管政策总结与分析

房地美和房地产住房目标的实现，并不一定与其稳健性运行的政策目标相互排斥。有学者(Ghent，2014)通过对加利福尼亚及佛罗里达社区及个人层面的数据进行分析，发现政府资助企业（Government-Sponsored Enterprise,GSE）对可支付住房的支持并不一定影响其购买次级贷款水平，因而不能将次级抵押贷款繁荣归因于住房目标。另有学者（Bolotnyy，2014）分析了美国1996至2014年可支付住房目标服务不足地区的支持目标对房利美和房地美的持有单户家庭抵押贷款数量的影响，认为服务不足地区支持目标项目（Underserved Areas Goal, UAG）对信贷扩张的很小，因此不能将房利美和房地美在次贷危机时期的信贷扩张归因于住房目标。

四、 面临的挑战及可资借鉴的经验

现阶段FHFA面临挑战主要有三个方面。

第一，从监管目标与机构设立上，需要在住房金融市场稳定与住房市场发展之间进行权衡，并作相应的机构设置与调整。现阶段FHFA的一个重要任务是解除对房利美和房地美的接管，这两家公司在金融危机后一直被接管到现在，住房金融市场保持稳定，但公司投资者的收益、住房自有率所获的支持及住房市场的发展均有一定损失，而放松对住房金融体系的监管又可能造成新的隐患，因而需要在这两者之间做一定权衡。同时，美国住房金融监管机构在不断地以职能为基础进行合并，监管机构越来越庞大与集中，这一进程对其监管目标实现过程的影响需要进一步观察，其后一阶段的演化则值得关注。

第二，从住房目标设定上，以住房金融市场交易指标为依据的住房目标评估不一定有效。FHFA在住房金融市场主要以各项评估指标的实现情况来评估住房目标实现效果，但这不一定完全有效。有研究指出，在过去超过25年的时间里，联邦住房贷款银行事实上很少对住房部门提供支持，更多的是为其会员机构的一般性金融活动提供信贷支持。因此，仅仅以住房金融市场交易过程指标评估住房目标不一定是有效的，需要进一步对不同地区及不同类型居民的住房可支付性进行评估与监测，以住房目标的实现结果作为评估依据。FHFA的研究人员已经开始发表关于对住房市场结果的分析文章，如对土地价格的监控与住房可支付性的评估，可能是对此问题的修补。

第三，在应对住房市场变化上，对租赁住房市场的评估与监管可能出现了一定程度的空缺。住房市场是随着经济社会发展而动态变化的，这一进程在最近的美国住房市场体现得尤为明显。2008年金融危机以后，受全球主要经济体住房价格快速上升及信贷危机的影响，主要发达国家的住房自有率都普遍下降。在美国，住房自有率从2004年的最高点69%下降到2016年的63.4%，为1970年以来的最低值（资料来源：美国住房与城市发展部 ）。租赁住房的发展及其金融化过程对住房可支付性的影响越来越大，现有监管框架聚焦于对住房自有率的支持，因而可能出现一定程度的监管空缺。

我国可借鉴的经验如下：

在住房市场监管目标上，可以同时设定房地产市场发展的过程指标与结果指标，作为房地产市场调控与评估依据，这样可以使政策制定与实现结果保持均衡。同时要注重对住房市场资金流动的监管，包括对房地产开发企业以及住房抵押贷款、住房资产基础上的金融衍生工具的监管。在调控住房市场上，可以实行住房发展规划与住房项目的协调，前者涉及整个房地产市场的均衡与稳定，后者则更容易检测与评估，也更有利于支持特定人群或者特定地点的住房市场。最后，可以增强住房市场的公开透明性并提高政策制定的公众参与程度，可以适当公布住房市场交易价格与租金指数信息，对地区性住房市场发展情况作日常性评估与信息公布。

五、 主要结论

本文整理了美国住房金融体系下美国住房金融局的职能、内部构架及监管事务，分析了美国住房金融市场下住房目标实现途径，主要结论如下：

在以抵押贷款为基础的美国住房金融体系中，FHFA通过在住房自有市场的需求侧对居民和家庭给予信贷支持，在供给侧对特定地区、特定类型的住房开发给予资金支持，从而实现可持续的住房自有率，维护可支付的租赁住房市场。

住房目标实现的切入点为分析及监控抵押贷款资金流向，同时需要设立相关机制来保障可支付住房项目资金来源的稳定；住房目标与住房金融市场稳定目标并不排斥。