中小企业财务柔性、创新投入与创新绩效的关系研究

姜娟　刘聪

摘 要：文章以我国2013—2018年沪深A股上市中小企业数据为研究样本，利用固定效应模型实证研究了企业财务柔性、创新投入与创新绩效的关系。结果表明：企业整体财务柔性水平与创新绩效之间呈现出显著正相关关系，企业创新投入与创新绩效也具有显著正相关关系，对于不同的财务柔性政策，现金柔性政策、负债柔性政策和组合财务柔性政策均与企业的创新投入具有显著正相關关系，其中促进效果最大的为负债柔性政策，其次是组合柔性政策，最后是现金柔性政策。中小企业要提高自身的创新能力，就要增强企业财务柔性管理，科学储备财务柔性，并且优化财务柔性配置，发挥财务柔性效用最大化。

关键词：中小企业;财务柔性;创新投入;创新绩效;实证研究

中图分类号：F 272.3   文献标识码：A   文章编号：1672-7312（2020）06-0

574-07

Research on the Relationship Among Financial Flexibility，Innovation Input and Innovation Performance of Small and Medium-sized Enterprises

JIANG Juan，LIU Cong

（Management department，Nanjing University of Posts and Telecommunications，Nanjing 210000，China）

Abstract：Based on the data of small and medium-sized

enterprises listed in Shanghai and Shenzhen A-share market from 2013 to 2018，this paper uses the fixed effect model to empirically study the relationship between financial flexibility，innovation input and innovation performance.The results show that there is a significant positive correlation between the overall level of financial flexibility and innovation performance，and there is also a significant positive correlation between innovation investment and innovation performance.For different financial flexibility policies，the cash flexibility policy，debt flexibility policy and combined financial flexibility policy have a significant positive correlation with innovation investment，among which the promotion effect is significant The biggest is debt flexibility policy，the second is portfolio flexibility policy，and the last is cash flexibility policy.In order to improve the innovation ability of small and medium-sized enterprises，it is necessary to strengthen the flexible financial management，reserve the financial flexibility scientifically，optimize the allocation of financial flexibility，and maximize the effectiveness of financial flexibility.

Key words：SMEs;financial flexibility;innovation investment;innovation performance;empirical research

0 引言伴随着中国经济增速的减缓及产业转型升级，企业创新能力的提高愈发重要。目前中国的很多企业仍处于模仿创新阶段，缺乏核心竞争力和持续创新能力，尤其是中小企业，研究发现很多企业为了满足高新企业的标准以获得政府补贴增加对专利的申请，而这些专利并没有对创新绩效产生提升效应[1]。创新成本高、耗时长、反馈慢的特性使我国中小企业在转型升级过程中面临着巨大瓶颈，因此，以习近平同志为核心的党中央在十九大报告中指出创新是引领发展的第一动力，我国要将创新发展作为新发展理念之首，政府要加强对中小企业创新的支持。财务柔性是企业财务管理活动的一个重要部分，作为一个新兴的研究领域，近年来受到了学者们的广泛关注。2008年前后爆发的金融危机给各国企业都带了危机，冲击过后学者开始研究如何制定财务政策才能更好地应对外部环境的不利影响，由于财务柔性直观反映着企业在面临不确定性事件时的反应和应对能力，企业逐渐开始意识到要在复杂的经济环境中生存和发展，就需要在财务上保持一定的灵活性，于是开始重视对财务柔性的持有。财务柔性的储备可使企业更容易以较低的资本成本获取资金，企业在进行创新时所需要的研发投资作为企业投资中有重要作用的一部分，也会受到财务柔性储备的影响。基于此，文章研究的核心是中小企业财务柔性与创新绩效的关系。目前已有许多学者从环境不确定性、高管特征、政府补贴等方面研究影响企业创新投入的因素，但较少有人研究财务柔性政策与企业创新的关系。如何提高自主创新能力，跻身世界创新国家前列，是我国所面临的一个重大问题。为系统研究企业财务柔性、创新投入与创新绩效的关系，文章从财务柔性的角度出发，以中小上市企业数据为基础，分析不同的财务柔性政策如何影响企业的创新投入，并研究了企业创新投入与创新绩效的关系，以此来为我国中小企业的发展提供合理建议，促进我国中小企业更快更好发展。相较于现有文献，拓展丰富了关于我国中小企业财务柔性问题的实证研究，为企业提高创新绩效提供了新的研究视角，并且使企业管理者了解财务柔性对企业提高创新能力，进而提高企业竞争力的重要性，为企业可持续发展、培养核心竞争力提供现实指导。

2.2.2 解释变量解释变量（见表1）为财务柔性，用FF表示。借鉴王满等（2014）[19]的做法，用现金柔性与负债柔性的和来衡量。其中，现金柔性=公司现金比率-行业现金比率均值，现金比率=货币资金/总资产;负债柔性=Max（0，行业负债比率均值-公司负债比率），这种衡量方式用公司总资产指标对现金比率和负债比率进行了标准化，使其计算口径相同。财务柔性政策分为现金柔性政策（CF）、负债柔性政策（CF）和综合财务柔性政策（DFF）3个维度，财务柔性反映了企业灵活配置资金的能力，所以选取样本公司中年现金持有量位于前30%企业为现金柔性企业，其余为对照组企业;选取样本公司中年财务杠杆率位于后30%的企业为负债柔性企业，其余为对照组企业;选取年现金持有量位于前30%且年财务杠杆率位于后30%的企业为综合财务柔性企业[20]。企业通常会提前进行财务柔性储备来应对未来的投资需求和不确定性，因此将财务柔性变量滞后两期与创新绩效指标进行研究。

2.2.3 控制变量

1）企业产权性质（State）。根据企业的实际控制人性质设置产权性质虚拟变量，实际控制人为非国有性质的企业取1，如民营、外资等企业;实际控制人为国有性质的企业取0。

2）息税前利润（Ebit）。税前利润体现了企业的营运获利能力，一般来说，企业的经营能力越强，经营现金流就越充分，则企业的创新投入越多。

3）营业收入增长率（Growth）。营业收入增长率是反映企业发展能力的指标，企业发展能力越强，成长性越好，这一指标越大。采用企业当期营业收入增长额与上一期的营业收入额的比值来衡量。

4）股权集中度（Equity）。股权集中度采用企业第一大股东持股比例来衡量，这一数值越高表明企业的股权集中度越强，股东对企业的控制力越强。学者们对股权集中度对企业创新的影响意见不同，有一部分认为二者为正向关系，高股权集中度能够促使管理者集中精力着眼于企业的长远发展，提高对企业创新的要求，另一部分学者则认为二者为负向关系，股权集中度越高，股东承担的风险越大，股东可能为追求个人利益而干预管理者的决策，影响企业创新活动的开展。同时，也有学者认为股权过分集中与过分分散对企业创新都会有不利影响，股权集中度与企业创新之间是非线性的关系。

5）企业业绩（Roa）。企业业绩采用资产收益率来衡量，能够体现企业的盈利能力，这一指标越大说明企业的经营状况好，盈利能力强，更能够抓

住创新投资机会，面临财务困境的可能性小。因此，多数人认为盈利能力对于企业创新有着促进作用。

6）公司规模（Size）。采用企业资产总额表示企业规模，并对其取自然对数。学者们对企业规模与企业创新之间的关系意见不一，熊彼特认为大企业相比于小企业拥有更多的研发资源，能够承担更大的风险，因此创新能力更强，持相反观点的学者认为小企业的灵活性更强，创新更加容易。

2.3 模型构建文章基于2013—2018年中小企业的相关财务数据实证研究中小企业财务柔性、创新投入与创新绩效的关系，豪斯曼检验结果显示选择固定效应模型优于随机效应模型，因此文章选择固定效应模型进行回归分析。企业通常会提前进行财务柔性储备来应对未来投资的不确定性，因此文章将财务柔性变量滞后一期进行研究。

2.3.1 企业整体财务柔性对创新绩效的影响模型

企业整体财务柔性对创新绩效的影响模型考虑了财务柔性、息税前利润、营业收入增长率、股权集中度、企业业绩和公司规模指标对企业创新绩效的影响，在综合考虑国内外相关文献后构建如下模型

Innov=β0+β1FFt-1+β2Ebit+β3Growth+β4Equith+β5Roat-1+β6Size+ε

（1）

2.3.2 企业创新投入对创新绩效的影响模型

企业创新投入对创新绩效的影响模型考虑了企业创新投入、息税前利润、营业收入增长率、股权集中度、企业业绩和公司规模指标对企业创新绩效的影响，在综合考虑国内外相关文献后构建如下模型

Innov=β0+β1R&Dt-1+β2Ebit+β3Growth+β4Equith+β5Roat-1+β6Size+ε

（2）

2.3.3 不同财务柔性政策对创新投入的影响模型

企业不同财务柔性政策对创新投入的影响模型考虑了现金柔性政策、负债柔性政策、组合柔性政策、息税前利润、营业收入增长率、股权集中度、企业业绩和公司规模指標对企业创新绩效的影响，在综合考虑国内外相关文献后构建如下模型

R&D=β0+β1CFt-1+β2Ebit+β5Growth+β4Equith+β5Roat-1+β6Size+ε

（3）R&D=β0+β1DFFt-1+β2Ebit+β3Growth+β4Equith+β5Roat-1+β6Size+ε

（4）R&D=β0+β1CDFt-1+β2Ebit+β3Growth+β4Equith+β5Roat-1+β6Size+ε

（5）

3 实证检验与结果分析

3.1 描述性统计

3.1.1 全样本描述性统计文章使用Stata对模型中相关变量进行了描述性统计，为了避免极端得值影响进行了缩尾处理。我国中小企业2014—2018年5年间的创新绩效均值为0.005 4，即全样本中无形资产增加量占期末总资产的0.54%，说明我国中小上市企业的创新绩效总体水平还不是很高。从Innov的最值来看，最大值为0.056，最小值为-0.017 1，样本差异较小，但是少数企业的创新绩效为负值，无形资产拥有量呈下降趋势，说明这些企业的创新效率还有待加强。R&D均值为5.44，中位数为4.09，说明我国中小企业近年来都进行了较多的研发创新投入，其最大值为21.97，最小值为0.25，说明我国中小上市企业的研发投入两极分化明显，差异较大。财务柔性指标（FF）的平均值为0.069 2，说明我国中小企业已经逐渐意识到了财务柔性的作用，为了能够及时抓住投资机会和应对经济环境的不确定性，多数企业会采取财务柔性管理，但最大值为0.516 1，最小值为-0.139 1，各企业间财务柔性水平差距很大，甚至有些企业财务柔性指标为负值。息税前利润（Ebit）的标准差较大，且最大值与最小值差距也较大，体现了不同中小企业的盈利能力的差异。营业收入增长率（Growth）的

标准差较小，最大值为1.506 5，最小值为-0.360 6，有些企业成长势头较好，营业收入呈正向增长，有些企业却一直在亏损，不同情况的企业采取的财务柔性策略也会相应有所不同，营业收入增长率样本平均值比中位数大，说明一些成长较快的中小企业拉高了整体平均水平。股权集中度Equity的平均值为31.145 6，即中小上市企业的第一大股东平均持有31.145 6%的股份，与其中位数29.23相差不大，说明我国中小上市企业股权整体分布较为集中。公司规模（Size）的平均数与中位数相差不多，且方差较小，说明我国中小上市企业的公司规模大致相同，公司总资产分布非常集中。

3.1.2 不同财务柔性政策的描述性统计文章将数据根据不同财务柔性政策分组后对主要变量进行了描述性统计，结果表明采取不同财务柔性政策的中小上市企业间的股权集中度、公司规模和企业业绩相差不大。采取现金柔性政策的企业创新投入均值为5.229 9，低于负债柔性政策的创新投入均值为7.034 7，组合柔性政策的创新投入均值最高为7.432 2。在创新绩效方面，现金财务柔性政策的创新绩效高于组合财务柔性政策的绩效，创新绩效最低的是负债财务柔性政策。采取现金财务柔性政策企业的企业业绩和营业收入增长率都高于采取负债财务柔性政策的企业，初步说明现金柔性政策对企业创新绩效和企业成长的促进作用较大。

3.2 相关性检验为了初步判断变量选择的合理性，文章在进行多元回归前先对模型中的各个变量进行了相关性检验，同时检验变量之间是否存在多重共线性问题。不考虑其他因素，企业创新绩效与创新投入、财务柔性、息税前利润、营业收入增长率、企业业绩以及企业规模的相关关系均显著，初步证明了模型的合理性，并且变量间的Pearson相关系数绝对值都比较小，所以文中模型基本能够排除存在多重共线性问题的可能。结果表明企业创新投入与企业创新绩效在10%的水平上显著正相关，相关系数为0032 4，即随着企业创新投入的增多，企业创新绩效也随之升高。企业财务柔性与企业创新绩效在1%的水平上显著正相关，系数为0060 9，即企业储备一定的财务柔性等提高企业的创新绩效。企业财务柔性与企业创新投入在1%的水平上正相关，即创新投入会随企业财务柔性的提高而提高。息税前利润与企业创新绩效在1%的水平上显著正相关，相关系数为0.132 7，说明企业盈利能力越强，其创新绩效越高。营业收入增长率与企业创新绩效在1%的水平上顯著正相关，系数为0.198 5，由此说明企业经营状况良好时有利于企业创新。除此之外，企业经营业绩和企业规模与企业创新绩效均在1%的水平上显著正相关，说明企业规模越大、资产收益率越高，创新绩效越高。同时，企业规模与企业创新投入在5%的水平上显著负相关，说明大企业的创新技术实力已相对成熟，创新人员配备管理也相对更加系统化，不需要再通过简单地增加创新投入来提高创新绩效。

3.3 多元回归分析

3.3.1 企业整体财务柔性对创新绩效的影响表2报告了企业整体财务柔性对企业创新绩效影响的回归结果，模型1调整后的R2为0.105 7，在合理的范围内，说明拟合程度较好。回归结果显示企业财务柔性水平企业创新绩效具有正向影响，验证了假设1，回归系数为0.004 5，并且在1%的置信水平上显著。因为企业整体财务柔性水平越高，企业储备的现金流越充足，负债比率越低，这使得企业能够及时应对研发创新活动中的融资问题和各种不确定性问题。同时，企业息税前利润、营业收入增长率、企业业绩和企业规模也会对创新绩效产生显著正向影响。股权集中度的回归系数为负，说明第一大股东的控制权越大，反而越不利于企业创新，但这一结果并不显著。

3.3.2 企业创新投入对创新绩效的影响表3报告了模型2企业创新投入对企业创新绩效影响的回归结果，表中展示调整后的R2为0105 8，在合理的范围内，说明拟合程度较好。回归结果显示企业创新投入对企业创新绩效在1%的置信水平上具有显著正向影响，回归系数为0000 1。表明随着创新投入的增加，创新绩效也随之提高，验证了假设2，并且，企业息税前利润、营业收入增长率、企业业绩和企业规模也会对创新绩效产生显著正向影响，说明企业规模越大、成长性越好、盈利能力越强，其创新绩效越好。

3.3.3 不同财务柔性政策对创新投入的影响根据表4对模型3.1、模型3.2和模型3.3的回归结果，单纯现金柔性政策CF的回归系数为1178 6，在1%的水平上显著，说明现金柔性政策能够显著促进企业研发的创新投入，从而验证了假设3-1。单纯的负债柔性政策DFF的回归系数为1.502 4，在1%的水平上显著，说明在全样本中单纯负债柔性政策对企业创新投入也有促进作用，验证了假设3-2。最后，组合财务柔性政策CDF的回归系数为1.785 6，并且在1%的水平上通过了显著性检验，说明组合财务柔性政策能够显著促进企业的创新投资。通过回归系数可以看出，组合财务柔性政策对企业创新投入的促进作用最大，其次是负债柔性政策，最后是现金柔性政策。

4 结语文章运用我国中小上市公司2014—2018年的财务数据实证研究了企业财务柔性、创新投入与创新绩效的关系，首先对全样本进行了描述性统计，由于企业可能采取不同的方式来保持财务柔性，所以还通过分组进行描述性统计，研究了企业采取单纯现金柔性政策、单纯负债柔性政策和组合财务柔性政策对企业绿色创新的影响。然后，通过相关性检验初步判断了选择的变量和所设计模型的合理性，之后通过回归分析检验提出的假设。主要得出了以下结论：第一，对于全样本而言，企业整体财务柔性水平与企业创新绩效之间呈现出显著正相关关系，说明一定程度的财务柔性储备有利于企业创新绩效的提高。第二，对于全样本而言，企业创新投入与创新绩效具有显著正相关关系，说明增加创新投入能够增加企业的创新绩效。第三，对于不同的财务柔性政策，现金柔性政策、负债柔性政策和组合财务柔性政策均与企业的创新投入具有显著正相关关系，其中促进效果最大的为负债柔性政策，其次是组合柔性政策，最后是现金柔性政策。文章研究的是中小企业财务柔性与企业财务柔性、创新投入与创新绩效的关系，无论是在理论方面还是在企业的经营管理方面，都有一定的借鉴意义，对我国中小上市企业从储备财务柔性的视角提高企业创新能力具有一定的指导作用。为此，基于文章的研究结论提出如下政策建议。1）增强企业财务柔性管理，科学储备财务柔性。企业要树立财务管理理念，培养管理者财务柔性储备意识，目前我国企业的财务柔性储备差异较大，一些企业还未意识到其重要性，因此企业首先要增强意识，从观念上重视起来，才能够采取正确的行动。但是企业也不能无限盲目地增加财务柔性，为避免委托代理问题发生，应遵循适度原则，基于每个企业的自身情况，寻找最佳的财务柔性储备量，这样才能有利于企业的长远发展。 2）优化财务柔性配置，发挥财务柔性效用最大化。财务柔性来源于多种途径，包括现金、负债和组合财务柔性，这意味着企业可能采取某一种柔性或组合来保持财务柔性。目前的研究中还没有说明何种财务柔性政策是最优标准，但以文中的研究结果来看，对于中小企业而言，负债财务柔性政策的效果最优。

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（责任编辑：严 焱）