基于应用实践的供应链金融：本质、特征及界别

齐韬

摘 要：文章力求通过对供应链金融“链结构”的核心特征与核心企业“信用荫蔽”的作用的比较分析，来区分类似形态的产融活动，厘清其边界。通过资本资产定价模型来揭示供应链金融的风险收益本质，以求在深化认知的同时为后续研究的开展和相关金融产品的应用指明路径。最后，基于现代金融科技的运用，展示行业市场属性的变迁，以提升認知水平。

关 键 词：供应链金融;应收账款融资;预付款融资;存货融资

中图分类号：F252.3 文献标识码： A 文章编号：2096-7934（2020）09-0044-07

一、引言

供应链金融在中国发展已多年，近年来，供应链金融伴随着中国宏观环境的变化、产业的发展与科技的进步，展现出形态多样的业务模式。除了典型意义上的应收账款融资、预付款融资以及存货融资之外，在业界实践以及一些理论调研中，还包含了保理、订单融资、托盘、代采和融资租赁等产业融资活动，带有明显消费金融特征的分期付款车险业务也被列入其中。

供应链金融含义的广泛延伸，源于“供应链”的全景内涵。关于供应链金融的明确定义、供应链金融所指的产融现象等问题，目前无论是理论认知还是业界实践，皆莫衷一是。当前在该领域存在的模糊认识，一方面，使得针对性研究的进一步深入面临较大困惑，如行业与细分、市场与竞争、信用主体与风险管理，等等;另一方面，在实际业务的开展过程中，也将由于不得“要领”而不能发挥出供应链金融应有的功能和作用。

任何一个课题的研究，首先都应该有一个明确的对象和范畴，有明确的定义、特征和边界，然后进一步探索其内在规律并进行合乎逻辑的论述，最后再从理论层面进行演绎并付诸实践和创新。

供应链金融不等于“供应链上的金融”。事实上，它和与之相似并容易混淆的融资现象并列构成了产业金融的不同分支，如基于贸易场景的一些垫资、融资行为。同时，供应链金融凭借其与相似融资行为具有差异性的风险与收益特征，在本质上形成了不同风险级差的金融业务和金融产品——在理论层面厘清供应链金融的专业边界理应成为开展本领域研究工作的首要任务。

二、供应链金融的高辨识度特征

供应链金融自诞生以来便具有辨识度很高的内涵与外在特征。

（一）“链结构”特征

供应链金融的信用行为发生在“供应链”上的多个主体之间，“链结构”是供应链金融发生的必要条件，是大前提。区别于传统银行信贷业务对孤立企业的信用审核和授信，供应链金融沿供应链构建起涉及链上多个相关主体的、动态的、有机结合的信用架构，多见于应收账款融资、预付款融资以及库存融资三种形态（如图1-图3所示）。

对于其中的存货融资而言，有三方物流企业参与评估、监管和处置，甚至包括授信在内的“链结构”融资，才属于供应链金融范畴。仅孤立考量相关存货资产价值的融资行为则不属于严格意义上的供应链金融。

首先有“链结构”，才可能进一步为“核心企业”创造发挥“信用荫蔽”作用的空间，才可能脱离传统间接融资的模式限制。

（二）核心企业的“信用荫蔽”特征

供应链金融的核心价值，在于核心企业的“信用背书”：核心企业凭借自身相对强大的实力和良好的信誉绑定其供应链条上“合格”的小微企业，并藉此将自身的信用传导给它们，使它们也能够升级成为银行等金融机构认可的合格受信主体。核心企业的存在及其“信用荫蔽”作用的发挥，是供应链金融在具备“链结构”以后进而得以发生的充要条件。借重核心企业的信用，有时甚至包括银行信用，产业链上下游面临“融资难、融资贵”窘境的小微企业便得以获得普惠金融雪中送炭式的纾困支持。

在存货方面，若物流企业代替银行站在前排向小企业直接授信，便同样起到了核心企业的作用，这与仅考察企业库存及其价值的稳定性以及业务的稳定性是截然不同的。前者可体现为图3中的模式①，而后者归为模式②。后者虽有链上因素的考量，但明显缺乏核心企业发挥“信用荫蔽”作用，故也不适合归为供应链金融的严格范畴。

供应链金融具有自身显著的特质——只有“链结构”而未体现核心企业信用支撑作用的融资模式只能算是具备了供应链金融的“形”，而未具其“神”，只有“形神兼备”的供应链金融才成为真正的供应链金融。

三、传统票据业务属于供应链金融

从供应链金融应收账款的表现形式来看，狭义票据业务也应属于供应链金融的范畴。狭义票据业务满足“链结构”与“核心企业信用”这两个核心要义，签发票据是核心企业确权的动作，承兑是支付承诺，银行承兑是银行信用的进一步加持。

在金融科技快速发展的今天，事实上区块链等技术已使应收账款电子凭证趋于票据化。在应收账款债权作为基础资产的条件下，这些新出现的金融工具可以在虚拟网络上以标准化的格式由核心企业像票据操作一样进行签发、拆分、多级流转、贴现以及兑付，而架构于金融科技之上的虚拟平台便成为了应收账款电子凭证流通和交易的封闭式二级市场（如图4所示）。另外，在银行信用加持的情况下，应收账款的信用等级也得以实现类似于从商票到银票的转变和信用升级。

金融科技，尤其是区块链，凭借技术的力量很大程度上提高了供应链上企业间的“诚信度”，使得债权金融资产得以被相关多方接受，并在彼此间流转，或用于质押融资和贴现。

票据业务是银行一项传统的资产业务，本质与供应链金融应收账款业务并无大异。加之当代金融科技的有效催化，二者在融通的形式和机制上已显现出统一的趋势。

四、供应链金融与类似产业金融现象的界别辨析

然而，在一个更大的范畴当中，供应链金融需要和目前一些容易混同的产业金融现象，在一般情况下划清理论界限。以下的比较性论述在应收账款融资和预付款融资两种方式下展开。

（一）基于应收账款的现金流相似模式

1.保理

同样基于“应收账款”性质的金融资产在供应链上为卖方提供融资，但没有“核心企业”的概念，更没有所谓核心企业在卖方偿贷违约情况下承诺支付剩余货款的操作前提和担保。尤其在暗保理模式下，由于没有买方确权，增加了交易真实性的风险。

2.订单融资

订单融资也不存在“核心企业”的角色及其担保增信作用的情况。加之卖方尚未履行合同，由此另外增加了交易的不确定性。

3.托盘

在托盘贸易融资模式下，提供融资方除了需承担信用风险，还将面临融资性贸易所伴生的交易风险;同时，没有“核心企业”对应收账款的保证。

（二）基于预付款的现金流相似模式

1.代采

一般情况下并没有卖方回购的担保，即没有基于核心企业信用的增信;同时，一般情况下提供融资方不直接或无法有效控制货权。

2.融资租赁

（1）简单模式下，其一般形式也不存在卖方提供回购担保，与代采相似，但金融租赁企业享有货物所有权。

（2）“售后回租”模式则在根本上没有“供应链”概念的存在。在严格意义上，上述类供应链金融融资方式与供应链金融有着本质区别——在它们的“链结构”当中并没有明确的核心企业角色，从而没有核心企业信用在供应链上进行有效的延伸和传递，帮助链上的小型企业解决融资问题。

在理論上，可以将这些近似类别归为供应链金融的广义范畴，而仅有完全符合前述“链结构”和核心企业“信用荫蔽”两个特质要求的供应链融资活动才能被界定为供应链金融。作为真正意义上的供应链金融，可以理解为供应链金融的狭义概念。

在具体业务实践过程中，业务模式可以根据实际情况呈现多样化。

在交易过程中，如果基于应收账款的现金流相似模式出现核心企业且其对相关债务进行最终偿付义务上的承诺，便符合严格意义下的供应链金融界定。

同样，如果基于应付款的现金流相似模式出现供货商做出买方支付违约情况下的回购承诺，则也构成严格意义上的供应链金融行为。例如，在融资租赁业务中，当供货商承诺在承租人无法按约定继续向出租人支付剩余租金的时候回购租赁物，该情形便与预付款融资相吻合，属于供应链金融业务。

五、供应链金融的金融本质

强调供应链金融的边界，不是为了机械地划分界限而划分界限。其目的之一是在理论上通过厘清事物现象与本质而清晰勾勒研究目标，得以以更为清晰的认知和思路开展有针对性、有深度的专项研究或比较性研究;同时，也得以从更深层次的金融本质上揭示供应链金融作为具有独特特质的金融资产（工具）所具有的风险特点与定价基础，以及其在实践层面上的指导意义。

（一）供应链金融的风险属性

在金融本质上，供应链金融和其他相似类别有着明显的分别，真正的供应链金融产品与其类似品类在证券市场线上占据着不同的定位。以下比较论述在应收账款融资和预付款融资两种方式下展开（如图5-图6所示）。假设条件包括：①风险收益关系呈线形;②比较对象在比较主题以外其他条件一样。

1.应收账款融资

根据图5所示内容，理论上合理的资金成本排序应为：

托盘贸易融资 > 订单融资 > 保理融资 > 供应链金融应收账款融资

当其他条件等同时，若融资利率在梯度上出现错位，则说明市场失去或一定程度上失去有效性。

2.预付款融资

同理，对于预付款融资及其类似模式，理论上合理的资金成本排序应为：

代采融资 > 简单形态融资租赁融资 > 供应链金融预付款融资

由于供应链金融绑定了更高等级的核心企业信用，并藉此为产业链上小型企业较高的个别风险提供了强增信，所以较之一般形式上的类供应链金融风险更低，资金成本相应更低。这使得小微企业在融资难、融资贵的瓶颈上获得突破的同时也能够获取更便宜的资金，从而进一步体现出金融服务实体经济的效能，并最终助力国民经济稳定增长（如图6所示）。

（二）鼓励核心企业发挥信用担保作用

供应链金融更便于小型企业开展融资活动，因其与其他类似的融资形式相比存在风险级差，违约风险相对更低而资金也相对更加安全，由此应区别性地进一步大力推广。

其中，核心企业的意愿和作为无疑是至关重要的，对于在广义供应链金融交易架构中能够提供信用“背书”，并由此承担起信用担保责任的核心企业，应该考虑实施相应的激励措施——尤其在经济环境不好的时候，可与直接提高对小微企业授信规模及占比的政策导向同步进行，主要措施包括：

①选择性扩大央行票据再贴现的范围; ②提高核心企业的授信额度;③降低核心企业的信贷利率。

可将对核心企业的激励机制视为“引言”部分所述及的“要领”，即通过相关激励政策，核心企业将更为积极地发挥其“信用荫蔽”作用，使其信用在产业链上得以传递，为处于融资困境中的小微企业增信，使资金活水灌溉到每一寸干涸的土地。

六、供应链金融的行业属性

广义上，如果从行业角度来看待供应链金融，则于传统意义，其对应的行业市场必然是一些特定产业场景下的资金市场，供给一方是以银行、保理公司为主的金融机构，这其中还包括小贷公司等其他主体形式;需求一方则是在议价能力方面始终处于弱势地位的小微企业。然而，随着前沿科技的快速发展与赋能，传统金融行业也成为由此受益良多并产生变革的一个重要领域——变革不但提升了效率，而且使不可能成为可能。

供应链金融由于相关债权债务关系都发生在统一的供应链上，所以呈现出上下游企业之间的“串连性”，往往相关的所有债权都发生自一个源头，如应收账款关系中的核心企业（买方），然后向上游进行传导。所以，在这样一个类似“连环债”的关系中，信用关系可以象跳棋一样跳过中间的“棋子”而在两端的企业间进行清算和结算。票据化了的应收账款电子凭证，在供应链多方之间，在处于不同“级”的上下游企业之间流动起来。应收账款电子凭证在具备了“有价证券”属性后，甚至可以基于标准化格式进行价值拆分至“一元”的最小单位，从而便于履行如传统支付工具所肩负的货币职能一样的支付职能。