历史上最伟大的交易幕后

威廉·D·科汉

图/《巴伦周刊》

对于谁做出了有史以来最伟大的一笔交易，华尔街有很多值得考虑的候选者。比如杰西·利弗莫尔（Jesse Livermore），他曾下注1929年股市会下跌，并从中获得了大约1亿美元利润，相当于今天的15亿美元;1992年，乔治·索罗斯（George Soros）曾押注英镑兑其他一篮子货币汇率将会下跌，当它实现时，这位匈牙利裔美国投资者赚了10亿美元。

当然，还有约翰·保尔森（John Paulson）在2008年金融危机爆发之前和之后那些年里做出的非同寻常的押注：与次贷相关的证券将会崩盘。根据《华尔街日报》记者格雷格·扎克曼（Greg Zuckerman）的畅销书《史上最伟大的交易》的记载，保尔森为自己和他的对冲基金投资者赚取了200亿美元的利润。

接下来就是比尔·阿克曼在2020年3月所做的交易。在三个星期时间里，随着新冠病毒席卷全球，阿克曼花了2700万美元购买信用违约掉期（Credit Default Swap，CDS），赚了26亿美元的利润。然后，他将这笔意外之财中的一大部分重新投资于他最初想通过购买保险来保护的多头头寸。在接下来戏剧性的股市复苏中，阿克曼又赚了10亿美元。

简而言之，阿克曼用2700万美元的赌注为他和他的投资者净赚了36亿美元。从绝对量上看，这笔交易可能无法与保尔森的那笔交易相提并论——毕竟36亿美元不是200亿美元。但是，基于内部回报率，阿克曼今年早些时候的这笔投资很可能被评为史上最伟大的交易。内部回报率反映了货币的时间价值，也是衡量金融业绩的最重要指标之一。在这之前，还没有人能在10天内赚到100倍的钱，同时规模又大到足够有意义。

当然，阿克曼是潘兴广场资本管理公司（Pershing Square Capital Management）的创始人，今年54岁，行事张扬，以大笔押注个股走向而闻名。他不是典型的交易员类型的投资者，他更像是那种“买入并持有”的投资者，就像他的偶像沃伦·巴菲特（Warren Buffett）一样。

阿克曼过去已经取得了一些重大投资成功。在不到一年的时间里，他将自己在加拿大太平洋铁路公司（Canadian Pacific Railway）的14亿美元投资翻了一倍，并将通用增长地产（General Growth Properties）的6000万美元投资变成了35亿美元。

但是，考虑到阿克曼避雷针般的个性，他更出名的是那些失败的赌注。其中包括他在那场关于康宝莱营养公司（Herbalife Nutrition ，HLF）的大型说明会之后，10亿美元做空这家充满争议的维生素补充剂生产商的“巨型打脸”，以及他投资Valeant国际制药公司的40亿美元损失。2015年至2018年对于阿克曼来说是灾难性的，他的基金每年都在亏损，而标普500指数却在不断上涨（2018年除外）。许多人认为阿克曼完蛋了。

但他证明了怀疑者是错误的。2019年，标普500指数上涨了31.5%，而潘兴广场上涨了58.1%。截至9月15日，扣除费用后，他的资产增长了50%，管理下的资产也回到了110亿美元，尽管这比他曾经管理的200亿美元要少得多。

正如《巴伦周刊》在近期封面故事中提到的那样，特殊目的收购公司（SPACs）在7月份风靡一时。

在2010年，阿克曼通过筹集40亿美元的资金赶上了SPAC高潮，这是2020年SPAC驱使的规模最大的IPO，也是今年规模最大的 IPO之一（以典型的阿克曼风格，他也曾尝试利用 SPAC 收购Airbnb和Stripe，但均以失败告终。在他看来，彭博社是另一个非常适合 SPAC 的选择）。

尽管阿克曼看到了市场中的机会，但他又开始担心宏观形势。他认为，随着天气转冷，我们将面临另一个新冠病毒疫情的高峰。“坏消息是你将开始看到感染率开始上升。”他说。另一方面，在接下来的三到六个月里，可能会有治疗手段和疫苗来帮助减缓感染和死亡率。他补充称：“这些将成为拖后腿的力量，但总体趋势是倾向于把新冠这件事抛在脑后。”

阿克曼更担心的是与总统大选结果相关的金融市场动荡，比如，如果唐纳德·特朗普（Donald Trump）在大選之夜看起来获胜，而乔·拜登（Joe Biden）在数周后的邮寄选票统计中获胜。他说：“这将不会是美国历史上一个有趣的时期，人们会觉得这次选举是以这样或那样的方式从他们那里偷走的。”

无论如何，都会有混乱和未知。“如果我们有了一位新总统，那么从政策角度来看就存在不确定性，”阿克曼表示，“如果特朗普再次当选，那么我们不能确定特朗普的第二个任期会是什么样子。这将是一个政治不确定的时期。而且，不确定性不是市场的朋友。”

阿克曼在2019年初与内里·奥克斯曼（Neri Oxman）结婚，他们的女儿还在蹒跚学步，这些天阿克曼开始的大幅反弹很大程度上来自他3月份的交易。

一切都是从一场噩梦开始的。谈到股票，阿克曼喜欢把自己想象成乐观主义者先生——除了对康宝莱。但是到了1月底，随着他对这种新冠病毒了解得越来越多，他变得“越来越悲观” ，这种病毒已经开始在世界范围内传播。

到那时之前，股票和债券市场的定价都趋于顶峰。道琼斯工业平均指数在2月12日达到29551点的峰值，高收益债券的平均收益率为5%，但按照风险调整后的标准，按理说这个数值应该是这个数字的两倍。阿克曼表示，他认为高速增长的市场不会持续下去：“我的噩梦是，这种病毒复制和感染的速度非常快。”

他考虑通过出售大量股份锁定部分收益，如劳氏（Lowes，LOW）、Chipotle墨西哥烧烤（Chipotle，CMG）、安捷伦科技有限公司（Agilent Technologies，A）和希尔顿酒店集团（Hilton Worldwide，HLT）。

他已经卖掉了他在星巴克的股份; 星巴克已经达到了他的估值，而星巴克在中国的风险敞口令人担忧。他还把他在 Chipotle 20%的头寸削减到了15%。但是，他在许多他持有大量头寸的公司的董事会中担任董事，另外基于股票的股价表现，在出售股票时还有税收方面的顾虑。“我们非常支持管理层，”他表示，“我们是长期投资者，如果我们退出，就会显得很糟糕。”

相反，阿克曼通过购买保险来对冲自己的长期风险敞口，以防对病毒的恐惧加剧导致债券市场息差扩大。

从2月22日左右开始，他购买了三种不同债券指数的保险：美国投资级债券指数、欧洲投资级债券指数和美国高收益债券指数。由于当时恐惧还远远不是主流，阿克曼的保护成本非常低。他表示：“信用违约掉期的市场供应非常紧，以至于利差只有不到一个基点的幅度。”

这可不是一个小操作。阿克曼打算购买超过500亿美元的名义保护。过了几天，他在美国银行、花旗集团和高盛的中介机构才找到愿意为他提供50亿美元增量保险的本金。他的经纪人告诉市场，一个“非传统账户”正在买入。潘兴广场的“角色设置”有点给人误导，但事实是，自2008年金融危机以来，阿克曼从未购买过任何CDS。

他表示，这种保险的卖家，他认为包括贝莱德（BlackRock）和瑞·达利奥（Ray Dalio）管理的大型对冲基金桥水基金，肯定在想，“这种交易只是逐渐增加……可能是某个不懂CDS的傻瓜闯进了我们的市场，疯狂买进。”（桥水和贝莱德对此拒绝置评）

阿克曼和他的合伙人曾就抛售股票的想法进行过辩论，但他们没有这么做，而是扩大了对冲规模。他得出的结论是，风险是不对称的：上涨潜力很大，成本却很低。

经过一周的买入，阿克曼已经为美国投资级债券指数积累了510亿美元的名义保护，为欧洲投资级债券指数积累了180亿美元的保护，为美国高收益债券指数积累了25亿美元的保护。他说，他曾一度拥有所有投资级债券指数的26%。

“想象一下，有人购买了标普500指数26% 的股份。”他骄傲地说。他承诺每年支付5亿美元的保费。但他估计最多90天就可以解除对冲，而且要花费1.25亿美元。

“我们认为这是一笔交易，”他表示，“而不是下注基本面。”他认为，投资级公司不会大规模违约。相反，他认为美国国债与公司债券之间的息差将会扩大。不管是哪种情况，这都只是一种假设，即投资者会因为病毒传播的经济影响而恐慌，而当他们这样做时，他将从中受益。

在阿克曼建立对冲仓位仅仅一周后，他的赌注就开始获得丰厚回报了。正如他所希望的那样，两者之间的差距越来越大。到3月9日，他的CDS投资组合价值18亿美元;三天后，价值27.5亿美元。“我在想，‘哇，难以置信！”他说。

但市场的波动性越来越大。3月9日，道琼斯指数暴跌2103点;第二天，该指数上涨1167点。阿克曼的对冲价值也在巨幅波动。“我们的对冲浮盈27亿美元减少了8亿美元，”他说，“它现在价值19亿美元。”现在他有了新的挑战。“穿大号衣服的问题在于，”阿克曼说，“你必须把它脱下来。”

大获成功的CDS头寸突然占到了他投资组合的40%。即使对于一位无所畏惧的对冲基金经理来说，这种波动性也太大了。“当我们穿上它的时候并不危险，”他说，“但从某种意义上说，现在已经占了40%的仓位，这种做法变得非常危險。一周之内，它的市值就达到了27亿美元。再过一周，这个数字就可能会归零。”

到了3月的第二周，阿克曼说，特朗普对病毒的态度更加认真了。他预计，财政部长史蒂夫·努钦（Steve Mnuchin）和美联储主席杰罗姆·鲍威尔（Jerome Powell）将采取实质性行动来保护资本市场。“我们不会像上次那样发生金融危机。”阿克曼预测。

“如果政府做了正确的事情，我是否愿意将投资组合的40%投资于可能变为零的项目？”他问自己，“或者我宁愿全盘抛售，然后以极低的价格买进股票？”

三个星期后，他决定锁定他的收益。他在保险费上只花了2700万美元，“现在却涨到了27亿美元。然后我们决定退出，我们以最快的速度卖出”。

说起来容易做起来难。“我们必须在不影响市场的情况下卖出CDS，”他表示，“市场上每个人都知道我们买了多少保险，或者他们认为自己知道。这让我们处于危险的境地。”

3月18日，阿克曼出现在CNBC电视台。当时，潘兴广场出售了一半CDS 头寸，并将21亿美元（当时他的部分利润，以及手头的8亿美元现金）重新投入股市。阿克曼表示，如果可能的话，他会在3月12日卖掉所有CDS头寸。但正如需要时间来建仓一样，需要七八天时间来平仓。

他在CNBC电视台28分钟的露面引起了轩然大波。他表示，他的本意是传递一个“非常乐观的信息”，但人们并没有这样来解读。

“我说，‘看，我们站在一个分岔路口。一条路通向死亡和毁灭，地狱就在前方。如果我们对这种病毒无动于衷，它将肆虐整个国家，我们就会陷入持续18个月的灾难，没有任何公司能够幸存下来。或者我们硬性关闭这个国家30天，但是我们在很短的时间内就会没汤喝了。我们可以重新开放经济，每个人都得戴口罩。我非常相信政府会做正确的事情，这就是我今天买股票的原因。”

阿克曼的言论不但没有让人们平静下来，反而把观众吓得魂飞魄散。道琼斯指数在他开始讲话的当天下跌了6.5%，在他讲话结束时下跌了10%。CNBC一遍又一遍地播放他那些最令人震惊的言论。人们认为，阿克曼正在说服市场下跌，以提高他的CDS对冲合约的价值。事实上，他已经退出了一半的对冲，并且一直在大量买进股票。他说他的投资组合那天亏了钱。

撇开CNBC的惨败不谈，阿克曼对这笔交易欣喜若狂是可以理解的。他表示，他的“时机把握得无懈可击”，交易在三周后成功结束。他表示：“我们在（投资级）指数中得到了26%的回报，但这丝毫没有影响市场。”

就连丹·勒布（Dan Loeb），他偶尔的对冲基金对手也对此表示敬意。“他找到了一种非常不对称的方式，以极低的成本对冲市场风险。”勒布告诉《巴伦周刊》，“他抓住了时机。”

阿克曼再次彻底做多了市场。“我们没有对冲。”他说。他仍然看好股市，并对自己的持股保持高度信心。他表示： “我认为，对于我们拥有的10家公司而言，从现在开始的一年之内，它们的股价都显著上涨。”

他后悔在3月份以900美元的价格出售了Chipotle 5%的股份。该公司目前的股价已超过1200美元。他解释道：“这家店提供了令人惊叹的线上服务，他们的顾客中有很大一部分转向了线上外卖，而且随着商店重新开张，供顾客在店内就餐和取货，他们并没有失去这些顾客。”

他坚持持有劳氏（Lowes），他说，这是一个受疫情推动的家庭装修狂潮的“巨大受益者”。他表示，另一家持仓是科学设备制造商安捷伦（Agilent） ，该公司在没有裁员或休假的情况下，提高了营业利润率。他表示，该公司目前的估值“没有充分认可公司的高质量商业模式”。

阿克曼先买进，然后卖出伯克希尔·哈撒韦公司（BRK.A）。在3月份股市崩盘后，他一直在等待巴菲特动用他的1500亿美元现金储备。但直到市场几乎完全恢复之后，这种情况才出现。他仍然敬畏巴菲特，但他决定自己投资。阿克曼还买入并迅速卖出了Alphabet （GOOGL）的股票，但获利甚微。他说：“愚蠢。”

除了阿克曼本人以外，他近期投资的受益者还包括得克薩斯州和阿肯色州的教师养老基金，它们是阿克曼的潘兴广场控股公司（Pershing Square Holdings）第二大股东EnTrust Global的客户。代表面包师和管道安装工的工会也持有阿克曼的基金。正如《巴伦周刊》所写，个人投资者可以与阿克曼一起投资。

比尔·阿克曼重回聚光灯下。这位投资者正在享受一个让他重新回到聚光灯下的转机。这里有一个被忽视的方式来分享他的成功投资，那就是通过潘兴广场控股公司（Pershing Square Holdings，PSH），这是一家面向美国投资者的海外封闭式基金。

3月份的交易是不可能重现的，现在保险费用已经太高了。相反，“我们手头有一大堆现金”，阿克曼说。

他拥有崭新的40亿美元SPAC，而且他还在四处寻找。他还有自己的投资组合，他认为这些组合是“合理置身于与世界上正在发生的事情之外的超高质量企业”。

事实上，阿克曼认识到，它们的巨大成功是我们面对的新的严峻现实导致的不幸后果。 “如果你拥有具有超强适应力的企业，它们将比没有危机时做得更好，”他说，“股票市场代表着最优秀、最具支配力、资本最充足的公司的实力，而那些私人经营、家庭经营的夫妻店则是在股市之外，而这正是美国目前遭受重创的部分。”

（《巴伦周刊》英文版2020年9月20日）