从公司治理角度看W公司股权之争

王 博

(天津科技大学 天津 300000)

在股权之争发生前，W的公司治理饱受赞誉。但因为其盈利能力良好，不存在控股股东且股价较低，所以极易成为恶意收购的对象。虽然股权之争中，W寻找到了新的合作伙伴S来对抗B，使其未能如愿以偿。但是通过这次股权争夺战，也暴露了隐藏在其优秀公司治理背后的一些问题，例如股权过于分散、董事会治理薄弱、忽视中小股东利益等。早在1994年发生的一场股权争夺战就暴露了W公司治理中的一些问题，但是并没有得到管理层重视。这次的股权之争，耗时颇久，涉及诸多利益关联方。

一、公司治理对企业的意义

亚当斯密在《国富论》中认为：“公司的管理权和所有权并不是时刻重合的，当二者分离时，所有者与经营者利益不一致，所有者与经营者之间便会产生冲突，因此需要某种制度来解决这种冲突。”这是公司治理最早的体现。在这之后还有吴敬琏(1996)、林毅夫(1997)、杨丽(2014)等人提出的有关公司治理的不同内涵。可以看出，公司治理的内涵并不是一成不变的，其内涵是顺应企业需求不断延展的。公司治理发展到现在，关注的范围不仅仅局限于所有者与管理者，还包括董事、高管等与企业利益有关的主体。

从狭义角度来理解公司治理，聚焦的范围较为狭窄，关注的主要是所有者与管理者，以及他们之间的关系。所有者监督管理者，避免其为眼前利益而做出短视行为，有损公司利益进而损害股东利益。从广义角度来看，所涉及的内容更加广泛，不仅包括员工股东，还包括其他利益相关者，并且需要考虑企业在整个社会环境下的地位和作用。

二、股权之争背景介绍

1983年5月，W公司通过为现代化养殖农业提供饲料生产原料，完成了未来的原始资本积累。1984年5月，在深圳市工商局正式注册。1988年与当地乡镇合作投资第一个土地发展项目，从此进入房地产行业。同年，改名为“W企业股份有限公司”，正式上市。此后活跃于房地产市场，发展良好。

自2015年1月起，B陆续购入W公司A股，在7月举牌两次。之后B系在股票市场上的不断购入更是拉大了两者持股比例的差距，即使在这之间W公司第一大股东H也曾试图增持股份，但是也是无济于事。

截止2015年12月24日宝能系持股比例变动情况

2017年6月9日，S获得H的全部W股份，持股比例由15.31%上涨为29.38%，成为W第一大股东。至此，W与B的股权之争之争以第一大股东H出局，B让步，S入局而告终。

三、股权之争中W公司治理缺陷

(一)股权过于分散

即使是持股比例排名第一的H，也只占15%左右。所以在当时，W作为房地产企业的老大，股权结构如此分散，很容易遭受恶意收购。外来企业只需购入超过15%的股份便可以实现控股，如果资金充足控股W并不是一件难事。并且由于B在二级市场的大量购入，拉高了股价，这时再想要增持股份需要大量资金，并不是一件容易的事。

(二)忽视中小股东利益

2014年4月，W宣布了“事业合伙人计划”，试图通过这一计划让管理层增持股份，继而掌握公司控制权。W的现金分红占净利润比重一直较低，所以股价并不高。在这一过程中也积累了大量的财富。这样既为公司积累了财富，又可以低价购入股份并掌握公司控制权，这自然是符合W高管们的希望的。但是这与中小股东们的期望却是恰恰相反的，也为B系趁虚而入提供了机会。

(三)董事会治理不足

通过查看官网公告可以发现，董事会并未很好地履行职责，保障全体股东利益。第十七届董事会召开的会议大部分以全票赞成为结果，而关于S重组则是次意外，因为H与管理层利益存在冲突。引入S则会稀释H股份，并且也会损害其他股东利益，因此这次意见未能达成一致。即使最后这一方案被迫终止，但是通过这一方案的表决情况可以看出，管理层并没有把股东权益放在首位。以往中小股东一直对W的低股价表示不满，但是很明显董事会在利润分配如此敏感的话题上并没有表现出其应有的立场，甚至是忽视这一群体的利益，没有履行其职责。

(四)信息披露存在问题

首先，关于资产重组方案并没有及时向股东披露信息。在2015年12月18日，W发布临时停牌公告，给出的理由是正在筹划股份发行，用于重大资产重组以及收购资产。在大约半年的时间中，W以资产重组极为复杂为由多次拖延复牌时间，却没有向中小股东发布明确的重组信息，损害了中小股东的知情权。其次，金鹏和德赢这两项代表管理层利益的资管计划的持股比例合计已经超过5%的节点，理应进行披露，但是W并没有对此进行披露。

(五)缺乏反恶意收购意识

经过“君万之争”后W就应该提高反收购意识。B系大举入侵后，W也有一些应对措施，比如引进“白衣骑士”A、发布临时停牌公告来拖延时间，但是并不能从根本上解决问题。除此之外，W还希望通过定向增发股份，来击退B。但是这样做同时也会稀释其他股东股份，所以这个计划并没有得到大家支持。并且定向增发需要经过股东大会的同意，按照当时B的持股比例，那么必定会受到它的干预。这就使得W在面临恶意收购时，受到公司章程的限制，并不能做出有效的应对。由此也可看出，W在此前并没有想到公司会遭受恶意收购，对这类的事件的应对经验不足，也没有完善的制度来反收购。面对B的大举入侵，反击行为并不是那么有力。

四、改善W公司治理的措施

(一)优化公司股权结构

股权结构是公司治理的基础，所以要改善公司股权结构。将公司股权集中在几位股东手中，减少了二级市场上流动的股权，在面对恶意收购时也可以起到制止作用。在平时几位股东之间也可以起到相互制衡的作用，企业之间也可以加强合作，减少交易成本。

除了让股权更为集中外，也可以实行股权激励。B能够在短时间内掌握较多股权，一方面是让中小股东看到了实在的利益，另一方面则是中小股东的忠诚度不够。对他们来讲，能获得的短期利益更加重要。而通过给员工分配股份，既可以激励员工，又可以有效地抵制恶意收购。当员工持股时，他们的利益与企业的利益是连在一起的，提高了他们的主人翁意识，对于提高团队的创造力和积极性也有很大帮助。他们也不会像普通小股东一样，随意出售自己的股份，所以这就能从根源上杜绝了“野蛮人”购入的渠道。这种股权激励制度，对于提高企业的竞争力也有很大帮助。

(二)保障中小股东利益

W管理层希望通过低价购入股票来获得公司控制权，所以故意压低股价。虽然符合管理层的意愿，但是中小股东并没有获得实际的利益。所以在股权之争时，B系大量购入股票时，中小股东毫不犹豫地抛出股票也就不足为奇了。所以通过股权之争，中小股东的重要性不言而喻，W要积极发挥公司的治理作用，保证全体股东利益最大化。

(三)完善独立董事制度

与普通董事相比，独立董事独立更加具有独立性。因此做出的决策较为客观公正，也可以对大股东进行制约。另外也要对独立董事的身份进行审核，如果与公司存在关联，那么要尽快选出新的独立董事。可以事先选举出符合条件的独立董事备选，以免在任的独立董事突然离职，公司措手不及无法及时弥补空位，影响董事会正常运行。

中小股东也应该懂得维护自己的利益。在美国和英国，小股东维权制度发展比较完善，而我国的体系还不够健全。同时小股东维权意识薄弱也是另一个重要原因，大多数股东并不知道累积投票制度、股东表决权排除制度等，更不要提用这些制度来维护自己的权益了。

(四)健全信息披露制度

可以说，在股权之争中，中小股东一直处在信息滞后的状态，与W之间存在信息不对称。信息披露的真实性、完整性、及时性没有得到体现。中小股东无法及时得到正确完整的信息，便无法做出对自己最有益的决策，这无疑会损害他们的利益。为了保证股东利益的最大化，企业要增强信息披露意识，建立一个完善的信息披露制度，保障中小股东的知情权，从而保障他们的利益。

(五)建立完善的反收购机制

企业反收购的策略有“白衣骑士”、“金色降落伞”、“毒丸计划”等。“白衣骑士”也就是引进新的投资者，与收购者进行竞价。此时也可以提高公司股价，为中小股东谋得最大限度上的利益。“金色降落伞”是指管理人员无论是主动还是被迫离开公司，都会获得一笔巨大的补偿费用。虽然会对收购者起到一定的阻止作用，但是也有一些管理者为了获得巨额赔偿铤而走险。“毒丸计划”较为有效，但是在我国并没有法律依据，实施的可能性并不大。除此之外，还有其他反收购策略，企业要根据自身情况，建立适合的反收购机制。