股权构成特征与国有企业创新效率相关性研究

王 飞,王 露,陈海潮

(河海大学 商学院,江苏 南京 211100)

1 前言

20世纪90年代,我国允许非公有资本和外资等进入国有企业,开始了我国国企改革之路。2014年政府工作报告关于加快发展混合所有制改革的决定、2017年十九大工作报告对混合所有制改革的坚定执行,说明在混合所有制改革的大背景下,国有企业(简称“国企”)与民营企业(简称“民企”)相融合是国企适应市场的重要发展方式,有利于放大国有资本保值增值的功能并增强国企活力。国企改革也出现了较多矛盾:国有资本比重降低,但仍处于控股地位,非公有资本缺少话语权,小股东权利形同虚设,不能对大股东进行有效监督。此外,国企被政府干预过于严重,公司治理模式和监管机制与民营上市公司相比较落后,行政化色彩依然浓烈。

创新是我国发展的一条重要理念,在政府的鼓励与支持下,企业创新能力的提高和创新效率的增强促进了我国经济蓬勃发展。创新对企业绩效有着明显的促进作用,如企业技术创新不仅能够促进企业的短期财务绩效,更能增加长期财务绩效的发展能力[1];研发或非研发的创新对企业的财务绩效和对未来的发展潜能都有显著的促进效果[2]。然而,我国大部分国企的创新投入都存在着无效投资的问题：国企的创新效率显著低于非国有企业[3];当上市公司股权性质为国企时,较强的政府干预会导致企业投资效率低下[4];国企的大量资源被浪费在无效的投资之中,创新效率远低于处于市场中的民企和外资企业[5]。

混合所有制改革必然涉及到国有资本的持股比例问题,国有资本控股的程度对企业的创新与发展有着巨大的影响。朱德胜、周晓[6]等研究表明,企业控制权的多样化和较高的股权制衡能够增强企业的创新效率。然而,鲜有学者从国有资本持股比例这一独有视角出发对国企创新效率进行深入研究。本文以混合所有制改革为背景，探究企业股权构成特征对国企创新效率的影响。

2 理论假设

在我国特色社会主义市场经济中,国企创新效率很大程度上受产权性质与股权结构的影响。一方面,国企存在所有者缺位的问题。由于国有资本控股型企业的所有者为国家政府机关,存在管理者缺失、国有资本流动性不足、企业创新积极性不高等问题。在政府官员担任企业管理者的背景下,“国家”对管理者的监督不到位,监管职能的失效使企业治理机制不能充分发挥作用,企业存在大量无效投资的问题。再对国有资本控股型企业进一步划分发现,与国有资本相对控股型企业相比,国有资本绝对控股型企业存在更大的内部人控制问题。相比于市场经济中的民企来说,更容易发生严重腐化企业治理结构的现象,行政性依赖对企业活力也存在严重的负面影响。只有不断增强国企的市场性才能逐渐融入新鲜血液,提高企业的创新效率。在国有资本参与型企业中,非公有资本拥有一定的决策权,所有者缺位现象并不存在,股权制衡度的提高会促进公司决策机制、信息披露机制和治理机制的健全,为企业创造一个有利于创新的良好氛围。因此,相比于国有资本控股型企业,国有资本参与型企业的创新效率更高。另一方面,银行贷款对企业的创新能力与企业未来的发展能力要求较高,银行往往更倾向于贷款给增值潜力大、可持续创新能力强的高新技术企业。周雪光[7]曾提出政府对国企和私企资金获得途径的要求并不相同,国企能够较为方便地获得融资,而私企的资金来源会受到政府严格的把控。在国家的支持与保护下,国有资本控股型企业将更加方便地从银行取得融资,行政依赖给予国企的融资便利并不需要企业创新能力与创新绩效来说服。因此,由于国有资本控股型企业的资金来源很大程度上受到政府的干预,政府的隐形保障降低了企业创新投资的积极性,这对国企创新效率产生了消极的影响;而市场经济体制的完善对参与型企业的融资提出更加严格的要求,创新能力的支持成为获得融资的关键因素之一,债务软约束使国有资本参与型企业维持较高的创新效率。基于此,本文提出以下假设:H1——与国有资本控股型企业相比,国有资本参与型企业拥有更高的创新效率;H2——与国有资本绝对控股型企业相比,国有资本相对控股型企业拥有更高的创新效率。

在国有资本参与型企业中,非公有资本占据主导地位,此时较大的国有资本持股比例对企业创新效率产生积极的影响。原因是:①国有资本参与将减少非公有资本一股独大对企业决策机制的影响,促进创新活动的开展并提高企业的创新效率。李文贵、余明桂[8]的研究发现,民营企业的创新活力与非国有股权比例呈现出显著的正相关关系。非国有股权过大反而容易造成决策机制混乱,国有资本的参与将有利于加强对非公有资本的监督,更好地激发企业创新活力。②较大的国有资产持股比例将受到国有资产管理部门较强的监督和管理。在国家鼓励创新的积极推动下,国有资产管理部门将进一步加大对国有资本的管理力度,对国有资本利用效率不足等问题也会得到充分关注并及时完善管理办法,这将会有效激发国有资产的创新活力,促进企业的创新效率。基于此,本文提出以下假设:H3——国有资本持股比例增加将促进国有资本参与型企业创新效率的提高。

在以我国政府为主导的特殊经济背景下,创新效率低下的问题仍然是困扰国企发展的一大绊脚石。在现有体制下国企具有两个明显的特点:一是国企活力不足。由于大部分国企承担着稳定国家宏观经济发展等重要职能,所有制结构是导致国企缺乏市场竞争的根本性原因,使国企自发性的研发投入比例不断下降,企业内部不健全的治理机制降低了企业员工的积极性,对企业创新效率产生重大影响。政府控制往往导致国有企业经营效益低下,较少的政府干预是国有企业改革的重要方向[9]。二是效率低下。国企作为稀缺资源的首要获得者,并未发挥出资源的价值,国企内部治理机制的不健全所导致的成本高、竞争力不足等问题使投资效率低下,国家的支持与扶持慢慢地变成了“纵容与依赖”,使不少国企靠国家接济勉强维持生存。由此可见,增强企业活力、提高国企投资效率是国企改革的重要目的。企业所有权程度与创新绩效存在着倒“U”型关系,市场化程度的增强能够有效促进企业的研发投入与研发效率[10]。范黎波、尚铎[11]的研究表明,国企通过进行混合所有制改革有助于完善企业治理结构,并对企业创新产生有利影响。大量研究表明,多元化的所有制结构有利于完善公司的治理机制,将会有效促进企业创新效率的提高。基于此,本文提出以下假设:H4——国有资本持股比例增加将抑制国有资本相对控股型企业创新效率的提高;H5——国有资本持股比例增加将抑制国有资本绝对控股型企业创新效率的提高。

3 研究设计

3.1 数据来源

本文选择样本期为2013—2017年,各年度财务数据和企业专利数据来自于国泰安数据库,采用全部A股上市公司数据为初始样本并进行以下处理:首先,剔除金融行业的数据,因为金融业与其他类型的公司处于不同的监管环境,具有不同的记账模式和报表结构,不利于整体分析。其次,删除数据有缺失的公司样本。第三,对数据进行1%和99%分位的缩尾处理。最终获得1837个样本,其中国有资本参与型企业、国有资本相对控股型企业和国有资本绝对控股型企业的数量分别为1061家、553家和223家。

3.2 变量定义

创新效率:在衡量企业的创新效率时,一部分研究用每股收益衡量企业的创新效率,因为创新效率的高低可从公司每股收益上显示出来。另一部分研究则用企业专利的获得数量来表示创新效率,获得越多的专利表示企业具有越高的投资转化率,企业的创新能力强和创新效率也会越高,因此本文用当年授权专利数量衡量创新效率(Innovative)。

股权构成特征:根据国有资本持股比例在企业中的大小,可将企业分为3个层次:一是国有资本在公司总资本的比重超过50%,达到国有资本绝对控股程度,将其定义为国有资本绝对控股型企业(NAC)。二是国有资本持股比例虽然小于50%,但相比于其他性质的股权,国有资本占比最高,达到国有资本相对控股,将其定义为国有资本相对控股型企业(NRC)。三是国有资本持股比例小于50%且第一大股东为非国有性质,未达到控股程度,将其定义为国有资本参与型企业(NPC)。

控制变量:参考相关研究,本文的控制变量为:企业规模Size(公司总资产的对数)、资产负债水平Lev(公司总负债与总资产的比值)、股权集中度Top5(前5大股东平均持股比例)、员工总数Staff(第T年员工的数量的对数),此外还控制了行业(Ind)与年份(Year)变量。

3.3 模型构建

为了检验假设一和假设二,构建检验模型一:

Innovative=∂+λState+μControl+ε

(1)

为了检验假设三、假设四和假设五,构建检验模型二:

Innovative=∂+λCR+μControl+ε

(2)

式中,State表示State 1与State 2两个哑变量。State 1表示终极控股股东为国有资本控股型时,赋值为1;为国有资本参与型时,赋值为0。State 2表示终极控股股东为国有资本绝对控股型时,赋值为1;为国有资本相对控股型时,赋值为0。CR表示控制权大小,按国有资本持股比例分为三类,即国有资本绝对控股型(NAC)、国有资本相对控股型(NRC)、国有资本参与型(NPC);Control代表控制变量;ε为残差。

3.4 模型检验

为防止出现多重共线性对回归结果的影响,本文采用Pearson相关性分析法来检验多重共线性问题,结果见表1。从表1可见,相关系数值均低于0.5,说明本文变量的相关性系数不高,基本排除多重共线性问题。国有资本持股比例与被解释变量之间的相关关系可在一定程度上证实前文的假设,控制变量与被解释变量存在显著的相关性,在一定程度上说明了控制变量选择的合理性,但由于相关性分析中存在很多干扰因素,此时的关系并不足以说明两者的关系,因此需要控制其他干扰因素,进一步分析国有资本持股比例对国企创新效率的影响。

表1 相关性分析

注:*、**、***分别表示在10%、5%、1%水平上显著。

3.5 共生性检验

影响创新因素众多,且相关因素可能存在互相影响,考虑到因遗漏变量可能产生潜在性内生性问题,本文采用以下方法进行处理:对被解释变量当年授权专利数量取对数,减少授权专利数量的变化趋势和内生性问题的发生概率。

4 实证分析

4.1 描述性统计分析

主要变量的描述性统计结果见表2。创新效率(Innovative)的平均数为2.931,中位数为2.890,标准差为1.609,说明大部分企业的创新效率并不高,且各企业之间存在一定的差异。从总体控制权(CR)看,其平均值0.248，与中位数0.227相差不大,说明在大部分企业中,国有资本持股比例处于20%—25%之间。从最小值0.001与最大值0.737来看,控制权跨度大,说明以划分控制权比例来进行研究的合理性。从国有资本参与型(NPC)样本来看,参与型企业国有资本持股比例的最小值与最大值相差约48%,说明国有资本参与型企业持股比例差异较大,其中大部分持股比例小于10%。相对控股型企业(NRC)样本与绝对控股型企业(NAC)样本的平均值与中位数差别不大,其中大部分企业的控股权分别为30%和60%左右。

表2 描述性统计

4.2 回归分析

回归分析结果见表3。从表3可见,第(1)列为国有资本参与型企业和国有资本控股型企业的回归结果,State 1回归系数为-0.294,在1%水平上显著为负,证实了H1。与国有资本控股型企业相比,国有资本参与型企业拥有更高的创新效率。第(2)列为国有资本相对控股型企业与国有资本绝对控股型企业的回归结果的State 2回归系数为0.171,且在10%水平上显著,说明与国有资本相对控股型企业相比,国有资本绝对控股型企业拥有更高的创新效率,这与H2的预期正好相反。导致这一结果的原因可能是，在国有资本持股比例的划分时,对国有企业相对控股与绝对控股类型的划分过于宽泛,造成部分企业创新绩效过大或过小,继而对结果产生偏差。另一原因可能是，随着国有控制权比例的增加,控股股东的持股比例在60%甚至更高,与国有资本相对控股股东相比,绝对控股股东更有可能为了获得更多的控制权私利,因此加大对创新投入的力度,从而促进企业创新效率的提高。

为了分析结果的精确性,本文将从各分类企业内部进一步分析国有资本持股比例的大小对创新效率的影响。第(3)列为国有资本参与型企业的回归结果,国有资本参与型企业(NPC)的回归系数为2.241,显著性水平为1%,说明国有资本持股比例增加将促进国有资本参与型企业创新效率的提高。因此,在参与型企业中要适当增加国有资本的比重,促进公司创新效率的提高。第(4)列和第(5)列分别为国有资本相对控股型企业、绝对控股型企业的回归结果,国有资本相对控股型企业(NRC)的回归系数为-5.758,且显著性水平为1%,说明国有资本持股比例增加将抑制国有资本相对控股型企业创新效率的提高。国有资本绝对控股型企业(NAC)的系数为-2.586,显著为负,说明国有资本持股比例增加将抑制国有资本绝对控股型企业创新效率的提高。因此,对国有资本控股型企业来说,要适当降低持股比例,吸收更多的非公有资本进入,激活企业创新活力,提高创新效率。

表3 回归结果

注:*、**、***分别表示在10%、5%、1%水平上显著。

4.3 稳健性检验

参照已有研究,本文采用变更企业创新效率代理变量的方法来进行稳健性检验。采用公司当年有效专利数量和每股收益来代替授权专利数量,在对国有资本持股比例的分类上仍保持三类企业:国有资本参与型企业、相对控股型企业和绝对控股型企业。具体来说,在国有资本参与型企业中,国有资本持股比例与专利数量、每股收益呈正相关,其他两类企业呈负相关,各主要变量的回归结果系数变化不大,研究结果并未因变量的改变而产生实质性差异,本文研究结果具有较高的稳定性。

5 结论

本文以2013—2017年A股上市公司为基本数据,将研究对象根据国有资本持股比例划分为国有资本参与型、相对控股型与绝对控股型,深入探究了股权构成特征与国企创新效率的关系,并对样本进行了描述性统计、Person相关性检验、回归分析和稳健性检验。研究发现:①与国有资本控股型企业相比,国有资本参与型企业的创新效率更高,因此在发展混合所有制经济时,应加大对国有资本参与型企业的扶持力度,进一步减少国有资本绝对控股型企业的大股东持股比例,鼓励国有资本控股型企业向国有资本参与型企业转变,促进企业创新效率提高。②国有资本持股比例增加将促进国有资本参与型企业创新效率的提高,同时国有资本持股比例增加将抑制国有资本控股型企业创新效率的提高。一方面，应积极增加国有资本参与型企业国有资本的持股比例,加大对非公有资本的监督与管理,达到对企业创新效率的积极影响。另一方面,在混合所有制经济的发展背景下,国有资产管理部门应在合理划分企业类型基础上,加强对国有控股企业的监管力度,国家也应鼓励国有资本控股型企业积极吸收非公有资本,以减少国有资本持股比例过大对企业创新的负面影响,进而促进企业创新效率的提高。