海外并购对我国公司股价影响的实证研究

摘 要：本文选取了2010年8月吉利成功并购沃尔沃这一事件，使用事件分析法研究此次并购对吉利股价影响。作为近年来一起典型的海外并购案例，这次并购曾被比作“蛇吞象”的行为，外界评价褒贬不一。为了评价此次并购，本文选取了此次事件的三个关键时间点，通过计算超额收益率和累计超额收益率来评估整个收购过程中的股东收益变化情况，分析结果表明此次并购具有较为良好的绩效，市场表现较为积极，股东收益也有所增加。

关键词：海外并购；股价；事件分析法；超额收益率

一、案例背景

1.品牌背景

吉利是一家民营轿车生产经营企业，创始于1986年，经过了三十多年的成长，在汽车相关领域取得了优异的成绩。1997年，吉利开始进入汽车领域，其注重自主创新的理念使公司的发展十分迅速，吉利于2017年达到了百万销量。

沃尔沃是瑞典著名汽车品牌，于1927年创立。由于其主打安全和环保理念，拥有很多相关的先进技术和专利，被誉为世界上最安全的汽车品牌。沃尔沃自2005年至2009年经历了连续5年的亏损，每年的亏损额均在10亿美元以上，加上金融危机的影响，最终决定被出售。

2.并购背景

2008年，国际金融危机爆发，使得本就连年亏损的沃尔沃销量大跌，2008年三季度沃尔沃汽车销售下滑24%，亏损达到4.58亿美元。2009年4月，福特完成了初步评估，并对中国企业发出了出售声明，先后有吉利、长安、奇瑞、广汽和东风等几家汽车企业有竞购的意愿。2010年3月28日，吉利以18亿美元并购沃尔沃所有的股权和资产，同年8月2日，吉利以13亿美元现金加2亿美元票据的形式完成此次并购的资产交割。

二、实证研究

本文使用WIND数据库搜集了“吉利汽车”（股票代码：0175.HK）2007年4月到2010年9月的股票价格数据和相应时期的恒生中国企业指数，期望通过事件分析法评价此次并购事件。

本章选取了吉利股价波动的几个关键节点来进行股价波动分析，时间节点选取如下表所示。

1.实证研究

（1）事件研究法

依据现代投资理论，在市场有效情况下，不同事件对公司的影响可以通过股价完全反映。当并购企业在市场上第一次发布并购公告时，投资者对并购活动的预期价值会迅速通过企业股票的价格变动反映出来。事件研究法拥有较为成熟的数理基础，是一种研究企业跨国并购绩效的主流方法，同时由于事件研究考查的是窗口期的绩效问题，研究的时间跨度比较短，很适合作为此次研究吉利并购沃尔沃事件的研究，故本文选取事件研究法评估合并绩效。

（2）事件研究法步骤

要进行某事件对于公司股价的影响的评价，首先要以该事件发生日为零点确定一个区间，称作“事件期”。即以节点1至3所在日期为区间零点，区间设为[-15，15]来确定事件期1、事件期2和事件期3，然后计算每天的预期收益率。这种收益率的衡量有两种方法：市场调整法和市场模型法，用于拟合的模型是SLM市场模型，公式为：

（3）数据处理

根据SLM市场模型，对吉利汽车2009年3月13日至2009年10月13日的收益率及恒生中国企业指数的收益率用Stata软件进行处理，得到了如下结果：

2.结果分析

可以看出，在事件期1，也就是福特汽车宣布吉利汽车为沃尔沃的首选竞购方时期，累计超额收益率达到了34.16%，说明市场对于吉利参与此次并购持有较为积极的预期；在事件期2，也即吉利以18亿美元并购沃尔沃100%的股权以及相关资产时期，累计超额收益率降低到了-13.58%，这有可能是因为并购消息已经被市场逐渐接受，从而使得市场反映的是其他因素导致的股价波动，也有可能是市场对于此次并购事件的具体细节，如支付金额、支付方式等产生不满；在事件期3，即吉利以13亿美元现金外加2亿美元票据的支付方式，完成了对沃尔沃资产的交割时期，累计超额收益率又回升到4.90%。

三个事件的累计超额收益率共计25.48%，因此，从总体来说，市场对此次并购事件的预期是较为乐观的，投资者对并购有良好的预期，流通股股东也能够得到超常收益，为吉利汽车并购后的发展奠定了较好的基础。

三、总结

本次研究使用了事件分析法来对吉利并购沃尔沃这一事件对于吉利汽车股价的影响，具体是分析与并购事件有关的三个重要事间期的累计超额收益率情况，结果表明整个市场表现是较好的，除事件期2为负外，其他时期均有正的累计超额收益率，三个事件期的累积超额收益率达到了25.48%，说明此次并购具有较为良好的绩效。但是本次分析仅从短期的超额收益率角度入手，若想要更加客观、准确地评价此次并购绩效，应结合其他分析方法。

参考文献：

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[4]魏键，周石鹏，郭燕娇.海外并购对我国公司股东收益影响的评估——基于吉利并购沃尔沃的实证研究[J].技术与创新管理，2012，33（2）：182-185.

[5]张秋生.企业兼并与收购[M].北方交通大學出版社，2001.

作者简介：张政杰（1995- ），男，汉族，云南大理人，四川大学经济学院，2018级研究生，金融专业