信息不对称视角下互联网股权众筹风险研究

胡晓霁 陈雪如

摘要：近年来，互联网股权众筹在我国取得了快速的发展，受到了广大创业融资者的青睐。然而我们发现，互联网股权众筹作为一种新型开放式的创业投资模式，更容易受到信息不对称因素的影响。文章从信息不对称的角度出发，分析了互联网股权众筹的参与各方之间的信息不对称关系，探究了因此引发的各项风险问题及其特征并给出了防范、解决的实践建议。

关键词：信息不对称；互联网股权众筹；逆向选择；道德风险

一、 引言

信息不对称问题影响着金融交易的公平、公正，使得交易效率降低、金融风险增大。互联网金融的出现，充分利用了大数据和信息技术等手段，从数据信息开放共享的角度一定程度上缓解了信息不对称的现象，被称为“缓解信息不对称的一把钥匙”。然而，我们发现，在创业投资市场中，互联网股权众筹作为一种更加开放的私募股权运营模式，更容易受到信息不对称因素的影响，投资方、创业融资方和股权众筹平台三方均因此而面临着不同程度的风险。

二、 互联网股权众筹及其运作机制

自2014年11月，李克强总理在国务院常务会议中首次提出开展股权众筹试点开始，互联网股权众筹在我国迎来迅速发展，同时也面临着亟待规范的管理问题和不可忽视的风险因素。截止到2018年11月 ，相关数据报告显示国内正常经营的平台数量已经多达约340家，而累计的融资金额已经突破了2亿元，相较于同期有明显的上涨。

“众筹”一词最初来源于英文“Crowdfunding”，是Crowdsourcing（公众搜索）和Microfinancing（微型金融）两词含义的融合。从金融市场结构的角度来说，股权众筹平台在本质上是主板市场、中小板市场、创业板市场、新三板市场自然延伸，成为我国多层次资本市场的不可或缺的补充成分，对于促进“大众创新万众创业”以及金融创新和制度完善具有重要的意义。研究互联网股权众筹平台的风险问题，有利于全面优化互联网金融发展、实现有效的规范化管理和风险管理。由于我国法律限定向公众募集资金的典型且唯一的方式是上市公司公开发行股票的行为，现存的互联网股权众筹平台大都通过限制投资者资格、人数和投资金额等方式避免被认定为是非法集资行为。因此，我国的互联网股权众筹实质上是一种私募或者半公开的融资行为。

互联网股权众筹运作过程中的主要参与主体包括股权众筹平台、投资者和创业融资。在互联网股权众筹中，创业融资者首先需要上传项目基本信息和商业计划书至股权众筹平台，接受平台的初步审核。随后，平台根据具体情况约谈创业融資者，以确保项目的真实性和进行进一步的审核。现在大部分股权众筹平台都采用“领投+跟投”的模式，即首先确定具有丰富行业经验、判断能力和风险承受能力的职业投资者对项目进行调查并协助完成估值、条款制定、项目完善等投前工作，并以领投人的身份对项目进行投资，领投人也会因此获得5%～20%不等的利益分成作为激励。在领投人确定后，跟投人可以根据平台发布的项目信息和领投人提供的信息判断项目价值，从而选择合适的项目进行投资，签订投资框架协议并完成打款。在线上完成筹资流程之后，一般需进入线下操作阶段，包括完成有限合伙公司的手续办理、公司注册及工商变更等程序并签订正式的投资协议，在此过程中，股权众筹平台都将到了非常关键的作用，协调投资者和创业融资者之间的关系并搭建沟通和管理的平台。在投后管理的过程中，股权众筹平台依然作为信息中介为投资者和创业融资者设立投后管理的对接渠道，投资者也可以利用自身的经验与资源帮助创业企业更快的成长，领投人更是与一般创业投资基金中的GP承担着相似的责任，需要大量参与到企业的管理和发展之中。与创业投资相同，股权众筹的退出方式主要包括并购退出、回购退出、IPO、股权转让退出和清算退出。股权众筹平台在整个过程中收取融资成功居间费，一般在项目总融资额的5%左右，而项目的风险需要投资者和创业融资者共同承担。

三、 互联网股权众筹中的信息不对称问题

信息不对称是指在市场交易中，由于市场的参与方往往无法完全地观测另一方的行为，或者需要付出高昂的成本、精力来观测、获取另一方的完全行动信息，由此参与双方无法对称地享有彼此状态与行动。因而伴随着信息不对称问题的存在，我们常常会面临逆向选择和道德风险两个问题。逆向选择问题是指事前的信息不对称，即由于隐藏信息（Hidden Information）的存在而导致的可能的不合理的市场分配的结果。典型的例子是“柠檬市场”。二手车的卖方相较于买方而言，拥有更多关于车况的信息。因而买方只愿意支付均价来购买二手车，从而导致“劣货驱逐良货”的结果。道德风险则是事后的信息不对称，由于隐藏行为（Hidden Action）的存在而损害对方利益的行为。例如投保人在参保之后行为可能发生改变，变得更加冒险激进。但是保险公司很难全面监督这一行为，由此就可能对于保险公司带来损失。逆向选择与道德风险问题在现实中往往相生相随，致使信息有利方为牟取自身利益最大化而对处于信息不利的一方的利益造成侵害。传统的金融理论往往假设信息完全对称，因而就不存在效率的损失；但是现实情形种信息不对称的状况就完全有可能影响金融交易的决策、降低交易的效率

互联网股权众筹中信息不对称问题存在于股权众筹平台、投资者（包括领投人和跟投人）和创业融资者之间，彼此形成了相互博弈的关系。

首先是平台与投资者之间的信息不对称。在参与股权众筹活动之前，投资者很难准确知晓股权众筹平台的合法性、管理经验和能力，对于股权众筹平台在整个过程中可以提供的资源和帮助水平和意愿不甚了解，往往以市场平均水平来评估所有的股权众筹平台，使得优秀的平台缺乏发展的动力，也给拙劣的平台大行其道的机会，造成了逆向选择的可能性。作为投资者，也可能隐瞒或虚报自己真实的资格认证、资产水平和风险承受能力，使得平台无法挑选到真正适合参与股权众筹项目的投资者。

在线上股权众筹融资完成之后，平台将会收到融资居间费用。此后投资者对平台的行为就很难进行监控和约束了。平台是否遵循约定协助完成有限合伙公司的注册及变更事项、是否帮助创业融资者和投资者之间搭建沟通平台、是否协助投资者对创业融资者进行监督管理，这些与投资者利益密切相关的事宜都难以有效地受到控制，造成了道德风险的可能性。平台在收取居间费用后撒手不管、甚至侵害投资者利益的事情也就无从杜绝了。